中国经济温和修复，结构分化。
2025 年上半年中国经济呈现结构性复苏态势，二季度实际 GDP 同比增长 5.2%，上半年实际 GDP 同比增长 达到 5.3%，超预期的经济增长数据料为决策层提供信心支撑，或侧面反映短期强刺激总量政策的必要性 有所下降。不过，二季度名义 GDP 增速仅 3.9%，平减指数-1.3%且连续九季为负，物价整体下行压力仍较 大。经济修复仍存在一定的结构性不平衡，出口和投资表现亮眼，消费和地产则相对偏弱，结构性破局 成为后续政策面的重点。 中国的领先指标均预示经济有望回稳，6 月中国信贷脉冲指数升至 2023 年 12 月以来最高，三个月移动平 均数值也在持续回升，中国的 M1 同比增速也自低位大幅反弹，反映企业经营活力有积极改善。不过，7 月中国官方制造业 PMI 连续四个月低于荣枯线，服务业 PMI 也有所回落，显示经济修复基础仍不稳固。
“618”促销前置效应逐渐消退，6 月各项消费增速明显下降，社零单月增速较前值下降 1.6 个百分点至 4.8%，为 2 月以来最低，6 月社零的四年平均增速也从前值 3.5%下降至 3.0%。从分项来看，商品及餐饮 社零增速明显下滑，其中餐饮社零同比只微升 0.9%，为 2023 年 2 月以来最差。限额以上方面，“以旧换 新”品种如家电、文化办工、家具及通讯类的相关补贴品类的增速仍高达 28.8%，但其他品类增速则下降 至 4.1%，为去年 11 月以来最低，意味着下半年补贴退坡效应叠加耐用品需求前置或带来较大压力。
6 月固投数据凸显经济复苏基础仍不牢固，1-6 月固定资产投资同比仅增 2.8%（较前值回落 0.9 个百分 点），显著低于市场预期的 3.7%，单月季调环比更转负至-0.12%。分项全线下滑透露疲态，6 月地产投 资跌幅扩大至-11.2%，显示房企资金链与销售端压力未止；基建增速高位回落 1.5 个百分点至 8.9%，专 项债发行较一季度有所迟滞削弱了托底力度；制造业投资同比降至 7.5%（前值 8.5%），“反内卷”政策 对光伏、锂电池等过热行业的融资约束效应初现，叠加外需波动部分压制企业扩产意愿。当前基建与制 造业的减速叠加地产深度调整压力，亟待财政政策加码与产业政策协调以激活增长引擎。 地产价格仍未止跌，仍处于底部盘整，但随着新房供应增速持续减少，而需求在政策支撑下逐渐回升， 房屋供过于求的状况将逐渐改善。70 大中城市二手房价指数环比跌幅扩大至 0.6%，同比跌幅收窄至 6.1%。商品房销售额及面积分别同比下跌 11.5%及 6.5%，跌幅较 5 月扩大，但绝对值则是三个月以来最 高。6 月商品房均价较 5 月下降 3.7%，以价换量的特征明显。房企加快开工步伐，6 月份房屋新开工及竣 工面积分别同比下跌 9.5%及 2.1%，降幅少于 5 月的 18.7%及 19.1%。地产价格整体仍底部盘整，房价同比 跌幅延续改善，70 城新建商品住宅价格指数和二手住宅同比跌幅分别较上月收窄 0.4、0.2 个百分点至 3.7%、6.1%，但两者 6 月环比跌幅均较上月扩大 0.1 个百分点。
中国物价指数反映上游厂商仍有降价压力，但下游逐渐改善。6 月 CPI 时隔五个月重新增长。核心 CPI 同 比升至 0.7%，为 2024 年 4 月以来最高。6 月服务 CPI 同比升幅维持在 0.5%，消费品 CPI 则续跌 0.2%，但 跌幅明显较之前收窄。6 月 PPI 同比跌幅扩大至 3.6%，其中生产资料下跌 4.4%，是拖累 PPI 的主因。生 活资料 PPI 跌幅维持在 1.4%，衣着类、日用品 PPI 同比升幅较 5 月有所扩大，耐用消费品 PPI 跌幅收窄 至 2.7%，是五个月以来最少，这反映外部关税风险缓和叠加内部消费补贴政策的拉动，厂家降价压力有 所纾缓。在“反内卷”政策预期下，随着企业低价无序竞争的治理力度逐步加大，料将有效推进落后产 能退出和产品品质提升，有助于 PPI，尤其耐用消费品 PPI 逐渐止跌 6 月金融数据呈现温和改善态势。M1 同比增速升至 4.6%（2024 年 1 月以来最快），显示企业现金流活性 提升；M2 同比增速创 2024 年 3 月以来新高，反映流动性充裕，两者负剪刀差收窄至 3.7 个百分点。人民 币贷款终结前两月跌势实现同比多增，居民及企业贷款均现回暖。但深层次矛盾依然突出——居民及企 业中长期贷款同比增量仍处低位，表明市场主体扩产和购房信心依然疲软，实体信贷需求不足的问题仍 未根本缓解，经济内生动力修复仍需政策扶持。
2025 年 7 月底政治局会议重申坚持稳中求进工作总基调，强调政策的连续性和稳定性，并增强灵活性预 见性，以稳就业、稳企业、稳市场和稳预期为主，基本符合市场预判，短期难有强劲总量刺激措施，仍 是聚焦结构性改革为先。结合 7 月以来一系列“反内卷”、雅江下游万亿水电工程、以及全国性生育补 贴落地的政策部署，下半年政策将聚焦结构性托举，重点关注提振新基建、优化供给端、持续改善社会 保障等政策导向。
7 月 1 日，中央财经委强调，纵深推进全国统一大市场建设，基本要求为 “五统一、一开放”。其中， 在推动落后产能退出方面，会议指出要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争。当下，企业 “内卷式” 竞争问题突出，政策要求依法治理低价无序竞争，通过“优胜劣汰”机制挤压低效企业，加 速钢铁、水泥、光伏等行业的落后产能退出，并可能延伸至平板玻璃、电解铝、化工等更广泛领域。其 初衷是通过供给收缩缓解价格下行压力，中期推动 PPI 止跌和企业盈利修复。
相较于 2014-2016 年供给侧改革，通过行政化去产能快速解决国企主导的煤炭、钢铁行业供给过剩，推 动 PPI 由负转正，本轮 PPI 下行呈现结构性差异：拖累行业从上游延伸至中下游，光伏、锂电池等新兴制造业贡献近半跌幅，汽车、电子及医药深陷“以价换量”困局；市场主体亦从国企转向民企主导，行 政干预效能边际递减。核心矛盾已从供给过剩转向需求萎靡主导——疫后消费者信心修复疲软、房价下 行削弱财富效应，而多数上游行业的工业产能利用率已优于上一周期。当前反内卷政策虽能加速光伏、 锂电等行业技术出清并边际企稳上游价格，但需求疲软催生“越淘汰越降价”的悖论。因此，中长期仍 需关注政策对于构建收入-资产价格良性循环的部署，包括改善居民未来收入预期、稳定房地产等核心资 产估值以修复财富效应等措施。
2025 年 6 月，中共中央办公厅、国务院办公厅联合发布的《关于进一步保障和改善民生 着力解决群众急 难愁盼的意见》，强调通过财政支出结构优化、扩大社会保障、提升公共服务质量和促进就业创业等措 施，增强民生保障体系的有效性和可持续性。2025 年 7 月 28 日，《育儿补贴制度实施方案》发布，标志 着中国历史以来首次在全国范围内实施直接现金育儿补贴，预计 2025 年育儿补贴规模接近 1,200 亿人民 币，每年惠及 2,000 多万个家庭。全国性育儿补贴资金主要来源于中央财政，并通过中央主导、地方补 贴的方式共同承担。2024 年中国妇女总和生育率（TFR）约 1.01~1.2，显著低于维持人口稳定需要的 2.1，仅高于韩国、新加坡等极低生育率国家。在中央政策全面推行前，多地已先行试点：四川攀枝花自 2021 年起对二孩及以上家庭每孩每月发放 500 元（至 3 周岁）；内蒙古 2025 年 3 月推出全国最高补贴， 一孩一次性达 10,000 元。试点优先覆盖中西部生育意愿较强、消费敏感度较高地区。据测算，按照补贴 规模 1,200 亿人民币、70%边际消费倾向，不考虑乘数效应下，有望直接拉动社会零售增长约 840 亿。短 期政策或局部提振生育与消费，尤其是低收入地区，但长期成效需收入、就业、教育、医疗等协同发力 方可解决结构性矛盾。2025 年 8 月 7 日，国新办宣布国家统一实施免保育教育费政策覆盖所有幼儿园大 班儿童，预计今年秋季学期将惠及约 1,200 万人。
