稳增长政策有望持续发力。中央经济工作会议提出，2022 年经济工作要 稳字当头、稳中求进，为工业稳增长指明了方向。为贯彻落实党中央、 国务院决策部署，发挥宏观经济“压舱石”作用，2 月，国家发展改革 委、工业和信息化部会同有关方面联合出台《促进工业经济平稳增长的 若干政策》，最大限度发挥政策效应，切实推进工业经济平稳运行，着 力稳定宏观经济大盘。4 月 26-4 月 29 日中共中央政治局连续开会，指 向意义重大。5 月 31 日，国务院印发《扎实稳住经济一揽子政策措施》， 提出 6 个方面 33 项措施，统筹发展和安全，努力实现全年经济社会发 展预期目标；“稳增长”政策有望持续。
PMI 指数位于荣枯线下方，城镇调查失业率持续提升，或将进一步催生 稳增长政策出台。2022 年一季度，我国 GDP 增速为 4.8%。2022 年 5 月，我国 PMI 指数回落至 49.6%，位于荣枯线下方，指向制造业景气水 平延续下降。5 月，我国城镇调查失业率达 5.9%，同比提升 0.9 个百分 点；其中 16-24 岁人口城镇调查失业率为 18.4%，同比提升 4.6 个百分 点，25-59 岁人口城镇调查失业率为 5.1%，同比提升 0.7 个百分点。“稳 增长、稳就业、稳物价”政策有望持续发力。
基建固定资产投资增速回升，中国中铁一季度基建新签合同额同比高增 长。2022 年 1-5 月，基建固定资产投资增速同比增长 8.2%，增速逐步 回升。4 月 7 日，中国中铁发布 2022 年一季度经营数据公告，中铁一 季度基建新签合同额达 5434.5 亿元，同比增长 94.1%，一季度基建新 签合同额达到历史同期最高水平。中铁基建新签合同额具有明显的季节 性，一般二季度和四季度相对较高；今年一季度中铁基建新签合同额同 比高增长进一步反映出基建领域稳增长的预期。
专项债提前下发，基建投资的逆周期调节作用持续凸显。1-4 月，地方 政府专项债券发行额达 1.65 万亿元，同比增长 130.1%；地方政府专项 债券发行进度明显快于往年，大型项目开工有望提速。 截至 2022 年 3 月末，各省份基本都已组织开展了提前下达额度的发行 工作，累计发行约 1.25 万亿元，占提前下达额度的 86%；各级财政部 门累计向项目单位拨付债券资金 8528 亿元，占已发行新增专项债券的 68%。其中，各地安排超过 1100 亿元专项债券资金用作重大项目资本 金，各地加快发债进度，以扩大有效投资稳经济。今年 3.65 万亿元新增 地方政府专项债中用于项目建设的额度已全部下发，将带动更多社会投 资投向基础设施建设，发挥稳经济稳就业关键作用。
房地产作为工程机械的重要下游，对工程机械行业需求有较高影响。 2016 年，我国房屋新开工面积和房地产开发投资完成额同比增速开始回 升，房地产行业的回暖直接带动了 2016 年下半年至 2021 年初工程机械 行业的景气上行。2021 年 4 月份以来，房屋新开工面积持续负增长，房 地产市场需求出现疲软。2022 年初以来，房地产调控政策持续宽松，分 别从支持合理购房需求及扩大土地市场项目盈利着手，双方面改善房地 产市场供需双弱的下行趋势。2022 年 1-5 月，房地产开发投资完成额同 比降低 4.0%，新开工面积同比降低 30.6%，新开工面积持续负增长。 房地产作为工程机械行业的重要下游领域，地产政策的边际放松有望进 一步带动工程机械行业需求回暖。
需求端：行政调控与金融政策双重发力。年初至今以来，我们陆续在购 房政策和土地出让政策看到地产的持续放松。从需求端来看，调控政策 的变化主要体现在以下三个方面。首先，地方调控的行政手段持续宽松， 因城施策下，地方政府作为房地产调控的首要执行部门，陆续出台购房 支持政策。第二，从房贷政策上，部分非限购城市持续下调按揭贷款首 付比例。第三，在房地产销售下行的过程中，受宽松的按揭投放额度、 叠加快速下行的销售规模影响，整体商品房按揭需求不足。在资金供需 关系影响下，按揭利率持续下行。
供给端：融资规模与土拍制度改善显著。除需求端政策持续宽松外，头 部房地产企业在供给端环境同样持续改善。一方面，融资环境持续宽松， 信用债发行规模提升明显；得益于宽松的流动性环境，以及政策环境的 持续改善，头部房企信用债净融资规模自 2021 年 10 月以来持续回升。 2、3 月后，净融资规模自去年下半年行业下行压力增加以来，首次回正。 此外，首轮集中供地供应土地的质量大幅改善，核心城市核心地段土地 出让规模占比提升。
工程机械行业具有明显的周期性，2022 年挖机销售或将好于预期。2009 年，我国政府出台了“四万亿”的投资刺激政策，以挖机为代表的工程 机械产品产销量大幅提升，挖机销量在 2011 年达到峰值。2012 年，行 业需求急速下滑，并随之进入长达 5 年的深度调整期。受下游需求复苏 及老旧设备迎来更新高峰期等多重因素的持续发力，自 2016 年下半年 起行业持续回暖，高景气持续到 2021 年一季度。去年二季度以来，行 业逐步进入下行调整期，但本轮周期下滑幅度预计将相对有限。
2022 年，工程机械行业或将呈现“需求后移、淡季不淡”的特征。2022 年 1-5 月，挖机销售 12.2 万台，同比降低 39.1%；其中 5 月销售 2.1 万 台，同比降低 24.2%。挖机销售具有明显的季节性，一般而言，2-5 月 是传统的开工旺季，而 7、8 月为淡季，年末的 11、12 月是新的旺季。 全国多地疫情爆发导致今年传统旺季开工延迟，3、4 月挖机销售出现较 大下滑。若疫情逐步得到有效控制，停滞项目将有序开工，行业需求出 现后移，叠加去年同期基数相对较低，预计今年二季度末或三季度挖机 销量增速有望实现转正，行业或将呈现出“需求后移，淡季不淡”的特 征。
挖掘机、汽车起重机等工程机械产品月度销量延续下滑趋势，下半年改 善可期。通过观察工程机械产品的月度数据，挖掘机、汽车起重机等工 程机械产品月度销量从 2021 年 5 月开始同比出现下滑，2022 年一季度 依然延续下滑趋势。2022 年 1-5 月，挖掘机销量分别同比下滑 20.4%、 13.5%、53.1%、47.3%、24.2%；2022 年 1-4 月，汽车起重机分别同 比下滑 58.6%、40.4%、-61.4%、-67.8%；下半年销售有望迎来改善。
从资本开支和人员扩张周期来看，本轮周期龙头企业表现更加理性。 2019 年，在灯塔工厂、智慧产业城建设的浪潮中，工程机械企业固定资 产投资逐步上行，但固定资产投资扩张率维持在较低水平。人员扩张周期方面，以三一重工为例，员工人数由 2009 年的 2.2 万人提升至 2011 年的 5.2 万人（人均产值由 2009 年的 87.86 万元提升至 2011 年的 97.97 万元），之后进入长达五年的下行周期，2016 年仅 1.4 万人。2017 年 员工人数开始回升，2021 年提升至 2.5 万人（2021 年度人均产值 451.04 万元）。企业员工人数提升幅度有限，人均产值大幅提升，固定资产投 资亦控制在合理水平，反映出工程机械龙头企业在本轮周期中表现更加 理性。（报告来源：未来智库）
工程机械的应用领域不断拓展，对体力劳动者的替代作用逐步凸显。伴 随着新农村建设进程的加快，农村市场对小挖、微挖等工程机械的需求 持续提升，挖掘机逐步向农村市场渗透。微挖体型小巧，可以在比较狭 窄的空间作业，被广泛的应用在大棚土地修整、除草挖沟、果园的施肥 松土等农业领域和一些室内装修或道路施工的作业场景。而且微挖价格 一般在几万到十几万元不等，更容易使下游用户接受。目前小微挖占挖 机国内市场销量的比例较 2009 年明显提升；2021 年，小挖（18.5 吨以 下）占比达到 59.4%，微挖（6 吨以下）占比达到 24.1%，虽然占比明 显提升，但与欧美发达国家相比依然较低。工程机械对体力劳动者的替 代作用逐步凸显，小微挖等工程机械产品在农村市场的应用逐步增多， 应用领域的不断拓展也将为工程机械行业带来新的增量。
工程机械海外龙头卡特彼勒和小松在全球市场上仍具备领先优势。卡特 彼勒成立于 1925 年，是世界上最大的土方工程机械和建筑机械的生产 商，也是全世界柴油机、天然气发动机和工业用燃气涡轮机的主要供应 商。2021 年，卡特彼勒实现营收 3249.76 亿元，同比增长 22.1%；实 现归母净利润 413.72 亿元，同比增长 116.44%。日本小松集团成立于 1921 年，目前已成为全球第二大工程机械主机制造商。2021 财年，小 松实现营收 1303.94 亿元，同比降低 10.44%；实现净利润 63.27 亿元， 同比降低 30.95%。卡特彼勒和小松均历经了近百年的发展历程，经历 了数轮行业的周期性波动，目前在全球市场上仍处于领先地位。
小松海外业务收入占比高达 80%以上，卡特非北美业务占比超过 50%。 自上世纪 70 年代开始，小松逐步加快了海外扩张之路，不断在北美、 欧洲、拉丁美洲、中国等国家和地区设厂，海外业务逐渐成为小松主要 的收入来源。2020，小松海外收入占营业总收入的比重达 83.8%，成为 海外收入占比最高的世界工程机械龙头企业。2021 年，卡特彼勒非北美 业务占比达到 56.8%，在亚太、欧洲、中东、非洲、拉丁美洲等地均有 广泛布局。
海外龙头在世界各地的业务较为均衡，有效减弱了区域性周期性波动的 影响。工程机械行业在不同国家和地区存在发展不同步的现象，某一国 家出现周期性下滑对于全球布局的工程机械企业来说影响较小。小松、 卡特等工程机械龙头企业在北美、日本、拉美、欧洲、澳洲、中国等地 的业务较为均衡，有效缓解了本国工程机械行业的周期性波动对其带来 的影响。工程机械行业具有强周期性的特征，2012-2016 年，中国工程 机械行业经历了长达 5 年的深度调整；自 2016 年底开始，行业逐步回 暖，2017 年至今延续了四年多的景气周期。我们认为未来伴随着国内主 机厂在海外市场的不断拓展，工程机械出口海外有望成为我国工程机械 行业平滑周期性波动的重要力量。
国内各大主机厂海外业务收入持续攀升，但海外收入占比依然较低。近 年来，国内工程机械龙头海外业务收入均不断增加，但海外收入占总营 收的比重不断下降。主要原因是国内工程机械市场景气度持续高涨，国 内市场销售大幅增加，导致海外收入占比有所降低。而国内龙头三一近 十年来海外业务占比的平均值分别为 27.4%。与海外龙头相比，国内龙 头企业的海外收入占比依然较低，未来海外市场有望进一步拓展。
工程机械海外出口未来或将持续增加。以挖掘机为例，2021 年，挖掘机 出口 6.8 万台，同比增长 97.0%。2022 年 1-5 月，挖掘机出口 4.2 万台， 同比增长 76.0%，出口数量占比达 34.5%。国内企业积极拓展国际业务， 海外市场布局收效显著。
中国工程机械龙头在全球的市占率逐步提升。英国 KHL 集团发布的 2021 全球工程机械制造商 50 强排行榜中，三一重工位列第 4 位，名次 分别较 2020 年提升 1 位，在全球的市占率分别为 7.5%。伴随着中国龙 头主机制造商更加积极地拓展海外市场，未来在全球的市场份额有望持 续提升。2021 年，对比全球主要国家，中国取代美国，以 26.48%工程 机械 TOP50 销售占比由全球第三升至全球第一；美国企业销售额为 420.21 亿美元，占比 21.93%，位居第二；日本企业销售额为 398.98 亿美元，占比为 20.83%，排名第三。中国工程机械企业在全球的地位 逐步增强。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
