规模效应显现、原材料供应趋紧。
我们认为通信行业相关公司1H25的营收质量发展趋势，正在逐步验证此前提出的通信行业相关公司已经逐步脱离运营商资本开支负增长周期，人工智能拉动通信行业整体业绩增长观点，且结合1025业绩，我们认为该种趋势正在加速上行。
1H25通信行业整体营收增速大幅上行，毛利率同增的公司数量也有较大增长。营收方面，整体情况相较于1H24年来说整体变化相对较少，但细分来看，营收高增(营收同比增幅超过50%)的公司数量有显著增加(1H24约8支，1H25约15支)，且营收同比大降(营收同比增幅小于50%)的公司有所减少(1H24约3支,1H25约5支),大部分营收同比降低的企业降幅小于 30%,且营收平均增速有较大提升(1H24为9.74%，1H25该数值为15.31%);毛利率方面，通信行业整体毛利率增长公司相较于1H24有显著增长，1H24毛利率增长的公司为56支，但1H25相关数据则提升至67支。
单季度方面，通信行业相关公司整体营收增速较快，毛利率有所回落。通过对相关公司分季度营收增速分布情况及毛利率变动情况进行梳理,可以发现:2Q25单季度通信行业相关公司营收同比增长的公司有所提升(2Q24正增长数量为75支，2Q25为79支)，且营收大幅增长(单季度营收同增>50%)的公司数量有较大增长(2Q24为10支，2Q25为19支)，营收大幅下降(单季度营收同降<-50%)的公司数量大幅减少(2Q24为4支，2Q25仅为1支);单季度毛利率同比增长的公司则有所减少(2Q24正增长数量为66支,2025为53支),环比提升的公司数量也有较大回落。
1H25:行业整体营收及利润增速水平均有较大提升。营收方面,通信行业1H25实现营收1.32万亿，同增 2.93%，增幅同降1.18pcts，实现毛利0.39万亿，同增3.41%，增速同降3.94pcts;由于三大运营商对通信行业整体营收及利润影响较大，去除三大运营商后，使用整体法计算可得通信行业整体实现营收0.31万亿，同增12.53%，增速同增3.83pcts，实现毛利789.6亿元，同增8.00%，增速同增3.42pcts。通过对营收及毛利分析可以发现，通信行业整体营收及毛利增幅在去除三大运营商后有较大提振，营收质量高增。
(2)2Q25单季:行业营收及利润水平均有明显改善。营收方面，通信行业2Q25单季实现营收 0.69万亿，同增3.41%，增幅微降0.02pct,同增0.99pct,实现毛利 0.22万亿，同增3.67%,增速同降 3.69pcts，增速环增 0.56pct;去除三大运营商后，使用整体法计算可得通信行业整体实现营收 0.17万亿，同增15.45%，增速同增5.87pcts，环增6.45pcts，实现毛利453.63亿元，同增 10.95%，增速同增3.44pcts;相较于1Q25行业营收及利润水平短期回调情况，2025通信行业营收质量有较明显改善。
通信行业毛利率保持相对稳定，净利率保持稳定提升。
1H25毛利率相对稳定,净利率水平稳定增长。利润率方面,通信行业1H25实现毛利率29.34%.同增 0.14pct，实现净利率11.13%，同增0.52pct;去除运营商后，通信行业1H25 实现毛利率25.63%，同降1.08pcts，实现净利率8.22%，同增0.85pct。
2Q25:毛利率有所回调，净利率温和增长。单季度利润率方面，通信行业2Q25单季年实现毛利率 31.49%，同增 0.08pct,环增4.46pcts,实现净利率13.31%,同增0.64pct;去除运营商后,通信行业 2Q25单季实现毛利率25.14%，同降1.02pcts，实现净利率8.56%，同增0.69pct，环增0.78pct。我们认为通信行业相关公司在毛利率略有回调的情况下,保持净利率稳步增长的部分原因为控费效果持续提升，随着费用率的管控，使得行业净利率稳定提升。
通信行业费用率管控较强，研发费用率较高且投入时间较长，销售费用率有所下降。1H25:贵用率稳中有降，研发费用率有所回调。通信行业1H25整体费用率(研发费用率+销售费用率+管理费用率+财务费用率)水平达14.99%，同降0.74pct,整体费用率稳中有降。其中降幅主要来自于占比较高的管理费用率及销售费用率(二者合计达11.58%，同降0.44pct,其中销售费用率变动较大，同降0.30pct)，研发费用率回调0.19pct至3.51%。去除运营商后，通信行业1H25整体费用率水平达16.84%，同降2.25pcts，其中研发费用率占比及降幅均较高，1H25 实现研发费用率8.99%，同降1.18pcts。
通信行业单季度费用率管控较强，研发费用率较高且投入时间较长。通信行业2024年第四季度整体费用率(研发+销售+管理+财务费用率)达18.11%，同降2.14pcts，较此前有较大下降。管理费用率及销售费用率占比较高，合计达13.48%，同降0.52pct，研发费用率降幅较大，第四季度达 4.77%，同降 1.46pcts，环增 0.02pct。去除运营商后，4Q24单季整体费用率达17.83%，同降2.57pcts，研发费用率占比8.44%，同降1.06pcts，销售费用率占比5.11%，同降0.82pct，高研发费用率及持续性代表通信行业相关公司创新意愿较强,有望赋能相关公司第二成长曲线快速发展2024年Q1-2024Q4相关公司费用率管控呈现趋严态势,且逐季降低,且该态势至1Q25仍在持续。
存货水平有较为明显提升。存货方面，通信行业整体存货情况有所提升，1H25存货平均值约14.40亿元，同增9.82%,相较年初增长11.35%，相较2024年存货平均值6.98%的增长有较大提升;在去除运营商后，存货均值为13.11亿元，同增13.61%,相较2024年存货平均值8.47%的增速有较大提升。
综上，我们认为从1H25通信行业业绩趋势上看:行业整体营收步入增长快车道，上游原材料供给趋紧，毛利率短期回调，控费效果优秀。
通信行业整体情况:营收质量处于增长态势，营收增速温和上行的同时毛利率也稳中有增，期间费用率下降的同时存货均值有较大增长，可能代表通信行业相关公司处于营收的上行周期内，此前研发费用投入有正向回报，且上游原材料具备一定的紧张情况;
在去掉运营商后:相关公司营收增速大幅上行的同时，毛利率有一定程度的下滑，期间费用率在研发费用率下滑的带动下整体占比继续下滑,净利率稳中有增,同时存货平均值有明显大幅增长可能代表相关公司的规模效应显现，同时上游原材料具备较严峻的缺货情况。
整体来看，卫星互联网板块营收增速触底回升，人工智能驱动算力板块营收大增，物联网板块维持较高增长。我们延续此前对通信行业相关标的的分类，进行细分子行业分析。1H25细分子行业中，算力及物联网板块仍延续此前态势，营收增势喜人，卫星互联网板块延续1Q25营收触底回升态势，依旧保持温和增长;通信设备板块保持相对稳定，通信应用板块整体营收水平有所下滑。分行业看，算力板块1H25整体营收同比增速达43.05%,营收水平延续1025的高增长态势，人工智能对算力板块的催化仍在持续发酵;物联网板块在经历2024年营收较快增长后，营收增速有所放缓，1H25实现营收增速16.29%，增速同降12.80pcts，全球万物互联需求正逐步释放，在1H24增速相对高基数下，营收增势有所放缓;卫星互联网板块在2024年营收增速有所回调的基础上,1H25在1025正增长的基础上继续巩固，营收同增0.67%，增速同增5.67pcts;而同传统通信行业关联度较高的通信设备板块营收增速整体维持相对稳定,1H25营收增速同降0.24pct至2.60%,或代表5G建设已进入到常规部署阶段:1H25通信应用板块营收增速有较快下滑，同降15.86pcts至-15.98%，应用端发展波动较大。
2Q25方面，整体趋势与1Q25整体趋同，算力板块营收高增，物联网板块温和增长:2Q25细分子行业中，算力及物联网板块增势较好，通信应用板块回调较多，通信设备板块增势较好，卫星板块略有回调，整体趋势延续1025态势。分子行业方面，算力板块2025实现营收增速42.88%2025年一二季度均实现超40%的营收增速，2024年至今，除4024增速为27.27%外，其余季度均实现超 40%的增长,虽然增速同比有所下调,但考虑到此前基数较高,我们认为其调整较为合理,日单季度增速超预期;物联网板块 2025实现营收增速13.88%,增速同降14.86pcts,环降4.91pcts,在高基数下营收增速有所回调,但整体增速仍较为喜人;通信设备板块整体营收增速同增1.03pcts.环增0.92pct至3.05%，增速略超预期;卫星板块增速较1025有所环比回调，但增速同比提升4.86pcts至-1.17%,我们认为当前卫星板块虽然单季度营收增速有所回调,但仍处于企稳回升阶段。预计随着我国低轨卫星互联网星座的组网进程不断加速，板块将会有较大的增长潜力:通信应用板块 2025 实现营收增速-13.20%，同降4.68pcts，环比提升5.69pcts。
(1)通信设备板块:逐步脱离运营商资本开支周期，光纤光缆以及主设备/服务器/交换机厂商板块营收增长相对较快，第二成长曲线逐步拓展。
我们将通信设备板块分为主设备/服务器/交换机厂商、三大运营商、光纤光缆及通信服务四个子行业，1H25光纤光缆以及主设备/服务器/交换机厂商板块营收增长相对较快(分别同增16.19%以及 14.50%)，三大运营商板块营收增速有所回落，同降2.61pcts至0.33%，通信服务板块营收增速同增4.31pcts至0.28%,实现正向增长;单季度方面，细分子行业营收变动情况同此前趋势大致相同,其中通信服务板块营收增速同环比提升均较快,环增17.94pcts、同增14.59pcts至8.94%,主设备/服务器/交换机厂商在1025扭转4024营收下滑态势的趋势上,实现营收增速的较大幅度同环比增长(增速同增16.73pcts、环增8.66pcts)至18.47%;光纤光缆板块也在单季度实现营收增速 17.54%，增速同增7.93pcts，环增3.19pcts。
(2)卫星板块:北斗导航拐点初现，静待低轨星座组网推动卫星互联网板块业绩高增。我们将卫星板块分为卫星互联网及北斗导航板块两方面，均实现了营收增速的同比高速提升其中卫星互联网板块实现营收增速0.17%，同增6.49pcts,北斗导航板块实现营收增速1.18%，同增 4.78pcts，二者表现均较为强劲;单季度方面，北斗导航营收增速-1.91%，同增8.69cpts，环降7.40pcts，卫星互联网板块营收增速-0.5%，同增0.99pct，环降 1.83pcts。我们认为主因为当前我国GW星座及G60星座尚未形成大规模组网，叠加当前正处于运营商资本开支下行周期，业绩有所承压，预计随着我国低轨星座组网逐步推动，板块营收向上空间将扩大;同时北斗导航下游应用场景正在不断深化，叠加政策支持，我们认为当前卫星板块仍处于拐点初现，蓄势待发阶段。
(3)物联网板块:整体营收同比增速有所回调，车/物联网及连接器板块保持高增。1H25虽然板块仍保持较高速增长，但增速有所放缓，将其增速拆分可得，连接器、载波通信及电网两个板块营收增速同比回调较明显，分别同降36.31pcts、29.79pcts至-20.26%、8.53%，智能控制器板块营收增速同降13.69pcts至10.67%,车/物联网及工业物联网板块营收增速略有回调(分别同降3.33pcts至36.02%，同降1.52pcts至7.54%)，车/物联网以、智能控制器及连接器板块表现较亮眼:单季度方面,同1H25趋势有细微出入,车/物联网板块营收增速同环比皆有提升分别增加1.84pcts/8.98pcts至40.28%,在1H24高增长基础上仍实现了较快的提升，连接器板块虽然营收增速同降15.95pcts，但环比提升较大，环增10.32pcts至13.43%，结合连接器板块的营收较高增速，我们认为主因为AI驱动相关板块在高速线缆上的较好表现，以及主业的行业复苏。其他板块营收增速同环比皆有所回落，但除载波通信及电网板块外，单季度营收同比增速均实现正向增长。
(4)算力板块:人工智能行业持续发展带动营收高增，向上态势持续性及确定性逐步加强。我们将算力板块分为IDC/AIDC、温控、光模块、光器件及光芯片四个细分子行业。细分子行业中，除IDC/AIDC板块外，光模块、光器件及光芯片板块延续1Q25营收高增速的趋势，引领板块向上趋势，其中营收同比增速情况方面，光模块1H25营收同增69.07%，同比提升 10.80pcts,温控板块实现营收同比增速49.18%，同比提升17.59pcts，光器件及光芯片板块营收同比提升49.52%，保持高速增长。分季度方面，2025算力板块细分子行业营收增速全面向好，其中温控板块 2Q25 营收同比增速达 52.29%,营收同比增速同增41.49pcts，环增95.89pcts，光模块子版块在营收基数较大的情况下，营收同比增速仍保持较高增长，且增速同环比皆有所提升。我们认为受人工智能行业快速发展的驱动，光模块作为重要的硬件基础设施，板块营收增速较高，且营收高增速逐季提升，光器件及光芯片板块增速相对较高,虽然整体营收增速有所放缓,但仍处于较高位置,且随着行业的进一步扩张，其营收规模有望进一步增长;IDC/AIDC行业经过2022年上半年回调后，整体营收增速相对稳定且持续，温控行业受先进GPU芯片液冷需求的不断提升,营收增速也持续走高。预计随着人工智能的快速发展,传输速率的迭代进程将持续推进,算力需求也将持续上行，算力板块作为直接受益的细分子行业，有望实现营收的持续高增。
(5)通信应用板块:营收增幅有限但趋势向好，看好应用端铺开带动相关标的营收高增。我们将通信应用板块分为数字化、5G应用、视频会议及专网通信四个细分子板块，整体来看2024年04开始通信应用板块营收由增转降，至1H25该种态势仍在持续，分季度方面，我们可以发现部分相关子版块营收同比降幅相较1025有所收窄;细分子行业方面，视频会议板块向上趋势良好，5G应用板块有较大回调。当前通信应用板块主要客户仍以TOB/G为主，预计随着应用的进一步铺开，相关公司营收进一步向上空间有望打开，从而实现业绩的快速提升。
