7 月主要机构债券托管量变动如下：商业银行（+17318 亿）＞中债-其他（央行等特 殊结算成员，+1641 亿）＞保险自营（+973 亿）＞广义基金（+458 亿）＞证券公司（- 2025 亿）＞境外机构（-3038 亿）。
截至 2025 年 7 月，商业银行合计持仓 918077 亿，其中地方债（377228 亿）>国债 （242828 亿）>政金债（133833 亿）>信用债（97158 亿）>同业存单（50182 亿）>其他 （10285 亿）>资产支持证券（6562 亿）。
剥离央行影响，7 月商业银行主要增持利率债、减持存单。7 月商业银行托管量单月 增量由 4044 亿上行至 17318 亿，其中增持国债 7127 亿、地方债 5973 亿、政金债 2400 亿，减持同业存单 2458 亿。若剥离央行买断式逆回购影响（主要通过利率债），将中债 -其他条目与商业银行条目的利率债分项增量合并，并排除国债买卖工具到期影响，则商 业银行托管量增量上行至 19627 亿，其中国债、地方债、政金债增持规模分别上行至 7704 亿、6861 亿、3243 亿。
（1）大行：一、二级配债超季节性共振，债券投资规模创单月新高
7 月大行债券投资规模进一步走高，一、二级配债需求均有支撑。7 月单月大行债券 投资规模由 9574 亿元进一步上行至 12399 亿元，1-7 月累计债券投资规模达到 4.85 万亿 元，单月配债以及累积债券投资规模均创 2020 年以来新高。从一级市场来看，2020 年来 7 月份政府债供给往往缩量，三季度供给更多集中于 8-9 月份，但今年的财政政策定调 “更加积极”，三季度供给相对前移至 7-8 月，7 月政府债净融资 1.25 万亿明显超季节性， 一级承接发行需求支撑银行配债放量。从二级市场来看，跨季后监管考核压力缓解叠加 债券调整后配置价值提高，大行二级配债进一步放量至季节性高位，主要买入 3y 以内短 国债和存单。分析来看，一方面，存款重定价逻辑驱动大行负债成本下行，且经过年初调 整后目前 3y 以内短国债具备性价比；另一方面，或也为央行未来重启买债做提前储备。
（2）农商行：逢高配置 7-10y 利率债，但 8 月增量趋于放缓
7 月以来农商行逢高配置，集中在 7-10y 利率债。7 月“反内卷”政策推进，商品、 权益市场交易通胀预期，跷板效应导致债市回调，盘中 10 年国债活跃券最高触及 1.7520%， 农商行逢高买入，主要集中在 7-10y 品种。8 月中旬以来，权益市场延续强势，债市对偏弱的基本面数据反应钝化，跷板效应驱动收益率熊陡和赎回潮再次演绎，农商行买债规 模再次放量，但绝对水平不高，农商行在 1.75%以下配置意愿较 7 月有所减弱，或指向 利空情绪下配置性资金心理点位的提高。
截至 2025 年 7 月，保险自营合计持仓 51645 亿，其中地方债（24506 亿）>信用债 （10976 亿）>国债（9069 亿）>政金债（5143 亿）>其他（1695 亿）>同业存单（239 亿）> 资产支持证券（16 亿）。
7 月以来保险逢高增配，主要增持地方债、存单。7 月保险自营在银行间和交易所市 场的单月合计配债增量上行至 1051 亿，其中银行间市场托管量增量由 486 亿上行至 973 亿，主要增持 611 亿地方债和 261 亿国债，交易所市场托管量增加 79 亿。7 月以来，债 市收益率再度进入上行区间，保险二级市场配债规模上行。后续来看，2022 年来保险二 级配债年均增量为 7652 亿元，若假设 2025 年维持该增长水平，并按照 2023-2024 年配 债节奏分配到各月作为预测的基准水平，1-8 月保险累计配债规模基准值预测为 22941 亿 元，与当前保险公司实际配债行为较为一致。
9 月起保险产品预定利率正式下调，关注 30-10y 利差的压缩机会。保险 7 月 25 日 保险资管协会预定利率研究值由 2.13%进一步下调至 1.99%，触发预定利率下调机制，近 期中国人寿、平安人寿等保险公司已发布公告：自 9 月起，传统型人身险产品的预定利 率将从 2.5%下调至 2.0%，投资型产品中，分红险的保证利率上限将从 2%调整为 1.75%， 万能险从 1.5%调整至 1.0%。截至 2025/8/18，30-10y 国债期限利差已上行至 32.7bp 创 2024 年以来新高，关注保险产品“抢停售”带来的部分利好作用，可以在 10y 国债接近 1.8%、30-10y 利差在 30bp 附近的调整中逐步配置。
截至 2025 年 7 月，广义基金合计持仓 481368 亿，其中信用债（191659 亿）>同业 存单（124891 亿）>政金债（79636 亿）>地方债（46355 亿）>国债（30199 亿）>其他 （6972 亿）>资产支持证券（1656 亿）。
7 月广义基金托管量边际增长，主要增持信用债，减持利率债。7 月广义基金托管量 单月增量由 6049 亿下行至 458 亿；分券种看，受科创债 ETF 上市以及理财“大月”支撑 主要增持信用债，包括 1832 亿上清所托管的金融债、1191 亿中票，主要减持 1462 亿政 金债、1196 亿国债，主要或受到赎回扰动影响，由于当前债市交易节奏较快，7 月的调 整无论是时间还是幅度都较此前“股债跷板”驱动的赎回潮有所收窄，信用债在 ETF 以 及票息配置的刚性需求的保护下受赎回扰动相对有限。
基金：（1）规模：7 月债市调整导致纯债基金赎回压力放大。7 月以来 “反内卷”政 策驱动下权益市场表现较好，股债跷板效应驱动债市收益率持续回调，中长期纯债基金 净值回撤幅度较大，并于 7 月 23 日触发赎回指标。（2）债券投资行为：7 月纯债基金赎 回压力较大，出于回笼流动性、稳净值的诉求，二级市场转为净卖出，主要减持 7-10y 的 国债和政金债、同业存单。8 月中旬以来，跷板效应驱动债市再次进入调整阶段，并于 8 月 18 日触发基金赎回标准，参考历史由于股债跷板驱动的赎回潮，通常赎回开始后 5 个 交易日内 10y 国债先行达峰，信用债调整直至赎回潮结束。
银行理财：负债驱动下迎来配债大月，部分“抢跑”行为透支季节性配债需求。从 季节性规律看，跨季后银行表内资金回流理财，7 月通常为银行理财规模增长大月，从而 驱动配债规模同步上行，主要增持同业存单，对应存单表现通常较好。今年 7 月，由于 部分银行理财产品存在“抢跑”定价存单收益率下行行情，提前在 6 月入场抢配存单， 从而部分透支 7 月配债需求，因此今年 7 月银行理财配债规模虽有季节性增长，但是较 2024 年同期偏低。
截至 2025 年 7 月，境外机构合计持仓 39284 亿，其中国债（20247 亿）>同业存单 （9820 亿）>政金债（7326 亿）>信用债（1048 亿）>其他（658 亿）>资产支持证券（97 亿）>地方债（87 亿）。
外资买存单综合收益下降，净流出速度加快，主要减持同业存单、国债和政金债。 2025 年 7 月，人民币兑美元月均锁汇收益由 2.87%下行至 2.61%（年化收益率，下同）， 1 年 AAA 同业存单月均收益率由 1.66%下行至 1.63%，外资买存单综合收益由 4.53%下 行至 4.24%，套利收益由 0.53%下行至 0.28%，外资净流出速度加快。7 月境外机构债券 托管量增量由-1161 亿进一步回落至-3038 亿，主要减持 1673 亿同业存单、767 亿国债、 514 亿政金债。
