应用场景增加，B 端乳制品有望接棒板块景气成长。
1）饮食西化的背景下，西餐行业有望维持稳健增长，从而为乳制品的餐饮消费提供持续的 增长动力。西餐（正餐+快餐，尤其是西式快餐）与韩餐有较多的菜品使用奶酪/黄油等乳制 品，包括意面、披萨、汉堡、沙拉、芝士火锅等。截至 25H1 末，以肯德基/麦当劳/必胜客 为代表的西式连锁快餐店在中国的开店数分别达到 11,938/7,784/3,856 家（据窄门餐眼）。 据红餐产业研究院《西式快餐趋势洞察报告 2024》，2024 年全国西式快餐门店数占比最高 的城市仍为四家一家城市，上海/北京/广州/深圳的占比分别为 3.2%/2.5%/2.2%/1.9%。随 着国内下线城市消费水平的不断提升，西式连锁快餐店还有进一步下沉空间，开店数量仍 将保持稳定增长。以百胜中国为例，其计划到 2025 年底，中国内地肯德基餐厅预计净新增 800-1,000 家，必胜客餐厅预计净新增 400-600 家。
2）烘焙行业奶酪/奶油等乳制品的相关应用较为广泛，近年来保持了较为稳定的增长。以 奶酪、芝士为主要辅料的面包、披萨产品均广受欢迎，在早期奶酪市场培育阶段加强了消 费者对奶酪的认知；奶油亦为蛋糕产品中不可或缺的原材料之一。据欧睿，2024 年我国烘 焙食品零售额 3,494 亿元，21-24 年 CAGR 为 9.3%，保持稳健增长。当前烘焙行业不断推 进产品与口味的创新，奶酪&奶油等乳制品的应用场景仍有进一步提升空间。
3）奶茶中使用奶酪&奶油产品的单品销量持续上升，有利于推动行业发展。我国奶茶行业 的发展经历了“冲粉奶茶-桶装奶茶-手摇茶-现萃茶”这四个阶段，已由冲泡奶茶时代逐步 过渡至现制奶茶时代，现萃茶以奶盖（含芝士奶盖）、奶基底为特色，增添风味的同时为奶 酪、奶油等乳制品销售提供了较强的增长动力。据灼识咨询，以终端零售额计，2023 年中 国现制饮品市场规模为 5,175 亿元，至 2028 年，现制饮品规模将接近预包装饮品、达到 11,634 亿元，较 2023 年提升 1.2 倍，对应 24-28 年 CAGR 为 17.6%，显示出旺盛的消费 增长趋势。茶饮行业日益内卷的竞争环境中，主要品牌均保持较高的推新频率，推出季节 性、区域性新品，以唤醒消费者和拓宽客群，在此过程中，奶盖、奶基底的口味或为致胜 的关键。
规模测算：我们用西式快餐行业（含披萨餐厅和非披萨类西式快餐）、烘焙行业、茶饮行业 的下游市场规模，综合考虑食材成本的占比和乳制品在食材成本中的渗透率，除了乳制品 在披萨餐厅食材成本中的渗透率我们假设不变以外，其余场景的乳制品渗透率我们预计逐 年小幅提升，最终算得 2024 年 B 端乳制品市场规模为 412 亿元，对应 21-24 年 CAGR 为 17.5%，其中西餐场景/烘焙场景/茶饮场景的市场规模分别为 107/44/261 亿元，对应 21-24 年 CAGR 分别为 9.4%/11.1%/23.3%，预计 2028 年 B 端乳制品市场规模有望达 703 亿元， 对应 25-28 年 CAGR 为 14.3%，其中西餐场景/烘焙场景/茶饮场景的市场规模分别为 156/60/487 亿元，对应 25-28 年 CAGR 分别为 9.8%/8.1%/16.9%（由于我们仅考虑西餐、 烘焙、茶饮这三种主要的应用场景，预计我们的测算结果会小于总的行业规模）。
奶酪：多元形态破局，期待产业跃迁
规模：据欧睿，24 年中国奶酪行业市场规模超 200 亿元，C 端市场规模于 25Q1 降速放缓， B 端产品应用场景增加、带来行业增量机会。据欧睿数据，24 年中国奶酪市场规模达 209 亿元，16-21 年受益于消费结构升级及公众健康意识提升，我国奶酪市场快速成长（期间 CAGR 达 17.9%），但受消费力偏弱、以奶酪棒为代表的儿童即食类产品陷入景气下行周期 等因素影响，22-24 年我国奶酪市场规模阶段性承压。据妙可蓝多 24FY&25Q1 业绩说明会， 25Q1 我国零售端奶酪行业市场规模同比-5%/环比+2%，行业降速已经有所放缓。与此同时， 22 年起，餐饮工业奶酪产品的需求量持续增长，B 端奶酪在奶酪大盘中的销量占比于 24 年提升至 70%，带来行业增量机会。
格局：国产奶酪品牌正通过产品创新与成本优化加速 B 端市场渗透，但工艺升级与全产业 链能力建设仍需时间。国产奶酪品牌凭借价格优势、供应链稳定性及持续提升的工艺水平， 逐步成为餐饮、食品加工等 B 端客户的重要选择。以妙可蓝多为例，24 年完成对蒙牛奶酪 业务的并表后，其 B 端服务能力显著增强，25Q1 餐饮工业奶酪收入增速达 30%+（追溯后 口径），核心驱动力来自产品升级与场景化创新。然而，我国奶酪企业正在面临生产端的挑 战。从产品形态看，过去对奶酪棒这一单一品类的过度依赖正在被打破，但我国奶酪企业 对于原制奶酪的工艺成熟度与恒天然等国际龙头相比仍有差距，尤其在发酵控制、风味稳 定性等关键技术环节需持续突破。从产业链看，国内奶酪企业正通过原材料端的国产替代 和乳清等副产品应用来优化成本结构，但核心设备（如膜过滤系统）仍依赖进口，短期内 难以完全实现降本增效。未来，随着 B 端客户对高品质、定制化需求的增长，国产奶酪企 业需在工艺精进、供应链整合及副产品高值化利用上同步发力，方能真正与国际品牌抗衡。
奶油：健康趋势已现，国产品牌崛起
规模：23 年中国奶油行业市场规模达 180 亿元，在烘焙、茶饮等餐饮需求驱动下持续增长， 产品结构呈现以动物奶油为主导、植物奶油与混合奶油差异化并存的格局，健康化与功能 化趋势逐步显现。据中国乳制品工业协会《2023 年奶油行业报告》，23 年中国奶油行业市 场规模约 180 亿元，近 5 年 CAGR 为 8.5%，主要系受益于烘焙、茶饮等餐饮场景的快速 扩张，预计 25 年市场规模或将突破 220 亿元。按原料类型划分来看，动物奶油 23 年市场 规模约 100 亿元（占比 55%），乳脂含量通常在 30%-40%，常用于高端烘焙店、咖啡店中； 植物奶油 23 年市场规模约 50 亿元（占比 28%），在打发速度和定型持久性上，显著优于 动物奶油，成本较低，多用于平价烘焙、裱花、夹心、冰激淋的生产中；混合奶油 23 年市 场规模约 25 亿元（占比 14%），采用动物植物脂混合，平衡成本与口感，主要用于中端烘 焙、茶饮店中；此外还有少量功能性奶油，添加益生菌、乳蛋白等，强调健康属性。据欧 睿数据，过去几年我国 B 端奶油行业市场规模增速中枢~15%，具备成长性。 格局：动物奶油格局稳固、外资品牌份额过半，此前国产奶油品牌主要发力植物奶油，现 在也在致力于动物奶油的生产和研发工作。据中国乳制品工业协会《2023年奶油行业报告》， 23 年我国奶油行业中，安佳/维益/铁塔/雀巢位列前四，市占率分别为 26%/13%/6%/6%， 国产奶油品牌海融、立高、南侨紧随其后，市占率均≤5%。细分品类来看，动物奶油格局 相对稳固，外资品牌份额过半，安佳占据领先地位、23 年市占率为 36%；植物奶油格局相 对分散，维益/海融/立高 23 年市占率分别为 30%/16%/10%。此前国产奶油品牌主要发力 植物奶油，23 年 5 月中立高率先推出 360pro 稀奶油产品，24 年销售额表现亮眼。24 年局 部区域的冲突（尤其是红海区域）使得进口稀奶油产品的海运费高企，安佳等热门稀奶油 产品在国内出现了涨价、断货等异常情况，在此背景下，国产稀奶油逐渐进入下游客户的 视野，目前行业内有更多的国产奶油厂商加大对于动物奶油的生产和研发，既包括立高、 海融、青岛可颂这样的专业奶油生产商，也包括伊利等综合乳制品生产商，国产稀奶油的 发展有望提速。
动物奶油作为高端乳脂产品，竞争力的核心在于奶源品质与工艺技术，而产品稳定性与操 作便捷性直接决定了品牌在下游 B 端客户的渗透能力。动物奶油定位偏高端，由牛奶经过 离心机脱水制成，不同品牌产品稳定性、操作简易性的差别较大，因此产品力的重要性凸 显，产品力背后、比拼的是奶源/稳定性/操作简便性等。恒天然本身具备奶源优势，安佳在 产品稳定性与操作简便性上都有明显的优势。我们将国产稀奶油产品与进口稀奶油产品的 配料表、脂肪含量等进行对比，可以发现国产稀奶油通常会加入添加剂、来保证产品稳定 性和操作简便性，乳脂含量较低，口味弱于进口稀奶油产品，因此多用于夹心等。尽管国 产奶油在乳脂含量、添加剂使用及风味表现上与进口产品存在客观差距，但近年来国内企 业通过引进先进设备、优化发酵工艺（如低温杀菌技术）已显著提升产品品质，逐步缩小 技术代差。
黄油：产品品质升级，保持稳健发展
规模：据欧睿，24 年中国黄油行业市场规模为 17.3 亿元，产品品质升级，呈现结构性机 遇。据欧睿数据，B 端黄油占比约 70%，主要用于烘焙、西餐、预制菜等场景中，C 端黄 油占比约 30%，以小包装产品（200-500g）为主，通过商超、电商渠道销售。24 年中国黄 油市场规模达 17.3 亿元，16-21 年受益于消费结构升级及公众健康意识提升，我国黄油市 场快速成长（期间 CAGR 达 10.9%），但 22-23 年疫情反复导致线下烘焙门店客流量下降， 蛋糕、西点等现制烘焙场景作为黄油的主力需求场景消费偏弱，使得此阶段中国黄油行业 市场规模阶段性下行，此外，22 年全球乳脂价格波动明显（恒天然黄油 GDT 均价上涨~30%）， 进口黄油（占中国市场的 60%+）终端售价提高，对于国内黄油的消费起到一定的抑制作用。 展望来看，据欧睿预测，伴随下游烘焙产品等需求回暖，黄油产品品质升级之下，中国黄 油市场规模有望实现稳中有升。 格局：国际乳制品巨头主导高端市场，国产品牌逐渐崛起。据欧睿，24 年恒天然（安佳） 在中国黄油市场中的市占率达 41.0%，主打烘焙及餐饮渠道，兰特黎斯集团（总统）亦在 布局高端黄油和发酵黄油等产品，24 年在中国黄油市场中的市占率为 25.1%。近年来，我 国黄油行业内呈现出国产品牌崛起的趋势，光明乳业的黄油产品主打性价比，主攻家庭烘 焙和工业客户，妙可蓝多亦通过低温发酵工艺切入中高端黄油市场，贡献收入增量，区域 型乳企新疆西域春依托本地的奶源优势，在西北黄油市场有所布局。
主要玩家：加速 B 端市场布局与深加工业务进展
当前中国乳企均在加速布局 B 端乳制品与深加工市场，积极拥抱产业新周期。当前原奶周 期仍处于底部，由于过剩的原奶消化急需新业务开拓，叠加政策红利、原奶价格优势等带 来了中国乳制品价格竞争力的提升，乳企纷纷加速 B 端业务的开拓，精进工艺、提升产品 质量，加速 B 端乳制品市场中的国产替代趋势。具体到标的，推荐国内冷冻烘焙及奶油龙 头立高食品（率先推出国产稀奶油产品 360pro，占据先发优势）；国内奶酪龙头妙可蓝多（24 年实现对于蒙牛奶酪业务的并表后，不断夯实供应链壁垒，对于 B 端客户的服务能力显著 提升）；多品类乳企龙头伊利股份（作为综合性乳企龙头，凭借品牌背书，已和部分优质客 户实现对接）。
立高食品：率先推出国产稀奶油产品，取得先发优势，后续产品矩阵有望进一步完善。立 高于 23 年 5 月中率先推出国产稀奶油产品 360pro，凭借显著的质价比优势，360pro 快速 受到下游饼店客户的喜爱，初步建立消费者心智。24 年立高奶油业务实现收入 10.6 亿元， 同比+61.7%，据立高 24 年&25Q1 业绩会，稀奶油产品 360pro 贡献了 24 年公司奶油业务 收入增量的~80%；25 年以来，360pro 依然保持较好的增长态势，定位更高端的稀奶油新 品有望在 25H2 推出，后续公司产品矩阵有望进一步完善。 立高正处于“产品导入期”向“渠道深化+精细运营”的过渡阶段，伴随客户拓展、产品推 新、产能扩张、与飞鹤深入合作等，公司奶油业务有望持续贡献稳定增量。渠道端，在此 前积累的烘焙饼店客户的基础上，立高持续开拓茶饮客户，为其提供奶盖、奶基底等产品， 拓展 360pro 的使用场景，渠道结构更加多元，客户粘性稳步提升。在渠道扩张的同时，立 高持续推新、不断完善 UHT 奶油新品体系，并导入定制化解决方案，提升产品附加值与交 付效率。产能方面，此前河南工厂的稀奶油年产量可达 2.6 万吨，24 年立高新增的 UHT 奶 油产线投入使用，缓解产能桎梏，配合“兴高采链”等数字化工具上线，供应链响应速度 与成本控制能力同步提升。此外，25 年 6 月立高与飞鹤共同成立合资公司“鹤立乳业”（飞 鹤股权占比 51%/立高股权占比 30%），立高或可借助飞鹤的原料和技术优势，共同开发国 产高附加值乳脂肪原料（预计以无水奶油为主），一方面，立高或可拥有更充足的国产低价 奶源用于生产稀奶油，获得更强的产品成本竞争能力，并有望降低对进口乳制品的依赖， 平抑成本波动和压力，强化自身的原料掌控能力；另一方面，立高有望借助飞鹤对于乳品 深加工技术的积累，增强稀奶油等产品研发的空间和灵活性。
妙可蓝多：与蒙牛奶酪业务的整合推动多元化发展，B 端协同效应加速释放。24 年 7 月妙 可蓝多完成对于蒙牛奶酪业务的整合，提升其对于 B 端客户的专业化服务能力与供应链效 率，蒙牛强大的冷链物流网络和餐饮渠道体系为妙可蓝多的 B 端产品（如芝士片、芝士碎、 芝士酱等）提供了更广泛的客户触达能力，此外，妙可蓝多在获取稳定原奶供应的同时， 可以充分利用国内原奶价格下行周期发展国产原制奶酪，提升产品的价格竞争力，妙可蓝 多与蒙牛之间多维度的协同效应逐步显现。25Q1 妙可蓝多餐饮工业系列奶酪产品实现收入 3.8 亿元，同比增长 31%（追溯后口径）。
妙可蓝多 2B 业务正在启动转型升级，不断夯实供应链壁垒，对于下游客户的服务能力持 续提升。产品端，妙可蓝多通过原制奶酪升级（如高熔点马苏里拉）和定制化研发（如为 连锁餐饮客户开发专属奶酪酱、马斯卡彭）提升附加值；妙可蓝多“马斯卡彭奶酪关键技 术及其相关装置的研究与应用”获得中国乳制品工业协会和国际乳品联合会中国国家委员 会联合颁发的技术进步一等奖，验证其在原制奶酪领域的研发与生产能力有所提升。市场 端，此前妙可蓝多将“教育+餐饮连锁”作为 B 端客户的主要开拓方向，与蒙牛共享客户资 源后，妙可蓝多快速进入快餐、茶饮、烘焙、连锁便利等多元化场景。妙可蓝多与必胜客 的联名产品在 25Q2 上市，贡献收入增量，此外，妙可蓝多持续重视与茶饮客户、山姆会 员店等场景的合作，后续有望进一步打开增量空间。生产端，妙可蓝多长春工厂新增原制 奶酪与乳清相关的产能，预计于 25 年底投产，妙可蓝多持续加强对于原制奶酪与乳清相关 的生产研发，乳清加工产品的纯度有望提升，满足运动营养、婴配粉等多元场景的需求。
伊利股份：作为综合性乳制品龙头企业，伊利针对 B 端市场持续构建能够适配多元应用场 景的产品体系，并通过市场调研与客户共创机制，围绕不同消费场景、进行差异化产品设 计。伊利的奶基原料产品线包括高温灭菌乳、全脂/脱脂奶粉、乳清粉、调制乳粉、无乳糖 乳粉等，用于烘焙、饮品预调、食品加工等原料环节，满足大宗加工与标准化需求。上述 产品强调高耐热性、良好的溶解度与可批量供货的稳定性，如定制型脱脂乳粉广泛供给团 膳及预制菜企业。为进一步优化产品在实际使用过程中的体验感与风味表现，伊利持续推 出契合 B 端需求的专业化乳品解决方案。24 年 12 月伊利伊家好专业乳品推出三款新品， 伊利 pro 东方灵感享悦稀奶油（乳脂含量 35%）、伊利 pro 东方灵感致享稀奶油（乳脂含量 38%）和伊家好 pro 东方灵感马斯卡彭奶酪，带给国内高端烘焙市场更多品质选择。 在 B 端市场开拓的过程中，伊利凭借品牌背书、逐步构建了以头部连锁客户+区域性大型 餐饮企业为核心的客户结构，形成稳定的销售通路与技术联动机制。伊利作为国内乳企龙 头，其在奶源布局、智能化生产等方面的综合实力有目共睹。深厚的品牌力加持之下，近 几年伊利也在持续加码 B 端市场，已经与奈雪、沪上阿姨、海底捞、萨莉亚等不同类型的 头部茶饮/餐饮企业取得战略合作。依托高品质客户群体，伊利 B 端产品可反向提升品牌影 响力并带动与 C 端业务的协同。以瑞幸与喜茶为例，其广泛的门店覆盖可形成“隐性宣传” 效果，使伊利乳制品在年轻消费人群中的专业形象进一步固化。
