算力进入主升行情。
算力正式进入主升行情，即将成为市场核心主线！在 3.18《算力牵牛，鲸波万仞》中我们 提出：“准备迎接算力主升行情”。4 月后市场一步步重拾算力叙事，行情渐渐进入扩散阶 段，算力链条正一步步成为市场主线。 往后看，算力完全满足主升行情启动的条件。在《成长启示录：“主题”如何进阶“主线”》 中我们提到：在 2013 年的主升行情启动前，2011、2012 年时消费电子、移动互联网等 板块就已经做好了准备：①密集的行业 IPO&再融资；②产能渐次扩张，为远期业绩提供 基础；③产业链关键环节陆续兑现业绩；④大资金提前逆势布局。算力在 25H1 陆续满足 了上述 4 个条件，进入类似 2013 年的移动互联网的戴维斯双击的主升行情。
为迎接全面加速的算力主升行情，我们全面梳理了 AI 链条的产业链图谱供各位投资者参 考。7 月起 AI 行情进入扩散阶段，目前已从海外链扩散至国产，PCB、CPO 等领域扩散 至电源、液冷等环节。
全球算力需求频繁“超预期”，正式告别了年初市场的悲观质疑。谷歌、微软、脸书、亚 马逊等 2025 年 Q2 算力资本开支持续增长且继续上调全年资本开支预算。算力需求频繁 的“超预期”恰好验证了年初“DeepSeek 时刻”市场反复提及的“杰文斯悖论”：训练 成本的下降反而加速了算力需求的抬升。
全球算力需求的“超预期”增长源自于模型参数和 Agent 放量增长之间的“此消彼长”。 虽然 DeepSeek 诞生后，新模型的参数量普遍大幅降低，但 Agent 的放量增长恰恰弥补了 这一增长缺口。年初 DeepSeek 诞生后，由于模型参数的下降，全球一度迎来“算力过剩” 的悲观预期，但随着 Agent 的放量增长，市场发现，由于 Agent 对模型的指数级反复调用， 反而给算力需求带来了极大的额外增量。从近期变化看，目前的大模型不再卷参数，而是 纷纷开始强调模型的 Agentic 能力，这本身就是“杰文斯悖论”的体现。
在我们看来，国内的 AI 需求同样已经见底，这可能是市场一致预期之外的变化。国内前 50AI 网站的自然流量显示：24 年至今国内的 AI 流量发展经历了三个阶段—— （1）阶段一（Deepseek 诞生前）：国内的 AI 流量稳步提升，且由于低基数等原因，流量 增速高于美国； （2）阶段二（DeepSeek 诞生后）：短期爆火让 AI 国民渗透率短期“透支式”大涨，许 多对 AI 并无实际需求的人群也开始了解并使用 AI； （3）阶段三（DeepSeek 爆火之后）：短期情绪开始退潮，同时伴随着 DeepSeek 反复推 迟 R2 的上线时间，国内 AI 的使用量退潮。 （4）目前市场已经进入阶段四：需求见底，重回稳定增长。国内的 AI 需求已经回到 24 年的趋势线之上，目前很可能是长期国内 AI 需求的最低点。这意味着即便没有 DeepSeek 的出现，市场的自发需求增长也应该是目前的水平。考虑到国内芯片在技术进步，国内和 英伟达的对接也在向积极的方向迈进（好于此前的全面禁止），国内的 AI 需求增长速度应 该比 24 年更快。
事实也验证了上述观点：7 月后部分头部平台流量仍在下降，但大多数平台流量重回高速 增长阶段，对整体的增长形成了强支撑。
