优质煤矿资源，具备长期产能注入空间。
公司煤炭产品主要为动力煤和化工用煤，以长焰煤、不粘煤为主，具有低硫、低灰、低磷、高发热量等特点。产品主要由陕能运销负责销售，主要销往西北、华北区域，客户群体覆盖电力、焦化、陶瓷、化工等多个细分行业。截至2025H1，公司下属煤矿拥有煤炭保有资源量合计约 51.84 亿吨，同比增长10.2 亿吨，为收购的钱阳山煤矿资源量。 2025H1 公司核定煤炭产能为 3000 万吨/年，在省属企业中位列第二，其中在产2400 万吨/年、在建 600 万吨/年，另有 1000 万吨/年产能处于前期筹建阶段；2024年度在产产能增加 200 万吨/年，为园子沟煤矿东翼投产，筹建产能增加600万吨/年，为收购钱阳山煤矿。
截至 2024 年，公司下属在产矿井有 3 座，分别为凉水井煤矿、冯家塔煤矿和园子沟煤矿，产能均为 800 万吨/年，合计产能 2400 万吨/年、权益产能1429万吨/年；其中，园子沟煤矿东翼的 200 万吨/年产能于 2024 年2 月投产。凉水井和园子沟煤矿是公司煤炭外销的主要来源，冯家塔煤矿为清水川能源煤电一体化项目配套煤矿，开采出的原煤洗选后直接送至清水川电厂，全部自用。截至2025Q1，公司在产煤矿保有储量合计 11.2 亿吨，按 2400 万吨/年在产产能计算，可采年限高达47年。其中，凉水井煤矿、冯家塔煤矿和园子沟煤矿可采年限分别为34、31、74 年。公司在建矿井 1 座，为赵石畔煤矿，产能 600 万吨/年、权益产能360万吨/年，为赵石畔电厂配套煤矿。赵石畔矿井井田位于国家大型煤炭基地-陕北侏罗纪煤田榆横矿区南区，煤质优良，地质构造单一，为大型整装煤田，开采条件优越，项目于2021 年 7 月 16 日正式开工建设，计划 2025 年 9 月开始联合试运转、2026年4月正式投产，矿井设计生产能力争取调整规划至 800 万吨/年。截至2025 年3月末，赵石畔煤矿 87.22 亿元的总投资已完成 68.43 亿元，进展78%。公司筹建矿井 2 座，分别为丈八煤矿、钱阳山煤矿，产能分别为400万吨/年、600 万吨/年，权益产能分别为 238 万吨/年、600 万吨/年，总投资分别为31.46、97.85亿元，目前均处于开展项目前期工作阶段，甘肃省环县钱阳山煤矿采矿权为公司于2024 年 5 月 24 日以 3735 万元成功竞得。除此之外，陕投集团另有600 万吨/年小壕兔煤矿正在办理前期手续，集团承诺达到项目启动开工建设条件时注入上市公司。截至 2025 年 3 月末公司在建及拟建矿井项目总投资规模为216.53 亿元，具备成长性。若以上产能建设进展顺利，远期公司产能或将上升至4600 万吨/年，短期（2026年）在产产能将提升至 3000 万吨/年，贡献产量增量。
2018-2024 年煤炭业务营业收入从 28.8 亿元增长至48.4 亿元，其中，2021年，煤炭产量提高叠加煤价大幅上涨，营业收入大幅增长至49.6 亿元，同比+130.0%；2024年煤炭业务营收 48.4 亿元，同比+18.5%，主要系公司根据市场情况优化煤炭销售策略使得煤炭外销量增加；2025H1 煤炭业务营收 22.6 亿元，同比+3.1%。公司煤炭业务成本主要包括直接材料、直接人工和制造费用，2024年占比分别为 12%、32%、56%，同比分别+16.2%、+34.8%、+36.9%，成本增长主要系销量增长 带 来 的 人 工 和 制 造 费 用 上 涨 。 2020-2025H1 吨煤成本分别为159/232/184/259/247/178 元/吨，同比分别+14.7%/+45.4%/-20.8%/+41.0%/-4.6%/-13.2%。2020 年以来公司下属煤矿的外包业务减少、正式员工增加，直接人工成本占比呈上升趋势。 2020-2025H1 煤 炭 业 务 毛 利率同比分别-6.5pct/+15.7pct/+6.4pct/-10.8pct/-4.6pct/-9.5pct ；吨煤毛利分别为175/493/534/452/356/217 元 / 吨 ，同比分别-12.0%/+181.9%/+8.3%/-15.3%/-21.4%/-41.5%。
拆分看营收影响因素：
（1）产量：随产能增长
复盘公司历史煤炭产量，2019-2025Q1公司原煤产量分别为1368/1745/1923/1990/2329/2356/578 万吨，同比分别+16.8%/+27.5%/+10.2%/+3.5%/+17.0%/+1.2%/-2.8%，加权产能利用率分别为 98%/116%/96%/93%/106%/100%/96%。2020 年煤炭产量大幅增长主要系园子沟煤矿投产，当年贡献产量 339 万吨，2022 年冯家塔煤矿产能从600万吨/年核增至 800 万吨/年，带动产量增长。 随着园子沟煤矿产能逐步释放、冯家塔煤矿扩产达产和在建项目工程煤产出，公司 2024 年原煤产量保持增长，产能利用率接近 100%。25Q1 原煤产量578万吨，同比-2.8%，产能利用率 96%，煤炭产量（2025 年新口径，指经洗选后商品煤+未经洗选直接由所属电厂消纳原煤）435 万吨，同比-10.5%，主要系冯家塔洗选率降低。分煤矿看，公司在产煤矿冯家塔、凉水井、园子沟2024 年原煤产量分别为866/879/540 万吨，25Q1 原煤产量分别为 232/211/135 万吨。2024 年园子沟矿产量明显下滑主要因为园子沟煤矿高瓦斯埋藏较深地质条件复杂，故开采成本相对较高，加之 2024 年以来煤价同比下跌，开采利润空间会有所压缩，故产量同比下降。
（2）销量：外销+自用动态匹配
自用为主，部分对外销售。公司煤、电产能总量匹配，但地区结构上尚有差异，主要客户范围包括省内外煤炭产业链下游各行业，煤炭产品需求广，客户群体集中度不高。电厂确定合适的煤源受煤价、热值、运输距离等多种因素影响，公司会根据市场情况、运输成本，动态匹配调整煤炭自用量和外销量，以实现利润最大化。2020-25Q1 公司自产煤对外销量分别为 646/685/643/574/804/188 万吨，同比分别-15.4%/+6.1%/-6.1%/-10.7%/+40.0%/+19.5%，占总原煤产量比分别为37%/36%/32%/25%/34%/32%。2024年外销量增长主要系公司根据市场情况优化煤炭销售策略，25Q1延续趋势。 分煤矿看：1）冯家塔煤矿：全部自用，为清水川能源煤电一体化项目配套煤矿，开采出的原煤洗选后，接送至清水川电厂。2）凉水井煤矿：全部外销，是公司外销煤炭的主要来源。3）园子沟煤矿：部分自用，部分煤种热值较高，更适合外售，而不是作为动力煤使用。
（3）煤价：售价处于行业较高水平
公司外销煤价部分采用长协价格,部分采用市场定价，2024H1 长协占比约7%，长协占比较低。2020-2024 年公司外售煤均价分别为334/725/718/711/602元/吨，同比分别-1.0%/+116.8%/-1.0%/-0.9%/-15.3%。 对比几家主要动力煤企业自产煤对外售价和吨煤毛利，公司处于较高水平，原因：1）公司对外出售煤炭主要产自凉水井煤矿，热值较高，且基本以市场价销售。2）凉水井煤矿开采成本较低。
