1、外延扩张半导体业务，掌握优质客户资源
公司前身是成立于 1997 年的宜兴雅克化工，主营阻燃剂材料，2010 年 5 月公司于深交所 上市。上市后，公司谋求向电子材料转型，通过先后收购华飞电子（硅微粉）、UP Chemical（前驱体&SOD）、科美特（电子特气）、LG 彩色光刻胶资产、COTEM（TFT 光 刻胶）等，公司成功切入前驱体材料、SOD 材料、光刻胶及电子特气等领域，现已形成以 电子材料业务为核心，以 LNG 保温绝热板材业务为补充的国内半导体材料平台型龙头。
半导体材料、面板光刻胶为公司重点业务，传统业务占比减小。公司目前业务主要可以分 为半导体材料、面板光刻胶及其他业务，其中半导体材料主要为半导体制造过程中使用到 的前驱体、SOD、电子特气以及球形硅微粉，产业链布局全面；公司面板光刻胶业务包括 彩色光刻胶以及正在建设的 TFT 光刻胶，产品向高端化发展；其他业务中除阻燃剂外体量 较小，而阻燃剂业务目前已签订出售合同，预计对公司后续影响小。
客户涵盖全球主流晶圆制造商。随着战略重心向半导体材料业务倾斜，公司客户逐渐覆盖 全球主流晶圆制造商及国内外主要面板厂商，包括海力士、三星、镁光、台积电、中芯国 际、海力士、三星、英特尔、LG、京东方等。
2、新业务持续发力，业绩高速增长
新业务助公司收入规模稳定增长。公司前瞻布局半导体、面板关键的卡脖子材料领域，成 功切入半导体前驱体/SOD、光刻胶、电子特气等关键材料领域，新业务不断驱动公司收入 规模扩张。2016 年至 2021 年，公司营业收入由 8.94 亿元增至 37.82 亿元，CAGR 为 33.44%。与此同时，传统阻燃剂业务持续收缩，业务占比由 2016 年的九成以上降至目前 的 12.11%，未来，随着公司持续聚焦半导体材料等新兴板块，传统业务占比将继续收缩。
业务结构优化带来盈利能力改善，收购整合步入尾声费用率优化。利润率方面，公司毛利 率、净利率分别从 2016 年的 23.26%、7.58%提升至 2019 年的 37.14%、17.05%，主要 系以半导体材料为代表的新业务发展迅速。2021 年，公司毛利率、净利率下滑至 25.76%、 9.02%，主要系 2020 年 9 月起并购获得的面板光刻胶业务开始并表且实行新的收入准则调 整将与销售业务相关的运输费用调入营业成本科目，带动收入大幅上升，毛利率水平有所 下降。不过，随着面板光刻胶业务代工合同到期，公司盈利能力正快速修复，1Q22 毛利率 和净利率均大幅提升，分别达到 31.85%和 16.02%。费用率方面，收入准则变更导致销售 费用率同比减少；2018、19 年由于拓展 LNG 保温材料业务，管理费用率较高，至 2020 年 已进入稳定发展阶段，管理费用率下降，2021 年公司整合江苏科特美影响消除，管理费用 率进一步下降。
分业务来看，半导体材料营收快速增长，传统业务呈下降趋势。2017 年起公司陆续拓展前 驱体、光刻胶、电子特气等半导体材料业务，低毛利率的传统阻燃剂业务收入占比自 2016 年的 88.13%下降至 2021 年的 12.12%。同时，光刻胶及配套试剂 2021 年收入占比提升至 32.12%，毛利率 13.76%；前驱体&SOD 收入占比提升至 22.33%，毛利率 40.88%；电子 特气收入占比提升至 10.42%，毛利率 40.17%。
3、强化研发、积极扩产，积蓄成长动能
股权结构集中，积极定增扩建产能。公司股权结构集中，沈氏家族为公司实控人，共持股 47.32%，其中董事长沈琦持股 22.0%、沈馥持股 20.18%、沈锡强持股 1.92%，窦靖芳和 骆颖均持有 0.48%。2021 年 9 月，公司非公开发行 1307 万股，募资 11.9 亿元，占发行前 总股本的 2.7%，投向光刻胶及配套试剂、华飞电子封装材料、电子级六氟化硫和电子级四 氟化碳技改项目。
公司通过并购及自研，各产品均达行业领先标准。前驱体&SOD 方面，通过收购 UP Chemical 打破国外垄断，High-K 前驱体产品的技术指标达到世界主流客户的工艺要求，拥 有上百项专利和 know-how；光刻胶方面，收购获得了 37 项韩国专利和 28 项韩国境外专 利。2020 年公司加大研发力度，增加研发投入，硅微粉方面，通过自主研发获得 4 项相关 发明专利，配方及工艺达到业内先进水平；2021 年公司加大研发投入，研发人员较 2020 年大幅增加，重点研发 LNG 薄膜型围护系统（MARKⅢ型）深冷绝缘复合材料及工艺，提 前为未来快速增长的 LNG 材料市场布局。
4、管理团队商业嗅觉敏锐，推动企业转型
公司管理层具有丰富的管理经验和深厚的行业理解。董事长及高管多为商科背景，同时深 耕专业领域多年，通过敏锐的商业判断能力完成了对国外优质企业资产的收购，并计划剥 离传统的阻燃剂业务，大刀阔斧地完成企业转型，突破日韩企业在国内相关领域的垄断地 位。
董事长、沈琦先生，大专学历，高级经济师。1998 年开始担任雅克化工总经理，董事长。 在阻燃剂行业具有多年的技术，管理，市场经验。2006 年被全国石油化学工业协会评为优 秀民营企业家，2007 年被评为宜兴市优秀厂长经理，2008 年被评为无锡市十佳青年企业 家。现任本公司董事长兼总经理，兼任欧洲先科董事和美国先科总裁。
副董事长沈锡强先生，高级经济师。1964 年至 1992 年任宜兴市香料厂厂长，1992 年至 1997 年担任无锡申新化工有限公司董事长，1997 年开始担任江苏雅克化工有限公司副董 事长。曾荣获无锡市劳动模范，无锡市优秀共产党员，宜兴市优秀厂长经理等荣誉称号。 兼任中国阻燃学会副主任委员，中国塑料加工工业协会副会长，宜兴市国际商会副会长， 宜兴市上市公司协会名誉会长，赣州云锦投资管理有限公司监事并占有其 25%股份，江苏 雅克液化天然气工程有限公司股东，占 8.33%股份。
董事沈馥先生获英国埃克塞特大学工商管理硕士学位。曾在苏州丝绸纺织轻工工艺品进出 口贸易有限公司工作。2002 年 7 月起历任上海雅克执行董事，欧洲先科董事长，雅克化工 营销副总。现任本公司董事，副总经理，兼任上海雅克化工有限公司总经理，先科化学欧 洲有限公司董事长，斯洋国际有限公司董事，滨海雅克化工有限公司执行董事兼总经理， 浙江华飞电子基材有限公司执行董事兼总经理，江苏雅克液化天然气工程有限公司执行董 事兼总经理。
董事蒋益春先生本科学历，工程师。历任宜兴化肥厂生产科副科长，无锡申新化工有限公 司工程师，江苏雅克化工有限公司副总经理。现任江苏雅克科技股份有限公司副总经理。
董事杨征帆先生，英国布里斯托大学计算机系全球计算专业，硕士研究生学历。曾任开元 (北京)城市发展基金管理有限公司高级经理，华芯投资管理有限责任公司投资一部高级经理， 资深经理等职务，2017 年 2 月至今任华芯投资管理有限公司投资三部副总经理。
监事会主席秦建军先生，本科学历，现任本公司产品经理，监事会主席。曾在金陵石化公 司塑料厂任技术员，工艺员；2003 年 11 月至今在本公司任产品经理；2010 年 12 月起担 任公司监事。（报告来源：未来智库）
1、面板光刻胶稳定成长，国产化需求迫切
光刻工艺是液晶面板制造的核心工艺，通过镀膜、清洗、光刻胶涂覆、曝光、显影、蚀刻 等工序，将掩膜版上的图形转移到薄膜上，形成与掩膜板对应的几何图形，从而制得 TFT 电极与彩色滤光片。面板光刻胶在其中扮演了重要的角色，是 LCD 产业链上游至关重要的 核心材料。
面板光刻胶主要分为 TFT-LCD 光刻胶、彩色光刻胶和黑色光刻胶、和触摸屏光刻胶。三类 面板光刻胶被应用在 LCD 制造过程的不同工序中。TFT-LCD 光刻胶用于加工液晶面板前段 Array 制程中的微细图形电极；彩色光刻胶和黑色光刻胶用于制造 LCD 中的彩色滤光片； 触摸屏光刻胶用于制作触摸电极。
伴随显示产业转移，国内面板光刻胶市场规模快速扩张。从 2009 年开始，面板产业链逐渐 向中国转移。经过十年的快速扩张，中国面板行业后来居上。目前全球前三大液晶面板供 应商京东方、华星光电、惠科光电均为中国厂商，中国已经主导液晶显示产业。而随着我 国面板产能的不断扩张，面板光刻胶作为核心材料，需求量也在不断增加。根据产业信息 网的数据，2015-2020 年，中国面板光刻胶市场规模由 3.07 亿美元成长为 10.2 亿美元， 年均复合增速 27.14%。
尽管国内市场对于 LCD 光刻胶的需求量不断增长，但我国面板光刻胶生产能力仍严重不足。 目前面板光刻胶的生产被日韩厂商垄断，以需求最多的彩色光刻胶为例，根据前瞻产业研 究院数据，东京应化、LG 化学、东洋油墨、住友化学、三菱化学、奇美等日本、韩国和中 国台湾企业占据了 90%以上的市场份额，我国本土供应能力较弱。
2、收购 LG 资产，打破海外垄断
公司收购韩国企业切入光刻胶行业，突破国外垄断。2020 年 2 月，公司通过收购 LG 化学 下属的彩色光刻事业部的专利技术和部分经营性资产，并预计投资 2 亿元建设产能 3000 吨 /年；2020 年 9 月、2021 年 1 月公司两次收购江苏科特美新材料有限公司的股权，取得了 TFT-PR 正性光刻胶技术和生产工艺，承接 JSR 停产后苹果订单。与全球主要的面板光刻 胶供应商之一 LG Display 长期深入合作，目前产能达 3000 吨/年，2021 年产能利用率 68%。同时，公司将通过定增增加 TFT 光刻胶及彩色光刻胶各 9840 吨产能，产能将提升 3 倍以上。
1、LNG 保温材料市场前景广阔
保温绝热材料是 LNG 顺利运输的重要保障。LNG（液化天然气）是天然气经压缩、冷却至 其凝点（-161.5℃）后变成液体形态天然气，通常液化天然气储存在-161.5 摄氏度、 0.1MPa 左右的低温储存罐内，在使用时重新气化。因此，在 LNG 的运输环节需要使用保 温绝热材料以保障 LNG 运输和存储的安全性。
全球天然气消费增量主要来自亚太地区。随着全球环保低碳发展日益受到关注，天然气作 为清洁的化石能源，在全球能源结构转型中发挥了重要作用。2016-2020 年,全球天然气需 求持续较快增长，天然气消费量由 2016 年的 3.56 万亿立方米增至 2020 年的 3.81 万亿立 方米，年均增速 1.4%。亚太地区是全球主要天然气消费区，天然气消费量占全球的比重从 2016 年的 20.7%上升至 2020 年的 24%。天然气资源除了区域内主要国家自产气外，主要 依靠管道气和液化天然气 LNG 进口。2016-2020 年，亚太地区天然气消费保持较快增长， 消费量从 7375 亿立方米上升至 8740 亿立方米。除 2020 年受新冠疫情影响外，年均增速保持在 3%以上，是推动全球天然气消费增长的重点地区。
我国天然气进口量持续攀升，对外依存度不断提高。尽管我国天然气产量增速已连续两年 超过消费需求的增长，但我国天然气行业仍处于供不应求局面，天然气进口量持续增长， 进口依赖度仍呈现不断增长态势。2021 年上半年，我国天然气进口量同比增长 24%，其中 LNG 进口量占比达到 67%，同比增长高达 92%。此外，天然气进口量占消费量比例不断上 升，由 2016 年的 36%逐渐增长至 2020 年的 47%，我国天然气市场对外依存度上升，国 际市场波动对于我国天然气市场的影响逐渐增大。
LNG 船为 LNG 的运输主力方式，未来应用前景广阔。从运输方式上看，LNG 船占据世界 LNG 运输量 80%以上，LNG 需求的持续增加将带动 LNG 船的需求量提升。据 IGU 数据， 截至 2020 年底，全球有 572 艘 LNG 运输船投入运营，并有 35 艘新交付。
2、公司在手订单充足，有望支撑长期成长
在手订单充沛，21 年收入高增。公司是目前国内首家 LNG 保温绝热板材生产制造商，通过自主投资，研发成功突破国际壁垒，为国内大型船舶制造厂商承建大型 LNG 运输船舶和 动力船舶提供了关键材料的国产化保证。根据公司披露数据，公司已有 5 项 LNG 保温绝热 板材大型在手订单，LNG 保温绝热板材在手订单金额已达约 7.4 亿元。2021 年公司 LNG 保温复合材料业务实现营收 3.9 亿元，同比增长 261%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
