保费穿越周期增长，盈利能力改善超预期.
2025年上半年财险保费同比增速依次为众安（+9.3%）>平安财（+7.1%）>人保财 （+3.6%）>太平财（+3.1%）>太保财（+0.9%），相较于去年同期的+4.0%、+3.1%、 -0.1%、+1.4%、-7.0pct表现分化。众安在线受益于上半年中高端款“众民保”产品 上市驱动健康生态高增，同时消费金融和汽车生态板块保费增长较快。平安增速走 扩主要受益车险和非车险增速均有改善，人保财增速表现稳定主要来自车险支撑， 而太保财增速下滑主因公司持续优化业务结构，车险提升家自车占比而非车险压缩 亏损险种承保规模所致。
车险方面，头部上市险企的车险增速整体平稳或走扩，主要受益车均保费环比提升。 25H1上市险企车险保费增速分别为：平安财（+3.4%）、人保财（+3.6%）、太保财 （+2.8%）、太平财（+0.5%）、阳光（-0.6%），其中人保财、平安财、太保财车 险增速较去年同期+0.8pct、+0.2pct、持平。头部上市险企车险增速平稳或走扩主要 受益：一方面是上半年机动车保有量保持相对稳定增长，据wind数据显示，上半年 我国汽车保有量同比+4.1%。另一方面是监管持续深化车险报行合一驱动车均保费 企稳回升，25Q2单季度车均保费为：人保财（2555元）、太保财（2892元）、平安 财（2940元），分别同比+0.9%、+0.2%、-0.6%，环比+3.7%、+6.3%、+4.4%，车 均保费环比明显改善。展望看，机动车保有量保持稳定增长，叠加车险持续深化报 行合一推动行业反内卷，险企车均保费有望延续企稳回升态势，我们预计下半年车 险增速保持走扩趋势。
非车险保费增速分化，平安在风险出清下实现高增长而太保和人保受农险拖累。 2025H1非车险保费增速分别为平安财（+13.8%）>阳光财（+12.5%）>太平财 （+6.4%）>人保财（+3.8%）>太保财（-0.8%），平安、太平、阳光增速走扩，而 人保和太保增速有所放缓。平安财的非车险增速走扩主要受益主要受益信用保证保 险的风险出清，同时健康险、农险、意外险逆势高增，分别同比+22.5%、+15.7%、 +25.6%。人保财非车险增速放缓主因主要是由于政策变化导致价格型农险不计入保 费收入，预计年底基数因素消失有望推动非车险保费增速修复。太保财主因调整业 务结构下信用保证保险业务保费收入-6.12亿元同时也受到价格型农险不计入保费 收入影响。展望2025年，一方面由于价格型农险保费收入在上年12月份不再进入保 费收入导致基数降低，叠加非车险报行合一的推动利好龙头财险公司，同时宏观经 济企稳回升，我们预计下半年非车险保费增长有望加速。综上，全年财产险保费增 速有望较上半年继续走扩。
2025H1综合成本率分别为人保财（94.8%）、平安财（95.2%）、太平财（95.5%）、 众安（95.6%）、太保财（96.3%）、阳光财（98.8%），变化幅度分别为-1.4pct、 -2.6pct、-1.5 pct、-2.3 pct、-0.8 pct、-0.3 pct。财险公司COR明显改善主要得益于 车险报行合一以及公司优化费用管控带来的费用率改善，其次上半年自然灾害减少 带来的赔付率改善。其中平安财险COR改善2.6pct最为明显，其中费用率、赔付率分 别为26.0%、69.2%，同比变化幅度为-1.2pct、-1.4pct，预计主要是车险报行合一推 动费用率的改善，保证险扭亏为盈，健康险和责任险等盈利能力提升。人保财COR 主要得益于车险报行合一驱动费用率下降3.1pct。太保财险主要得益于上半年自然灾 害减少驱动赔付率同比-0.1pct，同时报行合一带来费用率同比-0.7pct。
2025H1上市险企车险COR大幅改善主要受益车险报行合一驱动的费用率改善。 2025H1车险综合成本率分别为人保财（94.2%）<太保财（95.3%）<平安财（95.5%）， 分别同比变动-2.2pct、-2.6pct、-1.8pct，预计费用率下降是车险COR改善的主要原 因。人保财险的车险COR在去年较低的基数下继续优化，主因费用率大幅改善。车 险赔付率、费用率分别为73.1%、21.1%，同比去年分别变动+1.9pct/-4.1pct，赔付 率的维度，主要受新能源汽车占比提升、人伤案件量增长与赔付标准、配件价格上 涨等因素影响；费用率的维度，公司强化价费联动和过程管控降低赔付率和费用率， 同时公司作为行业龙头，带头维护强化报行合一，导致费用率明显下降。太保财险 2025H1家自车占比提升1.4pct，业务品质改善有望驱动赔付率优化。平安财还受益 优化新能源车险风险管控，实现当期新能源车险业务承保盈利。
2025H1上市险企非车险COR均有改善，主要受益自然灾害减少和优化业务结构。 2025H1非车险综合成本率分别为平安财（94.4%）<人保财（95.7%）<太保财（97.6%）， 分别同比变化-2.8pct、-0.1pct、-0.4pct。其中平安财盈利能力优化明显，主要受益 保证保险风险敞口快速收敛，同时责任险、健康险、农险、意外险均实现承保盈利， COR分别为97.6%、89.8%、98%、98.4%，均实现承保盈利。人保财主要得益于自 然灾害减少下农险COR -0.6pct至88.4%，企财险COR同比-9.5pct至90.1%，优化费 用管控驱动责任险COR同比-0.5pct至103.6%。太保财主要受益健康险和企财险盈利 能力明显改善。展望看，非车险启动报行合一等有望推动费用率改善贯穿全年，我 们预计25全年综合成本率同比明显改善。
展望未来，全年综合成本率有望优化，实现较好的承保盈利水平。费用率方面，监 管持续引导车险报行合一下险企费用率改善成效显著，2025年非车险报行合一有望 进一步推动责任险等领域费用率下降；赔付率方面，一是2024下半年自然灾害频发， 导致经济损失较大，因此赔付率的基数相对较高，而今年预计自然灾害有望明显下 降；二是上市险企持续推进风险减量管理，面临大灾时的风险总量有所降低；三是 险企新能源家自车的业务逐步实现盈利，随着新能源车险优化定价系数放开政策落 地，新能源商用车的综合成本率有望进一步改善。
