信创和芯片国产化，都是人们关注的热点。它们看起来像是一个硬币的两面:一面是软件，另一面是硬件。其实，两者背后逻辑差异极大。 本报告将辨析信创和芯片国产化背后的不同，并着重分析未来面对的机遇和挑战。
1.1 信创背后的逻辑:进口替代
信创，即信息技术应用创新产业。它包括了一个庞大的 IT 基础设施体系:
1、 IT 基础设施:CPU 芯片、服务器、存储等;
2、 基础软件:操作系统、中间件、数据库等;
3、 信息安全和应用软件:OA、ERP、办公软件、政务应用、边界安全产品、终端安全产品等;
目前，信创的三大核心厂商是中国电子(CEC)、中国电科(CETC)和华为。除此之外，还有中科院、航天系统和浪潮等厂商，共同构建了整个信创的主要阵营。
信创背后的核心逻 辑是进口替代。 也就是在上述这些细分领域，逐步实现用国产软件体系替换掉正在使 用的国外软件体系。
2020 年是信创全面推广的元年。未来三年，即 2020-2022 年，信创产业将迎来黄金发展期，产业链上从 下到上都会显著受益。
1.2 芯片国产化的逻辑:政府支持下的弯道超车
半导体行业经过七十年的演进，形成了一个完整的全球市场分工体系:
上游是半导体设备、材料和 EDA;该环节主要被美国、日本和韩国等国家的厂商所占据。 中游是晶圆代工、封装测试环节;最领先的晶圆代工厂商是台积电，封装测试厂商主要在台湾和大陆。下游客户是芯片设计公司。最先进的芯片设计公司主要在美国，包括苹果、高通、英伟达等。中国在芯 片设计方面迅速崛起，尤其是在中低端芯片设计环节。
此外，还有英特尔这种垂直整合一体化(IDM)的半导体厂商。
芯片国产化的逻辑是在政府支持下，在中国薄弱的环节实现弯道超车，赶超现有竞争对手。目前，芯片 国产化的重点放在中游制造环节，包括晶圆代工、存储器、液晶面板的生产制造，同时也在积极向上游 的设备、材料环节延伸。
1.3 信创和芯片国产化的核心差异
下面就是信创和芯片国产化的根本不同:
1、 信创背后逻辑是进口替代。它面对的下游客户都是国内客户，尤其是前期的 2(党政)+8(金融、 电信等八大行业)，客户确定性非常强。只要有充足的资金保障，整个信创体系便可以顺利运转。
衡量信创的成功标准是能够推出可用的国产软件，客户本身对性能要求是其次的。
目前，信创是由中国电子、中国电科、华为等几大厂商主导，竞争主要集中在国内公司之间，细分 行业的竞争激烈程度不高。
2、 芯片国产化的逻辑是依靠国家支持实现弯道超车。虽然有国家支持，但是芯片国产化面对的仍然是 全球范围内的市场竞争。因为芯片行业的上游(材料、设备、EDA)和下游(各大芯片设计厂商)都 是全球竞争的，所以，芯片国产化厂商不得不面对全球竞争。
像晶圆代工行业的台积电，最先进的 5nm 制程，只有苹果等全球领先厂商才会率先采用。中国的晶 圆代工企业要做到世界领先，必须和台积电在全球范围内争夺这样的核心客户，这难度要比国产软 件大很多。
而且芯片国产化成功标准也要比国产软件高得多:只是推出可用的产品是远远不够的，必须成为全球范 围内的头部公司。这是由于半导体的核心环节头部效应明显，往往行业的前两名囊括了绝大部分的市场 和利润。
信创背后的核心逻辑是进口替代。在历史上，拉美国家是执行进口替代政策时间最长，影响最深远的地区。我们首先看一下拉美国家进口替代战略实施的过程。
2.1 拉美国家进口替代模式的兴衰
拉美国家从 20 世纪 30 年代开始，陆续实施进口替代工业化战略。进口替代战略在长达半个世纪的时间一直在拉美占据主导地位。其发展过程分为三个阶段:
1、 从 30 年代到 40 年代末，进口替代模式引进期。
2、 从 40 年代末到 60 年代末，进口替代战略黄金期。
3、 70 年代之后，进口替代战略的陆续扬弃。
拉美国家实施进口替代战略起源于 1930 年代的大萧条，由于外汇收入急剧减少，多数拉美国家采取了压 缩进口、提高贸易壁垒和管制外汇等措施。在这种情况下，拉美国家纷纷开始鼓励自己制造原来依靠进 口的工业品。
拉美国家希望通过进口替代达到两个目的:
1、增强国民经济的独立性和多样性，减少对进口商品的依赖;
2、提供更多的就业机会。在这个时期，拉美国家主要采取了保护国内市场、积极扶持“幼稚工业”，建 立国有企业，完善基础设施等措施。
到了 20 世纪 40 年代末，几乎所有拉美国家都走上了进口替代的道路。从 1940 年-1968 年，拉美经济取 得了显著的进步，年均经济增长率高达 4.5%。该地区的进口系数(进口相当于国内生产总值的比重)从 1928 年-1929 年的 30%，下降到 1963-1964 年的 9%;制造业在国内生产总值中的比重则从同期的 13%提 高到 23%。
20 世纪 70 年代之后，进口替代战略逐渐暴露出了各种问题:
1、 在政府保护下，拉美本国企业缺乏竞争，效率低下，许多本国产商品比进口商品贵很多;
2、 进口替代工业庞大，但是大而不强，关键的原材料和设备仍然依靠进口，导致进口额仍然庞大;
3、 由于进口替代企业效率低下，拉美国家为了发展经济被迫举债扩张经济，导致了沉重的债务负担。
随着进口替代战略的副作用逐渐暴露，智利率先放弃了进口替代战略。而后随着 80 年代拉美经济危机的 爆发，越来越多的拉美国家放弃了进口替代战略。
拉美国家的进口替 代战略效果不佳，核心原因在于国内市场狭小。因为市场本身具有非常强的规模效应。 规模越大的市场，其竞争激烈程度越高，给用户提供的产品越好，头部的企业竞争能力也越强。国际市 场是世界上最大的，活力最强的市场。
在各种贸易保护政策限制下，拉美各国的本国企业虽然在中短期能够在国内获得稳定的市场和较高的利 润。但是因为国内市场相比于国际市场非常狭小，国内企业的进步迭代速度要比国际市场慢很多。
随着时间的延续，拉美各国的本土企业逐步丧失了市场竞争力，许多同样的产品要比国际竞争对手贵几 倍，本国消费者都不愿意购买，只能依靠政府补贴和政策垄断延续生命。
由于拉美国家在这个时期借了大量的外债，而经济本身的低效率运行导致债务偿还能力越来越差。最后， 拉美国家在 80 年代爆发了经济危机和债务危机。
2.2 看好信创产业未来十年的发展 之前，我们已经分析过，信创本质上是进口替代战略，但是相比于拉美国家的进口替代战略，信创仍然有几点很重要的不同:
1、中国市场空间要比当年的拉美国家大很多。2018 年，中国 GDP 总量达到 13.6 万亿美元，占到了全世 界的 15.8%，仅次于美国，欧盟(如果我们把欧盟当作统一的经济体)、是全世界第三大的单一市场。
相比于单个拉美国家，中国人口、经济总量要大得多。因此，中国经济本身的回旋余地要大很多，在这种状况下，进口替代战略能够发挥的市场空间也会大很多。
2、相比于当年的拉美 国家，中国拥有集中力量办大事的体制优势，能 够聚集更多的资源投入相关产业。
近期中央会议已经指出:要从体制机制上增强科技创新和应急应变能力，加快构建关键核心技术攻关新 型举国体制。因此，我们相信中国将能够集中更多的资源用于信创及相关产业。
通过和拉美进口替代对比，我们发现中国拥有更加庞大的市场和更强的资源聚集能力，发展的持续性和 空间都会大很多。
而拉美国家进口替代的过程，我们会发现其持续了将近半个世纪。尤其是 20 世纪五六十年代，长达 20 年时间，一直是黄金发展期。因此，我们保守估计中国信创产业未来 10 年的发展都会很好。
在政府的强力支持下，未来中国十年将是中国信创产业高速发展的黄金期。相关产业链公司都会充分受 益其中。
3.1 日韩和台湾的半导体崛起之路
世界半导体产业总共经历了两次转移:
1、 七八十年代，DARM 产业从美国转移到了日本
2 、 八九十年后，韩国、中国台湾半导体业的崛起
3.2 我们的芯片国产化是想要复制日韩当年走过的路
比较日韩、中国台湾的半导体发展模式，我们会发现日本和韩国的模式比较接近，发展起来的核心产业都是 存储器这种商业模式业已成型的产业，而且是资本、技术密集型产业。日韩主要依靠国家的强力支持去 赶超国际上的竞争对手。三星在存储器行业的崛起就是最典型案例。
而中国台湾发展起来的台积电则不同，其首创了晶圆代工产业，在很长一段世界都不被认可，后来主要依靠美国无晶圆厂IC 设计公司的蓬勃发展而崛起。
目前来看，中国的芯片国产化之路，其实就是想要复制日韩的模式，依靠政府的全力支持，在半导体行 业实现弯道超车。
3.3 中国芯片国产化相比日韩的优势
虽然中国的芯片国产化发展模式和日韩类似，但还是有重大不同。相比日韩， 中国的优势在于:
1、中国拥有一个庞大的国内市场。之前说过，2018 年中国的 GDP 占全世界 15.8%，如此庞大的内需市 场是日韩所不具备的。
2、中国是“世界工厂”，在许多产业都处于领导地位，这非常有利于整个中国半导体 产业的发展。比如 说中国厂商在手机产业中就占据主导地位。根据 Counterpoint 数据显示，2019 年全世界智能手机总出 货量为 14.86 亿台，中国市场需求量大概 4 亿台，占比为 27%。
而中国本土品牌的手机厂商出货量要大得多，五大手机厂商的出货量就达到了 6.36 亿部，占比为 43%。 在中国手机厂商占据了如此庞大的市场份额下，整个手机的 IC 芯片都能够更容易采用中国厂商，从而促 进了整个中国半导体设计产业的发展。像华为的海思，就是依托华为手机的芯片需求，从而发展起来的。
3、芯片国产化拥有政府的全力支持。2014 年 6 月，国务院颁布《集成电路产业发展推进纲要》，同年 9 月国家集成电路产业基金(简称“大基金”)成立，将半导体产业新技术研发提升至国家战略高度。据 统计，仅集成电路产业基金一期总投资额为 1387 亿元，而 2019 年 10 月成立的大基金二期，注册资本超 过 2000 亿元。按照一期 1:3 的撬动比测算，两期基金合计撬动社会基金在 1.5 万亿元。
京东方的发展过程就是一个典型，其资金主要依靠政府支持获得的。根据 Meritz Research 的数据，京 东方建设了 9 条生产线，投资金额合计 2783 亿元。其中企业自有资金是 570 元，其余资金主要来自于 政府直接投入和银行融资。
3.4 中国芯片国产化相比日韩的挑战
不过，相比于日韩，中国芯片国产化发展也存在着一些挑战:
1、受瓦森纳协定限制，中国达到世界领先水平障碍较大。受瓦森纳协定限制，半导体行业最先进的设备 都不会向中国芯片国产化的厂商出口，这对中国芯片国产化要达到世界领先水平，产生了 极 大 的 影 响 。
而半导体业是全球分工，发达国家在很多细分领域积累多年。中国短时间内很难在所有关键环节全部都 能具有国际竞争力，这就给中国芯片国产化的弯道超车战略制造了很大的障碍。
2、宏观政治经济环境更加险恶。日本在发展半导体过程中，遭受了美国的强力打压，原因主要是两个方 面:
1)当时日本已经成为世界第二大经济体，美国肯定不愿意日本挑战他的地位，所以对其进行了打压;
2)日本当时采用政府强力支持+大财团的发展方式，对美国公司构成了很大威胁，被美国认定为是不公 平竞争。
相比于当年的日本，中国在这两方面都会遇到美国更大的敌意。随着中国芯片国产化的推进，很有可能 会遭受到美国的进一步制裁和打压。
4. 信创和芯片国产化:大时代下的投资机遇 信创和芯片国产化都是人们非常关注的领域。我们刨析了两者背后逻辑的不同:信创的逻辑是进口替代;
而芯片国产化是政府支持下的弯道超车。 两者相比，我们认为未来信创和芯片国产化的投资逻辑如下:
1、短期来看，我们对信创和芯片国产化都非常看好。在政府的大力支持之下，信创和芯片国产化产业都 将迎来爆发式的增长。相关公司都会纷纷受益其中。
2、中期来看，信创的确定性会更强，原因在于:
1)下游市场掌握在我们自己手中。目前，信创先行的 2+8 安全可控体系，其完全是由我们自己掌控， 在国家大力支持下，资金一定会有充足保障，则整个信创都会运转开来。
2)竞 争 激 烈程度不高 ，参与者能够获得较高利润。信创主要是在国内厂商之间竞争，在中国电子、中 国电科和华为等领导下，其竞争激烈程度较低。所以，我们预计相关上市公司能够获得较好的利润，能 够充分受益于信创的发展。
3、长期来看，我们更看好中国芯片国产化的发展。中国拥有庞大的市场和电子产业链，在芯片的很多环 节已经具备了很强的竞争力，在政府支持下仍将不断发展。长期来看，全球化还是主流，所谓的“逆全 球化”并不会持久。假以时日，中国芯片产业一定会发展壮大的。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
