港澳幕墙市场容量远小于内地，拓展内地高端幕墙市场将成为业绩增长驱动力。公司 作为港澳市场行业龙头，市占率大于 20%。港澳市场商业、公建、高端住宅均有大量幕墙 需求，产品需求多元，随着疫情稳定和经济复苏，市场规模将稳步增长。2020 年，港澳 地区幕墙市场容量约为 110 亿港元，远小于内地市场规模。内地高端幕墙市场空间约为 500 亿人民币，公司坐拥经验、品牌、技术等优势，拓展内地高端幕墙市场将为公司业绩持续 高速增长提供坚实动力。
公司大股东中国建筑集团为全球最大的建筑企业之一，2020 年营业收入达到万亿级 别。中国建筑集团有限公司 1982 年经国务院批准正式组建，是我国建筑领域唯一由中央 直接管理的国有重点骨干企业，也是中国专业化经营历史最久、市场化经营最早、一体化 程度最高的建筑房地产企业之一。中国建筑业务遍布海内外一百多个国家和地区，拥有从 产品技术研发、勘察设计、工程承包、地产开发、设备制造到物业管理等完整的建筑产品 产业链条，是中国国内唯一同时拥有“三特”资质、“1+4”资质和建筑行业工程设计甲级 资质的建筑企业。同时，中国建筑也是中国最大的建筑房地产综合企业和中国最大的房屋 建筑承包商，长期位居中国国际工程承包业务首位，目前在世界 500 强中排名第 13 位。 2020 年，中国建筑营业收入为 1.62 万亿人民币，全年新签合同额 3.2 万亿元。拥有中国 建筑这一强大企业的支持，中国建筑兴业的发展拥有较为充足的保障。
公司可与中国建筑集团发挥协同作用。截至 2020 年，公司与中国建筑旗下子公司共有持续关联交易 7 个，兄弟公司对中国建筑兴业的支持力度逐年增大。2020 年，公司营 收 45.49 亿港元，与母公司仍有大量协同空间。内地外墙工程方面，截至 2020 年 12 月 31 日，中国建筑兴业的在建项目共 5 个，其中深圳南山医院改造工程项目、深圳前海周大 福金融大厦和深圳珠澳湾世纪中心项目分别为中建三局、中建八局和中建二局华南公司的 承包项目。
大股东可给予强大的信用支持。2020 年公司资产负债率为 82.07%，在高资产负债率 的背景下，中国建筑兴业较低的融资成本离不开公司大股东的信用支持。公司融资成本为 2.56%，低于同行业民营企业江河集团、方大集团、亚厦股份，其融资成本分别约为 13%/5%/5%。2020 年，公司银行借款总额 10.62 亿港元，净借贷比率 15.4%，未提用的 银行授信额度约为 24.14 亿港元。公司拥有充足的财务资源以应对业务发展与扩张。
中国建筑旗下的中国建筑国际在大湾区市场地位巩固。中国建筑国际是香港、澳门地 区的基建和房建龙头，亦是公司的母公司。中国建筑国际在香港建成香港新机场客运大楼、 沙中线过海隧道、香港儿童医院、中环填海三期等香港重点工程。在过去的 5 年中，每年 稳定地在香港地区获得 200-300 亿港元基建和房建订单，考虑到在过去 6 年中，香港每年 的基础设施建设基本开支约在 800 亿港元，因此中国建筑国际长期在香港占据 20%的份额，龙头地位稳固。在澳门，中国建筑国际则是唯一承建了 6 家赌牌赌场工程的建筑企业，在 澳门的市场占有率超过 70%，地位持续稳固。
图：中国建筑国际在香港的订单规模（亿港元）
北部都会区规划带来未来十年千亿基建和房建市场规模增量。2021 年 10 月 6 日，香 港政府发布 2021 施政报告公布了发展北部都会区的方案。该方案旨在更好融入粤港澳大 湾区发展，并改善和拓展香港居民居住空间。根据该方案，香港将在与深圳相邻的元朗和 北部地区建设面积为 300 平方公里的新都会区。目前在该区域内存有 39 万个住宅单位， 现已规划和正在开发的项目将增加 35 万个住宅单位，新的北部都会区发展规划将再增加 约 16-18 万个住宅单位，全部规划的建成后将会提供超过 90 万住宅单位，可以容纳 250 万人口，占据超过香港 1/4 的人口。在兴建住宅的同时，6 条城轨铁路（包含一条已规划 铁路）也将被建设，畅通区域出行；区域内的港深创新及科技园将会进一步省级为新田港 深科技园，连同区域其他企业共同提供超过 14 万个科技工作岗位，为住宅提供需求支撑。 我们认为仅考虑本次规划新增住宅单位以及城轨铁路，北部都会区带来的基建和房建项目 增量既达到 850 亿港元。
公屋计划供应量大幅度提升带来新的增长来源。在《施政报告》中，香港政府亦表示 未来十年将兴建 33 万套公屋，而香港目前共有公屋约 73 万套，未来十年公屋数量将增长 45%，增速较过去有显著提升。而中国建筑国际始终为香港公屋最主要施工承包方，预计 将因此大幅度受益。
港标内移使得中国建筑国际在大湾区的拿单优势更加突出。香港的建筑工程采用总建 筑师负责制，具体的审批流程、管理架构、接受委托专业人士执业范围也和内地不同。前 海自贸区在 2016 年起便尝试在建筑中引入香港工程建设模式。在大湾区规划出台后，大 湾区的标准互通，资质互通的要求已进一步提升。2021 年 8 月，广东省已要求编制粤港 澳三区互认的建筑团体标准。我们认为，在已有前海探索经验基础上，近期内，借鉴香港 经验的更新的建筑标准将会逐步出台，未来湾区的基建和建筑工程也将更多要求适配香港 和澳门标准。而中国建筑国际作为香港和澳门地区的龙头建筑企业，其丰富的港澳经验能够赋能它有更高的区域拿单能力。
我们认为中国建筑国际作为香港基建和房建的绝对龙头将会在大湾区受到北部都会 区、公屋计划、以及“港标内移”带来的业绩推动。而中国建筑兴业作为中国建筑国际的 子公司，也将背靠中国建筑国际联合中标其中部分项目，获得更多中国建筑国际给予的资 源导入，带来订单新的增长来源。
公司拥有超过 890 个高端项目经验，在全球范围内拥有较高的知名度。公司幕墙项目 种类繁多，项目建筑结构多样、形式各异，涵盖超高层建筑、大型公共建筑、商业大厦、 高端酒店、高档住宅、苹果店等系列建筑。业务遍及 11 个国家和地区、43 个城市，通过 不同地区不同类型的项目建设，公司积累了大量宝贵的工程建设经验以及多种多样的问题 解决方案，可以适应各类气候条件、建筑标准和定制化需求，在为公司后续的项目顺利开 展奠定良好的基础的同时，也完善了项目的管理体系。与此同时，大量的优质项目积累为 公司带来了较好的品牌沉淀，在全球范围内享有优质的口碑，是公司在内地市场竞争的重 要依仗之一。
海外市场相比内地市场更为成熟，公司可达成向下兼容的技术优势。欧美建筑幕墙的 应用始于 19 世纪，最早出现的初级建筑幕墙为 1851 年英国为工业博览会建造的水晶宫， 20 世纪 50 年代，玻璃幕墙开始被大规模应用。海外建筑幕墙市场发展远早于中国建筑幕 墙市场，因此欧美幕墙市场相比国内幕墙市场更为成熟，对美观、设计、节能等方面的需 求更高。同时，欧美幕墙市场以及港澳幕墙市场由于其成熟的市场，大型幕墙市场趋向饱 和，对高端住宅幕墙需求更大。2019 年，全球建筑幕墙应用中住宅比重超过 15%，与此 同时，中国市场中住宅比重仅占约 3.1%。目前中国内地幕墙市场以商业建筑幕墙和公建 幕墙需求为主，高端住宅幕墙需求将会是未来的市场增长方向。节能方面，目前呼吸式幕 墙和被动式幕墙在内地应用较少，在欧美市场更受关注。在全球市场享有一定竞争力的中 国建筑兴业在进入需求相对较低的内地高端幕墙市场时，将同样拥有一定技术优势。
公司持续加码智能化建设，发挥工业化积累优势。公司共设四个数字化生产中心，15 条生产线，幕墙年产量超 45 万平方米，日生产量可达 300 件标准单元件，实现了数字设 计与自动化加工的有机结合。随着技术升级，建筑幕墙市场对于美观设计的追求有所提升，BIM 技术的重要性也逐步凸显，公司分别在香港、上海、珠海、西安组建 BIM 团队，深入 研究 BIM 的全周期应用。目前，公司利用 BIM 技术完成了三维双曲幕墙等复杂幕墙的设 计难题，为公司未来确立内地幕墙行业技术领导者的地位添砖加瓦。建筑工业化方面，公 司引进国际先进滚弯设备，率先搭建了国内第一家幕墙复杂型材弯曲拉弯车间。另外公司 积极推进型材开料及机械加工自动化产线建设，实现了行业内自动化程度最高的幕墙加工 生产线。
注重低碳产品发展，积极推进前沿技术研究。目前的建筑幕墙节能领域，呼吸式幕墙和被动式幕墙均受到较多关注。呼吸式幕墙是将内循环呼吸系统引入幕墙，通过控制风流 动方向和流量提高建筑整体热工性能，被动式幕墙则采用良好围护结构热工性能、高气密 性以及高回收系统来实现建筑的超低能耗。公司在这两种技术上均有一定实践积累，香港 将军澳入境处总部大楼工程采用了呼吸式幕墙技术，香港科学园大楼则采用了被动式幕墙 技术。2020 年，旗下子公司 Gamma North America 获得德国被动式建筑专业委员会的认 证证书，提交了北美第一个玻璃幕墙被动式建筑专利，同时也是全球范围类申请的第一例 被动式单元玻璃幕墙专利的申请。随着 BIPV 技术的成熟，公司也在积极寻找合作机会， 对 BIPV 幕墙进行进一步的探索研究。
扩大港澳：港澳市场将迎来增长机遇，作为港澳市场的龙头公司，公司将致力于抓住 港澳市场新机遇，稳定公司在港澳市场的市占率，强化市场的领导地位。未来五年，香港 基本工程开支将快速提高，港府在 2021 年预算案中提出将继续投资基建，并在中期财政 预测中提出，未来 5 年基本工程开支复合增速需达到 15%左右，建造业年工程总值将增至 约 3,000 亿港元。同时，由于香港工程支出由土木领域向公建、住宅等房建领域倾斜以及 部分地区综合性投资建设推动外墙工程需求，预计香港幕墙业务将迎来结构性增长，最终 达到历史高位。港澳市场业务作为公司幕墙业务的基本盘，预计会在未来五年稳健增长。
进军内地：内地幕墙市场渗透空间广阔，公司战略调整发力内地高端市场。2020 年 内地幕墙市场空间约为 4900 亿元，高端幕墙市场约为 500 亿元，市场空间广阔。北京、 上海、深圳等高线城市的快速崛起带来了政府对总部经济和国际建筑标准的大力推动。公 司将携卓越的海外业绩和国际化的高品质外墙工程进军内地，推升高端幕墙领域行业集中 度。根据其业务规划，未来 1-2 年，公司会陆续落地新厂、增扩产能，以大湾区、长三角 为根据地进一步辐射内地市场。随着在内地市场占有率的快速提升，公司幕墙业务营业收 入将望迎来高增。假设 2025 年公司在内地高端幕墙市场份额提升至 5%，预计内地幕墙营 业收入规模即可达到人民币 33 亿元规模，实现幕墙业务营业收入规模的大幅度增长。
收缩海外：为减少疫情以及贸易摩擦等国际形势的诸多不确定性所带来的风险，未来公司将集中优势资源，回归核心市场，海外市场以精细化项目管理为主。2021H1，公司 海外新签合约额为零，主营业务在手合约额海外占比降低至 16.2%。海外地区业务亏损是 制约公司盈利能力的主要因素之一，2020 年公司海外建筑工程业务毛利率为-35.5%，业 务营收占比 7.5%，拉低了公司毛利率 2.66 %。预计公司收缩海外幕墙业务的战略调整将 会是未来 2 年公司盈利能力提升的主要驱动力。
图：公司主营业务新签合约额海外占比
公司总承包工程分部主要从事包括中小型房建项目的建筑承包业务，项目主要集中在 香港地区。自 2014 年中国建筑兴业由母公司中国建筑国际集团收购海悦建筑开展总承包 业务以来，主要项目包括香港英皇国际酒店、启德港人港地、荃湾青龙头住宅发展项目等， 以及其它小型装修翻新工程。2020 年，公司总承包业务营收较上年同比+12.20%,近年公 司总承包工程分部业绩增长趋势稳定，预计未来五年将在香港相关领域建设力度加大以及 与公司幕墙专业能力的协同下继续保持稳健增长。
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