我们认为，公司核心成长逻辑有三：一是行业空间广阔以及公司目前市场份额偏低，未来仍有望分享家 居行业稳定增长以及龙头公司市占率提升的逻辑。二是品类延伸逻辑，公司产品定位高端，核心产品木门具有较高的 影响力，先发优势有望延续；同时，公司实施简奢型的门墙柜一体化的整体木作战略，从木门向整体木作多品类扩展， 进一步提升客单值。三是渠道扩张逻辑，公司深耕经销渠道，持续加大经销商考核和网点布局；与多个房地产开发商 签订协议，推动大宗工程业务增长。
公司产品定位高端，各类产品售价均处于行业中上水平。报告期内，公司木门类产品平均单价高于江山欧派、欧派家居，系公司“梦天”木门品牌知名度高，用材一般较好；公司与同行业可比公司的同类产品单价变动均向中等价位转 移，均为了满足市场规模较大的中等收入人群需求所致。公司柜类产品的平均单价较高，主要为大部分采用实木材质 的水漆柜，可比上市公司主要为免漆刨花板为主的免漆柜。
图：可比公司木门类产品单价
公司的“梦天”品牌拥有较高影响力，已确立在木门领域内的领导地位。经中国木材与木制品流通协会认定，2017-2020 年度，公司在木门生产规模、市场销售量上，连续三年在国内家居行业同类企业中排名前三。公司自成立以来，一直 以“梦天”品牌建设为核心，以设计、研发为先导，以用户体验为驱动，为消费者提供健康、环保、优质的生活家居 产品和服务。多年来，公司“梦天”商标被认定为“中国驰名商标”，“梦天”品牌拥有较高的美誉度，在消费者心中 拥有着广泛的知名度和认可度。2015 年开始，公司签约刘德华先生为品牌代言人，“高档装修，用梦天木门”、“梦天 木作、高端定制、即装即住”等品牌宣传深入人心。
盈利能力处于同行较好水平。公司在木门领域具有规模化生产、经营木门的先发优势，拥有成熟的工艺和营销理念； 除 TATA 外，公司拥有全国性的经销商网点最多的零售渠道。公司在木门领域的竞争对手主要包括专业从事木门生产 的 TATA、江山欧派、欧派家居以及索菲亚。2018-2020 年，公司相较于可比公司的木门产品收入稳定在前三，毛利 率领先于可比公司。
随着居民可支配收入提高、消费能力提升带来的品质化、品牌化消费升级，全屋定制正逐渐成为消费升级的趋势和行 业主流；公司全屋定制、健康环保的多品类发展战略符合行业的发展方向。随着本次募集资金投资项目的实施，公司 将逐步完善产品的多品类扩充和销售渠道多元化建设。报告期内，公司固定资产原值新增 4.84 亿元，依托于新设备 的投入启用，公司全屋定制的大规模个性化智能制造能力得到提升。此外，公司持续加大研发投入，促进产品不断推 陈出新及工艺提升。报告期内，公司研发费用占营业收入的比例较高，通过研发，公司不断推出性价比较高的简奢型 风格系列产品，同时提升规模化定制化能力，促进了综合毛利率水平提升，成为公司保持较高盈利能力的关键。未来， 公司将加大智能化、自动化生产线建设，同时围绕消费主体对木质家具产品个性化、环保、简洁及一体化风格等需求， 加大研发力度。
公司实行整体家居的产品战略。随着企业生产技术的提高和居民家具消费理念的成熟，定制家居范围逐步拓展到厨房、 卧室、书房、客厅等全屋领域，涵盖橱柜、衣柜、木门、卫浴等众多家具品类。为迎合市场消费趋势变化，定制家居 品牌商纷纷通过自建或收购的方式发展其他品类，如欧派家居在橱柜和衣柜业务基础上，延伸至木门、卫浴等产品； 索菲亚在衣柜基础上，进军橱柜和木门等领域。公司持续实施从“梦天木门”至“梦天木作”的整体家居转换，以顺 应家居行业消费升级的趋势。报告期内，公司通过多品类扩展，提升柜类、墙板的销售规模及占比，扩大了单一客户 的客单值，从而稳定了公司营业收入；同时柜类、墙板的毛利率较高，对综合毛利率的提升起到较大的推动作用。
面对竞争激烈、集中度分散的定制家居市场，公司将多维赋能提升市场规模。公司将在现有品牌宣传的基础上整合相 关资源，结合品牌代言、户外广告等宣传媒介和流量打造、内容制造等宣传活动，进一步加大品牌推广力度，提升公 司的销售能力。通过在八大重点城市设立“梦天木作体验中心”，展示公司产品和品牌，收集终端需求信息，反馈客 户意见，增强公司对市场需求变化的快速反应能力，加速产品的更新换代，从而更好地服务于公司现有的经销商、家装公司及大宗工程业务为一体的管理体系，巩固行业地位，扩大市场份额。
构建了经销商专卖店、家装公司、大宗工程客户为一体的营销网络。2017-2021H1 经销商模式的收入占比最高，稳 定在 90%以上；大宗工程业务模式的收入占比逐年提升，2021H1 达 5.85%。从毛利率来看，经销商渠道毛利率相对 较高，稳定在 30%以上；公司对经销商处于制定政策、考核、管理的地位，并实行一级扁平化管理，造成公司具有较 强的议价能力。大宗渠道毛利率有所波动，主要因 2018 年度、2019 年度，一次性交易的终端客户收入占比较大，而 该类客户参照零售打折定价，故毛利率较高；2020 年起，随着大型房地产商的销售占比提升，同时 2021 年 1-6 月尚 未产生规模效应，使得大宗工程业务毛利率下降。
图：分渠道收入结构
经销渠道&大宗渠道并举，驱动业绩成长。公司深耕树根理念，拥有完善的营销管理体系，包括经销商分级管理、MT 精准终端营销系统、736 工程系统等。截至报告期末，公司已发展了经销商专卖店 1,117 家，遍布中国 31 个省、自 治区和直辖市，各营销服务网点下沉至三、四、五线城镇，贴近消费者服务。同时，公司设立专业培训机构“梦天商 学院”，汇聚内外部力量，形成了一整套与营销规模相匹配的、满足经销商多样化需求的培训模式。此外，公司积极 应对精装交付政策的变化，2019 年起成立精装事业部对接大宗工程业务，并与下游房地产开发商签订战略合作协议， 积累客户资源。未来，公司将持续加大经销商考核和网点布局，配合整体木作的推行，保障经销商渠道的盈利能力； 同时通过经销商渠道，开拓当地家装小 B 客户市场，带动家装公司渠道的收入及盈利能力提升。
公司拟通过实施本次募集资金投资项目，将信息化与产业化相融合，扩充和提升主营业务，提高品牌知名度，稳步推 进“梦天木门”向“梦天木作”水性漆全屋定制的转变，符合家具行业的发展方向。
公司拟通过年产 37 万套平板门、9 万套个性化定制柜技改项目。近年来，我国住宅精装市场快速发展。据《中国 泛家居产业 2020 趋势报告》，2015—2018 年住宅装修市场产值的年复合增长率为 2.87%，同期精装市场的年复合增 长率为 61.30%，精装市场产值占比从 2015 年的 3.27%大幅提升到 2018 年的 12.62%，预计未来仍将进一步提升。 而工程家装市场中木门以平板门结构居多，其特点为结构简单，规格统一，方便规模化、标准化批量供应。公司拟通 过本技改项目为消费者提供 37 万套水性漆平板门、配套 9 万套水性漆或免漆柜类，为适应住宅装修市场发展的需要， 同时也符合政策倡导扩大绿色建材应用的要求。
另外，通过该项目的实施，有望适应不同消费层次产品多元化的需求。公司传统木门产品以圆棒结构组拼门为主，其 立体感强、造型突出、做工精良、结构稳定，适合经典装修风格，也与公司宣传的“高端定制”的定位相契合；但随 着家具行业消费者趋向年轻化，80 后、90 后消费者逐渐成为了购买主力群体，其更注重产品的性价比，青睐简约现 代的家居风格。平板门凭借其外型简洁、现代感强、色彩丰富、材质选择范围广和价格适宜等特点，满足了年轻消费 者的需求。针对多层次客户对产品的多元化需求，近年来公司打造满足不同消费群体需求的产品矩阵，设计并推出了 多系列多种风格的木门和整木定制产品，增加了消费者的认可度，为平板门项目的顺利投产开拓了市场基础。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
