兆易创新推出存算一体存储。
国内企业逐步发力端侧低功耗 AIOT 存算一体产品。国内企业，我们看到存算一体芯片企业 2021 年 后逐步实现量产和产业化。闪易、新忆科技、苹芯科技、知存科技等均是专注物联网、可穿戴设备 和智能家居等边缘小算力场景存算一体公司。 兆易创新通过长鑫存储发力 AI 手机大模型推理场景的 DRAM 存算一体芯片业务。根据中国招标网， 长鑫存储计划投入 AI 端侧手机的大模型推理场景项目。该项目拟在厂区现有设施基础上，新增 TSV 回火化学铜电镀机台、物理化学气相沉积机、干法刻蚀机、回火化学铜电镀机台等 DRAM 存算一体 芯片研发和测试所需设备，开展兼容 LPDDR6 标准高带宽高存储密度 DRAM 晶粒设计、面向 AI 大 模型推理的计算单元与逻辑晶粒设计、高效 DRAM-逻辑晶粒定制化接口设计及先进混合键合工艺开 发，完成升级产品 DRAM 存算一体芯片开发。
该项目预计到 2027 年底，销售 DRAM 存算一体芯片 不低于 1000 颗，推动 AI 手机大模型技术应用落地，实现新型人工智能芯片自主安全可控。 我们看好兆易创新中长期在 AI 手机大模型对应的 DRAM 存算一体市场中的发展空间。根据 IDC 数 据，2025 年全球手机预计出货 12.3 亿部，按照中性假设旗舰手机占据其中的 20%，并且到 2028 年具备 AI 端侧大模型和 DRAM 存算一体存储，则对应 2.4 亿部。按照兆易创新的（6GB）方案， 每部手机的存算一体存储价值量约 25.2 美金（US$4.2*6GB），按照兆易创新占据全球 20%市占率 估算，我们预计兆易创新 DRAM 存算一体业务对应的市场空间在 2028 年或达 98 亿人民币。
根据兆易创新香港 IPO 招股书及 Frost & Sullivan，全球 NOR Flash 市场规模 2024 年达到 28 亿 美元，并预计 2025-2029 年 CAGR 达到 7.6%。全球 SLC NAND 市场规模 2024 年达到 23 亿美元， 并预计 2025-2029 年 CAGR 达到 5.8%。NOR Flash 层面：根据兆易创新香港 IPO 招股书，在 2019 年推出中国内地首个高速 8 通道 SPI NOR Flash 产品后，2024 年公司推出中国内地首个低 功耗 SPI NOR Flash，主要针对汽车电子、工业控制以及通信设备。SLC NAND 层面：根据兆易创 新香港 IPO 招股书，SLC NAND 相对 NOR Flash 具备容量更大，写入速度快特点，适用于大量数 据存储。相比多级 NAND Flash，SLC NAND 在数据擦写速度和数据安全性上具备显著优势，截至 2024 年底，公司已经推出工业边缘存储、网通和消费电子大容量和高可靠性场景。 我们看好公司在 NOR Flash 和 SLC NAND 行业的市占率提升。公司 2024 年 NOR Flash 收入达到 512 百万美元，全球市占率达到 18.5%。得益于公司在 NOR Flash 和 SLC NAND 有望推出更多新 品，我们预计公司在 NOR Flash 上市占率有望在 2029 年达到 26.2%。我们预计公司在 SLC NAND 上市占率有望在 2029 年达到 5.2%。
根据兆易创新 2024 年报，公司存储业务分为 DDR3/DDR4 (<4Gb)、DDR4 8Gb 以及定制化存储产 品。针对利基存储市场，公司 DDR3/DDR4 位元量 2024 年达到 639 百万 Gb，我们预计 2025 年 公司 DDR3/DDR4 位元量有望达到 786 百万 Gb。价格方面，我们预计 DDR3/DD4 的价格在 2025 和 2026 年分别达到 1.46/1.54 元。针对 DDR4(8Gb)产品，根据 Trendforce，利基型 DDR4(8Gb)有 望 3Q25 价格上涨超 70%。由于供给侧收缩，利基型 DDR4(8bite)价格 4Q25 有望继续上涨 40%。 我们认为由于当前三大原厂退出利基型存储市场，利基 DDR4 价格涨幅有望延续至 2025 年底。考 虑国内利基型 DDR4(8Gb)价格略低于三大原厂给出的利基型 DDR4(8Gb)价格，我们预计公司利基型 DDR4(8Gb)产品价格有望 2025/2026 年分别上涨 78%/15%。 我们看好定制化存储未来营收潜力。根据中国招标网，兆易创新预计通过长鑫存储在 AI 端侧手机的 大模型推理项目上投入更多资源，用于 DRAM 存算一体芯片产品的开发。该项目预计到 2027 年底， 销售 DRAM 存算一体芯片不低于 1000 颗，推动 AI 手机大模型技术应用落地，实现新型人工智能 芯片自主安全可控。我们看好兆易创新在 AI 手机大模型的 DRAM 存算一体芯片中市场空间。根据 IDC 数据，2025 年全球手机预计出货 12.3 亿部，按照中性假设旗舰手机占据其中的 20%，并且到 2028 年具备 AI 端侧大模型和 DRAM 存算一体存储，则对应 2.4 亿部。按照兆易创新的（6GB）方 案，每部手机的存算一体存储价值量约 18 美金（US$3*6GB），按照兆易创新占据全球 20%市占 率估算，兆易创新 DRAM 存算一体业务对应市场空间在 2028 年或达 98 亿人民币。
根据兆易创新香港上市招股书，公司在 NOR Flash 领域在中国大陆地区具备明显竞争优势。根据弗 若斯特沙利文的报告，公司是中国内地首家推出容量高达 2GbSPI NOR Flash 产品的公司。在公司 在 NAND Flash 上面专注于 SLC NAND Flash，容量较 MLC 和 TLC NAND Flash 小，但是具备更高 的可靠性和耐用性。公司的车规级 NAND Flash 和 NOR Flash 搭配应用于智能驾驶舱以及电动汽车 的动力系统中。我们看好公司在 NOR Flash 和 SLC NAND 行业的市占率提升。根据兆易创新香港上 市招股书，公司 2024 年 NOR Flash 收入达到 512 百万美元，全球市占率达到 18.5%。得益于公司 在 NOR Flash 和 SLC NAND 有望推出更多新品，我们预计公司在 NOR Flash 上市占率有望在 2029 年达到 26.2%。我们预计公司在 NOR Flash 上市占率有望在 2029 年达到 5.2%。相应地，我们预 计公司 NOR Flash 及 SLC NAND 收入在 2026 年有望分别达到 52.2 亿和 6.4 亿。公司总收入在 2026 年有望达到 122 亿元。
我们认为公司毛利率有望在 2024-2027 年逐步提升，从 2024 年的 37.6%提升到 2027 年的 43.2%。首先，我们认为随着 DDR4 的涨价，利基型存储业务利率有望提升。我们预计利基型存储 业务的毛利率有望从 2024 年的 15%提升到 2027 年的 40%。其次，我们看到利基型存储业务在公 司整体中的收入占比在提升。我们预计利基型存储业务在公司整体收入占比有望从 2024 年的 13.8% 提升到 2027 年的 31.6%。
我们认为影响公司净利率主要因素包括：1）毛利率水平；2）研发和营销投入。在 2023-25 财年大 量投入研发之后，我们认为公司 2026-27 财年将控制研发支出和销售人员规模，并提升效率。由此， 我们预计净利率有望从 2025 年的 19.8%提升至 2027 年的 24.0%。
