先发优势强，布局范围广。公司是国内较早的民营人力资源龙头企业，先发优势显著， 截止 2020 年末，在国内 99 个城市以及新加坡、马来西亚、印度、美国、英国、澳大利 亚、荷兰 7 个国家的 11 个城市设有 110 余家分支机构，布局范围广，员工总数达 2668 人。
业务边界不断扩张，定位人力资源整体解决方案供应商，2021Q3 已推荐 27500 中高 端人才。公司自成立以来始终致力于探索新技术、新模式、新平台、新生态，以满足中 国市场不断发展的人力资源服务需求。在“一体两翼”、“一带一路”、“一同起舞”、“一 群人”等“四个一”的发展战略指引下，公司已形成以平台为流量入口、以 SaaS 大数据 为依托、围绕人力资源全产业链服务、线上与线下产品相融合的人力资源服务生态总体 布局，截止 2021H1 拥有超 2800 名专业顾问，2018~2020 年每年为客户推荐中高端管 理人员和专业技术岗位超 2 万人，2021 年前三季度累计推荐 27500 人。
图：公司专业顾问数量（单位：人）
“前店后厂”模式+“千人前面”战略，支撑效率提升。公司多年来不断推进“前店后 厂”运营模式，细分职能岗位，基于“千人千岗”的重度垂直，进行人才数据的挖掘、 分析与深度洞察。按照业务细分岗位设置组织结构，前台已形成 300 余个利润中心，配 以后厂的专注支持，双轮驱动，运营管理效率、人岗匹配效率、交付效率提速。
三大访寻中心形成“后厂”，候选人资源积累扎实。公司在班加罗尔、苏州、西安均设立 访寻中心，访寻中心助力公司已积累超过 1000 万条真实有效候选人信息（2017 年末 400万条），除庞大的数据积累，访寻中心维护人员定期对候选人信息进行标签更新，候选人 数据真实性、数据有效性得到保障。 “前店”大客户深耕，收入占比超 20%。公司服务客户数量稳步增长，FY2020 收费客 户 5300 余家（yoy+1500+）。通过大客户驱动战略，公司大力推进交叉销售以提升大客 户价值，2020 年度前 50 集团大客户收入超公司整体营业收入的 50%，2021H1 千万级 收入集团客户 40 家，占整体营业收入的 59%，前五大大客户收入占比始终保持 20%以 上，充分体现大客户驱动战略有的有效性。
客户结构持续优化，高成长与 G 端客户占比提升。截止 FY2021Q3，公司中国区客户中 35.3%为外资/合资企业，50%为快速成长的民营企业，14.7%为政府、央/国企客户，国 有企业与民营企业占比逐渐增加。
猎头基因奠定灵工业务差异化优势，加成费率显著高于行业。作为猎头起家并于行业内 率先布局灵活用工的人服龙头之一，公司猎头基因使得公司在各个垂直行业及岗位类型 均有所积淀，因此公司灵活用工业务广泛分布于财务、人事、采购、合规、行政助理、 医药研发、IT 研发、工业研发、金融服务、零售、工厂流水线技术工人及管理等多个岗 位，尤其在中高端研发岗等具有显著差异化优势。
报价水平高于行业，凸显龙头优势。中高端岗位通常享受更高加成服务费率，预计目前 公司外包员工中 IT 研发与医药研发外包人数占比 25%~30%。以 2019 年数据为例，我 们估算外包人员人均收入贡献、人均净服务费贡献分别为 12 万+、2 万左右，对应加成 费用率在 20%左右水平，显著高于行业，充分体现龙头优势。
业务规模增长亮眼，收入、累计人次屡创新高。其中 IT 加医药研发岗位占比预计超过 30%，伴随外包人次规模快速攀升，公司灵活用工业务屡创新高，2020 年实现营收 31.1 亿元（yoy+12.5PCTs），增速有所下降主要受疫情影响，2021H1 实现营收 25.2 亿元 （yoy+80.6%PCTs），2020 年全年累计外包人次达到 19 万人。
外包人数截面数据提速增长。公司通过数据中心实现外包数据的实时监控，受益于疫情 影响减弱以及 IT 研发、医药研发、工业研发、生产流水线专业技术与管理岗需求释放， 公司外包人数截面数据亦增长亮眼，截止 2020 年末、2021H1 分别管理外包员工 20225 人、28500 人，同比分别增长 38.5%、88.1%，FY2021Q3 进一步提升至 30000 人左右 （yoy+88.1 PCTs）。外部受益于雇主企业灵工模式习惯养成，内部受益于公司多元化业 务交叉销售卓有成效，预计灵工外包人数有望维持高速增长。
以公司医药行业灵活用工子公司欧格林为例理解科锐灵工优势：欧格林主要外包岗位为 高端临床研究协调员（CRC），可提供临床协调员驻地派遣及临床项目外包管理服务。公 司通过欧格林成功与某家全球领先的医药健康企业在华全球第四大研发中心建立长期合 作关系，从合作初期到第 5 年，公司成功为其招聘及管理 500+名研发人员，该研发中心 由全球第四跻身第三，平均招聘周期降至 22 天、招聘命中率提升至 33%、离职率为 12%、 年转正率 15%。
岗位外包业务（HRO）可衍生业务外包业务（BPO），盈利水平更佳。BPO 指将商务流 程中的部分或全部的非核心流程交由服务商操作，通常以计件或项目为单位结算。BPO 的基础在于了解客户业务流程及成本核算，从而对业务进行量化定价。相较普通岗位外 包，业务外包对专业化程度及精细化管理要求更高，竞争对手为各个专业领域 BPO 企业 （如医药行业研发外包竞争对手有药明康德等），通常 BPO 业务盈利水平更佳。
重视研发投入，实现对内对外赋能。通过持续研发投入，公司持续加强技术中台和数据 中台建设，积极在大数据、AI 等领域开发新功能赋能内部运营及外部客户。对内升级 CTS 系统加大对三大主业赋能，优化各业务环节不断提高运营效率；对外升级智能招考、就 业云超市等技术产品，赋能政府人社部门及企业数智化转型。截止 2021 前三季度，公司 共有专业技术人员 480 余人，占全体员工比例 15.0%，2020 年全年研发支出 3150.9 万 元，同比大幅增长 60.7%，2021 前三季度研发费用 2463.8 万元（yoy+128.9%）、年度 技术投入达 5300 余万元。
图：研发费用及增速（单位：万元，%）
四大板块技术服务，阶段性成果可观。公司技术服务主要为基于大健康和零售领域的垂 直招聘平台、人力资源 SaaS 云平台（科锐才到云）、人力资源产业互联平台（禾蛙）、区 域人才大脑平台四个部分。
各技术平台产品阶段性发展成果可观：
垂直招聘平台及产业互联网平台：截止 2021H1，公司通过垂直招聘平台“医脉同 道”聚合 180 万大健康私域流量池用户和 1000 余个行业垂直社群，与众多大健康 行业大 V、KOL 等社交自媒体渠道进行联盟，与全国 26 省近 200 所医药专业院校 深度合作，助力大健康行业人才与岗位的高效匹配。“医脉同道”“零售同道”两个 垂直细分平台已注册企业用户近 8000 家，目前付费客户 600 余家。
人力资源 SaaS 平台：科锐才到云 SaaS 平台企业服务，针对企业用户复杂场景需 求，提供垂直平台+HR SaaS 一体解决方案，“乐高式”分解服务模块产品，随需灵 动，即插即用，满足多种客户企业人力资源部门数字化转型需求，助力客户企业实 现降本增效。针对政府及事业单位、国有企业招考需求，才到云通过“招考一体化” HRSaaS 解决方案技术创新融合区域政府、事业单位人力资源数字化应用场景，助 力区域人力资源数字化升级。2021H1 报告期内，服务企业、事业单位超过 900 余 家。
人力资源产业互联平台：公司继续大力推进人力资源产业互联互通与协同共享，加 速升级磨合“禾蛙”、积极推广“即派盒子”两大产业互联平台，广泛聚合生态合作 伙伴，共生、共赢，通过输出技术、流程与管理经验赋能平台伙伴，提升人力资源 市场整体招聘与服务能力。截止 2021Q3，两大平台共入驻猎企及其他人力资源伙 伴 5700 余家（环比增加 600 家），平台顾问入驻 45000 余人（环比增加 6600 人）、 2021H1 报告期内协同服务客户 8000 余家。
区域人才大脑：基于上述垂直招聘平台、人力资源管理 SaaS 云平台及人力资源产 业互联平台技术，为满足区域地方政府需求构建区域人才大脑和就业云超市平台， 截止 2021H1，就业云超市平台服务企业 2200 余家，发布岗位 4700 余个。
收购 Investigo 进军欧洲市场，协同效应显著。2018 年 7 月，公司完成对 Investigo 52.5%股权的收购，交易对价 2200 万英镑，以其 2018 年净利润水平计算，估算对应收 购 PE14 倍左右。公司从 2018 年 7 月 1 日起并表，并于 2019 年完成剩余股权收购。
英国优质灵活用工及中高端人才访寻服务提供商。公司于 2003 年成立，目前拥有超过 140 名专业的招聘顾问，为超过 1,000 家企业提供中高端岗位及专业性岗位的人才招 聘服务，在财务、金融等多个岗位细分招聘领域具备较强的竞争实力，其中 2016 年、 2017 年 Investigo 的招聘顾问人均净服务费高于同期主要竞争对手瀚纳仕公司（Hays）、 米高蒲志（Page Group）和 Hydrogen 集团。英国本土为 Investigo 的主要业务市场， 灵活用工业务于 2017 年为超过 600 家客户成功推荐职位超过 1500 个，是优质的英国本土人力资源企业。
国际化布局领先行业，增长空间广阔助力迈进“530”。目前公司海外分支涉及 7 个国家 11 个城市。自 2019 年以来公司国际化业务能力明显提高，FY2020 海外收入 10.9 元 （yoy-15.2PCTs，主要受疫情影响），占比 27.8%，疫情下英国业务受到一定程度的影响， 2021Q3 海外收入占比 20.7%。随着中国“一带一路”倡议在沿线国家的推进及电子商 务的蓬勃发展，促成东南亚近两年对电子商务、金融科技、云计算、人工智能、大数据 及 5G 等高端技术人才的需求出现“井喷式”增长，招聘活动较为活跃，突显属于“产业 互联网”的新经济形态正在蓬勃发展，东南亚人才招聘市场机遇有望成为公司海外业绩 增长点，国内外协同发展助力公司向 “530”目标挺进（“530”目标为公司在成立 30 年 之际成为世界前 5 大人力资源供应商的目标）。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
