宏观与政策利好共振。
得益于经济复苏与政策利好形成的市场信心回暖，A 股市场上半年交投热度同比高增，券商经营环境向好。 2025 年，上半年沪深股基成交额累计实现 188.78 万亿元，同比+63.87%，日均股基交易额实现 1.61 万亿元，同 比+62.47%。其中，二季度沪深股基成交额累计实现 89.23 万亿元，同比+59.50%，日均股基交易额实现 1.49 万 亿元，同比+56.84%。2025 年上半年各月股票日换手率月度均值为 1.75%，同比增加 0.47pct。新发基金方面， 2025 年上半年新成立基金份额实现 5,199.04 亿份，与上年相比-19.54%，其中新发偏股型基金 2,614.21 亿份，受 益于上半年权益市场交投活跃度的维持，份额同比增加 148.88%。
2025 年上半年券商整体归母净利同比实现高增。42 家上市券商上半年营收合计实现 2518.66 亿元，同比 +11.37%；归母净利润合计 1040.17 亿元，同比+65.08%。二季度单季营收实现 1259.35 亿元，同比+0.67%，净 利实现 518.34 亿元，同比+49.95%。 分业务来看，2025 年上半年经纪、投行、资管、投资、利息净收入分别实现营收 634.54、155.30、211.95、 1123.54、196.57 亿元，同比+43.98%、+18.11%、-3.02%、+53.05%、+30.66%，占比分别达 25.19%、6.17%、8.42%、 44.61%、7.80%。二季度单季经纪、投行、资管、投资、利息净收入分别实现营收 306.62、88.58、110.65、637.88、 117.79 亿元，同比+39.02%、+29.93%、-2.73%、+55.50%、+33.05%，占比分别达 24.35%、7.03%、8.79%、50.65%、 9.35%。 从上半年的业绩表现来看，经纪、投资业务仍然是券商营收增长主要支撑，其中二季度投行业务的收入整 体有不小的改善。
头部券商业绩市占率稳固，部分中小券商业绩弹性更大。2025 年上半年，中信证券、国泰海通、广发证券 和华泰证券营业收入和归母净利排名前四，与去年同期相比不变，营业收入分别为 330.39、238.72、162.19、153.98 亿元，同比+9.46%、+39.85%、-7.00%、+30.73%；净利润分别为 137.19、157.37、75.49、64.70 亿元，同比+29.80%、 +213.74%、+42.16%、+48.31%。 单二季度来看，中信证券、国泰海通、广发证券和华泰证券营业收入和归母净利排名前四，营业收入分别 为 152.78、120.99、81.58、79.87 亿元，同比-7.01%、33.15%、19.46%、-29.54%。而国联民生、国金证券、方 正证券、华林证券营收同比增幅靠前。归母净利方面，中信证券、华泰证券、广发证券、国泰海通分别实现归 母净利润 71.74、39.07、37.13、34.95 亿元领先。
证券行业总资产、净资产规模继续稳定增长。据 Wind 统计，42 家上市券商上半年总资产实现 135,867.44 亿元，较年初增长 10.86%，归母净资产规模实现 27,122.54 亿元，较年初增长 10.39%。从总资产规模上看，中 信证券、国泰海通、华泰证券、广发证券规模居前，从增幅上看，经历了并购的券商以及中小券商较年初增长 较快，前者包括国联民生和国泰海通，后者包括华林证券、国金证券。净资产规模方面，国泰海通、中信证券、 华泰证券、广发证券归母净资产规模居前，从增幅上看，国联民生和国泰海通，以及天风证券、华林证券、兴业证券增幅较大。
ROE 同比提升，杠杆倍数略降。ROE 方面，2025 年上半年上市券商平均年化 ROE 为 6.72%，同比增加 2.30 个百分点，较 2024 年末上升 1.58 百分点，头部券商的 ROE 平均水平仍具有优势，国泰海通、中信证券、中国 银河等券商 ROE 水平位居行业前列，分别为 12.79%、9.17%、9.12%；杠杆方面，42 家上市券商的平均权益乘 数（剔除客户资金）为 3.34，同比-0.01pct/环比+0.02pct，申万宏源、中金公司、中信证券、浙商证券等券商杠 杆倍数位居行业前列，分别为 5.16x、4.86x、4.50x、4.45x。 头部券商的杠杆水平保持稳定，中小券商存在加杠杆的迹象，如华林证券、信达证券、南京证券等券商权 益乘数同比分别增加 0.90x、0.70x、0.46x，增幅居前；杠杆效应或推动中型券商 ROE 增幅扩大。
受益于资本市场改革推进及经济复苏带动业务增长，2025 年上半年券商板块小幅下滑。证券Ⅱ(申万)上半 年累计下跌-3.57%。值得注意的是，板块受市场交投活跃影响自 6-7 月底开始进入“估值修复”的震荡上行阶 段。
在业绩分化以及行情推动的背景下，上半年板块内部个股表现也出现高度分化。具体来看，2025 上半年共 有 15 家上市券商实现上涨。其中，与市场热门概念相关的中国银河、中金公司、国泰海通等涨幅居前；其次， 部分业绩弹性较大的中小券商涨幅表现也相对出色，例如东吴证券、信达证券、天风证券等。
上半年监管出台了一系列规范性和鼓励性的政策，旨在：1）强化金融服务实体经济（尤其是科创领域） 的能力，通过推动券商业务转型、股市结构完善，促进金融与科技、产业深度融合；2）提升金融市场高质量发 展水平，防范“重规模轻质量”等风险；稳定市场运行，为科技创新和经济转型升级提供持续、有力的金融支 撑。
1 月 24 日，《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》（以下简称为“方案”）落地，重点引导商业保险 资金、全国社会保障基金、基本养老保险基金、企（职）业年金基金、公募基金等中长期资金进一步加大入市 力度。《方案》核心内容包括：1）积极实施长周期考核，公募基金、国有商业保险公司、基本养老保险基金、 年金基金等都要全面建立实施三年以上长周期考核，大幅降低国有商业保险公司当年度经营指标考核权重，细 化明确全国社保基金五年以上长周期考核安排；2）提高权益类基金规模和占比，包括推出更多适配投资者需求 的产品、加快推进指数化投资发展、强化监管分类评价引导三方面内容；3）营造良好市场生态，在资产端着力 提升上市公司质量和投资价值，而在交易端不断丰富适合中长期投资的产品和工具供给。《方案》的出台有望为 资本市场带来万亿规模的增量资金，增强市场稳定性。同时，《方案》通过鼓励上市公司回购、分红等措施，提 升市场吸引力，对于优化投资者结构、推动价值投资和长期投资理念具有重要意义。
2 月 7 日，证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》（以下简称“《实施意见》”）， 旨在深入贯彻党中央、国务院关于金融“五篇大文章”的决策部署，充分发挥资本市场功能，提升服务实体经 济的质效。《实施意见》围绕支持新质生产力发展，提出 18 条政策举措，包括：加强对科技型企业全生命周期 的金融服务，完善资本市场推动绿色低碳转型的产品制度体系，提升资本市场服务普惠金融和养老金融的能力， 加快推进资本市场数字化与智能化赋能，以及增强行业机构服务“五篇大文章”的能力，凝聚资本市场服务实 体经济的合力。《实施意见》的发布将进一步增强投资者对资本市场的信心，引导资源向科技创新、先进制造、 绿色低碳、普惠民生等重点领域和薄弱环节集聚，促进产业结构优化升级，推动资本市场与实体经济深度融合， 助力资本市场高质量发展。
2025 年 5 月 6 日，中国人民银行、中国证监会联合发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》。 政策从丰富科技创新债券产品体系和完善配套支持机制等方面提出举措，明确支持金融机构、科技型企业、私 募股权投资机构和创业投资机构发行科技创新债券，包括公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具等。 政策鼓励发行长期限债券以匹配科技创新领域资金使用特点和需求，同时优化债券发行管理，简化信息披露， 创新信用评级体系，完善风险分散分担机制等，旨在拓宽科技创新企业融资渠道，激发科技创新动力和市场活 力，助力培育新质生产力。
2025 年 5 月，央行通过降准和多种工具组合保持市场流动性充裕。2025 年 5 月，央行下调存款准备金率 0.5 个百分点，直接释放长期流动性约 1 万亿元；同时综合运用公开市场操作、中期借贷便利（MLF）、再贷款 再贴现等工具，引导金融机构加大信贷投放力度，确保社会融资规模、货币供应量（M2）增速与经济增速及物 价目标匹配。此举旨在缓解银行体系流动性约束，提升资金使用效率，防范资金空转，并为实体经济复苏提供 稳定金融环境。 2025 年 5 月，中国证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》。行动方案坚持党对公募基金行业的 全面领导，突出行业发展的政治性与人民性，坚持以投资者为本的发展理念，以强监管、防风险、促高质量发 展为主线，探索建立适合中国国情、市情的公募基金发展新模式。方案提出一系列改革措施，如督促基金公司、 基金销售机构等行业机构从“重规模”向“重回报”转变，形成行业高质量发展的“拐点”，着力解决行业发展 中的问题，回应市场和社会关切，推动公募基金行业高质量发展，进而促进资本市场稳定健康发展。
2025 年 6 月，中国证监会发布《关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》。政策在科 创板设置科创成长层，重点服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大但目前仍处于未盈利阶段的 科技型企业。明确了企业入层和调出条件，强化信息披露和风险揭示，增加投资者适当性管理等内容。同时， 围绕增强优质科技型企业的制度包容性适应性，推出 6 项改革举措，包括试点引入资深专业机构投资者制度、 面向优质科技型企业试点 IPO 预先审阅机制、扩大第五套标准适用范围等，进一步深化科创板改革，提升资本 市场对科技创新的适配性和支持效能。
