分红险转型初显成效，新单成本持续下降。
新业务价值持续三年双位数增长，量价驱动因素分化。25H1 上市险企按 NBV 增速排序： 人保寿险同比+71.7%，新华+58.4%，阳光+47.3%，平安+39.8%，太保+32.3%，国寿+20.3%。 从量价驱动因素来看具有一定差异性，多数情况以“价”驱动，具体来看除平安、阳光之 外均实现新单保费增长，除新华均实现 NBV margin 同比优化。 新业务价值率普遍改善，驱动因素或主要来自预定利率下调、个险渠道报行合一。25H1 按照 NBV margin 排序：平安 30.5%（同比+9pct），阳光 21.1%（+7.2pct），国寿 17.7%（同 比+2.9pct），太保 15%（+0.3pct），新华 14.6%（-3.9pct），人保寿险 12.1%（+3.8pct）。监 管持续推动预定利率下调，同时个险渠道亦开始实行报行合一，产品与渠道成本下降推 高新业务价值率，但部分正向转变或受分红险转型、以及缴费期结构影响（趸交占比上 升，如国寿、新华）所抵消。 新单增速分化显著，结合新业务价值率变动看预计来自错位销售策略，量价因素相互制 衡。2025 上半年，人身险公司合计原保费收入 2.77 万亿，同比+5.4%。其中，国寿/平安 /太保/新华/人保寿/阳光分别同比+7.2%/+21.6%/+9.7%/+22.7%/+14.5%/+7.1%，合计保费 达到 1.35 万亿，同比+13.2%；合计市占率达到 48.7%，同比+3.4pct。相较之下新单保费 增速差异显著，除平安、阳光之外均实现新单保费正增，或来自差异化的产品体系布局、 趸交战术与定价策略驱动。按新单保费增速排序：新华+100.5%，太保+28.5%，人保寿 +18%，国寿+0.6%，阳光-3%，平安-7.2%。
传统险占比普遍提升，预计主要受续期驱动，分红险总保费占比变动分化。2025H1，上 市险企总保费结构中传统险占比均有提升，预计主要受续期保费驱动。2024 年“924”行 情之前，市场风偏整体相对较低，锁定长期收益的传统险产品相对具备吸引力。过去两 年预定利率下调带来的“炒停售”高峰，以增额终身寿为代表的传统险续期保费持续流 入影响产品总保费结构。总保费结构中，分红险占比变动一升、三降低、一持平，分别 是：平安 13%（同比+4pct），太保 19%（-3pct），新华 15%（持平），人保寿 13%（-23pct）， 阳光 12%（-3pct）。 分红险转型初显成效，预定利率非对称下调后预计吸引力提升。从新单角度来看，以新 华为例，25H1 分红险新单占比显著从 0 提升至 10.9%，彰显转型决心与执行力。此外， 国寿分红险在个险渠道首年期交保费中占比超 50%；太保的新保期缴中分红险占比提升 至 42.5%；阳光个险渠道中浮动收益型与保障型产品在新单保费中占比超过 50%，银保 渠道新单期缴保费中浮动收益型产品占比 27.1%，同比+11pct。9 月新一轮预定利率下调 落地，传统险与分红险的预定利率差值从过去 50bps 下降至 25bps，以及在市场风偏上行 背景下，预计分红险产品吸引力将明显提升。
（1）总保费：人保寿、阳光以银保为主渠道，除阳光外银保渠道占比均有所提升。25H1 总保费中个险渠道占比：平安 80%（同比-3pct），国寿 76%（同比-3pct），太保 71%（同 比-9pct），新华 60%（同比-10pct），人保寿险 39%（-4pct），阳光 28%（+1pct）；银保渠 道占比：阳光 64%（-2pct），人保寿险 59%（+5pct），新华 38%（+10pct），太保 22%（+9pct）， 国寿 14%（+4pct），平安 11%（+3pct）。
（2）新业务：个险渠道占比均下降，银保渠道除阳光外均占比提升。25H1 新单保费中 代理人渠道占比：平安 62%（-11pct），国寿 46%（同比-12pct），太保 36%（-14ct），新华 36%（-8pct），人保寿险 24%（-7pct），阳光 18%（-2pct）；银保渠道占比：人保寿险 72% （+8pct），阳光 68%（-2pct），新华 59%（+12pct），太保 46%（+18pct），国寿 22%（+12pct）， 平安 19%（+9pct）。从新单结构来看，国寿、平安凭借庞大的代理人队伍基础，依旧以代 理人渠道为主，其他险企新单保费转向以银保为主，阳光保持银保战略定力。 报行合一影响个险渠道短期销售动能，银保渠道发挥重要补位作用，多元化渠道战略有 利于险企均衡、稳健发展。自 2023 年 Q4 开始的报行合一，2025 年开始从银保渠道向个 险渠道铺开。受个险营销体系改革影响，以及分红险转型过程中初期销售难度挑战，个 险队伍规模均有所下降，同时渠道新单保费增长放缓。相比之下，银保渠道得益于低基 数，且银行发展中间收入业务诉求依旧较强，2025H1 展现较强销售动能。长远来看，全 渠道报行合一有效优化“费差”，同时险企在个险渠道的基础上更加重视布局银保，多元 化渠道战略发展有利于险企均衡、稳健发展。
当前新单成本低于存量。截至 2025H1，基于内含价值敏感性分析表测算，上市险企 VIF 打平收益率（即存量保单综合负债成本，以下简称“存量成本”）在[2.21%,3.39%]区间， NBV 打平收益率（即新单综合负债成本，以下简称“新单成本”）在[1.5%，2.89%]。当 前新单成本均低于存量，预计随着新单持续流入，存量成本或有下降趋势。 上市险企平均人身险新单成本同比下降 65bps，存量成本边际变化缓慢且分化。2025H1 上市险企人身险新单成本均有明显下降，环比来看，新单综合负债成本平均下降 61bps， 同比来看平均下降 65bps，预计主要受预定利率下调和个险渠道报行合一驱动；存量成本 变化较小，部分险企略有上升，预计部分受早期低资金成本保单退出的负向影响。
