1.1、 深耕行业三十载，生产基地布局全球
深耕行业三十载，打造高端铜合金龙头公司。博威合金成立于 1993 年，隶属于 博威集团，是一家以铜基合金棒线材为主的专业合金材料制造商，2011 年于上 海证券交易所上市，募集资金 14.85 亿元用于投资扩产。2016 年收购宁波康奈 特国际贸易公司 100%股权，康奈特公司主营业务为太阳能电池片及组件的研发、 生产及销售，客户遍布美国、欧洲等地，公司由此增加了国际新能源板块，主要 产品由“新材料”进阶为“新材料+国际新能源”。2019 年公司收购宁波博德高 科股份有限公司 100%股权，博德高科主营业务为精密切割丝和精密细丝等产品 的研发制造，公司由此在合金材料板块进一步增加高附加值的精密细丝产品。
公司现有铜合金产能近 20 万吨，2020 年销量达 15.51 万吨，且当年发行可转 债募集资金 12 亿元全部用于年产 5 万吨特殊合金带材项目建设，公司预计未来 三年产能逐步提升至 27 万吨。公司产品广泛用于 5G 通讯、半导体芯片、智能 终端及装备和汽车电子等领域，5 万吨项目达产后预计新增年收入 29 亿元，产 能扩张将进一步巩固公司在特殊合金材料领域的龙头地位。
股权结构清晰，重点子公司均全资持股。公司控股股东为博威集团，持有公司 29.41%的股权，实际控制人为博威集团创始人谢识才。公司主要子公司有博威 板带、博威新材料、康奈特、博德高科和贝肯霍夫合金，其中博威板带和博威新 材料主营合金新材料产品，康奈特主营业务为太阳能电池组件，博德高科主营精 密细丝产品，贝肯霍夫合金是公司 2020 年在越南投资建设的全资子公司，主营 业务为合金新材料的生产制造，主要面向东南亚市场客户。公司股权结构清晰， 对主要子公司直接或间接持股比例均达 100%，全资控股有利于提高公司管理和 运营效率。
新材料为主，新能源为辅，产业基地布局全球。公司产品主要分为新材料和新能 源两个板块，其中新材料板块产品主要包括精密板带、精密棒材、精密线材和精 密细丝四类，新能源板块产品主要是单晶硅、多晶硅电池及组件，产品广泛应用 于光伏、5G 通讯、半导体芯片、智能终端及装备、汽车电子、高铁、航空航天 等行业。公司产业基地布局全球，在中国、德国、加拿大、越南等国家共有九大 制造基地，客户遍布欧洲、美国、中国及东南亚等地区。
1.2、 公司业绩稳步增长，产品结构优化带动毛利率持续上升
公司整体呈上升趋势，行业特性导致业绩波动。公司近年来营收稳步增长，2017 年和 2019 年系公司将其所收购的公司纳入合并报表，因此收入出现大幅增长。 2020 年受疫情影响，实现收入 75.89 亿元，较上年同期小幅下降 0.04%，实现 归母净利润 4.29 亿元，较上年同期下降 2.54%。2021 年前三季度实现收入 73.75 亿元，较上年同期大幅增长 30.95%，实现归母净利润 2.62 亿元，新材料板块由 于受原材料涨价、越南生产基地受疫情影响停工等多方影响，产品毛利率出现下滑，新能源板块受海运费大幅上涨、美国加征关税等影响，收入和盈利出现较大 下降，致使公司 2021 年前三季度归母净利润较上年同期下降 25.65%。
数字化转型+新市场开拓致使期间费用率升高，研发支出持续保持较高水平。期 间费用方面，公司期间费用率从2017年的5.37%小幅上升至2020年的7.96%， 整体水平较为稳定，费用率增长主要系公司为提高管理水平，打造数字化企业并 由此导致管理费用率上升，为开拓市场而增加了销售人员工资并由此导致销售费 用率上升，此外财务费用受人民币汇率影响也会有小幅波动。研发费用方面，公 司近年来研发力度加大，研发费用支出整体呈上升趋势，研发费用 2017 年为 1.57 亿元，而 2021 年仅前三季度研发费用已达 2.14 亿元。
新材料板块收入五年翻番，公司毛利率随产品结构改善持续提高。分产品来看， 铜合金产品收入随收购和产能扩张持续保持正增长，收入从 2016 年的 30.95 亿 元上升至 2020 年的 60.59 亿元，毛利率随着产品结构的优化、高附加值产品占 比提升逐步提高，新材料板块毛利率从 2016 年的 11.3%提升至 2020 年的 16.04%。
光伏组件收入规模近年来保持较为稳定水平，2020 年受美国疫情和大选影响需求侧放缓，收入水平有所下降。产品毛利率在 2018 年有明显下降，主要系美国 当年通过 201 法案，对所有向美国出口的光伏产品征收 30%关税，导致公司光 伏产品毛利率降低。随着 201 法案在关税方面的放松，公司光伏产品毛利率进 一步回升至 2020 年的 19.99%。（报告来源：未来智库）
2.1、 国内铜合金进出口整体平衡，但高端品种仍依赖进口
铜合金产品性能优异，应用领域广泛。铜及铜合金具有良好的导电、导热、耐腐 蚀等优良特性，因而被广泛应用于各行各业。铜合金产业链上游为铜矿的采选， 中游为铜矿的精炼，下游为铜加工，经过加工后的产品最终应用于各个领域。公 司所处产业链位置为下游，产品以铜合金材料中高性能、高精度特殊铜合金材料 为主。相比于普通铜合金，特殊高性能铜合金材料具备更优异的性能和更广泛的 用途，其被应用于 5G 通讯、半导体芯片、智能终端及装备、汽车电子、高铁、 航空航天等领域。
中国是铜消费第一大国，其中电力行业是最大应用领域。中国是铜消费第一大国， 据国际铜研究组织（ICSG）数据显示，2020 年中国铜消费超过 1400 万吨，位 居全球首位。从冶炼工艺可将铜分为火法冶炼粗通和电解法生产精炼铜，其中粗 铜应用相对有限，而在应用领域较广泛的精炼铜产品上，我国是最大的精炼铜消 费国，据世界金属统计局（WBMS）数据显示，2020 年中国精炼铜消费量占到 了全球 54%。铜的消费领域主要集中在电力、家电、交通运输、建筑以及电子领 域等。电力一直是铜材产品消费的最大领域，空调制冷、交通运输、电子、建筑 也是重点需求行业，上述五大行业的铜材产品消费量合计占比 90%左右。铜加 工材料主要包括线材、管材、板带材、棒材和箔材等细分产品，目前我国是世界 上铜产品最丰富的国家之一，铜加工材约有 250 种合金，近千个产品品种。
中国铜加工材产销量整体平衡，其中线材占比超 50%。根据国家统计局和中国 有色金属工业协会有关统计数据，中国铜加工材总产量呈上升趋势，自 2017 年 1723 万吨上升至 2020 年的 1897 万吨，2019 年起，我国铜加工材由净进口转 变为净出口态势。历年表观消费量与产量基本持平，2020 年消费量为 1895.7 万 吨，铜加工材净出口 1.3 万吨。从产品结构上看，国内铜加工材以线材为主，占 比超 50%。
国内出口以低端产品为主，高端铜材仍依赖进口。据海关总署数据显示，2020 年我国铜材出口 53.8 万吨，进口 52.5 万吨。尽管国内铜加工材整体实现进出口 平衡，但从产品结构看，出口的铜材仍主要以工艺简单的铜管及低端铜箔产品为 主，进口则多为工艺复杂的高端铜箔及铜板带等产品，产品单价存在贸易逆差。
高端产品铜板带多年贸易逆差，国产替代需求强烈。以铜加工材中的高端品种铜 板带为例，海关总署数据显示，2021 年铜板带进口 12.93 万吨，同比增长 13%， 进口主要国家是日本、韩国、德国，出口 7.14 万吨，同比增长 46%，出口地有 马来西亚、越南、日本、中国香港等。出口增长高于进口增长速度，但出口量远 小于进口，说明我国铜板带高端产品仍然缺乏竞争力，高端产品仍然依靠进口程 度大。尤其随着现代通讯、电子和半导体产业的发展，不但对铜板带的需用量增 长，同时对其质量提出了高性能、高表面和高精密度的要求。当前我国在高端铜 板带领域和国外仍有差距。
2.2、 行业竞争格局清晰，高端合金进入壁垒高
铜加工头部企业竞争格局清晰，行业整体集中度较低。中国铜加工企业竞争格局 呈现为企业数量多，中小企业数量为主，顶尖厂商的数量少，行业集中度较低。 我国铜加工行业的代表性企业除公司外还有江西铜业、金田铜业、海亮股份和楚 江新材等。按照铜加工材产量划分，可分为 3 个竞争梯队。第一梯队年产量超过 100 万吨梯队企业包含江西铜业、金田铜业等;第二梯队年产量位于 50-100 万吨 区间企业包含有海亮股份、楚江新材等;第三梯队年产量低于 50 万吨企业包含有 博威合金等。
高端铜加工具备较高壁垒，行业竞争格局较为稳定。该行业由于技术密集，研发周期长，材料在应用端对安全耐用的要求高，具备非常强的技术壁垒，随着以电 子信息、5G 通讯、新能源汽车、移动智能终端等行业的快速发展，对材料性能 提出了更高要求。同时新材料行业属于资金密集型行业，自动化要求较高，投资 规模大，而且下游客户尤其是高端制造领域厂商对产品认证有较长的周期，而一 旦形成合作关系后一般不会更换供应商，具备较高的客户粘性，行业格局目前已 经较为稳固，新进入者很难在短期内对现有格局造成影响。
2.3、 公司产品附加值高，多用于 5G、半导体和汽车电子等领域
公司新材料包括线、棒、板带和精密细丝，其中棒材占比最高。公司新材料板块 以高性能、高精度有色合金材料和精密细丝为主，公司产品包括线材、棒材、板 带和精密细丝，其中又以棒材为主，2020 年销量 8.01 万吨，占到销售总量的 50% 以上。以公司募集说明书中披露的 2019 年 1-6 月各产品价格来看，四类产品 2020 年收入 63.66 亿元，与实际收入 60.59 亿元接近，按募集说明书中披露的 产品价格统计，四类产品收入占比分别为 18.96%、41.73%、20.64%和 18.68%。
公司高端牌号数量多，技术研发优势显著。公司累计申请发明专利 324 项，授 权发明专利 231 项，现有有效授权专利 117 项，其中包含美国专利 7 项、欧洲 专利 7 项、日本专利 4 项、韩国专利 4 项、中国台湾专利 3 项。参与制定 21 项国家 标准，9 项行业标准。公司是特殊合金牌号最齐全、产品类型(棒、线、带及精密 细丝)最齐全、特殊合金产量最大的企业之一，公司的产品覆盖 17 个合金系列， 100 多个合金牌号，为下游近 30 个行业提供产品和服务。公司 2019 年报显示， 以 PW49700 为代表的 5G 散热材料的销售量达到 498 吨；数据存储专用材 料 PW33520 累计销量达到 234 吨；Type-C 接口、电源连接器用高强高导材 料的销量达到 1060 吨，TWS 耳机专用异形特殊合金线材的销售量达到 414 吨，半导体引线框架用蚀刻材料已成功量产。
棒材主要用于汽车和通讯行业，线材主要用于智能终端和汽车电子领域。铜棒材 按材质可分为纯铜棒和铜合金棒，从铜合金棒材的生产工艺及技术角度可将铜合 金棒分为普通铜合金棒、精密铜合金棒和高性能铜合金棒，公司产品以精密铜合 金棒和高性能铜合金棒为主，用于智能家电、交通运输、5G 通讯及电子终端设 备等行业。铜线材分为纯铜线和铜合金线两大类，纯铜线作为导体材料广泛应用 于电力电缆等领域。而铜合金线材具备更高的附加值，主要应用于电气化铁路用 接触线、智能终端设备、引线框架等众多领域。
板带产品用于智能终端、半导体芯片和汽车电子等多个高端领域，精密细丝用于 高精密模具等多种精密领域。铜板带是对铜板和铜带的统称，铜板是指铜经过轧 制的板材，轧制包括了热轧和冷轧。铜带是指厚度在 0.06～1.5mm 之间的铜轧 制加工品，其中特殊合金带材是当前所有铜合金材料产品中生产难度较大、具有 高技术、高附加值的产品，广泛应用于电子、电气、通讯、仪器仪表、交通运输 和机械制造等各个领域。精密细丝的应用同样非常广泛，与公司相关的精密细丝 产品主要包括精密切割丝、精密电子线、焊丝等精密细丝在未来一段时间内的需 求增长主要集中在工业机器人、汽车工业、医疗器械、精密模具、半导体封装等 高端精密加工领域。
公司下游客户分散，不存在与某个特定客户深度绑定的风险。根据公司 2020 年 募集说明书显示，2017-2019 年 1-6 月前五大客户没发生变化，新材料板块前五 大客户合计占销售额分别为 9.25%、9.59%和 8.55%。
2.4、 公司毛利率高，对标可比公司优势显著
对标可比公司，公司具备显著优势。铜合金性能主要有四个考核维度，导电率和 导热率、抗拉强度、应力松弛和折弯成型，综合性能越高的产品价格也会更高。 不同于同业公司多以加工低附加值的传统铜合金，公司产品具有更高附加值，多 年来一直保持远高于同行业公司的毛利率水平，而且由于公司产品结构不断高端 化，毛利率呈不断上升趋势。2020 年整体毛利率达 17.06%，净利率 5.65%，其 中铜加工产品毛利率 16.04%，均远高于同业公司。（报告来源：未来智库）
3.1、 下游各应用领域市场空间广阔，高增长+高确 定性释放长期增长空间
3.1.1、 5G 产业属高成长期，当前增长势头迅猛
公司产品性能优异，在 5G 智能终端和通讯基站中广泛应用。公司产品广泛应用 于智能终端和通讯基站连接器领域，超高强特殊合金用于微型智能摄像头、微动 开关、智能无人机、智能手机存储连接器等领域，超高导电特殊合金可用于 5G 大数据处理器接口、智能终端设备新一代标准化快速传输接口，高弹超细晶合金 用于智能终端及通信工程用精密弹性接插件，电磁屏蔽特殊合金用于智能终端设 备及通信工程防电磁场信号干扰用屏蔽罩等。
5G产业长坡厚雪，智能终端增长确定性强。智能终端设备是物联网的重要入口， 涵盖品类广泛其中教育、医疗、安防等领域市场空间巨大，VR 设备、机器人、 可穿戴设备、智能车载设备等热门新型智能终端设备应用最为广泛。自 2019 年 进入 5G 时代以来，以 5G 手机为代表的智能终端需求旺盛，中国 5G 手机出货 量从 2019 年的 0.14 亿台上升至 2021 年的 2.66 亿台。中国 5G 基站建设也显 示出强势增长势头，数量从 2019 年的 13 万个已经增长至 2021 年的 142.5 万 个。根据工信部《“十四五”信息通信行业发展规划》规划，“十四五”时期力争 建成全球规模最大的 5G 独立组网网络，力争每万人拥有 5G 基站数达到 26 个， 5G 基站数量将保持持续增长。
3.1.2、 碳中和背景下新能源汽车大势所趋，政策指引确定性强
新能源汽车用铜量显著提高，铜需求量随新能源汽车水涨船高。新能源汽车铜使 用量在传统内燃机汽车的基础上将是全方位的增加，其电机内部需要大量使用线 组，目前市面上的绝大多数厂商的新能源汽车选择使用 PMSM(永磁同步电机)， 该类型电机每 kW 用铜量在 0.1kg 左右，而市售新能源汽车功率普遍在 100kW 以上，仅电机一项用铜量就超过 10kg。再加上电池以及充电功能等需要大量用 铜，整体用铜量将大幅增加，据英国调研公司 IDTechEX 测算，混动汽车整车用铜量大约 40kg，插电汽车用铜量大约 60kg，纯电动汽车用铜量 83kg，大型车 辆例如纯电动巴士更是需要使用 224-369kg 铜。国际铜业协会预计 2029 年新能 源汽车占比将提高至 19%，新能源汽车行业整体铜需求将达 230 万吨。
中国新能源汽车保持较高增速，政策指引下市场空间广阔。根据智研咨询数据显 示，我国新能源汽车保有量自 2016 年的 91.28 万辆上升至 2021 年的 784 万辆， CAGR 达 54%。人民日报数据显示，截至 2021 年底，全国新能源汽车保有量占 汽车总量的 2.60%，与上年相比增长 59.25%。其中，纯电动汽车保有量 640 万 辆，占新能源汽车总量的 81.63%。2020 年 10 月份，国务院常委会会议通过了 《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》，为未来 15 年的发展打下了坚实的 基础。工信部 2020 年发布的《节能与新能源汽车技术路线 2.0》中对新能源汽 车也做出了明确规划，至 2035 年，全国纯电动汽车和混合动力汽车销量占汽车 总销量 50%-60%，纯电动汽车占新能源汽车销量 95%以上。
3.1.3、 国产半导体芯片数量逐年增长，封装用引线框架铜合金需求持 续提升
铜合金性能优异，是半导体引线框架的主要材料。引线框架为半导体元器件和集 成电路封装中的重要部件，作为集成电路的芯片载体，是一种借助于键合材料（金 丝、铝丝、铜丝）实现芯片内部电路引出端与外引线的电气连接，形成电气回路 的关键结构件，它的作用是支撑芯片、提高芯片与外界连通和工作时的散热能力， 绝大部分的半导体集成块中都需要使用引线框架。德国和日本是引线框架材料的 主要生产国和出口国，铜基引线框架材料方向已经开发出 Cu-Fe-P、Cu-Ni-Si， Cu-Cr-Zr 等铜基合金，其中 Cu-Fe-P、Cu-Ni-Si 等应用较为广泛。相比其他合 金材料，铜基引线框架合金的导电率有明显优势,且抗拉强度和延伸率可以通过 改变合金成分达到较高水平,引线框架基本以铜基合金材料为主。
中国集成电路产业保持较高增速，复合增长率近 20%。近年来，半导体及集成 电路产业经历了迅速的发展，中国集成电路产业和芯片市场规模在过去几年一直 保持着高速增长，根据国家统计局数据，集成电路产量自 2016 年的 1318 亿块 增长至 2020 年的 2613 亿块，年均复合增长率达到 18.66%；根据中国半导体 协会数据，国内芯片市场销售额从 2016 年的 4335.5 亿元上升至 2020 年的 8848 亿元，年复合增长率达 19.52%。伴随着制造业智能化升级浪潮，高端芯片需求 将持续增长。
半导体行业市场空间广阔，预计中国市场增速快于全球。全球半导体行业根据 IC Insights2020 年发布的对中国半导体行业预测，预计全球半导体行业市场规模到 2025 年达 2220 亿美元，相比 2020 年的 1430 亿美元增长 55%；中国半导体制 造总额 2025 年达 432 亿美元，相比 2020 年的 227 亿美元增长 90%，CAGR 达 14%，高于全球增速。根据新思界产业研究中心数据显示，2019 年全球半导 体封装材料规模约为 192 亿美元，其中引线框架规模约为 42 亿美元；中国半导 体封装材料规模约为 55 亿美元，其中引线框架市场规模约为 12 亿美元，预计 到 2024 年我国引线框架市场规模达到 120 亿元，年复合增长率 9%。
3.2、 公司带材广泛用于连接器，中国是最大连接器市场
连接器应用领域广泛，中国是最大连接器市场。连接器是一种借助电信号或光信 号和机械力量的作用使电路或光通道接通、断开或转换的功能元件。凡需光电信 号连接的地方都要使用光电连接器，连接器接触件基体金属 99%以上选用的都 是铜合金，公司的特殊合金带材是连接器的主要原材料。连接器下游应用广泛， 通信和汽车是最大的两个细分领域，合计份额约 46%。据华经产业研究院数据 显示，2020 年通信领域连接器规模占连接器总规模的 23.1%，是最大的连接器 细分市场。汽车、消费电子、工业领域的连接器市场规模占比分别为 22.6%、 13.3%、12.3%。分地区来看，中国市场占到 31.4%的市场份额，是全球最大的 连接器市场。
连接器广泛应用于通讯和汽车领域，新能源汽车相比传统汽车需求更大。为实现 通信信号高质量传输转换，防止信号衰减和失真，高速通讯连接器要求具备高精 度、高性能、防干扰的特点，适用于通信基站、服务器等应用场景的通讯连接器 在产品技术性能上具有更高的要求。汽车中的连接器广泛应用于动力系统、车身 系统、信息控制系统、安全系统、车载设备等方面，类型包括圆形连接器、射频 连接器、FCP 连接器、I/O 连接器等。在新能源汽车领域，连接器除了应用于整 车系统，还用于汽车充电系统的充电桩。
全球连接器市场稳步增长，中国市场增速快于全球整体增速。从全球市场来看， 全球连接器市场规模维持稳健增长。据中商产业研究院数据显示，2020 年全球 连接器市场需求规模为 784 亿美元，同比增长 8.6%，预计 2022 年全球连接器 市场规模有望达到 904 亿美元。据中商产业研究院数据显示，2020 年中国连接 器市场规模已达 249 亿美元， 2016-2020 年复合增长率为 10.8%，高于全球同 期 9.6%的复合增长率，预计 2022 年中国连接器市场规模有望达到 290 亿美元。
3.3、 产能扩张匹配需求增长，公司业绩或将迎来拐点
3.3.1、 需求旺盛保持超高产销率，高附加值产能扩张带动量价齐升
公司产能稳步扩张，产销量持续保持超高水平。公司新材料板块产量近年来稳步 增长，从 2016 年的 12.43 万吨上升至 2020 年的 15.67 万吨。公司采取“以销 定产，适度备货”的经营模式，销售量随产量同步增长。根据公司 2020 年可转 债募集说明书显示，新材料板块产品一直保持较高的产销率，2016 年以来各类 产品均保持 95%以上的产销率，2020 年新材料板块整体产销量达到 99%。
产能扩张加速叠加高附加值产品占比提升，预计至未来三年产能增至 27 万吨。 随着下游各行业持续保持较高增速，公司产销率持续保持较高水平，公司目前产 能无法满足下游旺盛的需求，公司于 2018 年投入建设 5 万吨特殊合金带材项 目，项目预计总投资 14.91 亿元，建设周期 30 个月，包括用于微型智能摄像头、微动开关、智能无人机、智能手机存储连接器的超高强特殊合金 0.93 万吨，用 于新能源汽车高压大电流接口、5G 大数据处理器接口、智能终端设备新一代标 准化快速传输接口、大功率大电流继电器、IC 芯片超大规模集成电路引线框架 的超高导电特殊合金 1.41 万吨，用于智能终端及通信工程用精密弹性接插件的 高弹超细晶合金 1.53 万吨，用于智能终端设备及通信工程防电磁场信号干扰用 屏蔽罩的电磁屏蔽特殊合金 1.13 万吨。2019 年发行可转换债券募集资金 12 亿 元全部投入该项建设，根据公司可转债募集说明书显示，项目达产后新增年收入 29 亿元，利润总额 3.27 亿元，税后净利润 2.78 亿元，项目净利率达 9.59%， 远高于公司 2020 年净利率 5.65%。
2020 年公司出资 5000 万美元（人民币 3.53 亿元）在越南投资建设年产 31800 吨特种合金棒、线制造生产线和 20000 吨特种合金带材成品制造生产线，并设 立全资子公司贝肯霍夫（越南）合金材料有限公司作为建设主体，建设周期为 24 个月。公司 2021 年中报显示，线材项目的主体设备已经部分进入安装阶段，棒 材项目正在进行设备基础施工及设备到货阶段，板带项目由于目前国内需求旺盛， 目前尚无富余的料供给越南基地，因此板带项目暂停实施，等 5 万吨项目投产之 后再择机实施。公司在建产能还有 6700 吨铝焊丝项目，重点开发高铁、新能源 汽车电池及轻量化领域，已经进入试产试销阶段；2800 吨高端镀层丝项目和 Bedra 越南新建 2400 吨黄铜切割丝项目已经全面投产。此外，公司重点培育 的智能终端高倍率变焦镜头专用材料项目，正在推进国际专利的布局及产业化装 备的安装调试工作，一旦取得相应的国际专利，即可实施市场推进及试产试销工 作。
3.3.2、 推进数字化变革，全面降本增效
打造数字化企业，实现降本增效。积极打造数字化企业，进行企业管理运营的自 我革命。打造数字化企业是对原有价值链进行优化整合的艰难过程，而项目落地 的关键在于运营技术（OT）与信息技术（IT）实现深度融合，公司重点通过实施 数字化营销、数字化制造、数字化研发及数字化供应链生态圈四大项目予以落地， 清洗治理公司 30 多年沉淀的 80 万条研发数据，再用数据中台进行计算仿真和 知识重用，使得产品研发效率提升 35%以上、新产品开发周期缩短 50%。公司 的 5 万吨特殊合金带材项目集成了博威核心工艺技术及数字化管理运营系统， 高附加值产品叠加数字化管理运营模式，有望提升公司毛利率。
4.1、 光伏产业高景气度较为明确，美国重返巴黎协 定市场向好
公司光伏组件位于产业链中游，主要销往欧美市场。公司国际新能源板块的主营 业务为太阳能电池片、组件的研发、生产和销售及光伏电站的建设运营，主要产 品为多晶硅、单晶硅电池片及组件。从光伏产业链来看，上游是晶体硅原料和硅 片、硅锭、硅棒等原材料，中游是单晶硅和多晶硅电池的研发生产，单片太阳能 电池经过封装后组成光伏组件，产业链下游为太阳能光伏发电，光伏组件通过支 架固定，在阳光照射下产生直流电，汇集后通过逆变器转化为交流电，最终升压 接入电网或销售给企业和个人客户。公司主要产品为多晶硅、单晶硅电池片、组 件及光伏电站的建设运营，生产基地位于越南，太阳能电池片及组件产品主要销 往美国、欧洲等地区，越南 100MW 电站项目 2019 年建成，使得电池+组件+ 电站一体化的差异化竞争优势持续得到加强。
美国重返巴黎协定，预计其市场年复合增速近 20%。美国于 2021 年 2 月 19 日 重返巴黎协定，拜登表示将在 2050 年前实现净零碳排放 2016-2020 年，美国 光伏装机容量持续保持较高增长水平，2020 年美国太阳 能行业增长了 43%，新增装机容量达到 19.2GW，目前美国光伏总装机容量已 超过 100GW。美国能源信息署(EIA)发布调查报告称，预计 2022 年美国电网将 新增 46.1GW 的发电容量。其中约 21. 5GW(46%)来自光伏项目。根据 Wood Mackenzie 的预测，太阳能投资税收抵免政策将继续发挥巨大的影响力，在未来 三年推动创纪录的行业增长和投资。2021 年至 2026 年，需要开发 160GW 太 阳能容量，至 2026 年年底，太阳能装机总量需超过 250GW。
碳中和背景下，全球光伏产业迎来长期增长。为了实现能源转型，到 2050 年与能源相关的二氧化碳排放量需要平均每年下降 3.8%。2050 年全球可再生 能源发电量占比可达 86%，其中光伏发电量占比达 25%，截至 2050 年光伏累 积安装量可达 8519GW。
4.2、 消极影响不具长期性，光伏组件业绩有望修复
光伏组件 2021 年业绩触底，当前部分消极影响已经减弱。2021 年上半年数据 来看，光伏组件营收大幅下降且净亏损近 4000 万元，业绩下滑主要受多重不利 因素影响，其中包括全球海运费大幅上涨，公司实际交付时海运费同比 2020 年 锁定的价格上涨 200%以上；2） 2020 年度 12 月开始，美国对销往美国市场 的双面电池征收 18%的关税，部分订单造成一定的关税损失；3）硅料为主的原 材料价格大幅上涨，成本端承压；4）因越南疫情导致工厂上半年停工两个月。 当前来看部分消极影响已经减弱。2021 年 11 月美国重新恢复对双面组件的 201 关税豁免权，公司双面组件出口美国将免征 201 关税；海运费 2021 年大幅上涨 主要系疫情波动影响下供需的阶段性失衡导致，不具有长期性，且公司层面会锁 定新的海运费价格，2021 年的高海运费压力会逐步减弱。因此若硅料价格和越 南疫情能够基本稳定，公司 2022 年新能源板块有望实现业绩反弹。
公司光伏组件毛利率呈上升趋势，2020 年毛利率达 19.99%，已经接近光伏龙 头组件产品的毛利率。公司持续进行技术升级，在 2020 年实施的多主栅、双面 组件等技术的基础上，将电池尺寸从原有的 166 升级到可以兼容 182/210，同 时将产能从原来的 700MW 提高到 1GW，该项目已完成安装调试工作，以上技 术的实施将确保公司光伏产品的转化效率始终处于全球技术的第一梯队。在生产 成本方面，与中国大陆相比越南生产基地所属地区工人平均工资水平及电费等能 源价格较低，有利于降低产品生产成本；在税收成本方面，越南政府为吸引外资 推出了多项税收优惠政策，2018 年公司被评为越南高新技术企业，享受“四免 九减半”的税收优惠政策。
公司作为国内特殊铜合金材料龙头公司，产品广泛应用于 5G、新能源汽车和半 导体等领域，有望充分受益于下游各行业增长红利。其中合金材料受益于 5 万吨 特殊合金带材和越南 3.18 万吨特种合金棒、线等产能逐步释放，高端产品占比逐步提高，预计未来三年公司营收规模和毛利率均稳步提升。
光伏组件板块公司产能从 700MW 小幅扩产至 1GW，未来随着消极影响减弱， 光伏景气度提高，产品的产销量有望从 2021 年的较低水平提升至正常水平，预 计营收从 2022 年起稳中有升。我们预计 2021-2023 年公司营业收入分别为 95.96/122.26/133.39 亿元，同比增速分别为 26%/27%/9%，归母净利润分别为 3.46/6.64/8.44 亿元，同比增速分别为-19%/92%/27%，2021-2023 年 PE 分别 为 39.04/20.38/16.03。
博威合金业务聚焦于高端铜合金材料，在电子信息、5G 通讯、新能源汽车、移 动智能终端等行业应用广泛，具有很高的技术壁垒和认证壁垒，公司毛利率远超 行业平均值。我们看好公司高端铜合金加工的技术优势和盈利能力，认为高端铜 合金加工具备新材料属性，因此我们选取楚江新材、海亮股份和广晟有色进行比较。
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