（一）公司上市以来收入和毛利结构变迁
公司于 2015 年上市，在上市之初，公司的主要营收和主要毛利来源均为智能手机相关的 业务，但经过上市后这么多年的发展，公司成功开拓出了第二主要毛利来源：智能座舱 业务，并正向第三业务成长曲线攀登：
公司上市之初，收入结构非常依赖手机相关的业务，在 2015 年智能手机占据了收入 和毛利超过 95%的比例；
在 2019 年，公司转型成果初步体现，收入上智能车载和智能硬件加起来与手机业务 打平，而毛利上智能车载业务也有较为显著的贡献；
在最新发布的 21 年年报中，智能车载，智能硬件和手机业务已经几乎三分天下，而 毛利贡献上，车载和手机几乎已经持平，而智能硬件贡献量也接近了前两者的 1/2；
从成长股的一般发展规律看，通过创新不断发展新的业务领域，往往贡献的增量比传统 业务发展更快。 对于当前的管理层，在智能座舱已经成长为重要的一根业绩支柱后，寻找下一根重要的 业绩支柱并全力投资培育这一业务，是当前公司发展最重要的任务。
（二）公司发布定增预案，为新成长曲线储备动能
公司在 2022 年 3 月初发布定增预案，计划募资不超过 31 亿，在相对较弱势的市场环境 下短期对股价产生了一定的冲击。我们认为，从公司发展历程来看，为了拓展业务适当 超前投入，势必需要一定的募资支撑，而每次募资完成后，公司或通过自建项目团队， 或通过并购，都完成了新业务的拓展并带来了业绩加速增长。
公司在发布定增预案后，股价有一定冲击，我们认为从当前时点上看已经有相对吸引力。 公司长期从事软件开发，但从其开发产品的硬件平台上看，与高通的绑定关系是逐渐增 加的，因此从基本面的角度，其业绩/股价与高通的相关度也应该增加：
在上市之前，以手机业务为主的时代，公司开发 OS 的主要平台是高通芯片，但和 展锐，MTK 等芯片平台也有合作；
而在智能车载业务中，公司的主要开发内容是围绕高通 820A，8155，6155 等系列 芯片开发的智能座舱平台，可以说智能车载业务中高通芯片平台对公司影响增加。
在智能物联网业务中，公司较倚重各地（重庆，深圳，北京，中国台湾，杭州）创通系 列子公司，在这些子公司中高通都占有一定比例的股权，主要产品也基于高通物联 网芯片平台。
我们认为，自 2018 年开始，公司与高通的股价比值处于稳定微弱向上的震荡区间，向上 反映出公司在高通生态体系内的重要性逐渐上升，有了一定的超额成长带来的收益。自 公司发布定增预案后短期内跌到了震荡区间的下线，已经有了相对吸引力。
公司在最新发布的定增计划中，规划了向“边缘计算站项目”以及“扩展现实（XR）项 目”分别投资 18 亿及 7.6 亿，并使用募集资金的 10 亿和 3.6 亿；相比资本市场热切追求 的自动驾驶项目，公司在 IOT 领域投入了更多的力度。
（一）边缘计算产业趋势明确
边缘计算是近年增长较为火热的新的发展方向：边缘计算增长的主要原因是效率，将海 量的数据全部上行到云端在时延和网络带宽上未必是最优的，在边缘节点完成数据的初 步处理再上传的云端可能是更优的选择。这意味着边缘节点要具备人工智能的处理能力， 对绝大部分边缘终端上传的数据分析抽象出精简的结果数据再上传。
监控：监控形成的视频非结构化数据太过庞大，如果在边缘计算结果通过人工智能 分析形成结构化的数据再进入云端做进一步分析，效率有大幅度提高；
制造业：制造业往往对时延有较高的要求，复杂的工作环境可能不适合布置可靠的 高带宽网络链接。边缘计算则解决上述痛点；
智慧驾驶：自动驾驶对时延要求极为苛刻，而大规模自动驾驶普及后对网络带宽考 验也较高，还要考虑城市-野外等不同复杂环境，用边缘计算降低带宽需求是刚需；
边缘计算由于涉及众多的市场领域，是众多的需求结合在一起的市场，其很难找到一个 单一的“爆款产品”，但长期空间较大。IDC 给出了中国市场边缘计算的总规模预测：市 场总量将从 21 年的约 30 亿美元增长到 2025 年的接近 80 亿美元，市场年增速保持在 20%~25%的水平。
中科创达在边缘计算计算有着长期的投资和储备： 在 openEuler 领域，公司以其为操作系统底座, 借助其跨平台的特性, 构建了基于边 缘计算的软件仓库, 发布了基于 openEuler 系统面向边缘计算领域的商业发行版。 公司和亚马逊合作，将 Amazon SageMaker 集成到了中科创达智慧工业 ADC (Automatic Defect Classification) 系统,让制造业客户可以在工业生产中轻松获得 AI 质检能力，在节约人力的同时，提升产品良率，释放产能，提高竞争能力。
（二）XR 在 2022 年存在突破的机会
XR 是 VR（虚拟现实）和 AR（增强现实）的合并称呼： VR 当前主要的用处是游戏和影视等娱乐应用，目前已经有一些爆款游戏和应用面世， 但相对手机的“刚需”性仍有不足；VR 设备中海外的 Oculus 的 Vive 等知名大众产 品，国内的 Pico 公司也有较快的发展； AR 当前主要的应用是工业等特殊场景；相比于 VR，AR 的技术成熟度相对更低， 娱乐性更差，目前主要走高价但低量的发展路演；微软持续推出 hololens 系列 AR 眼镜，但始终没有取得商业上的大成功；
当前 VR 用户生态还在快速发展之中，海外 Steam 平台上月度连接用户数仍在指数增长 的过程中，但总数为 340 万，这一总量和全球智能手机数十亿的用户而言仍然较小；
从当前时代看，VR 的发展仍处在早期阶段，回顾智能手机的发展史，设备和应用是交互 促进，互相发展的： 2007 年，iphone 第一代面世，彼时还谈不上智能应用生态，手机的智能化体现在邮 件，音乐等几个简单的应用上； 2009~2010 年，愤怒的小鸟，水果忍者等 iOS 爆款游戏出现，并以较低的成本取得 了巨大的市场成功，一方面新应用增强了 iphone 的功能，也有一定促销作用，另一 方面软件开发商的巨大成功吸引了更多人力和资本投入到 iOS 生态之中； 2010 年 6 月，iphone4 问世并取得巨大的销售成功，庞大的用户数进一步扩展了智 能手机生态对全球应用开发者的吸引力。 2011 年初，微信等杀手级手机应用陆续面世，螺旋式发展开启了智能手机时代；
我们认为 VR/AR 当前的发展大致相当于智能手机早期阶段，已经逐渐形成了硬件-软件 生态之间的交互促进的螺旋，2022 年，爆款应用和爆款设备的面世均存在可能； 设备方面，市场预计苹果在 2022 年下半年可能发布一款 VR 设备，苹果的入局无疑 将给市场带来更多的关注和机会，也将对传统的 VR 大厂构成挑战； 应用方面，考虑游戏产业的随机性，我们认为爆款能否出现更难判断，但目前已经 有诸多 3A 大厂，包括著名的 Rockstar 这样的开放世界大厂将在 2022 年发布 VR 新 品；不断涌入的新品预示着生态终将繁荣；
当前中国的互联网大厂已经逐渐意识到了 VR 领域布局的重要性：字节跳动在 2021 年 9 月初收购了国内 VR 设备商 PICO，在 VR 设备赛道加大投入； 腾讯在 2022 年 2 月初内部成立了 XR 部门，开始组建团队； 短期来看，我们认为 VR 设备最终能达到接近家用游戏机的市场体量，长期来看，AR 设 备有达到接近智能手机市场体量的潜力，中科创达在这一领域通过募资进行重大投资是 一项长期确定性较高的投资。
在自动驾驶汽车系统整体研发中，软件是整个系统的灵魂。软件系统作为“看不见摸不着” 的一个产品，其评价指标又极为多元：对硬件传感器的依赖及产生的成本，安全性，对 硬件计算资源的消耗和功耗，OTA 更新的难度和稳定性等诸多指标。这导致软件的开发 很难完全依赖外部供应商，最终系统整体集成方也将承担软件集成工作。
纵观全球当前的自动驾驶整体解决方案供应商，大致可以分为下列类型： 互联网汽车新势力自己做软件开发和整合：海外的特斯拉，国内的小鹏汽车等厂商。 这类厂商的自动驾驶软件开发部门是自身的核心部门； 传统汽车制造商采用子公司形式做软件开发和整合：海外 GM 的子公司 Cruise;国内 上汽的子公司零束等；传统汽车制造商的组织架构，管理模式，人才储备与软件开 发行业差异太大，较难像新势力一样融合管理自动驾驶软件开发部门；因此独立成 立一个子公司并专攻自动驾驶是一条探索出的较优的道路； 第三方软件整体解决方案供应商：海外如 Waymo，Aurora，图森等，国内的华为， 小马智行等公司，这类公司自身不研究造车业务，而是与合作伙伴合作并输出自身 研发的自动驾驶整体解决方案。（报告来源：未来智库）
（一）自动驾驶开发的总投入
我们可以看到，从海外到国内，长期持续投入自动驾驶技术研发，并以 L5 级自动驾驶为 目标的企业，其研发投入均是一个天文数字，尽管大部分自动驾驶企业没有详细的财务 数据披露，但从公开融资新闻和其母公司财务披露中，我们已经可以拼凑出大致数量级： 以 GM 的子公司 Cruise 为例，其自成立以来经历数次融资，总融资已经超过 130 亿$， 且呈现了融资额越来越高的态势，从融资来源看，约 1/3 量为 GM 投资，1/3 为 GM 相关 的投资，1/3 为纯外部融资，Cruise 对 GM 而言是名副其实的“吞金巨兽”。
谷歌的母公司 alphabet 将 Waymo 业务并入报表的“other-bet”中，我们可以用季度收入-损 失粗略理解为这项业务的“烧钱”程度，可以看出 waymo 同样也是谷歌的“吞金巨兽”：从 18 年到 21 年，4 年间 waymo 等业务“烧掉”了谷歌约 200 亿$；Waymo 烧钱速度还在呈现稳步上升态势； Waymo 外部融资相对较少，总计约数十亿$，谷歌把 waymo 看做战略业务不愿出让 过多股权，自身投入极大；
对于自动驾驶行业中没有背靠一个背景雄厚母公司的创业企业来说，其在研发投入上“烧 钱”相对没有那么大手大脚，但也仍是一笔巨额数字: 专注于卡车自动驾驶的图森未来最近几年累计融资约 19 亿$，而另一家创业公司 Aurora 融资额接近 21 亿$； 从融资节奏看，两家公司融资量都呈现指数级增长态势，表明烧钱在加速；
（二）自动驾驶开发投入的结构
对于自动驾驶公司“烧了”几十到上百亿美元，到底烧在哪里，各家公司都没有明确的披露。麦肯锡在一份报告中发布了对 75 家在自动驾驶领域有所参与的公司的领导人对不 同级别自动驾驶需要研发投入和结构的估算的平均值： 在调研中 L3 级自动驾驶平均耗资约 10 亿美元以内，而 L4+的自动驾驶耗资在 20 亿 ~40 亿美元之间，需要注意的是这个数据是调研公司领导的估算，可能存在偏乐观 的情况，谷歌和通用实际烧的钱才更反应真实的难度； 在支出的结构中，我们注意到“验证成本 validation”始终是重要组成部分，且自动驾 驶等级越高其占比越大，在 L4/5 无人出租车中，占比超过总成本的一半，是硬件和 软件开发成本的一倍还要多； 硬件和软件开发成本大体上相当，软件开发成本略多于硬件；
我们可以得出第一个结论：未来 L3+自动驾驶系统的开发中，验证（validation）可能是 工作量最大，投资量最大，市场需求量最大的工作。 在自动驾驶的软件开发中，需要开发完整的软件系统，一个自动驾驶软件架构大致可以 由感知，定位，决策，后端等几个模块构成，虽然每一家的自动驾驶软件都还有一定的 区别。
我们认为在以上的软件开发中，开发工作量大体上和软件模块本身需要的代码工作量正 相关，但是软件开发的难度则很难用量化来衡量。麦肯锡在《What’s next for autonomous vehicles?》报告中公布了被调查公司对不同软件部分的重要度调查：
业内普遍认为预测/决定（开车）和环境感知模块是自动驾驶系统中最重要的组成部 分，我们认为这一部分很可能是车厂自研为主；但后端支撑体系和开发工具则普遍被认为是不重要的，我们认为这一部分恰恰是最 有可能被转移给第三方开发的模块，而且由于其相对不重要的地位，以及 OS-后端 相对共性较多的特点，第三方开发可能有很大的经济性。
（一）从手机 OS 产业链演变看自动驾驶 OS 产业演变预测
目前自动驾驶厂商普遍把自动驾驶后端支撑软件平台包括 OS 以及工具链看做“必要但 不重要”的模块。我们认为这一观点在一定程度上与智能手机时代的安卓 OS 定制开发 有一定的相似性。从智能手机 OS 开发的演进经验来看，未来自动驾驶的 OS 以及其他开 发工具将更大比例的向第三方供应商分配。
在中科创达上市之初，其在智能手机领域的主要客户包括夏普手机，联想，索尼等二线 手机品牌。彼时一线手机品牌将安卓 OS 开发工作控制在自有开发团队手中。彼时（2016 年）资本市场的主要担心是随着未来智能手机市场集中度提高，二线手机厂商市场份额 减少，公司的 OS 开发工作是否面临萎缩的可能。
但是公司的 OS 开发工作非但没有萎缩，反而从 15 年不到 5 亿增长到 21 年的超过 10 亿， 这背后的增长原因，是年报中披露出来的公司智能手机主要客户结构的变化：在 15 年年 报中并没有 oppo、vivo 和小米，而在 20 年年报中这三家则出现了，并且像联想这样的 品牌则消失了。
智能手机的 OS 和自动驾驶的 OS 在很大程度上有相似的特性： OS 是一切软件系统的基础，智能手机必须自己的安卓 OS 定制开发，而自动驾驶的 支撑 OS 开发工作复杂度甚至更高，对质量，稳定性要求更高； 另一方面，安卓底层 OS 开发并没有给手机带来决定性的差异化的体验；而目前对 自动驾驶厂商的调研表明，自动驾驶 OS 开发并不是主要瓶颈； 我们认为，随着自动驾驶技术走向成熟，自动驾驶 OS 定制开发将类似于手机 OS 定 制开发，越来越由第三方承接。第三方的主要优势是对模块 IP 化的复用，提升整体的开发效率，避免重复造轮子的工作，并能以合理的成本应对开发工作的波动性。
（二）2022 年可能是高通自动驾驶芯片落地元年
在自动驾驶技术发展的早期，NVIDIA 是行业内最重要的供应商之一，其最知名的客户 包括早期的 Tesla Autopilot 系统。但当自动驾驶成为下一个十年最重要的市场机会之一时， 其他芯片厂商不可能坐视 NVIDIA 独吞这一重要的市场机会。高通公司及时跟进，现在 已经推出高通 RIDE 芯片平台。其与友商的差异化竞争点在于： 低功耗：当前的自动驾驶计算功耗相当大，甚至大到可能影响新能源汽车续航的程 度，低功耗解决方案在以电池为动力来源的车上有很大吸引力； 低成本：早期的自动驾驶核心芯片以性能为第一考虑，成本较高。高通计划用合适 的成本切入这个市场，低成本解决方案有更广阔的市场空间。 灵活性：整个方案通过拼接不同数量的加速芯片方式，实现从 L2 到 L5 的全覆盖；
对于高通这一芯片解决方案是否有足够的市场竞争力，在当前用比较性能参数的方法仅 仅是流于表面的盲人摸象。最终产品性能，性价比是否足够吸引客户必须用新车的销量 说话。在当前还没有量产车型搭载 RIDE 平台产品进入市场检验的情况下，重磅客户加 入 RIDE 阵营，毫无疑问说明 RIDE 平台的发展策略有一定的竞争力：2021 年 11 月，高通与集团宣布宝马下一代自动驾驶系统将基于 Snapdragon Ride 芯 片平台打造。预计产品可能于 2023 年上半年亮相；2022 年 1 月初，通用汽车宣布将成为第一家使用高通 Snapdragon Ride 平台进行高级 驾驶辅助技术的公司。其产品 Ultra Cruise 方案将在 2023 年量产车上亮相；
高通目前和全球各大汽车厂商保持良好的合作关系，在最新的 2022 年 CES 大会上，高 通公布了与其有重要合作关系的汽车厂，未来均有成为其自动驾驶方案客户的 潜在可能性。
在 2022 年 3 月中，NVidia 在其年度 GTC 大会上公布其在自动驾驶合作伙伴，我们看到 其包含了很多新锐的电动车厂，也有 Cruise 这样的和高通重合的重要先锋厂家。整体上 看，我们认为 NVidia 和高通在自动驾驶领域的竞争还没有走到终局。
我们认为，如果高通的自动驾驶芯片方案在 2022~23 年在商业上被证明是成功的，创达 凭借和高通在手机，座舱等项目成功经验的积累，也能在智能驾驶领域继续拓展客户，承接相对不瓶颈但必要的 OS 开发相关的工作。而这一市场的空间，粗略来看也不会小 于手机和智能座舱的 OS 开发工作，将有望成为公司的第三成长曲线。
（三）中科创达积极拓展自动驾驶 OS 客户
公司目前积极开拓自动驾驶方面的客户，并通过各条路径加大在自动驾驶 OS 上的投入：
公司在 2021 年 11 月初公告，出资 1.9 亿元参与成立“智能驾驶平台公司”，新公司主 要业务是从事高级驾驶辅助系统和自动驾驶的电子控制单元相关业务；
公司在2022年3月发布增发预案，规划了总投资10亿元的“整车操作系统研发项目”， 该项目很大程度上是为了自动驾驶时代储备的项目；
公司在 2021 年年报中披露：公司同时进军高速和低速自动驾驶领域，在低速驾驶领 域，公司融合了座舱和低速驾驶的跨域创新, 支持从 AVM、APA、RPA、HPA 到 AVP 的全链产品、技术与解决方案。在高速驾驶领域，公司全线布局智能驾驶平台, 进 军智能驾驶和未来整车计算平台市场。
在客户开发方面，公司在自动驾驶领域已经收获了一些重要合作伙伴： 2020 年 9 月，中科创达成为上汽零束首个在自动驾驶领域的重要战略合作伙伴； 2021 年 6 月，中科创达于长城布局自动驾驶的子公司毫末智行成为战略合作伙伴； 2022 年 2 月，江淮汽车和中科创达达成战略合作协议，将以自动驾驶为核心业务设 立合资公司；
虽然当前公司在 ADAS 和自动驾驶领域收入较少，但随着这一领域成熟带来的竞争压力， 中国的厂商将大力投资自动驾驶相关的软硬件开发，而其中 OS 定制开发这一公司传统 优势业务将为中科创达带来更多的客户和收入。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
