中国威士忌开元品牌，“百利得+崃州” 双品牌运作，产能、渠道、产品协同、品牌营销优势 明显。
百润布局早，体量大，打造国产威士忌第一品牌。百润股份基于国际酒类市场研 究，以及考虑自身业务协同性，公司从 2016 年起筹划崃州蒸馏厂建设，启动威 士忌业务规划，酒厂所在地崃州地理环境适宜酿酒、水源优质。2017 年起公司 开始实质性投资建设威士忌产线，定位国内最大威士忌酒厂。2021 年崃州蒸馏 厂建成投产，10 月举行“开元桶”灌装仪式，首批原酒开始桶陈。2023 年 12 月公司完成第 30 万支陈酿桶灌注，选用中国特色黄酒桶。2025 年威士忌流通产 品逐步上市，一季度调和威士忌流通款产品百利得上市，依托预调酒渠道网络铺 货、便利店体系等进行铺货销售。二季度单一麦芽威士忌流通款产品崃州上市， 新招商烈酒渠道销售。公司先发优势明显，产、储能行业领先，未来有望打造中 国威士忌第一品牌。
威士忌业务投资近 40 亿，当下实现威士忌产能 3.6 万吨。公司投资建成了完备 的威士忌酿造及桶储产能，奠定了行业领先的地位。2017 年以来累积形成 CAPEX42.63 亿，其中大部分用于威士忌项目的建设，2017 年投资 5 亿，建设 伏特加及威士忌生产项目，总体产能规划 3.1 万吨伏特加（及谷物威士忌）和 0.5 万吨威士忌，形成了 3.6 万吨威士忌原酒产能。我们认为，在市场规模仅 60 亿，相对小众的赛道，投资 40 亿酿酒，体现出了公司对威士忌行业的长期坚定看好， 以及对做中国威士忌品牌开元者的信心。此外，我们认为公司威士忌生产线可以 与主业协同，体现在原材料保障和品牌打造上，后续章节会展开分析，正是有了 这样的优势，也让公司敢于在行业尚未起量阶段下重注，保障先发优势。 桶储超过 50 万支，未来 4-5 规划 100 万桶原酒储备。威士忌桶也是重要的固定 资产投资，占公司陈酿熟成投资金额的接近 60%，2020 年非公开发行股票募资 10 亿，投资于陈酿熟成项目橡木桶，涵盖了包括波本橡木桶、雪莉橡木桶、红 酒橡木桶等桶型，实现约 3.4 万千升威士忌基酒（酒精度为 70 度）的储藏能 力。2021 年公司发行可转债募资 11 亿，投资于麦芽威士忌陈熟项目，采购 15 万支橡木桶，实现 3.375 万吨麦芽威士忌原酒储藏能力。威士忌的风味物质来源 和主要成本来自于桶储，公司自 2021 年工厂建成以来持续推进桶储，2025 年 6 月 15 日，国内威士忌代表企业崃州蒸馏厂正式完成灌注其第 50 万支陈酿桶，迎 来成立以来在桶陈方面的历史性时刻。未来4-5年内完成实现100万桶原酒储备。
威士忌与酱酒对比：均是重资产行业、是时间的朋友。威士忌与酱酒都是重资产 投入的行业，酱香型白酒的重资产体现在产能扩建的投资，以及储酒占用资金。 威士忌的重资产体现在储酒需要橡木桶投资，以及占用资金。酱酒需要时间沉淀， 是指经历一年的发酵周期后，仍需要存放至少 3-5 年来减少辛辣，使口感变得更 加柔和，香气更为浓郁，高年份酱酒更是有稀缺性的标签。威士忌 70%的风味来 自于橡木桶，桶陈的时长决定了风味复杂度，大部分威士忌的陈年黄金时间往往 会在 10-20 年之间出现。 在产能、桶陈总量、橡木桶保有量方面，百润在国威中处于绝对领先地位。行业 对比来看，在产能方面，百润的崃州蒸馏厂全年产能为 3.6 万吨，大陆地区威士 忌行业总产能为 8 万吨，约占 45%；在橡木桶保有量方面，2023 年崃州蒸馏厂 橡木桶保有量为 30 万个，大陆地区总橡木桶保有量为 45 万个，约占 67%；在 桶陈量方面，2023 年崃州蒸馏厂桶陈量为 60000 吨，大陆地区桶陈总量为 65000 吨，约占 92%，公司在生产能力、产能规模和产品数量都位于国产品牌首位。
鸡尾酒成熟网络赋能威士忌销售，“快消化”渠道资源的精准嫁接。近五年百润 经销商数量持续增长，2024 年底达到 2068 家，其中华东、华南区域占比为 26%、 29%（销售额占比 33%、31%），预调酒与威士忌主销区域相近，根据百瓶数据， 威士忌消费金额前 20 大城市中，华东、华南占比 5 个、7 个，消费者消费意愿 强，消费群体数量多。公司凭借在华东、华南区域的渠道优势，可以快速扩大市 场，完成渠道铺货。公司的经销商以快消品流通商为主，终端覆盖便利店、零食 量贩系统等高渗透场景，百利得作为快消品，渠道复用性强，可实现渠道资源的 精准嫁接。
威士忌（伏特加）是预调酒生产原料，产品协同推广。威士忌与公司预调酒业务 的产品协同体现在 3 方面：1）威士忌（伏特加）是预调酒生产的原材料，公司 预调酒原先需外采烈酒，产能扩建后可自酿满足原材料需求，可以更把控品质， 降低成本波动。在悲观的预期下，公司威士忌业务发展不及预期，投资产能也可 用于主业的基酒生产。在行业新兴阶段，更具备抗风险能力。2）威士忌打造成功后可推出相应 highball 产品，打造品牌协同，以日本的 Jim BEAM HIGHBALL 为例，其使用品牌威士忌作为基酒调出。 消费群体相近，获客能力有望复用。消费群体相同，根据《中国年轻人低度酒品 类文化白皮书》，低度酒的消费群体主要特征是一二线年轻人，新锐白领，女性 占比高，这与当下中国威士忌消费的主力人群重叠度高，公司在消费者调研、获 客经验、以及把握年轻消费者群体心理上更有积淀，能力有望复用。
