A 股真正慢牛政策面支撑：
资本市场改革不断深化，各项措施密集落地，打造健康市场生态， 推动中长期资金入市，提高股市对于居民存款的吸引力。 自 2024 年以来，中国资本市场改革大体呈现出一条“强监管—扩开放—引长钱—促创新—降 成本”的路径：先由《新国九条》统领顶层设计，确立“强监管、防风险、提质量”的总方向； 随后通过科创板“八条措施”与“1+6”方案，突出硬科技定位和包容性，服务新质生产力发展； 并同步推进境内外资制度修订、沪深港通与 ETF 互联互通，扩大国际化与开放度；在资金端 则引导保险、公募、养老金等长期资本加大权益配置，形成“耐心资金”托底；在市场层面出 台流动性支持和专项回购工具，稳定预期；最后通过基金费率改革等措施降低投资成本、鼓 励长期投资。
A 股真正慢牛资金面支撑：居民超额储蓄逐步搬家入市。历史上居民储蓄与名义 GDP 之比在 80%附近，截至 2025 年 7 月上升至 110%以上。 从定义上说，“超额储蓄”通常指的是居民实际储蓄（特别是金融资产如存款、理财等）的增 量，超过在正常经济增长情境下居民应有的储蓄水平，是一种“囤积”的趋势。市面上常用的 方法有两种：其一是按照疫情前 2018-2019 年居民存款增长的趋势作为基准，对比当前存款 和趋势值的差距，这一算法的缺陷在于，忽视了经济增速对存款增速的抑制作用，疫情前名 义 GDP 增速可以维持在 7%~10%，而疫情后下降至 5%以下；其二是按照疫情前居民储蓄占 GDP 的比重，计算当前 GDP 下合理的居民储蓄量，这也是我们采用的方法。这种方法的优势在于： 1,考虑到 GDP 增速和居民收入对于居民储蓄的影响；2,居民储蓄占 GDP 的比重在疫情前是基 本稳定在 80%上下，因此疫情后的中枢抬升可以主要归因于储蓄倾向的增加，而储蓄增速则 呈现高波动性难以剥离出内生波动。
A 股真正慢牛资金面支撑：股市替代房地产形成居民资产的新蓄水池并形成逐渐形成新的财 富效应。 之所以积累起如此巨量的超额储蓄，其一是因为 2022 年以来楼市销量明显下滑，2017 年2021 年商品房销售额的均值是 16 万亿元，而 2022 年-2024 年商品房销售额均值为 11.5 万 亿元，三年的差额就达到 13.5 万亿，还不包括二手房交易及相关的装修支出，换言之居民 实物资产配置动力下降，转而将收入转化为存款；第二是对未来预期下降而产生的预防性储 蓄，根据央行调查的结果，当前居民倾向于更多储蓄的占比来到历史新高，消费和投资倾向 仍然偏低。
A 股真正慢牛基本面支撑：财政发力-地产企稳-新旧动能完成转化。当中国地产和建筑占 GDP 比重稳定，新经济进一步提升占比，对应中国 GDP 增速维持稳定， 那么某种程度上中国经济完成房地产到制造业的叙事变化，这个变化有可能在未来某个时刻 发生；在近期各领域利好不断涌现的过程中，市场逐渐意识到“年初 AI 科技 DeepSeek1.0”+“5 月军工科技 Deepseek2.0 时刻”+“出口出海大潮不可阻挡”+“房地产对经济拖累接近尾声 ”， 那么中国经济将推动新旧动能转换定价，在这种背景下大盘指数震荡中枢实现不断上移，这 种信心会持续支撑市场比预想得要强。
基于新旧产业角度，参考 2005-2018 年日本宏观经济与日股的定价经验，我们总结发现四阶 段定价： 一阶段 2005-2008 年“新旧交织”，精密仪器指数和房地产指数各有亮点，由于改革力量推动 宏观经济或存在阶段性复苏，杠铃策略有效性不强；二阶段是 2009-2012 年“新胜于旧”，随 着 08 金融危机后对旧动能彻底失去幻想且经济依然偏弱，新旧分化加剧，形成新产业胜于 旧产业定价格局和以高股息-信息科技为核心的杠铃策略；三阶段是“旧的绝唱”，在这一阶 段市场逐渐相信经济能够维持平稳波动，房地产股价对诸多利空因素脱敏并具备安全边际，对应 2012 之后日本房价企稳，房地产和建筑占 GDP 比重基本稳定，随着旧经济基本触底平 稳迎来估值修复，2012-2013 年房地产股价大涨，杠铃策略在此阶段彻底失效，新产业定价 相较之下黯然失色；四阶段是“新的时代”，伴随通胀回落，日股“旧的绝唱”是短暂的，2014 年及之后新动能已经完全形成压制性产业定价趋势，科技+出海能为绝对主角，而旧动能在 估值修复后基本在此后相当长一段时间丧失投资价值。
