1.1. 发展历程：以内燃机配件生产起家，两次收购布局超硬材料+特种装备
1965 年，公司成立，前身为成都配件厂，主营内燃机配件生产。1989 年，经股份制试点后 正式改组为“成都动力配件股份有限公司”。1993 年，公司于深交所上市，简称为“蓉动 力 A”，实际控制人为成都市国资委。2010 年，原股东银河高科技实业有限公司将 29.95% 股权无偿划转至江南集团、北方公司及现代研究所，控股股东变为江南集团，最终控股股 东变更为兵工集团，公司更名为“江南红箭”。2013 年，并购中南钻石，主营业务变更为 工业金刚石与内燃机配件，控股股东变更为豫西集团。2015 年，并购 6 家公司，弹药资产 注入。2016 年，公司进军培育钻石市场，突破大颗粒无色培育钻石技术。2017 年，公司正 式更名为“中兵红箭股份有限公司”。2020 年，CVD 培育钻石产品制备技术达到国际主流 水平。
1.2. 股权结构：国资委背景，高管团队技术和管理经验丰富
股权相对集中，实控人为国务院国有资产监督管理委员会，最终控股股东兵工集团共持股 39.96%。截至 2022Q1，兵工集团通过子公司控股的方式间接持有中兵红箭 39.96%的股份。 下辖 8 家全资子公司。北方红阳、北方红宇、北方向东、北方滨海、江机特种专注特种装 备业务板块，主要产品有大口径炮弹、火箭弹、导弹、子弹药等；中南钻石主营业务是超 硬材料的生产和销售，主要产品涵盖人造金刚石和立方氮化硼单晶及聚晶系列产品、复合 材料、培育钻石、高纯石墨及制品等；红宇专汽、银河动力和北方滨海则从事专用车及汽 车零部件业务，主要产品有冷藏保温汽车、爆破器材运输车、医疗废物转运车、配套军用 方舱、传统缸套、活塞等内燃机配件产品以及军用发动机缸套活塞和光束军刀产品。
1.3. 经营情况：营收稳步增长，超硬材料业务提升公司盈利能力
公司营业收入稳步增长，归母净利润受特种装备业务拖累逐渐修复。2018 年，受益于金刚 石合成技术取得重大突破，公司归母净利润同比增速高达 176.62%。2019-2020 年，公司 特种装备业务亏损严重对归母净利润造成较大影响。2021 年以来，超硬材料产品（培育钻 石+工业金刚石）市场需求总体维持旺盛态势，得益于产能和技术优势，公司 2021 营业收 入 75.14 亿元/+16.26%，归母净利润 4.85 亿元/+76.77%。根据公司最新公布的一季度财报， 2022Q1 营业收入 13.82 亿元/+1.15%，归母净利润 2.81 亿元/+191.03%，延续增长态势。
特种装备和超硬材料业务是主要收入来源，超硬材料业务是主要盈利来源。2021 年，特种 装备和超硬材料业务在营业收入中的比重分别为 58.40%和 32.03%。超硬材料业务的毛利 率远高于其他业务，当前超硬材料行业景气度高，这一业务的营收占比和毛利率有望继续 增长。
超硬材料业务提升公司盈利能力。超硬材料业务营收占比和毛利率的增长带动公司整体毛 利率水平的提升。此外，由于超硬材料业务自 2016 年起采取包销模式，销售费用率维持在 较低水平且呈下降趋势。（报告来源：未来智库）
2.1. 超硬材料业务：培育钻石+工业金刚石技术底蕴丰厚，新增压机带来产能释放
超硬材料龙头，主要产品包括工业金刚石、立方氮化硼、复合片、培育钻石、大尺度多晶 金刚石、高纯石墨等。产品远销欧美、东南亚等 40 多个国家和地区，年销售量超过 50 亿 克拉。在工业金刚石领域：公司主导产品工业金刚石产销量及市场占有率连续多年稳居世 界首位。在培育钻石领域：公司成功实现了宝石级培育钻石的规模化生产，在大尺寸产品 方面占据技术优势地位。目前，超硬材料业务主要由中南钻石以及其全资子公司中南杰特 和申田碳素负责。
2.1.1. 培育钻石：技术优势显著，设备基础+生产工艺构筑核心竞争力
技术优势突出：行业内唯二同时掌握两种技术，以 HPHT 为主，CVD 技术达到国际主流水 平。由于培育钻石厂商的销售模式以包销为主，中南钻石与行业友商之间的差异在技术层 面。中南 HPHT 技术主要产品以 2-10 克拉为主，而 CVD 技术能够生产 20-50 克拉的钻石。 目前公司已掌握了“20-50 克拉培育金刚石单晶”合成技术，20-30 克拉培育钻石可批量化 稳定生产。从培育钻石的生产过程而言，公司在设备基础、生产工艺这两个关键方面占据 优势。
设备基础：六面顶压机供应受限，中南钻石设备保有量位居行业首列。培育钻石生产设备 六面顶压机来源：1）上游新增供给；2）原工业金刚石压机转入。目前压机制造大厂仅有 洛阳启明（中南钻石主要合作商）、焦作天宝、桂林桂冶、三磨所（力量钻石主要合作商）、 田中科美等，受环保政策和利润微薄影响，六面顶压机扩产进程缓慢。
一方面，铰链梁是 压机核心零部件，由于持续的环保政策干预，行业内小厂家几乎全部倒闭，产能集中到大 央企、军工企业，然而对于后者来说，铰链梁产品属于众多业务线中利润较为微薄的，成 本透明，扩产动力较弱。另一方面，毛坯生产商一般采用 361（合同签订时支付 30%作为 定金，交货时支付交易金额的 60%，质保金 10%待交货年后支付）或者 451 的付款方式， 钢材一旦涨价上游压机供应商的利润就会被吞噬。即使在钢材涨价后再和下游的厂家进行 谈判，利润也非常透明。
因此，上游压机生产受限。根据超硬材料网、中国机床工具工业 协会以及钻石观察对上游压机供应商产能进行统计，2021 年行业压机总量约为 3000 台， 预计 2022 年新增压机数量约为 1200-1300 台左右。同时，考虑到头部金刚石企业将部分 设备转移用作培育钻石生产，已经造成工业金刚石供应不足，而原工业金刚石客户订单较 为刚性，因此后续大概率不会继续大规模转移压机用于生产培育钻石。因此，在上游设备 供应受限的背景下，头部企业的先发优势将更为明显。目前压机型号以 650 为主。
生产工艺：在合成块的配方与组装和触媒选择方面技术底蕴丰厚，较好保证培育钻石良品 率。培育钻石良品率（1A 占比）直接影响产值，提升良品率是培育钻石厂商未来需要攻克 的技术难点之一，头部公司良品率为核心竞争力之一。而构成良品率壁垒的因素主要有两 方面：1）合成块的配方和组装；2）触媒配方。首先，合成块包含叶蜡石环、钢杯以及石 墨柱等，其配方和组装决定了是否能产出高净度、晶型好、大克拉的培育钻石。根据产业 调研结果，合成块组装方式对单台压机产能有 30%-40%影响。
其次，触媒和除氮剂的选择 决定了钻石颜色，是各公司的核心技术。在生产过程中，氮的含量越多，颜色就越深，钻 石的成色等级亦会越低。因此对于无色金刚石大单晶的合成，除去合成腔体中的氮十分重 要。同时，触媒材料的加入，可大大降低人工合成金刚石所需的温度和压强条件，同时改 变钻石的晶体形貌、颜色、净度、应力条件等。中南钻石得益于对触媒成分及比例有了较 为精准的掌握，在合成培育钻石中取得快速突破。中兵红箭旗下深圳中南可负责自身触媒 粉生产及合成芯棒制备，保障原料供应。（报告来源：未来智库）
2.1.2. 工业金刚石：市占率全球第一，专业技术人才储备丰富
中南钻石工业金刚石产销量及市占率多年稳居世界首位。目前公司产品出口欧洲、美国、 印度、日本、韩国等多个国家和地区,市场份额全球第一。 压机工操作娴熟，有效减少顶锤价值损失。不同于培育钻石，工业金刚石在生产过程中需 要调整温度和压强。经验丰富的合成工知道在电流下降或压力下降等情况下如何进行及时 调整，如果操作失误放炮，属于生产事故，一次放炮基本上会损失 6 个顶锤，价值 20 万左 右。因此毛利率和各家压机工有很大关系。行业内娴熟老压机工通常能够一个人开 40-50 台 机器。
专业人才储备丰富，现有各专业研发人才 200 余人。根据公司官网现有研发人员超 200 人， 其中享受国务院政府特殊津贴专家 4 名；中国兵器首席科学家 1 名、科技带头人 2 名、技 能带头人 2 名；河南省优秀专家 2 名；子集团级科技、技能带头人 8 名，研究员级高级工 程师 9 名，为公司科技创新工作提供了充足的人才保障。
2.2. 特种装备业务：智能弹药需求空间广阔，盈利能力将逐步修复
定位于智能弹药研发制造，近两年由于北方红阳亏损严重导致整体业务净利润为负。特种装备业务由全资子公司北方红阳、北方红宇、北方向东、北方滨海、江机特种负责。其中 江机特种是这块业务的主要盈利来源，而北方红阳近两年亏损严重造成整体业务净利润由 正转负。产品涉及大口径炮弹、火箭弹、导弹、子弹药等，其中军品核心是江机特种生产 的智能化弹药，主要包括：1）系列反坦克导弹，国内外型号均有，这几年销量明显加大， 产能供不应求；2）制导炮弹竞标成功，目前已经完成设计定型。
特种装备业务扭亏为盈的积极因素：我国国防支出稳步增长，精确打击武器需求空间广阔。 近 5 年来，我国国防支出维持稳定增长，增速均维持在 6%以上，2022 年国防支出预算达 14504.50 亿元，同比增长 7%；另一方面，我国最新国防预算仅占同年预期 GDP 的 1.32%， 与世界主要军事强国美国（3.22%）及俄罗斯（2.82%）相比仍处于较低水平。智能化弹药 相较于传统弹药具有可控性强、命中精度和打击效能高等优势，在当前国防及军队现代化 建设持续推进的背景下，智能化弹药的渗透率有望持续提升。
此外，导弹等精确打击武器 作为高消耗品，伴随我军实战化演练推进及周边局势复杂等因素，预计十四五期间有望进 入快速上量阶段。考虑到军工行业具有较高的资质及技术壁垒，准入门槛较高且竞争格局 稳定，公司有望充分受益精确打击武器高景气发展，进一步推动特种装备业务扭亏为盈。
特种装备业务扭亏为盈的不利因素：军工产品从研发到定型再到批产所需周期长。军工产 品从研发到定型约需 5 年，从定型到批产还需一定时间，部分老产品的批产周期可能在 10 年以上。未来随着新型号或改进型号产品的不断推出，预计公司军工板块业务的盈利能力 将逐步修复。
2.3. 专用车及汽车零部件业务：止损成效显著，2021 年扭亏为盈
主要产品包括专用车、内燃机配件、车底盘结构件及其他配件，2021 年开始实现盈利。整 体业务由 3 家全资子公司红宇专汽、北方滨海和银河动力负责。其中，红宇专汽产品为专 用车，涵盖冷藏保温汽车、爆破器材运输车、医疗废物转运车、配套军用方舱，爆破器材 运输车市场占有率位居全国第一，冷藏保温车市场占有率位居全国前列；北方滨海主要销 售商用车零部件；银河动力则定位于传统缸套、活塞等内燃机配件产品+军用发动机缸套活 塞和光束军刀产品。针对单个子公司存在亏损的情况，公司积极进行产品结构调整，淘汰 落后的内部产品型号，止损成效显著，2021 年公司专用车及汽车零部件业务开始扭亏为盈， 实现净利润 2.43 百万元，净利率为 0.34%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
