欧科亿成立于 1996 年 1 月，注册地位于株洲，是一家专业从事硬质合金制品和数控刀具产品的高新技术企业。公司 2020 年 12 月于科创板成功登陆，公司董事长为袁美和，持股 18.06%，总经理为谭文清，持股 10.25%，二者共同 构成公司的实际控制人角色。从历年经营业绩来看，公司从 2017 年以来在营收和净利润层面均保持相对稳定的增长， 销售毛利率除在 2018 年有所下滑外，其余年份均保持增长。最新的 2021 三季报显示，公司 Q3 营收实现 2.63 亿元， 同比+40.7%，净利润实现 6592 万元，同比+121.7%。销售毛利率为 36.6%，环比 Q2 增长 3pct，同比增长 5.7pct。
从费用率来看，公司销售费用率和管理费用率从 2017 年以来，整体呈现下降的趋势，2021Q3 的销售费用率仅为 2.2%，销售费用率为 2.7%，出现这一现象的原因为近几年公司业务扩张下的规模效应，以及经销模式为主的数控 刀片业务的崛起。值得注意的是，公司的研发费用明显高于销售和管理费用，2021Q3 的研发费用率为 4.5%，这一 方面体现了刀具产品种类的复杂性，需要层层研发迭代满足不断更新的产品需求，另一方面也体现出欧科亿对研发 的重视。
公司的主要业务包括硬质合金制品业务和数控刀片业务。前者是公司的传统优势业务，包括锯齿刀片、圆片和其他 硬质合金产品。锯齿刀片是制造锯片的重要原料，锯片主要作为电动工具或木工机械的易耗件，市场需求受房地产市场的影响，同时我国也是全球最大的锯齿生产国，除内销外还有大量产品出口海外；硬质合金圆片则在交付下游 企业后被开齿形成圆片铣刀，常用于纺织机械、眼镜制造、手表、电子领域的零件加工。公司的数控刀片产品主要 安装在数控机床上，用于车削、铣削、钻削加工。欧科亿生产的数控刀片主要是 PVD 涂层刀片（涂层物质为 TiN、 TiAlN 和 Ti(C,N)，一般能使硬质合金刀具耐用度提高 2-10 倍）和 CVD 涂层刀片（涂层物质为 TiC，一般能使硬质 合金刀具耐用度提高 1-3 倍），从工件材料上分为钢（P）、铸铁（K）、有色金属（N）、耐热钢（S）和淬硬钢 （H）等六大类，公司的数控刀片产品广泛应用于通用机械、汽车、模具等领域。
从业务拆分及所占比例来看，公司的数控刀具的业务收入占比近年来整体呈现提升态势，从 2017 年的 31.28%提升 到 2020 年的 43.5%，2021 年这两项业务创收比例相对稳定，数控刀具业务比例微降至 43%。从这两项业务的细分 板块来看，首先硬质合金业务面临锯齿刀片的收入比例持续下滑的现状，从 2017 年的 60.62%下降到 2020 年 6 月 的 41.61%，处于上升态势的是包括整体刀具、超硬刀具等一系列其他硬质合金制品。其次是数控刀片内部的不锈钢 数控刀片的业务比例从 2017 年的 8.26%增长到 2020 年 6 月的 17.52%，属于增长幅度最大的数控刀片品类。这同 样也反映出公司在不锈钢加工刀具方面的技术能力和市场认可。
从业务结构与华锐精密的对比中，我们发现，欧科亿的车削刀片销售额明显高于华锐精密，而华锐精密则在铣削刀 片的销售额上超过欧科亿。这也说明了双方由各自专精的领域发展出的优势产品组合特点。对欧科亿而言，其在车 削刀片上的优势建立在自身对不锈钢材料的车削技术上。欧科亿自主研发的“M”类不锈钢数控刀片为公司带来经 营效益的增长，并获得“金锋奖”和“荣格技术创新奖”。
目前在业内机械零部件加工技术发展中，呈现的趋势是“以车代磨”和“以铣代磨”的趋向越来越强。拿“以车代 磨”为例，该名词是指在工件加工过程中，以精车加工代替磨削加工，保证工件尺寸精度、形位精度及表面粗糙度 的方法。一般来说，以车代磨具有如下优点：1.车床转速快，可以快速换刀，提高加工效率，金属去除率是磨削的 3~4 倍，加工速度快 3 倍；2.车床为一次性装夹，精度和生产安全性均有保证；3.车削加工是洁净加工，可避免“骤 冷”对工件表面质量的影响；4.车床投资只有磨床的 1/3~1/10。因此，未来伴随车床和铣床占比的提升，行业对机 械零部件加工所需的切削刀具也将呈现需求增长的现象。
从技术层面来看，不锈钢切削是相对较难的加工方式，这要归因于：1）切削所耗力度较大，对刀具的硬度要求较高。 因为不锈钢一般都掺杂 Cr、Ni、N、Nb、Mo 等金属，各种材料的强度不一样，因此对切削刀具的应力集中也不一 样。2）高速切削过程中，会产生高温，而不锈钢本身材质的导热能力较差，因此刀尖聚集温度较高，不仅降低了刀 具的工作效力，也加剧了刀具的磨损。3）部分材质的不锈钢切削过程中的会产生强韧切屑，切屑流经刀具时，会产 生粘结、熔焊等粘刀迹象。
图：M 类（不锈钢）刀片的精加工的牌号数量相对较多
欧科亿在数控刀片领域，拥有三大核心技术，这保证了公司在不锈钢刀片、耐腐蚀刀片和超薄刀片三类产品种具有 独特的竞争力。在不锈钢刀片和钢加工数控刀片领域，包括了刀片结构设计、基体材料设计、刀片精度及一致性控 制、涂层设计与制备四项内容；在耐腐蚀硬质合金技术方面，公司可以通过精确控制碳含量、气氛烧结、表面渗镍 等工艺，制备含钴量低于 3%的耐腐蚀硬质合金产品；在超薄硬质合金制备技术领域，公司采用专用的气氛烧结工艺 以及设计特殊舟皿，更精确地控制碳含量，批量生产超薄超细（晶粒度小于 5 微米）的硬质合金制品。三大核心技 术支撑了公司相关业务的增长，从 2017 年到 2020 年 6 月，核心技术支撑的业务所占收入的比例不断提高，从 44.85%提升至 55.55%。
从销售模式来看，公司采用直销为主、经销为辅的经营模式。直销模式下，公司主要采用 OEM/ODM 模式作为补充， 为客户提供定制化产品。在经销模式下，公司主要销售的产品都是数控刀具产品，形成这一现象的原因是数控刀片 属于工业易耗品，下游用户群体分散，因此通过经销商网络发挥末端优势，缩减低效的销售渠道有利于公司的运营。 从 2017 年以来，公司经销的比例不断提高，从 2017 年的 18%提高到 2020 年中的 24%，这主要归因于公司流通端 的数控刀片的高速增长；从另一个角度来看公司数控刀片的销售结果，我们发现从 2017 年到 2020 年中，纯经销的 比例整体上呈现下滑趋势，而 OEM/ODM 直销模式的比例却整体呈现增长趋势，这也反映出公司产品竞争能力的提 高，并有望在未来逐渐摆脱相对低端的普通加工商的身份。
除 ODM/ODM 直销比例提高以一定程度反映公司数控刀片产品力提高外，数控刀片本身内部结构的改善也体现了产 品力的提高。欧科亿提供的数控刀片主要为 PVD 和 CVD 刀片，前者是指通过物理气相沉积形成的刀片，即利用物 理过程实现物质转移，将原子或分子由来源处转移至基材表面，后者是指化学气相沉积形成的刀片，即低温气化的 金属卤化物气体和导入的反应气体，经过化学反应形成化合物进而沉积在基材表面。一般来说，CVD 技术的设备相 对简单，同一种膜可以经历多种不同的化学反应，且绕镀性较好，但相比之下，PVD 技术制备的薄膜硬度、强度、 热稳定性极佳，同等条件下刀片寿命更长且切割的变形程度更低，此外跟 CVD 相比能更贴近硬质合金精密复杂刀具 的表面涂层。从 2017 年到 2020 年中，欧科亿主要应用于 CVD 刀具的钽铌固溶体耗用量占比逐渐下滑，而 PVD 涂 层刀具的销售量却快速提高，也表明了公司产品结构的逐步优化。
我们认为，当前国内硬质合金市场正处于结构性变动的风起云涌的时期，不光有可转位刀具和整体刀具替代传统焊 接刀具的趋势，也有国产更具性价比的产品替代同类型、同档次日韩产品的趋势，而在这一趋势下，国产刀具龙头 企业将会显著获益。因此，国内厂商也纷纷开拓自身产能，以期在快速增长的国内市场中获得更高的市场份额。目 前，国内硬质合金刀具龙头中钨高新在稳步规划金州公司产能，且同步建设用于航空航天及汽车领域的刀具生产线， 而与欧科亿同期上市的华锐精密除 IPO 精密数控刀具数字化生产线外，还发行了可转债预案，拟投资建设刀体生产 线和高效钻削刀具生产线。
欧科亿除 IPO 募资项目外，还于 11 月 24 日披露全资子公司投资建设数控刀具产业园的公告。欧科亿的 IPO 项目共 计募资 5.1 亿元，除 5800 万元用于数控刀具研发平台升级项目外，剩余的 4.5 亿元均用于建设年产 4000 万片高端 数控刀片智造基地项目，该项目拟用于进行精加工刀片、复杂异性铣削刀片、专用车刀片和专用铣刀片的开发。项 目开发的着力点比较合理，精加工刀片契合了工件精加工和小零件加工的国内技术弱区，复杂铣削刀片契合了铣削刃口不断提高、成型工艺要求不断拔高的趋势。项目建设期约为 18 个月，建成后预计在第三年达产 100%。项目的 财务内部收益率约为税后 16.6%，投资回收期约为税后 7.13 年。
公司 11 月 24 日披露的由全资子公司建设数控刀具产业园，拟投资 7.5 亿元，其中，研发办公楼项目拟使用超募资 金 2490 万元，其余为公司自筹。该项目由子公司欧科亿切削作为实施主体，数控刀具产业园包括新建研发大楼、建 设年产 1000 吨高性能棒材、300 万支整体硬质合金刀具、20 万套数控刀具、500 万片金属陶瓷刀片及 10 吨金属陶 瓷锯齿的生产线。由该产线规划可见，欧科亿并未单纯集中发力于数控刀片市场，而对于更深的产品池亦有追求， 其中包括棒材、整体刀具、金属陶瓷刀片及锯齿等单品价值量较高的产品。深化产品池的优点在于有望获得整体切 削解决方案的提供能力，这也是在逐步替代日韩产品后，进一步深挖欧美刀具用户并提高国产份额的势在必行的趋 势，且整体解决方案下，单品毛利率高，客户粘性极强。
从当下的时点来看，后疫情时代赋予国内制造业重要的发展契机，因疫情导致海外制造业停工或响应不及时，为国 内相关制造业提供了切入市场并实现替代的机会。以刀具使用为例，切削刀具本身是用户粘性较强的品种，因为用 户切削加工的产品品类一般在短期内变化不大，而刀具的种类极为丰富，因此在适应特定的刀具供应模式后，终端 用户便缺乏主动更换的动力，因为存在较大的试错成本。疫情在海外的蔓延与国内较为严格的防控措施形成对比， 这也使得国内诸多终端客户在原先刀具的重点提供商，如京瓷、山特维克等企业因停工、供应链等问题困扰下，更 愿意去尝试采纳国内的刀具产品，由此带来国产刀具的替代机遇。
在疫情的扰动下，国内高技术产业把握住了重要的发展契机。我们统计了高技术产业的工业增加值与全行业的工业 增加值同比增速的对比，发现在后疫情时代，高技术产业的工业增加值同比增速和全行业的增速出现了明显背离， 在今年 4 月全行业同比增速降低到 10%以下，并逐月降低，而高技术产业的同比增速一直维持在 15%的水平。
图：高技术制造业的工业增加值增速与全行业同比增速形成背离
与此同时，国内制造业尽管在原先较高的热度有所回调，PMI 逐月下降，但最新的 11 月数据显示，国内制造业总体 PMI 重新突破 50 点，达到 50.1，环比增长 0.9pct，制造业新订单 PMI 达到 49.4，环比增长 1.4cpt，制造业新出口 订单 PMI 达到 48.5，环比增长 1.9pct。PMI 的重新回暖也意味着国内制造业并没有市场预期的那么悲观，当前国内 制造业厂商在手订单充足，海外需求也依然强劲，此外高技术制造业企业的快速崛起，意味着展望未来，国内制造 业在量上不至于悲观，仍将居于中高位，而结构性改善则更有亮点，相关细分行业的小龙头有望跻身高价值企业序 列，为中国产业转型升级贡献力量。
在制造业订单状态乐观+制造业升级的大趋势下，刀具企业也迎来了自身量增与质增的机遇。除前文所述的欧科亿建 设株洲数控刀具产业园，囊括了高性能棒材、整体型刀具等产品，实现从流通端的数控刀片向整体解决方案的跃迁 外，包括华锐精密、株钻等也在积极进行更全面、价值量更高的产业链布局，如华锐发行可转债建设精密数控刀体 生产线、高效钻削刀具生产线，生产均价更高的产品，国内的行业龙头株钻也分别建设了配备汽车、航空的两条高 价值量刀具产线。未来行业将迎来进口替代+结构升级的两线曙光，增长趋势更加确定，行业优质公司业绩将有保证。
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