具有战略属性的电池金属。
2017 年以来，钴价共经历 3 轮涨跌周期，前 2 轮上行主要受需求主导，本轮上行主要受供给 主导。 1）2017-2019 年：2017 年-2018 年 5 月，国内新能源汽车和消费电子需求上行，钴价上行。 2018 年 5 月-2019 年 7 月，在高价刺激下，钴供给显著增加，而新能源车补贴退坡和以手机 为代表的 3C 消费转弱，钴价下行。 2）2019-2022 年：在钴价经历了近 2 年的底部盘整后，2020 年，国内新能源汽车需求再度上 行，2021 年 1 月-2022 年 4 月，钴价显著上涨，自 27 万元/吨上涨至 56 万元/吨以上。 2022 年 4 月-2025 年 2 月，随着海外钴原料供给放量，新能源车需求增速放缓，且磷酸铁锂 挤占了三元电池的份额，钴过剩压力增大，钴价下行，在 2025 年 1 月跌至 17 万元/吨以下。 3）2025 年 2 月至今：2025 年 2 月，刚果金宣布将暂停钴出口四个月，出口禁令于 2 月 22 日 正式生效，钴价开启了新一轮的上涨，截至 2025 年 7 月，电解钴价格已自 17 万元/吨上涨 至 25 万元/吨附近水平。
钴产业链图谱：上游资源集中，下游应用于动力电池和 3C 电池为主
钴是一种具有战略意义的电池金属，以高熔点、磁性及独特催化性能著称。钴产业链主要分 为上游资源开采与冶炼、中游钴产品加工以及下游终端应用三大环节。 1）上游：全球钴资源高度集中，大部分钴作为铜、镍开采的伴生品产出。开采出的钴矿（如 钴精矿或粗制氢氧化钴）主要运往中国等国家进行冶炼提纯，生产出精炼钴（包括电解钴、 钴粉等金属钴形态）或钴盐中间品（如硫酸钴、氯化钴）从废旧电池和合金废料中回收钴作 为“城市矿山”，也正日益成为保障供应安全和可持续性的重要补充环节。 2）中游：中游环节对上游的初级钴产品进行深加工，其中硫酸钴和氯化钴是制造锂电池正极 材料前驱体的核心原料；四氧化三钴主要用于消费电子锂电池正极材料；金属钴主要应用于 高温合金、硬质合金、催化剂和磁性材料等领域。 3）下游：钴最主要的消费领域，是新能源汽车动力电池和消费电子电池，钴能有效提升电池 的能量密度、稳定性和循环寿命。另外钴还被用于高温合金中，主要被应用于航空发动机、 燃气轮机叶片等极端环境部件，钴能起到增强合金的高温强度与耐腐蚀性的左右。其余应用 还包括硬质合金、催化剂、磁性材料、陶瓷色釉料及干燥剂等工业领域。
2.1.钴精矿：铜钴、镍钴伴生为主
全球来看，钴的产储量主要集中在刚果金。1）储量方面，2024 年全球钴储量 1100 万吨，其 中刚果（金）储量 600 万吨，占比 54.55%，其余资源主要分布在澳大利亚、印尼、古巴、菲 律宾等国，储量占全球比例分别为 15.5%、5.8%、4.5%、2.4%。2）产量方面，2024 年全球钴 产量钴精矿 29 万吨，同比+21.8%。其中，刚果（金）为全球最大产钴国，贡献钴产量 22 万 吨，同比+25.7%，占比 75.9%。其次为印尼和俄罗斯，贡献钴产量分别为 2.8 万吨和 0.87 万 吨，占比分别为 9.7%和 3%。 钴矿多以铜钴矿的形式存在，另外还包括镍钴矿、铜镍钴矿等。铜钴矿主要分布于刚果（金）、 赞比亚等中非铜矿带。红土镍钴矿主要分布于印尼、菲律宾等热带地区，一般采用高压酸浸（HPAL） 技术同步提取镍钴（MHP）。硫化镍钴矿主要来自加拿大、俄罗斯等地（如诺里尔斯 克镍业），钴作为镍冶炼副产品回收。 2018 年后，我国钴矿进口量下降，进口产品转向中间品。2018 年我国钴矿进口量达到 13.6 万吨的高点，后持续下降，2024 年钴矿进口量已降至 884 吨，较 2018 年下降 99.4%。这主要 由于钴进口的产品形式发生了变化，从钴精矿转向氢氧化钴、MHP 等钴中间品，这有助于降 低采购及运输相关的成本。
2.2.钴中间品：氢氧化钴为主，MHP 补充
钴中间品是钴矿开采和精炼过程中的过渡产品。氢氧化钴是铜钴矿湿法冶炼初级产物，MHP （混合氢氧化物沉淀）是镍钴矿经过湿法冶炼后得到的含镍钴的中间产品。2024 年全年，钴 湿法冶炼中间品进口量 62.85 万实物吨（合约 19 万金属吨，以 30%含量计算，下同），其中 刚果（金）占比 99%。2025 年 1-5 月，钴湿法冶炼中间品进口量 24.8 万实物吨（合 7.45 万 金属吨），其中刚果（金）占比 98.8%。2024 年我国 MHP 进口量 3.12 万钴金属吨，同比+8.9%。 2025 年 1-6 月，我国 MHP 进口量 1.54 万钴金属吨，同比+20.6%。 2025 年 6 月，钴湿法中间品进口同环比均大幅下降，主要受到刚果金出口禁令实质性落地的 影响，MHP 增量难填补降幅。2025 年 6 月我国钴湿法冶炼中间品进口 18990.5 吨，若以 30%含量计算，则折合 5697 金属吨钴，环比-61.6%，同比-43.1%。2025 年 6 月份我国 MHP 带入 钴进口量约 2161 金属吨，环比-10.2%，同比+33.1%，MHP 供应增量有限。
2.3.钴精矿及中间品主要来源国：刚果金和印尼
2.3.1.刚果金：铜钴矿占全球钴产储量大头，以氢氧化钴为中间品
刚果（金）的钴资源以沉积型砂岩铜-钴矿床为主，此类矿床规模大、品位高，主要分布在东 南部加丹加地区的新元古代铜-钴多金属成矿带。洛阳钼业、嘉能可是刚果金的主要钴资源 生产商。
2.3.1.1.洛钼占据主导，嘉能可亦有较大份额
1） 洛阳钼业：拥有 TFM 和 KFM 两座世界级铜钴矿，2024 年钴产量约 11.4 万吨。 洛阳钼业在刚果（金）拥有 TFM 和 KFM 两座世界级的铜钴矿项目，公司已成为全球最大的钴 供应商。TFM 矿山在 2024 年配备了 5 条生产线，铜年产能达到 45 万吨，钴年产能为 3.7 万 吨；KFM 矿山则拥有 1 条生产线，铜年产能为 15 万吨，钴年产能为 5 万吨。综合计算，公司 钴的名义年产能为 8.7 万吨。2024 年公司钴金属的实际产量约为 11.4 万吨，同比+106%，超 出名义产能约 31%。
2）嘉能可：旗下的钴资源主要集中在刚果（金）的 Mutanda 和 Katanga 两座铜钴矿，2024 年合计钴产量约 3.82 万吨。 Mutanda： 2024 年钴产量 0.79 万吨，铜产量 3.39 万吨。Mutanda 曾是全球最大的钴矿 山，其铜钴矿项目在 2019 年因钴价低迷和维护成本高昂而停产，2021 年年底开始重新 试运行，2022 年已经全面恢复生产。 Katanga：2024 年钴产量 2.72 万吨，铜产量 19.06 万吨，2018 年前，Kantanga 曾由于 铀元素超标及干燥系统能力不足等因素，生产和销售受到一定限制。 其他矿山：嘉能可在加拿大 INO 和澳大利亚 Murrin Murrin 分别还有钴产量贡献，但产 量较小，2024 年钴产量分别为 0.06、0.25 万吨。
除此以外，国内的中国有色矿业、金川集团、盛屯矿业、腾远钴业、华友钴业等，海外的欧 亚资源等，也在刚果金布局了重要钴矿项目。 除此以外，国内的中国有色矿业、金川集团、盛屯矿业、腾远钴业、华友钴业等，海外的欧 亚资源等，也在刚果金布局了重要钴矿项目。↵ 金川国际 Musonoi 项目据阿格斯金属报道，预计钴年产能 0.78 万吨,2025 年 3 月公司拟以先 旧后新方式配售 6.3 亿股，用于资助 Musonoi 项目后期开发的深加工阶段等用途。其控股的 Ruashi 项目一期于 2006 年投产；二期项目于 2008 年投产，年产钴 6000 吨。 中国有色矿业 Deziwa 项目用露天开采和湿法冶炼工艺生产阴极铜和钴盐，自 2019 年 11 月 正式投产以来，年产阴极铜 8 万吨，金属钴 8000 吨。其子公司刚波夫矿业的 Kambove 湿法 炼铜项目已于 2021 年 8 月投产，按照发展规划，到 2025 年末，预计将实现年产阴极铜 3.5 万吨，铜精矿含铜 2 万吨，氢氧化钴含钴 2000 吨。↵ 盛屯矿业卡隆威项目已于 2023 年 2 月中旬投产，2023 年 2 月中旬产出第一批钴产品。截至 2023 年，卡隆威采冶一体化项目钴设计产能为粗制氢氧化钴 3,556.4 吨/年(金属钴量)。 欧亚资源 RTR 项目于在 2018 年底实现初步钴生产，年产氢氧化钴含钴金属量 1.4 万吨，同 时配套电解铜 7 万吨/年。
2.3.1.2.刚果金出口禁令托底钴价
2025 年 2 月以来，刚果金钴发布出口禁令，以消化库存支持前期跌至低位的钴价，也是刚果 金首次通过行政手段干预钴市场平衡。
历史上，刚果金政府曾多次拟出台执行钴相关出口禁令。2010、2013、2019 年，刚果金 政府曾颁布钴出口禁令，但后因电力短缺、冶炼产能不足等原因均最终搁置。
2025 年 2 月 24 日，刚果（金）宣布将暂停钴出口四个月，旨在遏制国际市场钴金属供 应过剩引发的价格持续下跌。此举被视为该国首次通过行政手段干预钴市场平衡。 ARECOMS 主席帕特里克·卢阿贝亚证实，出口禁令已于 2 月 22 日正式生效。ARECOMS 同 步推进多项配套改革，包括推动本土钴精炼能力建设、完善透明定价体系，以提升该国 在全球电池金属价值链中的议价权。
2025 年 6 月 21 日，ARECOMS 董事会采取了重大监管措施，鉴于市场上库存量持续高企， 已决定将临时禁令的期限自本决定生效之日起再延长三个月，适用于刚果所有源自采矿 的钴出口，无论其来自工业、半工业、小规模还是手工开采。 刚果金出口禁令将有助于钴消化历史库存，抬升钴因供应过剩持续低迷的价格。钴出口禁令 实施，反映了刚果金政府对于调控钴市场价格的决心。年初，金属钴价格曾一度跌至 10 美元 /磅的低点，影响了刚果金政府的财政收入，也削弱了钴冶炼企业的盈利能力。2024 年刚果 金钴产量 22 万吨，以此估算，7 个月的出口禁令将影响全球约 12.8 万吨的钴供给。供应紧 张有望在短期内抬升钴价，从中期看，8 月中下旬随着中国原料消耗到较低水平，钴原料价 格还有进一步抬升的可能。
2.3.2.印尼：镍钴矿储备丰富，MHP 中间品产能快速放量
印尼是全球最大的镍生产国，镍钴伴生矿是印尼钴原料的重要来源。据 USGS，2024 年印尼 钴矿产量约为 2.8 万吨，约占全球总产量的 9.7%，增长速度较快，同比+47.4%，增速主要受 益于红土镍矿伴生钴的资源优势。红土镍矿具有铁含量低、钴含量高的特点。红土镍矿经过 高压酸浸 HPAL 的湿法冶炼工艺可以回收其中的有价元素钴，主要产品为氢氧化镍钴(MHP)。 印尼 MHP 产能从 2022 年开始逐步进入到快速放量阶段。2023 年、2024 年全年，印尼 MHP 产 量分别为 15.99、34.08 万镍吨，同比分别+113.1%、86.4%。2024 年，印尼 MHP 出口至中国 155.62 万实物吨，同比+68.7%。 印尼镍钴产量主要集中在华友（华越、华飞）项目，力勤 OBI 项目、格林美青美邦等项目中。 1）华友钴业：主导开发的华越和华飞项目，产能分别为 6 万金属吨镍和 1.5 万金属吨钴、12 万金属吨镍和 0.78 万金属吨钴，总计 18 万金属吨镍和 2.28 万金属吨钴/年； 2）格林美：目前已投产的矿山产能为 11 万金属吨镍/年，其与 MBMA 参股的 PTESG New Energy Material 项目产能为 3 万金属吨镍/年 3）力勤资源：OBI 项目产能 12 万金属吨镍/年、1.425 万金属吨钴/年。
2025 年，印尼镍钴产能的主要增量将主要来自 1) 华友钴业 Pomalaa 项目：已于 2024 年一季度正式启动建设，预计于 2026 年底前建成投 产，年产能为 12 万吨镍金属量的 MHP。 2) 格林美格林爱科、ESG 项目：格林爱科于 2024 年 12 月投产，年产能为 2 万金属吨镍/年； 其参股的 ESG 项目已于 2024 年 9 月投产，产能为 4 万金属吨镍/年。 3) 力勤资源 OBI 镍钴项目三期增产：2024Q3，OBI 三期工程顺利达到设计产能 6.5 万镍金 属吨/年，标志着 OBI 镍钴湿法项目合计年设计产能达到了 12 万镍金属吨。 2026 年印尼镍钴产能主要增量将来自 1)华友钴业 PT.Kolaka Nickel Indonesia 项目投产：PT.Kolaka Nickel Indonesia 项目预 计 2026 年投产，产能为 12 万金属吨镍/年 2)青山集团纬达贝项目增产：纬达贝项目预计 2025 年下半年投产，产能为 6 万金属吨镍/年 3)其他新项目： PT Ceria 项目、Weda Bay 投产：PT.Ceria 项目预计 2026 年建成并启动生 产，年产能为 12 万金属吨镍/年、1.25 万金属吨钴/年。Weda Bay 项目预计 2026 年启动生 产，年产能为 6.7 万金属吨镍/年、0.75 万金属吨钴/年。
印尼已实施镍矿出口禁令较长时间，重视推动镍加工与精炼领域的高附加值产业发展。 2014 年 1 月，印尼首次全面禁止镍原矿出口，钴作为伴生矿一并受限；同时以有力的政 策推进在印尼国内投资建设金属原矿冶炼加工厂。 2017 年，印尼部分放宽了禁令，允许持有特殊采矿许可证（IUPK）的企业出口铜精矿、 低品位镍矿等，例如浓度低于 1.7%的镍原矿。但需满足两个条件：1）承诺 5 年内建成 冶炼厂；2）外资企业需逐步将 51%股权转让给印尼本土主体。 2019 年 8 月，印尼能源与矿产资源部（MEMR）宣布将禁令提前两年，按照原计划，全面 出口禁令应于 2022 年 1 月 11 日恢复，提前至 2020 年 1 月重新启动。这一政策迫使中 国企业加速在印尼布局镍矿冶炼产能。例如，华友钴业、格林美、青山集团等中资企业 在印尼投资建设的湿法冶炼项目，不仅满足了自身对镍的需求，还通过副产品形式生产 了一定数量的钴。 2023 年 4 月，印尼能源部长宣布将钴与铝土矿、锡一同列入出口禁令范围，计划同年 6 月生效。 2024 年 11 月，印尼计划效仿此前的镍矿出口禁令，对钴、煤炭、铜、铝土矿、硅等 12 种矿产资源以及 16 种非矿产商品实施新的出口禁令。
