包装板块综合最优，消费细分展现韧性 • 家居：25Q2收入同比+5.1%、归母净利润同比-2.8%。
潮玩：赛道景气仍存、分化显现，泡泡热度延续
赛道景气仍存，但公司间增速 开启分化。根据久谦，25Q2潮 玩动漫行业线上销售额同比 +17%（25Q1同增36%），其 中泡泡、名创延续高增，而卡 游、乐高、万代、布鲁可环比 25Q1均显著放缓；从天猫618 情况来看，泡泡保持潮玩品类 第一，叠纸等乙游类热度较去 年提升。
泡泡玛特：中报盈利超预期，全年指引上修
泡泡玛特：利润率超预期，成长逻辑持续兑现。25H1收入138.8亿元/同比+204.4%（25Q1收入165-170%，Q2环比加速），归母净利润45.7亿元/同比+396.5%，经调 净利润47.1亿元/同比+362.8%，经调净利率33.9%/同比+11.6pct。
我们认为泡泡玛特业绩连续超预期得益于：1）新品连续火爆、多IP增速亮眼：LABUBU热度25Q2爆发式增长，LABUBU三代出圈；同时星星人、CRYBABY热度提升， MOLLY、DIMOO、SP等强势IP持续扩圈，25H1前四大IP THE MONSTERS/MOLLY/SP/CRYBABY收入占比35%/10%/9%/9%（同比+668%/+74%/+112%/+249%）； 2）多品类扩张：25H1手办/毛绒/MEGA/衍生品收入占比37%/44%/7%/11%（同比+95%/+1276%/+72%/+79%），多IP均成功孵化毛绒爆品，积木/卡牌/饰品/可动人 偶等新品类加快推新；3）海外加速成长：亚太/美洲/欧洲及其他收入占比21%/16%/3%（同比+258%/+1142%/+729%），保持快速拓店、店效创新高，线上增势强劲。
展望H2：短期看：看好8月新品MINI LABUBU毛绒国内外销售火爆，海外保持快速拓店、全年目标达200家（8月140家），同时产能快速扩张、业绩有望更好兑现。 长期看：公司核心壁垒并不依赖单一IP，而是长效的IP创造和运营机制，目前爆品率稳定，品类扩充打破边界，25年仍在加速成长期，26年伴随海外拓店+推新维持店 效，业绩有望持续兑现，长期路径指向“做世界的泡泡玛特”。
布鲁可：25H1增速放缓，关注Q3-4新品发布
布鲁可：25H1增速放缓、利润率下降，传统IP承压、新IP仍处爬坡期。25H1收入13.4亿元/同比+28%，经调净利润3.2亿元/同比+10%，经调净利 率23.9%/同比-4.0pct，新IP仍处爬坡期、而密集推新推升模具成本及研发支出；根据我们测算，剔除16岁+成人向、9.9元下沉线和海外市场后 25H1积木人收入同比-11%，传统产品压力放大。展望25H2，10月中国玩具展预计展出全新品类+全新系列，关注新品催化。
产业链：赛道高景气，卡位布局蓄势待发
晨光股份：短期承压，IP转型深入看好经营拐点。25H1公司IP转型尚在初期，新品对公司业绩贡献有限。25H2看好公司IP转型提速，合作IP斩神、剑来、浪浪山小妖 怪等新品有望于Q3陆续上市。同时产品向全品类深入，有效放大单一IP声量。渠道端在充分利用晨光九木杂物社+传统校边店的同时，也在积极探索具有客流&需求的 新渠道，持续深化渠道壁垒。我们看好大学汛公司业绩加速修复。
德林国际：25H1增速稳健，海外产能稀缺性凸显。25H1收入25.8亿港元/同比+12.4%，受益于越南/印尼产能布局有效承接供应链转移订单，毛绒（+12%）/塑料玩具 （+14%）均快速增长。
京华激光：卡游防伪供应商，哪吒拉动高增。25H1文创业务营收同增62%，主要因国产电影《哪吒之魔童闹海》带动相关卡牌产品短期内迅速放量。
华立科技：随新品开启运营，25Q2环比提速。25H1动漫IP衍生产品（主要是在游艺机销售卡牌）收入约1.66亿元（同比+14.5%），4月中旬新品《宝可梦明耀之星》 正式运营后，刷新了单P位记录；自研国潮卡牌产品《三国幻战》年初发行后表现良好。
姚记科技：球星卡业务高增。旗下球星卡公司“卡淘”25H1营收约1.05亿元（同比+33%），净利润约1200万元（同比+39%）。
广博股份：关注公司后续IP运营能力提升。25Q2公司收入同比-2%，净利润同比-8%。一方面受到美国关税扰动公司出口业务，另一方面公司IP谷子的策略也在不断优 化试错。目前看IP谷子运营壁垒较高，对企业的IP前瞻布局、供应链、出货量规划等均有较高要求。因此关注后续公司IP谷子在新策略&新渠道助力下的边际改善节奏。
创源股份：IP业务占比扔小，关注新品上市后表现。从上半年表现看，创源仍以外销为主，内销占比较低。近期国内上新“我是不白吃”IP产品，关注上市后表现。
海外龙头：三丽鸥FY26Q1业绩超预期，万代、乐高稳步增长
三丽鸥：中国增长超预期，常青IP热度提升。FY26Q1收入431亿日元（同比+49%），营业利润20亿日元（同比+88%），中国地区收入79亿日元（同比+125%）， IP授权/商品销售业务均增速亮眼，与阿里鱼的合作为中国地区的增长做出了稳定贡献，主题活动增加、线下门店拓张提速；分IP来看，报告期内中国市场Hello Kitty约占30%，多角色约占15%，以酷洛米为首的其他角色约占55%，IP运营发力效果显著。
万代：整体平稳，日本/亚洲市场增长、IP表现分化。FY26Q1收入3004亿日元（同比+20%），营业利润519亿日元（同比+8%），其中玩具业务收入1468亿日元 （同比+14%），利润285亿日元（同比+2%）；分IP来看，高达收入受新作带动同增81%，光之美少女同比+39%，其余7个IP收入均下滑。
乐高：25H1全球营收新高，产品组合需求较好。25H1收入346亿丹麦克朗（同比+12%），创历史新高；营业利润90亿丹麦克朗（同比+10%），增长超玩具行业 整体水平，市场份额显著提升，得益于全球各大市场对乐高产品组合的强大需求，其中西欧/中东欧/中东/非洲市场尤为突出。
圆谷：中国授权收入下降，主因奥特曼热度回落。FY26Q1收入556亿日元（同比+112%），营业利润78亿日元（同比+210%），其中内容和数字业务（授权/商 品销售/影像活动）收入23亿日元（同比-7%），中国授权收入同比-35%。
宠物综述：内销延续份额提升，外销关税影响分化
乖宝宠物：自主品牌增长延续提速，关税影响出口表现。1）自主品牌：麦富迪：根据久谦数据，25Q2线上销售额增长12%，高基数以及部分系 列单独运营后维持高速增长。弗列加特：25Q2线上销售额同比增长148%，较Q1提速，品牌势能势不可挡在猫粮细分赛道中表现突出。但产品结 构及品牌结构升级过程中，高端价格带竞争有所加剧，2）代工：25Q2受关税影响，增速略有放缓，随着泰国产能运行稳定，后续预计恢复稳健。
中宠股份：品牌势能向上，自主品牌出海空间广阔。1）自主品牌：顽皮：25Q2线上销售增速10%，品牌主粮化转型成果显著，期待精细化喂养 系列进一步引领转型。领先：25Q2线上销售增速42%，延续高速增长态势，领先在甄嬛传联名后进一步进行武林外传联名，期待用户群进一步扩 圈，品牌势能稳步向上。3）代工：公司是目前中国唯一一家在美国和加拿大设立宠物零食工厂的企业，也是较早在东南亚进行产能布局的企业之 一，公司海外产能分布在中国、美国、加拿大、新西兰、柬埔寨等多个国家，可充分应对关税风险，尤其美国工厂在本轮关税下有望显现α。4） 自主品牌出海：公司依托制造优势与海外价格带空缺推动自主品牌出海，海外市场空间广阔，自主品牌打开长期空间。
源飞、依依：用品龙头Q2关税影响分化，源飞受益海外工厂布局完善，订单持续释放，业绩高速增长，依依海外产能布局较少，关税压力影响订 单释放，Q2略有承压，自主品牌方面，源飞建设较为顺畅，25H1内销收入增速137%。
AI眼镜：供给端百花齐放、持续迭代，近视环节卡位稀缺
行业情况：伴随产品推新，行业销量高增。根据WellsennXR，25Q2全球AR眼镜销量15.1万台（同比+40%），25H2阿里、Meta等AR+AI眼镜新品 陆续发布，运动类AR眼镜亦预计贡献销量；25Q2全球AI眼镜销量87万台（同比+222%），RayBan Meta增量显著（销量72万台，同比+47万台）， 25H2Meta、阿里、Rokid、三星、理想等新品有望进一步拉动增长。
康耐特光学：业绩持续兑现，9/8入通，关注大客户推新节奏。25H1收入10.8亿（同比+11.1%），归母净利润2.7亿（同比+30.7%），主业自主品牌/ 高端产品快速发展；智能眼镜合作方面，公司主要为AI眼镜/AR眼镜提供定制化近视镜片，海外项目持续增加，个别重点项目工作重心从前期技术路 线验证步入生产规模扩大，国内个别重点项目已实现产品交付，后续关注国内外大客户推新节奏。
明月镜片：价格竞争下保持战略定力，坚持中高端升级，AI眼镜深度卡位。25H1收入4.0亿（同比+3.7%），归母净利润1.0亿（同比+7.4%）。在行 业激烈价格竞争下公司保持战略定力，坚持中高端化。明星单品持续兑现优异表现。同时在潜力业务AI眼镜方面，公司深度绑定小米，成为小米AI眼 镜独家光学伙伴。后续伴随小米AI眼镜放量，有望为公司带来新增长点。
文娱个护：弱需求下强竞争，重视超额标的
复盘25H1，文娱个护普遍承压，部分宠物用品、个护标的跑出超额。受消费需求仍相对疲弱、线上流量成本日益攀升、行业竞争不断加剧等多重 因素影响，文娱个护板块25Q2经营业绩均有所承压。
线上价盘承压，一定程度上反应竞争激烈。2025年7月，轻工主要消费品类如宠物食品、经期护理、婴儿护理、成人失禁、口腔护理、衣物清洁板 块销售均价同比分别-8%/ -4%/ -22%/ -1%/ 1%/ -2%，多数板块线上天猫成交均价均有一定下滑，在一定程度上反应了需求疲弱及线上竞争激 烈。关注后续投流税等政策引导下线上竞争的边际变化。
家居：软体Q2表现强于定制，竞争格局相对占优
从25Q2家居收入端来看，软体顾家（+7%）、喜临门（+4%）表现最优，定制中金牌持平相对较好（24年11月厦门国补稀缺性、收款较多）；此 外更换需求占比较高的智能电工龙头公牛集团、智能晾晒好太太Q2也一定程度受到地产后周期传导影响。整体来看，软体表现强于定制，主要在于： 1）国补和软体容易更换的性质更加契合，且软体线上销售占比较高、而线上国补运用更加灵活与广泛。 2）竞争格局来看，我们认为定制主流品牌面临较大的竞争压力，工厂店（极致压缩报价、消费者“省钱”感受明显）、设计工作室（轻资产运营、投入 低）等近年起的很快。软体同样面临客流难题，但我们认为主要玩家相对稳定，且消费者对软体大品牌有认知，受低端价格冲击的影响有限。
造纸：Q2筑底趋势，期待Q4环比改善
Q2成本下跌平滑波动，优选产业配套成本优化。考虑木 浆运输及库存周期，Q2用浆成本环比下降，叠加煤价下 行能源成本优化，综合Q2造纸企业综合成本环比下降， 一定程度对冲纸价影响，行业Q2盈利能力稳定，其中产 业链配套的龙头如太阳、玖龙、仙鹤表现良好。 浆价：Q2下游需求承压、木片价格低位、叠加国内港口 库存高位压力，浆价表现疲软。25Q2针叶平均价格767 美金，环比下降6%；阔叶均价566美金，环比下降5%。 Q3浆价已经筑底修复，Q4旺季有望延续表现。 木浆系：细分纸种价格在成本下行压力中持续走弱，双 胶/白卡Q2均价分别5240 /4219元，环比分别下降 3.43% /4.13%。8月下旬海外浆厂挺价拉动浆价修复， 预期价格低点出现，Q4旺季纸价有望修复。 废纸系：Q2需求淡季、煤价下跌、库存高位等因素导致 箱板纸、瓦楞纸市场均价环比走弱。Q3天气炎热废纸回 收难度较大导致国废价格上行，箱板瓦楞顺势跟涨，旺 季实现企稳向上。
