1.1 六年收购整合实现跨越发展，获多家著名资本青睐
历时六年收购整合实现跨越式发展，公司已是具备全制式蜂窝基带设计能力的企业。公 司成立于 2015 年，2022 年在上交所上市。公司成立以来，凭借强大的整合能力，快速实现 了包括 2-5G 蜂窝基带芯片设计在内的多项技术突破。
蜂窝技术方面： 2015 年公司收购 Avenue Capital 及其子公司 Alphean，获取了 CDMA(2G)、WCDMA(3G)和 LTE(4G)技术。2016 年，公司收购江苏智多芯，整合了 GSM(2G)、 TD-CDMA(3G)技术和其核心研发团队。2017 年，公司收购了全球顶尖半导体公司 Marvell 的移动通信业务，获取了完整的 2G-4G 的通信技术，在此前的通信技术上实现了替换升级。 至此，公司已掌握了成熟的 2G-4G 全制式蜂窝芯片设计技术，并通过自主研发掌握了 5G 全 制式蜂窝基带芯片的设计能力，实现蜂窝技术的全面突破。
人工智能技术方面：2019 年公司通过收购智擎信息获取了人工智能相关技术，为公司 手机芯片业务的发展打下基础。
获多家知名资本青睐，公司实际控制权稳定。公司自成立以来，已获包括阿里、小米、 高瓴、红杉等著名风投资本在内的多轮融资。截至 2022 年第一季度，公司实控人戴保家直 接持有公司 8.4%的股份，其余前五大股东分别是阿里巴巴、宁波捷芯、深圳国资委参股的 万容红土基金和上海浦东新区国资委控股的新星纽士达等。此外，阿里网络、万容红土、新 星纽士达、义乌和谐、深创投出具了《关于不谋求实际控制权的承诺函》，公司控制权稳定， 利于公司长期发展。
公司管理层无线通信经验深湛，实控人从业超三十年亲历行业演进。公司创始人、实控 人戴保家拥有佐治亚理工学院电气工程学专业和芝加哥大学工商管理专业双硕士学位，1990 年担任美国 UMAX技术公司总经理，2001年创立硅谷线性功率放大器开发商 USI公司，2004 年创立中国 IC 设计公司锐迪科（目前已经被合并为紫光展锐），一举打破欧美日本在射频和 蓝牙集成电路领域的垄断局面。公司实控人亲历通信行业从 2G 到 5G 的技术更迭，作为公 司的总舵手，能够为公司指引正确的战略方向。
1.2 无线通信芯片设计领域新锐，产品迭代切入龙头厂商
立足全制式蜂窝及 IoT无线通信芯片，SoC 芯片设计能力已获得行业认可。公司主营业 务可以分为芯片产品、芯片定制业务以及半导体 IP 授权服务，其中芯片产品占总营收的 90.8%。公司现有芯片产品包括蜂窝基带芯片（基带通信芯片、移动智能终端芯片）以及非 蜂窝物联网芯片（LoRa 芯片、WiFi 芯片、全球导航定位芯片、蓝牙芯片）。此外，公司新研 发的 5G 基带芯片在 2022 年初量产，首款人工智能 IPC 芯片也已完成工程流片，芯片业务 快速发展。同时，公司 SoC 芯片设计和 IP 授权服务已经被包括登临科技、OPPO、小米等 多家不同领域的头部公司选定，综合技术实力已获行业认可。
采用 Fabless模式，专注芯片设计。公司的主要成本的来源为晶圆和封装测试服务，晶 圆和封装测试的代工服务主要委托联华电子、台积电、日月光集团、甬矽电子、华邦电子和 锦荣科技进行。
公司主要客户为下游通信模组厂商。公司通过经销和直销模式销售产品，2021H1 前五 大客户中，唯时信、文晔科技、航芯信息、曜佳信息为公司的经销商，其终端客户包括移远 通信、日海智能、有方科技、高新兴等国内外主流模组厂商。同时，公司还进入了国家电网、 美的集团、中兴通讯、Hitachi、360、TP-Link 等国内外知名品牌的供应链体系，与客户 S、 OPPO、小米等 AI 或手机厂商有芯片定制或 IP 授权业务。
定位智能手机基带芯片和物联网芯片两大市场，保持高速产品演进。公司定位于两大目 标市场，在成立仅 6 年后就实现了多款通信芯片的商业化，形成了技术研发-产业化-技术再 研发的良性循环。公司已量产超过 30 颗商用芯片，其中基带芯片产品销量累计超过 8000 万套，非蜂窝物联网芯片产品销量累计超过 4000 万颗。未来公司完成 5G 芯片、WiFi6 芯片 和智能手机芯片研发后，能够形成更加完整的产品体系，以实现长期高速成长。
1.3 营收规模高速增长，募资加速先进技术研发
三年营收复合增速达 164.7%，业绩扭亏指日可待。2018-2021 年公司营收分别为 1.2 亿/4 亿/10.8 亿/21.4 亿元，2018 年-2021 年 3 年复合增速达 164.7%；同期实现归母净利润 -5.4 亿/-5.8 亿/-23.3 亿/-5.9 亿元。公司芯片产品快速放量，2021 年营收同比增长 98%，亏 损的主要原因是通信基带芯片行业是典型的高研发投入行业，需要持续的巨额研发投入。此外，公司在 2020 年第三季度实施股权激励计提了大额的股份支付费用，也削弱了公司的盈 利水平。
战略考量降低毛利，未来具备攀升空间。2021 年，公司毛利率和净利率分别为 27.1% 和-27.6%，公司采取市占率优先战略，突破同行业成熟企业的市场垄断，因此前期毛利率水 平不高。但在公司产品快速迭代和行业认可度不断提升后，定价能力逐步增强，毛利率逐步 爬升，2021 年毛利率已同比提升 3.2pp。费用方面，公司 2021 综合费用率为 4.6%，同比 下降 1.9pp，严格的费用管理机制成效卓越。
依靠研发实现技术赶超，研发人员占比超 90%。2018-2021 年公司研发费用（2020 年 扣除股份支付费用 13.6 亿元）分别为 5.2 亿元/6 亿元/7.5 亿元/7.3 亿元，期间研发费用率分 别为 454.5%/150%/69.4%/50.9%。2021 年公司研发人员达 914 人，占全部人员比重达 89%， 拥有硕士以上学位的员工占比超 65%。公司研发团队主要成员均具有多年的无线通信从业经 验，曾推出过用于“小灵通”的手机终端芯片组，实力强劲的研发团队让公司实现快速产品 迭代，实现技术赶超。
募资发展通信芯片、人工智能芯片以及高精度导航方案，有望实现快速突破。公司 IPO 募集 23.8 亿元人民币，用于包括 5G 芯片、WiFi6 芯片、IPC 芯片和高精度导航方案等项目 的研发建设。项目完成后，公司将拥有 2G-5G 成熟的商用基带芯片和全场景的非蜂窝无线 通信芯片的设计生产能力，极大增强公司综合竞争力和行业地位。
2.1 蜂窝芯片：强大技术实力攀登基带顶峰，计划挺进智能手机芯 片领域
公司拥有 2G-5G 全制式蜂窝芯片和非蜂窝物联网芯片的设计能力，同时具备 IP 授权和 超大型高速 SoC 设计能力。公司具备强大技术实力，是国内唯三的拥有全制式蜂窝基带芯 片和物联网通信芯片设计能力的厂商。公司的蜂窝芯片、超大规模 SoC 芯片和高性能 AI 图 形处理芯片设计技术已经达到了行业先进水平，在仅成立六年后公司就完成了相关核心技术 的跨越式追赶，可见公司具备强大的技术基因和深厚的通信底蕴。
蜂窝基带芯片快速迭代，5G基带于 2022 年初量产。公司蜂窝基带芯片分为两大系列： 基带通信芯片和移动智能终端芯片。基带通信芯片方面，公司已经实现了 2G-4G 基带芯片 的商业化，目前已推出第三代蜂窝基带产品，同时首款 5G 基带芯片已回片，于今年年初量 产。移动智能终端芯片方面，公司相关芯片已被用于功能手机和智能手环中，未来有望在智 能手机领域打开市场。
产品技术对标龙头，已具备替代实力。公司在多网络制式芯片设计领域具备多项成熟关 键技术，包括多模数字信号处理技术、高效成熟的 GSM/WCDMA/TD-LTE/FDD LTE 多模协 议栈技术、芯片系统架构设计和 5G 芯片设计等技术，使公司在蜂窝通信芯片领域的芯片产 品能够对标行业龙头的相关产品，已经具备国产替代的实力。
（1）基带通信芯片关键参数比较
公司下游客户移远通信的部分主要的 4G 产品采用了高通 9X07 平台，因此高通 9X07 与公司 Cat 4 产品具有可比性。公司芯片具有更小的晶粒面积，在蜂窝物联网领域具有一定 优势。并且公司 ASR1083 芯片在全球首次将 LTE Cat 4 产品中独立的射频与基带两颗芯片 集成到单颗芯片上，晶粒面积仍小于竞品基带芯片，而且功耗更低，在市场上更具竞争优势。
公司基带通信产品在性能与国际领先厂商高通的同领域产品不存在重大差异，已可在 4G 领域完成对境外领先厂商产品的替代。
（2）移动智能终端芯片参数比较
公司的 ASR 3601 芯片与紫光展锐的 UIS8910FF 产品推出时间基本相同，且高通 MDM 9207 系列速率标准为 LTE Cat1，因此选取高通的 MDM 9207-1、紫光展锐的 UIS8910FF 进行比较具备合理性。公司产品与国际领先厂商在相同领域的产品相比在集成度上具备比较 优势，与国内知名厂商相比在封装尺寸上具有比较优势。国外厂商虽较早推出 LTE Cat1 芯 片，但由于采用的是与 Cat4 方案相同芯片平台，成本较高，导致 LTE Cat1 芯片应用发展缓 慢。
公司的产品在上述优势的支持下，已经实现了国产替代，为国内物联网巨大的潜在市场 提供发展动力。
把握国产替代机遇，采取市占率优先战略扩大份额。国际贸易摩擦令国内市场对芯片供 应的自主可控提出了迫切需求。公司把握市场机遇，连续四年下调产品价格，通过有竞争力 的价格打开市场，未来在市场份额稳固后，公司议价能力将得到提升。公司推出的第一代基 带通信芯片在 2021 年上半年价格已实现小幅提升，带动公司毛利率在 2021 年第三季度回 升到 24.5%，公司盈利能力具有较大上升空间。
市占率优先战略取得卓越成效，凭借优异性价比打入龙头模组公司供应链。公司凭借优 异的产品性能和具有竞争力的价格，陆续成为移远通信、日海智能、有方科技、高新兴、U-blox AG 等国内外主流模组厂商的重要供应商，并进入了国家电网、中兴通讯、Hitachi、360、 TP-Link 等国内外知名品牌企业的供应链体系。基带芯片客户粘性较强，在打入国际巨头长 期主导的市场之后，能够长期获取稳定订单，帮助公司进一步扩大市场。
移动终端芯片已应用于功能机和可穿戴设备，5G 基带量产后有望打入智能机市场。公 司移动智能终端芯片在基带通信芯片的基础上加入了多媒体功能，可外接显示、相机等多媒 体功能，能够应用于手机等智能移动设备。2018 年，公司已成功推出首款应用于智能手机 芯片的 8 核 4G 产品 ASR 8751C，并成功通过中国移动入库测试。
目前，公司的移动智能终端芯片主要销售给信位通讯、360 等用以功能手机和智能可穿 戴设备的生产。公司计划在 5G 基带芯片成功商业化后，开发推出支持 5G 的智能手机芯片 产品以打开智能手机市场。同时，公司在 IP 授权业务上积极与小米、OPPO 开展合作，以 提升其对公司智能手机核心技术的认可度，为今后进入智能手机领域创造良好条件。
获得行业认可后，市占率将进一步提升。根据 Strategy Analytics 的数据，2020 年全球 基带芯片总市场金额约为 266 亿美元，按照此市场数据计算，公司 2020 年蜂窝基带通信芯 片产品占据全球基带芯片市场的份额为 0.5%，市场份额占比较小。主要系公司成立时间较 短，行业认可度有待进一步提升，随着产品性能不断得到验证，公司蜂窝基带产品有望进一 步放量。
2.2 非蜂窝芯片：国内首家大批量出货美的的 WiFi 供应商
非蜂窝物联网芯片布局完善，全面覆盖物联网应用场景。在非蜂窝无线通信领域，公司 不仅拥有基于 WiFi、LoRa、蓝牙技术的多种高性能物联网芯片，也有基于北斗导航(BDS) /GPS/Glonass/Galileo 技术的全球定位导航芯片，可全面覆盖物联网市场各类传输距离的应 用场景。
非蜂窝芯片技术具备领先优势，市场份额有望提升。在全面进入 5G 时代的背景下，非 蜂窝物联网芯片的市场竞争逐渐白热化，物联网设备制造厂商对于非蜂窝物联网芯片产品的 功耗、通信能力、集成度等指标的要求也随之不断提高。公司通过不断技术迭代，已经实现 了对头部企业的技术追赶，有望获取更多市场份额。
（1）高集成度 WiFi 芯片关键参数比较
公司 WiFi 产品与 ESP8266 系列、ESP32-S2 均为单 WiFi 产品，因此具备进行比较的 合理性。与竞品相比，由于公司芯片内部集成了电源管理电路，使得芯片可以支持更宽的工 作电压范围，在扩大了芯片应用场景的同时减少了外围需要的元器件个数，有利于客户降低 设计难度，具备市场竞争力。
可以看出，公司 WiFi 芯片产品在部分性能指标上与竞品相比存在比较优势，具备市场 竞争力。
（2）低功耗 LoRa 系统芯片关键参数比较
中国台湾群登科技的 S76S 与公司 ASR6501 系列同为集成 MCU 的 LoRa 产品，S62F 与公 司 ASR6500SHT 同为不集成 MCU 的射频收发模组，均具有可比性。与竞品相比，公司产 品在适配电压范围、支持的工作频段、最大输出功率、输入灵敏度、封装尺寸等方面均优于 竞品。公司产品拥有更好的无线通信能力和低功耗能力，同时更宽的适配电压范围和更小的 封装可以降低客户的设计难度，极大提升了公司产品的市场竞争力。
公司 LoRa 产品在部分关键指标上优于竞品，另外，公司新一代低功耗 LoRa SoC 芯 片将 MCU和射频 IP集成到单颗晶粒上，将进一步提升公司低功耗 LoRa产品的市场竞争力。
（3）全球导航定位芯片关键参数比较
公司的 ASR 5301 与泰斗微电子的 TD1030 以及和芯星通科技的 UC6226 均系未集成 MCU 的针对车载导航、车载监控、智能可穿戴、物联网等领域开发的低功耗导航定位芯片， 具有可比性。与竞品相比，公司产品在支持模式/频段、冷启动捕获灵敏度、热启动捕获灵敏 度、跟踪灵敏度、定位精度等定位导航基本性能指标均优于竞品。更丰富的工作模式和频段， 以及更优的定位导航基本性能，使得公司产品拥有更广阔的应用市场和更好的终端客户体验。
在成功研发 ASR5301 全球定位导航芯片并获得全套相关定位技术的背景下，公司已具 备设计、研发优质定位芯片产品的成熟技术能力。
物联网芯片产品技术实力过硬，已进入白电龙头美的集团供应链，并实现规模销售。公 司在物联网领域的产品已与竞品不存在重大差异，且部分指标领先于竞品，因此销售规模得 以不断扩大。2019 年，公司的 WiFi 产品通过了国内白电龙头企业美的集团的严格测试，并 已向美的集团实现大规模销售。
WiFi6 和高精度导航产品即将落地，未来放量可期。公司 WiFi 产品批量出货白电龙头 美的后，行业认可度将获得极大提高。同时，公司本次募集资金投入 WiFi6 项目和多场域下 高精度导航定位整体解决方案的研发，在相关产品落地后，公司产品体系将进一步完善。
2.3 芯片定制与 IP 授权：芯片定制业务覆盖国家电网等头部客户， IP 授权牵手 OPPO、小米
公司在超大规模高速 SoC芯片定制和半导体 IP 授权服务领域也取得了长足的发展。在 超大规模芯片设计领域，公司的超大规模数模混合芯片设计技术从电源管理、功耗监控、高 性能封装和高可靠性测试等四个方面逐步攻克了设计难题，并已在先进制程上得到实施。公 司为客户定制的超大规模芯片已量产，在单颗芯片上晶体管数量达到了 177 亿（华为麒麟 990 旗舰手机芯片晶体管数量为 103 亿）。同时，公司在芯片研发过程中积累了大量 IP，能 够在 IP 授权业务上与知名厂商达成合作，提高行业认可度。
芯片定制方面，公司已为国家电网等头部客户提供芯片定制服务。公司成熟的大型芯片 设计能力得到诸多行业头部客户的认可，公司已为国家电网控制的智芯微及存储厂商深圳大 普微电子科技有限公司提供了芯片定制服务。
多元化发展 AI 芯片定制业务，相关定制芯片已量产。公司是国内少数已经具备在“云 侧”、“端侧”同时布局的 AI 芯片设计公司。在云侧，凭借先进工艺下超大规模高速 SoC 芯 片的设计能力，为客户定制大型 AI 芯片并成功量产。在端侧，公司整合了已有的自研 ISP 和端侧 AI 芯片架构技术，启动了首款智能 IPC 芯片项目。
公司已为全球领先的人工智能平台客户 S、登临科技、美国 Moffett 等数家知名人工智 能技术企业提供芯片定制服务，首款智能 IPC 芯片项目已完成工程流片，并已送样海康威视。 其中，公司为客户 S 定制的超大规模芯片已量产（客户 S 为公司第一大股东阿里网络的间接 股东 Taobao China Holding Limited 的参股公司）。
IP 授权业务方面，公司储备了大量的自研 IP，已与国内知名手机厂商 OPPO、小米达 成合作。公司已与国内知名手机厂商 OPPO 和小米就 ISP 授权达成合作，通过 IP 授权业务， 公司实现了自研 IP 的成果转化，同时与知名手机厂商建立了互信基础，为双方未来在智能 手机基带芯片方面的合作创造了良好条件。未来，除了多媒体 IP 授权，公司在蜂窝芯片上 积累的其他 IP 技术，如射频技术和高速接口等，也将实现 IP 授权收入。
关键假设：
假设 1：公司采取市占率优先战略，把握国产替代机遇，快速扩大市场份额，且 5G 基 带芯片量产后能够带来新一轮业绩增长。预计公司芯片产品 2022-2024 年销量增速分别为 66.5%、54.5%和 30%，对应毛利率为 27.6%、29.7%和 29.7%。
假设 2：公司芯片定制业务拥有良好客户资源，是国内少数已经具备在“云侧”、“端侧” 同时布局的 AI 芯片设计公司，未来将保持稳定增长。预计公司芯片定制业务 2022-2024 年 收入增速均为 30%，对应毛利率均保持为 30%。
假设 3：公司 IP 授权服务已与国内 3 家智能手机厂商达成合作，未来有望拓展智能手机 市场。预计公司 IP 授权服务 2022-2024 年收入增速分别均为 50%，对应毛利率均保持在 96%。
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