知名生物医用材料企业，深入布局“眼科+医美”行业
昊海生物科技有限公司成立于 2007 年，于 2015 年 4 月在香港联交所主板上市， 2019 年 10 月在科创板上市。公司是一家主要从事医疗器械研发、生产和销售的生物医 用材料企业，专注于眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血四大主要业务。
2020 年收购杭州爱晶伦 55%的股权，布局依镜 PRL；2021 年 2 月收购欧华美科 63.6%的股权，进军医美光电设备领域；2021 年 3 月投资认购 Erion 的 A 轮优先股（约 13.96%股权），布局肉毒毒素；2021 年 4 月分别收购亨泰视觉和河北鑫视康 55%/60%的 股权，布局角膜塑形镜和软性接触镜产品线；2022 年 1 月收购南鹏光学 51%的股权，获 得角膜塑形镜“亨泰 Hiline”、硬性角膜接触镜等产品在中国大陆地区的独家代理经销权。 2021 年公司营业收入 17.67 亿元，同比+32.6%；归属净利润 3.52 亿元，同比+53.1%， 公司已取得业务横向布局的阶段性成果，后期预计将侧重新老业务的协同发展。
多领域布局生物医用材料产品。公司围绕医用透明质酸钠/玻璃酸钠和医用几丁糖等 生物材料，研制了眼科粘弹剂、HA 填充剂、骨科关节腔粘弹补充剂以及手术防粘连剂等 生物医用产品，并布局人工晶状体、视光材料、视光终端产品、肉毒毒素、射频及激光 设备、重组人表皮生长因子以及医用胶原蛋白海绵等。眼科粘弹剂（2020：45.2%）、骨 科关节腔粘弹补充剂（2020：43.3%）、手术防粘连产品（2020：29.9%）的市场份额处 于行业首位。
眼科为公司第一大业务线，整形医美与创面护理升至第二，骨科、防粘连及止血紧 随其后。公司主要覆盖眼科、骨科、整形美容与创面护理、防粘连及止血 4 大板块， 2021 年各主营业务板块营业收入占比分别为 38.3%/22.9%/26.3%/11.0%，眼科为第一大 收入来源，整形美容与创面护理超越骨科爬升至第二。其中公司目前仍持续扩充眼科和 医美业务，未来整形美容与创面护理营业收入占比有望进一步提升。（报告来源：未来智库）
业绩反弹，重回成长通道
公司 2021 年营业收入 17.67 亿元，同比+32.6%（较 2019 年+10.1%）；归属净利润 3.52 亿元，同比+53.1%（较 2019 年-5.0%）。受疫情影响，公司 2020 年各医疗终端门 诊量和手术量锐减，营业收入和归属净利润均有所下降，分别同比-17.0%/-38.0%。2021 年国内坚决落实严防严控，疫情得到长期有效控制，公司业绩实现快速回升，2021 年实 现营业收入 17.67 亿元，归属净利润 3.52 亿元，分别同比+32.6%/+53.1%（较 2019 年 +10.1%/-5.0%）。未来随着国内市场进一步恢复，以及公司多项新产品项目落地放量，公 司业绩有望持续增长。
毛利率有所下滑，净利率反弹。公司 2021 年实现毛利率 72.1%，同比-2.8pcts；净 利率 19.9%，同比+2.7pcts。2021 年毛利率下降主要系：1）欧华美科及其子公司的账面 存货在合并报表中的销售毛利率为零，拉低整体毛利率约 1.26pcts；2）欧华美科自 2021 年 9 月并表，其射频及激光医疗美容设备和家用美容仪器等业务毛利率较公司原有 医美业务相比较低；3）人工晶状体部分产品因带量采购，导致销售价格有所下降；4） 公司下调“海薇”产品的销售价格。
销售费用稳中微升，管理费用和研发费用高增长。2021 年公司销售费用达 6.12 亿元， 增加 0.57 亿元，同比+10.2%；管理费用达 2.83 亿元，增加 0.68 亿元，同比+31.9%， 主要系公司行政管理活动以及管理人员的薪资和奖金发放随疫情影响减弱逐步恢复，使 得工资及福利费增加 0.48 亿元，同比+61.1%；研发费用累计 1.68 亿元，增加 0.41 亿 元，同比+32.5%。
2016-2020 年公司三项费率呈现逐步上升趋势，2021 年同比均实现下降（较 2019 年销售费用率微升，管理费用率微降，研发费用率增加）。预计随着公司规模效应显现及 业务协同性提升带来高投入产出比，公司未来销售及管理费用率有望进一步降低，研发 费用则保持稳定。
核心管理成员持股，高管深耕医药行业
公司多位高管拥有深厚的医学背景，具备丰富医疗从业经验。董事长侯永泰本科毕 业于南京大学生物系，后在美国宾州大学获得药理学博士研究生学历，于高校和医药公 司担任重要职务 30 余年；总经理吴剑英先生毕业于第二军医大学临床医学专业，拥有超 28 年的医药行业从业经验及超 16 年的医药公司管理经验；3 位副总经理也均有 10 年以 上的从业经验。高管团队的丰富经验是公司长期健康发展的基础。
股权结构合理，管理层核心人员持股。公司实际控制人为蒋伟和游捷夫妇，合计持 有 41.66%（蒋伟 25.28%，游捷 16.38%）的股份；公司高管侯永泰（执行董事）和吴剑 英（执行董事兼总经理）分别持股 3.41%，黄明（执行董事）和刘远中（股东监视）分 别持股 1.14%。（报告来源：未来智库）
眼科：构筑眼科全产业链，“角膜塑形镜”或成增长引擎
公司构筑眼科业务全产业链，覆盖原料制造、多品类产品的研发及产销。2016 年公 司收购多家产销人工晶状体产品企业；2017 年收购 Contamac，解决眼科产品的原料配 套问题；2020 年 4 月收购爱晶伦，获得有晶体眼屈光晶体产品研发和产销业务；2021 年 4 月收购亨泰视觉/鑫视康，布局角膜塑形镜和软性接触镜领域。2022 年 1 月收购南鹏光 学 51%的股权，获得角膜塑形镜“亨泰 Hiline”、硬性角膜接触镜等产品在中国大陆地区 的独家代理经销权（至此获得亨泰光学于内地注册的全部产品的独家经销权）。
2021 年公司眼科板块实现营业收入 6.74 亿，同比+19.2%（较 2019 年-5.4%）。其 中，人工晶状体营业收入 3.33 亿元，同比+0.7%，占比 49.3%；眼科粘弹剂营业收入 1.07 亿元，同比+26.8%，占比 15.9%；视光材料营业收入 1.62 亿元，同比+22.2%，占 比 24.0%；视光终端产品营业收入 0.55 亿元，同比+889.1%，占比 8.2%；其他眼科产 品营业收入 0.17 亿元，占比 2.5%。
布局多类眼科医疗领域，实现眼表到眼底的大眼科产品矩阵。公司眼科业务覆盖白 内障、近视防控及屈光矫正、眼表及眼底疾病三大眼科领域，涉及眼科粘弹剂、人工晶 状体、依镜悬浮型有晶体眼后房屈光晶体（PRL）、角膜塑形镜（OK 镜）、软性角膜接触 镜、润眼液、滴眼液、视光材料（上游原材料）及其他眼科高耗材产品。
境内外双控股平台构筑全球全产业链布局。公司围绕白内障手术的核心耗材人工晶 状体产品，在全球范围内进行了从上游原材料生产企业（Contamac）到专业化研发、生 产和销售人工晶状体及相关产品企业的收购整合；同时通过股份转让或增资，获得杭州 爱晶伦的依镜悬浮型有晶体眼后房屈光晶体（PRL）、亨泰光学旗下高端角膜塑形镜以及 河北鑫视康旗下软性隐形眼镜等产品的研发、生产及销售业务。此外，公司已着手对具备近视矫正功能的高透氧巩膜镜及周边离焦软性角膜接触镜等项目进行研发布局，完善 近视防控及屈光矫正产业链。（报告来源：未来智库）
人工晶状体为公司眼科最主要收入来源，视光终端产品营业收入占比显著提升。 2021 年公司眼科业务实现营业收入 6.74 亿元，同比+19.2%，占总收入的 38.3%，眼科 业务收入自疫情得到控制后显著回升，发展态势良好。眼科细分产品以人工晶体和视光 材料为主，2021 年公司人工晶状体营业收入 3.33 亿元，占比 49.3%，同比-9.2pcts；视 光材料营业收入 1.62 亿元，占比 24.0%，同比+0.6pcts。视光终端产品业绩获大幅增长， 实现营业收入 0.55 亿元，同比+889.1%，主要系新增角膜塑形镜、隐形眼镜等新产品， 且眼舒康润眼液与角膜塑形镜的搭配协同性不断提升所致。
人工晶状体：需求逐年攀升，产品迭代升级、全品类覆盖，集采“以价换 量”
白内障患者人数持续增长，手术需求量加剧。白内障是由于老化、遗传、外伤及中 毒等原因引起的晶状体代谢紊乱，晶状体蛋白质变性而发生混浊，导致光线被混浊晶状 体阻扰无法投射在视网膜上，造成白内障患者视物模糊。白内障现已成为我国居民视力 损伤的主要原因之一，而通过手术植入人工晶状体替代已变浑浊的晶状体是治疗白内障 的有效手段。
据中华医学会眼科学分会统计，我国 60 岁至 89 岁人群白内障发病率是 80%，而 90 岁以上人群白内障发病率达到 90%以上。据 Frost & Sullivan（转引自爱博医疗招股书） 统计，我国 45 岁以上白内障患者人数从 2015 年的 1.28 亿增至 2020 年的 1.62 亿，对应 5 年 CAGR 为 4.94%，预计 2025 年患者人数达 1.97 亿。患者人数的上升也带动手术量 增长，据爱博医疗招股书统计，我国白内障手术量从 2016 年 285 万例增至 2020 年 383 万例，预计 2025 年手术量达 625 万例。
我国 CSR 不断提升，但与发达国家相比仍有较大差距。根据《Cataract Surgical Rate and Socioeconmics：A Global Study》报告（转引自爱博医疗招股书），2011 年法 国、美国等发达国家的 CSR 已达 10000，澳大利亚达 9500，印度 CSR 也超 5000。我 国 CSR 从 2011 年不到 1000 提升至 2018 年的 2662，预计 2025 年可达 4287，但相对 于印度及发达国家仍处于落后局面，未来增长空间依然广阔。
由于国家带量采购政策的逐步推行，人工晶体产品进入采购名单中，常规档次晶体 的销售竞争进一步增强，平均售价可能被一定程度地压低（假设 2021 年带量采购政策完 全铺开），但从长期角度而言，随着手术需求量及产品渗透率的逐年提升，未来人工晶状 体市场规模仍有望维持 10%左右的复合增长，预计 2025 年市场规模将达 34.15 亿元。
目前人工晶状体材料合成历经“聚甲基丙烯酸甲酯（PMMA）—硅胶—亲水性丙烯酸 酯或水凝胶—疏水性丙烯酸酯”的发展历程。其中 PMMA 是硬式材料，用于制造非可折 叠人工晶状体；后三种为软式材料，用于制造可折叠人工晶状体。可折叠晶状体能够有 效降低手术切口，减少病人的创伤和痛苦，提高手术安全性和有效性。
公司外购品牌与自产品牌性能形成优势互补，目前已完成从大众型可折叠单焦点人 工晶状体到高端可折叠功能型人工晶状体的主流产品全系列覆盖，同时亦将材料从亲水 性材料延伸至疏水性材料，实现人工晶状体材料、光学性能的全面布局。
公司自主研发的创新疏水模注工艺非球面人工晶状体产品于 2021 年 1 月获得欧盟 CE 认证，国内已进入临床试验阶段。该产品具有可折叠、疏水性丙烯酸酯、单焦、非球面 等特性，是公司首个于全球范围内获得上市许可且拥有自主知识产权的疏水性人工晶状 体产品。公司积极构建人工晶状体全品类、全性能品牌架构，提升产品市场覆盖率。
随疫后国内白内障等疾病手术量恢复，人工晶状体产品业绩也得到提升，2021 年实 现营业收入 3.33 亿元，同比+0.5%（较 2019 年-23.3%），占眼科业务比重 49.3%。公司 人工晶状体营业收入占眼科业务比重呈逐年下降趋势，主要系视光材料产品营业收入增 速较快。（报告来源：未来智库）
带量采购“以价换量”，产品毛利率下滑，短期业绩承压，长远发展可期。据不完全 统计，2021 年公司参与省级带量采购的人工晶状体产品单价降幅在 51.5%-80.5%之间， 降幅明显。预计公司整体人工晶状体产品线毛利率有所下滑。
一般带量采购中选品种需等待政策细则出台后完成补充挂网、与医院签订采购协议、 确认配送服务商等具体工作，带量采购落地尚需要一定的时间。因此，中选企业在过渡 阶段短期销售业绩将承压，长远来看，带量采购将给具备生产成本控制能力、产品线布 局能力的企业带来更多的机会。公司远期有望利用自身多品牌/全产品线优势、渠道优势、 成本优势在相关中选地区巩固并进一步提高人工晶状体产品的市场占有率。
角膜塑形镜：“适配人数+渗透率”双增长，“高毛利+高复购”造市场空间
疫情扩大青少年近视人群，政策推动青少年近视防控，新规明确视光诊疗社区化方 向，角膜塑形镜蓝海市场潜力十足。据卫健委数据显示，2020 年儿童青少年总体近视率 52.7%，同比+2.5pcts，其中 6 岁儿童/小学生/初中生/高中生近视率分别为 14.3%/35.6% /71.1%/80.5%。高度近视可引发多种致盲性眼病，未成年人眼轴处于生长期，更容易形 成高度近视，因此防控儿童青少年近视十分重要。国家最新于 2018 年 8 月出台的《综合 防控儿童青少年实施方案》中，明确提出 2023 年和 2030 年阶段性防控目标，2023 年力 争实现全国儿童新发近视率明显下降，6 岁儿童近视率控制在 3%左右，小学生/初中生/ 高中生近视率分别下降到 38%以下/60%以下/70%以下。2020 年以来，受疫情影响，居 家时间增多、青少年户外活动减少；同时上网课时间增加，近视的青少年人数持续增加。
角膜塑形镜成为防控近视安全有效途径。角膜塑形镜（OK 镜）采用与角膜表面几何 形态相逆反的特殊设计，可以通过镜片表面的压力和泪液的吸附力，改变角膜前表面细 胞重新分布，使得中央部变平，旁中心变陡，从而改变视网膜周边离焦状态，从远视性 离焦转变为近视性离焦，来达到抑制眼轴增加的作用，延缓近视增长。
角膜塑形镜功效已获国家认证。目前控制近视发展的方法包括角膜塑形镜（OK 镜）、 多焦点接触镜以及低浓度阿托品（滴眼液）等，低浓度阿托品尚无经国家药监局注册批 准的产品上市，只在少数医院自制滴眼液给低龄幼童患者使用；软性多焦点接触镜在中 国尚未被批准用于青少年近视控制；角膜塑形镜临床应用已超 15 年，效果得到广泛认可。 2018 年 6 月，国家卫生健康委员会发布的《近视防治指南》指出，长期配戴角膜塑形镜 可延缓青少年眼轴长度进展约 0.19 毫米/年，（眼轴与近视呈正相关：眼轴每增长 1mm， 近视增长 275~300 度），卫健委将角膜塑形镜列为近视防控的有效方法之一。
角膜塑形镜验配社区化方向明确，配镜的便利度增加、门槛下降。根据 2001 年卫生 部制定的《卫生部关于加强医疗机构验配角膜塑形镜管理的通知》，验配角膜塑形镜的机 构需具备二级（含二级）以上的医疗机构资质。2022 年 6 月 17 日，据财联社报道，国 家卫健委起草了《角膜塑形镜技术临床应用管理规范》（征求意见稿），或将在配置至少 一名医师的前提下放开“二级以上医疗机构”的角膜塑形镜验配资质要求，视光诊疗的 社区化方向明确。（报告来源：未来智库）
“适配人数+渗透率”双增长，角膜塑形镜未来市场空间稳步提升。据爱博医疗招股 说明书统计，2015 年我国角膜塑形镜总销量 64.3 万副，2011-15 年 CAGR 高达 44%。 假设 2015 年后渗透率年增长率为 20%，不同档次角膜塑形镜市场平均售价为 1500 元/副， 并根据教育部数据所显示的青少年近视比率及防控目标（小学生/初中生/高中生近视率分 别下降到 38%以下/60%以下/70%以下），假设 2015 年后 8-18 岁青少年近视总人数以每 年 2.4%下降，预计 2025 年角膜塑形镜的市场规模达 46.7 亿元。
“迈儿康 myOK”透氧系数全市场最佳，直击消费痛点，形成强有力竞争优势；“亨 泰 Hiline”于中国市场销售超十年，拥有极高的行业声誉和品牌口碑。目前国内市场已 有 12 款获批的角膜塑形镜产品，其中 6 款产品来自中国内地及中国台湾。其中由公司独 家经销的高端角膜塑形镜“迈儿康 myOK”透氧系数达 141，为国内透氧率最高的 OK 镜 产品。佩戴者角膜在夜间可以获得更多的氧气，保障了产品良好安全性和舒适度，同国 内市场上其他同类产品相比，具备明显优势。公司 2022 年 1 月最新独家代理角膜塑形镜 “亨泰 Hiline”，以满足不同消费者细分需求，丰富产品选择，扩大公司角膜塑形镜产品 市占率和影响力。
从适配人群角度，国内 12 款角膜塑形镜产品验配范围具有差异性。验配范围越广的 产品，可受用人群也相对更大。国内角膜塑形镜市场占有率第一的欧普康视产品获批度 数达 600 度，Euclid 和 Lucid 产品获批度数达 500 度，“迈儿康 myOK”“亨泰 Hiline”及 其余品牌产品获批均为 400 度以下；散光范围方面，除 Lucid 产品散光达 200 度外，其 余品牌产品均为 150 度以下。
爱博医疗首创的基弧非球面设计及材料自研角膜塑形镜“普诺瞳”于 2019 年 3 月 25 日正式获批上市，2019Q2-Q4 共计 2.3 万片，2020 年普诺瞳快速放量，全年销量达 10.2 万片，同比+339.68%；营业收入从 2019 年 712 万元增至 2020 年 4,126 万元，同 比增长近 5 倍；2021H1 实现营业收入 4,422 万元，同比+308.14%。
国产角膜塑形镜龙头公司欧普康视凭借较早起步和优质产品性能，构建自己的品牌 效应和竞争优势，市场份额居国内第一，销量市场占比约 24%（转引自产业信息网）。其 角膜塑形镜营业收入由 2013 年 0.74 亿元增至 2021 年 6.70 亿元，对应 8 年 CAGR +31.7%。2018 年欧普康视推出 DreamVision 品牌角膜塑形镜，角膜塑形镜增长率同年 增至 40.3%。国内角膜塑形镜市场需求依然处于快速上升通道之中。
产品“高毛利+高复购”创造增长空间。高毛利：欧普康视角膜塑形镜毛利率维持在 87%-91%之间；爱博医疗产品毛利率维持在 75%左右，毛利率均处于较高水平。高复购： 角膜塑形镜是定制化产品，平均使用寿命一般为 1~1.5 年，期间需要随青少年身体生长 发育阶段性进行复查并调整或更换产品，因此对产品品牌和主治医生的依赖性较高。“高 毛利+高复购”也是角膜塑形镜市场潜力来源之一。
昊海生科角膜塑形镜收入未来有望实现高速增长。国内角膜塑形镜仍处蓝海市场， 目前参与者中仅有 3 家中国大陆上市公司（欧普康视、爱博医疗、视达佳），公司依靠收 购亨泰视觉、南鹏光学获得“迈儿康 myOK”和“亨泰 Hiline”的独家经销权，实现赛道 快速切入。同时公司在研的透氧系数 125 的角膜塑形镜已进入临床试验阶段；基于 Contamac 自主研发的超高透氧材料（DK:180）的巩膜镜和角膜塑形镜，目前均处于临 床前阶段。考虑公司多年品牌效应及医疗终端资源，上市产品有望快速实现潜在消费者 教育，对市场完成迅速覆盖。（报告来源：未来智库）
眼科粘弹剂：成熟细分市场的头龙生产商
眼科粘弹剂市场相对成熟，白内障等眼科疾病治疗刚需带来成长空间。眼科粘弹剂 被广泛应用于白内障手术、青光眼手术、白内障角膜移植联合手术以及眼外伤等显微眼 科手术，已成为多种眼内手术的重要软性医用耗材。据南方医药经济研究所、标点医药 统计（转引自昊海生科招股书等公告），2014-2018 年中国眼科粘弹剂市场规模由 11.0 亿 元增至 15.4 亿元，CAGR+8.7%；预计 2023 年市场规模达 27.0 亿元，对应 4 年 CAGR +11.9%。公司稳居国内眼科粘弹剂生产商龙头，连续 14 年市场份额超四成，2020 年市 场份额为 45.2%。
2020 年受疫情影响，眼科粘弹剂产品营业收入出现较大幅度下滑，疫后产品收入随 国内白内障等手术量的反弹而恢复增长，2021 年业绩回升，营业收入达 1.07 亿元，同比 +26.8%（较 2019 年-5.0%）。
软性接触镜：低渗透率、低集中度，兼具“颜值经济”属性的眼科蓝海赛 道
据前瞻产业研究院统计，2020 年我国隐形眼镜市场规模约 106.7 亿元，同比+1.14%， 受疫情影响，同比增速有所下滑。现阶段，中国大陆的隐形眼镜和彩瞳市场渗透率仍较 低，隐形眼镜渗透率为 8%，仅为日本（32%）、韩国（30%）、中国台湾（34%）等国家 和地区的四分之一。未来随着颜值经济的崛起，我国隐形眼镜和彩瞳市场渗透率有望得 到提升。
线上是软性接触镜产品的主要销售渠道，销售占比从 2017 年 36%增至 2020 年 72%， 三年时间内占比翻倍。目前，国内彩瞳市场集中度低，缺少行业龙头品牌。据前瞻产业 研究院统计，在 2019 年 11 月至 2020 年 10 月淘系平台彩瞳一年销售数据中，市场份额 最高的品牌“海昌”占比仅有 8.6%。
2021 年 4 月，公司投资控股河北鑫视康，布局软性近视控制镜领域。鑫视康已取得 国家药监局批准的 4 项软性隐形眼镜的医疗器械注册证，包括日抛型及年抛型的透明及 彩色软性隐形眼镜；同时鑫视康拥有成熟的软性隐形眼镜生产设备及技术，可为本集团 在研的软性近视控制镜产品提供工艺转化及规模化生产条件，加快产品研发及上市进度。 软性隐形眼镜市场未来可期，公司凭借投资鑫视康，涉足又一蓝海赛道。
整形美容与创面护理：“HA 填充剂+肉毒毒素+光电设备”组合拳，医美版 图初具雏形
公司整形美容与创面护理板块主要产品为 HA 填充剂、重组人表皮生长因子（rhEGF） 和射频及激光设备，板块 2021 年营业收入 4.63 亿，同比+91.5%（较 2019 年+54.2%）。 产品端，2021 年 HA 填充剂和重组人表皮生长因子产品分别实现营业收入 2.41 亿/1.28 亿，同比+64.6%/+33.5%（较 2019 年+17.7%/+33.2%），市场份额分别为 3.0%（2020） /23.8%（2020）。射频及激光设备产品类型首次上表，实现营业收入 0.95 亿元。公司稳 步扩充医美业务，2021 年 2 月收购欧华美科，布局医美光电设备领域；2021 年 3 月投资 Eirion，进入肉毒毒素领域，构建“HA 填充剂+肉毒毒素+光电设备”医美产业版图。（报告来源：未来智库）
据 Frost & Sullivan（转引自爱美客 H 股招股书）数据显示，2016-2020 年中国医疗 美容正规市场规模由 776 亿元增长至 1549 亿元，CAGR+18.9%；其中，2020 年手术类 和非手术类医疗美容项目规模占比分别为 50.1%/49.9%，非手术类占比显著增加。Frost & Sullivan（转引自爱美客 H 股招股书）预计 2030 年市场规模将达到 6535 亿元，对应 10 年 CAGR+15.5%；其中非手术类医美项目规模 4166 亿元，对应 10 年 CAGR+18.3%， 占比达到 63.7%。
中国已成为全球第三大医美市场，渗透率仍相对较低。据 Frost & Sullivan（转引自 伊美尔招股书等公告）数据显示，2019 年中国医美市场整体渗透率仅为 2.5%（手术类 0.7%；非手术类 1.8%），远低于其他国家（韩国 12.8%/美国 6.5%/巴西 6.0%/日本 4.8%），未来人均可支配收入增加及个人求美意识提升将为渗透率提高提供支撑。相比于 手术类，以注射类为代表的非手术类医美复原时间短、价格及风险较低、对医师要求相 对宽松，市场渗透率成长性更高。据 Frost & Sullivan（转引自伊美尔招股书等公告）预 计，2025 年中国医美市场整体渗透率将达 5.3%，其中手术类 1.2%，非手术类 4.1%。
HA 填充剂：新品迭代布局高端，在研项目储备丰富
随疫情影响缓和、公司中高端 HA 填充剂产品“姣兰”“海魅”放量，2021 年公司 HA 填充剂实现营业收入 2.41 亿元，同比+64.6%（较 2019 年+17.7%），已优于疫情前 水平。重组人表皮生长因子（rhEGF）营业收入稳步上升，2021 年实现营业收入 1.28 亿 元，同比+33.5%（较 2019 年+33.2%）。同时，因 2021 年 9 月与欧华美科并表，公司射 频及激光设备实现营业收入 0.95 亿元。
2021 年整形美容与创面护理业务毛利率同比下滑 10.4pcts，主要系公司稳步下调了 医美“海薇”HA 填充剂产品的销售价格。
据 Frost & Sullivan 数据（转引自爱美客 H 股招股书），我国 HA 填充剂市场规模从 2016 年 24 亿元增至 2019 年 48 亿元，对应 3 年 CAGR +26.0%；Frost & Sullivan 预测 2023 年中国 HA 填充剂市场规模将破百亿，2030 年达 443 亿元，对应 10 年 CAGR +24.6%。
从销售额口径看，截至 2020 年底，国内 HA 填充剂市场仍以进口为导向，欧美品牌 Allergan 和 Q-med 共计占比 32.7%，韩国品牌 LG 和 Humedix 共计占比 19.9%；公司 HA 填充剂产品占比降至 3.0%，位列国产品牌第三位，低于爱美客（14.3%）和华熙生 物（8.9%）。
HA 填充剂高端化布局，打造明星产品，构造品牌价值。公司第一代 HA 填充剂产品 “海薇”是国内首个获得国家药监局批准的单相交联注射用透明质酸钠凝胶，定位于大 众普及入门型 HA 填充剂，主打“塑性”功能；第二代产品“姣兰”市场定位中高端，主 打“组织动态填充”功能；第三代产品“海魅”具有线性无颗粒特征，市场定位高端品 牌，主打“精准雕饰”功能；第四代有机交联 HA 填充剂产品已完成全部受试对象入组工 作，正在有序开展临床试验；欧华美科旗下 Cytosial 已获欧洲 CE 认证并已在中国申请注 册。
公司第三代 HA 填充剂“海魅”对标进口产品乔雅登，采用革命性无颗粒化交联工艺， 提升产品柔软度，填充效果更自然，无痛无肿，产品主要用于人面部真皮组织下中层至 深层注射。“海魅”已逐步获得临床和消费者的认可，未来有望持续放量
公司旗下欧华美科投资的创新型 HA 填充剂 Cytosial 运用薄层交联技术，提升了交联 后共价键的均匀性和规律性，注射推力稳定、安全性高、疼痛感小、效果自然；其 3 款 型号产品已获 CE 注册证并在欧洲上市，目前在进行 FDA 和 NMPA 的临床试验。（报告来源：未来智库）
重组人表皮生长因子（rhEGF）： 外用重组人表皮生长因子产品在烧伤创面修复、供 皮区皮肤修复、糖尿病溃疡足等疾病的创面护理以及医美微整形后皮肤损伤修复领域能 够发挥良好功效。据南方医药经济研究院、标点医药（转引自昊海生科招股书等公告） 数据显示，2014-2018 年中国康合素市场规模由 3.7 亿元增至 6.1 亿元，对应 4 年 CAGR +13.8%；其中，2017 年 2 月人力资源和社会保障部将外用重组人表皮生长因子产品调整 为乙类医保产品，同年市场规
模增速大幅提升。预计 2023 年市场规模将达 12.3 亿元， 对应 5 年 CAGR+14.9%。
公司重组人表皮生长因子为国内唯一与人体天然氨基酸架构相同的表皮生长因子产 品，亦是国际第一个获得注册的重组人表皮生长因子产品。公司重组人表皮生长因子产 品市场份额逐年提高，2020 年份额增至 23.8%，同比 2016 年+7.4pcts，稳居市场份额 第 2 位。
射频/光电医美设备：收购欧华美科，医美产品管线获扩充
能量源医美器械板块销售额占比居首，中国区年复合增速可观。据 Medical Insight 报告统计，2016 年全球无创及微创医美器械市场规模约 84 亿美元，预计 2021 年达 139 亿美元，对应 5 年 CAGR+10.5%；其中能量源医美器械为销售额占比最高板块，2014 年/2016 年分别实现销售额 20.3/26.7 亿美元，占比 29.3%/31.7%，预计 2021 年实现销 售额 43.8 亿美元，占比 31.3%；据 Medical Insight 报告，预计中国能量源医美器械市场 销售额从 2016 年 1.59 亿美元增至 2021 年 3.27 亿美元，对应 5 年 CAGR+15.5%。
华东医药、四环医药及复锐医疗等均已布局设备类医美器械赛道。华东医药：1） 2022 年收购能量源医美器械 Viora 公司 100%股权，获得旗下 Reaction/V 系列/ EnerJet /Pristine/Infusin 等系列产品；2）2021 年 4 月完成收购西班牙能量源医美器械 High Tech 公司 100%股权，布局冷冻减脂和脱毛等身体塑形及皮肤修复领域；3）2019 年与美国 R2 达成战略合作（持股 34%），引进冷触美容仪酷雪 Glacial Spa（F0），目前已获中国 药监局非医疗器械管理认证，已在国内正式上市。四环医药：1）2022 年 3 月收购深圳 易美，获得准直型超声和浅表聚焦型超声二合一的专利技术；2）2022 年 1 月与韩国 VIOL 就 SYLFIRM X™（黄金微针）产品达成独家代理协议。复锐医疗：2013 年收购以 色列医美器械商 Alma Laser，目前已为国内能量源医美器械最大供应商。
2014 年博士康收购设备生产商 Solta（索尔塔公司），旗下热玛吉设备销售额增速迅 速，2018-2020 年，热玛吉设备全球销售额分别为 84/143/210 百万美元，同比+70%/ +47%；2021H1 全球销售额为 113 百万美元，同比+45%。目前 Solta 已向美国证券交易 委员会递交 S-1 招股书，拟在纳斯达克挂牌上市。
公司携手欧华美科，涉足射频/光电医美设备赛道，2021 年实现营业收入 0.95 亿元。 2021 年 2 月，公司通过股权转让及增资方式，以 2.05 亿元获得欧华美科 63.64%的股权， 将射频及激光医美设备和家用仪器、创新型真皮填充剂等产品纳入公司医美版图。同时 与欧华美科在技术研发、产品布局以及渠道销售等方面形成高度协同性。通过协作研发、 先进工艺及质量控制技术交流等方式，公司持续强化在生物材料及皮肤医学领域的技术 实力和产品竞争力。2021 年公司射频及激光设备实现营业收入 0.95 亿元。公司计划于 2022 年持续推进整合双方医疗美容、生活美容、家用美容三大应用场景的境内外直销、 电商团队，共享双方各自原有客户资源，提高运行效率和销售达成率。（报告来源：未来智库）
全球领先 3DEEP 多源相控射频技术，构建行业壁垒。欧华美科产品应用 3DEEP 多 源相控射频技术，相控 3DEEP 射频采用多源相控射频技术，射频能量从表皮直接穿透到 真皮深层 1-6mm，作用深、舒适度高、效果持久。单极射频（热玛吉）穿透较深，但大 部分能量停留在皮肤表皮，且流动不可控制，疼痛感强烈；双极射频疼痛感减轻但治疗 相对较浅和低效率，如果想达到理想效果，需要多极配合。
肉毒毒素：国内肉毒市场仍处蓝海竞争，提早布局或获先发优势
肉毒毒素又称肉毒杆菌毒素，是由肉毒杆菌分泌出的细菌毒素，作用于胆碱能运动 神经的末梢，拮抗钙离子，干扰乙酰胆碱的释放，使肌纤维不能收缩致使肌肉松弛，达 到美容除皱的目的。据 Frost Sullivan（转引自爱美客 H 股招股书等公告）数据统计，中 国医疗美容肉毒毒素产品市场规模由 2015 年 12 亿元增至 2020 年 39 亿元，对应 5 年 CAGR +26.6%。预计 2025 年将达 114 亿元，2020 年-2025 年 CAGR+23.9%；2030 年 将达 296 亿元，2025 年-2030 年 CAGR+21.1%。
据新氧统计，目前注射类项目中 HA 填充剂占比 66.7%、肉毒素 32.7%，肉毒毒素 类占比相比其他发达国家仍然较低，以美国和日本为例，肉毒素在注射类项目中的占比 分别为 57%/67%，HA 填充剂占比分别为 40%/31%。 2019 年中国医疗美容肉毒毒素市场规模 36 亿元，其中艾尔建和兰州生物二分市场， 从销售额金额看，艾尔建和兰州生物分别占比 55.6%/44.4%；2020 年国内新增英国吉适 （Dysport）、韩国乐提葆（Letybo）两款肉毒，目前国内正规获批上市的 A 型肉毒毒素 产品增至 4 款，并有 4 款肉毒毒素产品已处 III 期临床试验阶段。未来，中国肉毒毒素市 场规模将更大，市场份额有望分散。
2021 年 3 月，公司以 3100 万美金认购美国生物医药研发公司 Eirion 的 A 轮优先股， 持有 Eirion 约 13.96% 股权，拓展“外用涂抹+经典注射”肉毒毒素领域。当前有两款产 品处于临床期，有望 5 年后获批上市。
骨科：细分领域龙头持续发力
骨科领域：公司为国内第一大骨科关节腔粘弹补充剂生产商，2020 年市场份额占比 43.3%，同比+1.24pcts。骨科关节腔粘弹补充剂主要应用于退行性骨关节炎。据统计， 65 岁以上男性骨关节炎的发病率为 58%，女性为 65%~67%；75 岁以上人群发病率高达 80%。目前，我国骨关节炎患者超 1 亿人。据南方医药经济研究所、标点医药（转引自 昊海生科年报等公告）预计，未来骨科关节腔粘弹补充剂市场规模将以 10%左右速率增 长，2023 年达 32.12 亿元。
骨科业绩疫后迅速恢复，毛利率回升。2021 年公司骨科营业收入 4.02 亿元，同比 +21.2%，其中玻璃酸钠注射液营业收入 2.65 亿元，医用几丁糖（骨关节腔注射剂）营业 收入 1.37 亿元，分别同比+14.3%/+37.2%（较 2019 年+5.2%/+27.5%）。公司 2021 年 骨科毛利率 84.3%，同比+1.3pcts。
公司是国内唯一拥有 2ml、2.5ml、3ml 全系列规格骨科玻璃酸钠注射液产品的生产 企业，同时公司的医用几丁糖（骨关节腔注射剂）是我国唯一以三类医疗器械注册的骨 关节腔注射剂。公司还拥有新型玻璃酸钠注射液、大规格玻璃酸钠注射液、新型复合交 联多糖基关节腔注射液以及线性交联几丁糖关节腔注射液 4 项骨科在研产品，针对性解 决骨关节炎差异化治疗、临床依从性差等问题，并改善玻璃酸钠关节腔内滞留时间及骨 关节炎治疗疗效。受益于完整的产品规格、更具吸引力的价格体系以及持续的研发投入， 公司未来将继续扩大市场份额，稳固龙头地位。
防粘连及止血产品：市场份额连续 13 年居首，稳中有进
随着医疗改革、行业政策的推动及我国医疗手术人次的持续增长，我国手术防粘连 产品的市场规模预计未来将保持稳定增长。据标点医药（转引自昊海生科年报等公告） 统计，2019 年我国手术防粘连剂产品市场规模达 30.31 亿元，预计 2025 年增至 43.64 亿元，对应 6 年 CAGR+6.3%。
据中国卫生健康统计年鉴统计，我国住院病人手术人次逐年升高，从 2016 年 4,383 万人增至 2019 年 6,930 万人，对应 3 年 CAGR+9.60%，预计未来人数将进一步增加， 手术人次增加将带动防粘连及止血产品需求的增长；同时随着采用医用透明质酸钠凝胶 和医用几丁糖等产品以减少术后粘连，逐渐成为外科手术的共识，未来市场渗透率有望 逐步提升。
公司连续 14 年居全国最大防粘连产品生产商，2019 年市场份额 29.64%。2021 年 公司防粘连及止血产品实现营业收入 1.93 亿元，同比+11.9%。公司主要生产及销售医用 几丁糖（防粘连用）、医用透明质酸钠凝胶及胶原蛋白海绵三款防粘连及止血产品，2021 年营业收入分别为 0.95/0.77/0.22 亿元（占比 49.1%/39.7%/11.2%），同比+3.3%/+24.5%/+12.9%（较 2019 年+0.9%/+3.6%/-1.3%），产品销量及销售额均已恢复至疫情 前水平。公司研发用于外科手术止血的“猪源纤维蛋白粘合剂”已于 2021 年 3 月获得药 监局批准上市，后期对产品的更新优化新工艺也于 2022 年 1 月获药监局批准
自主研发推动内生增长，投资收购整合产业链条
公司研发投入逐年升高，2020 年投入 1.26 亿元，占营业收入比重 9.5%，同比 +9.0%；2021 年投入 1.68 亿元，占营业收入比重 9.5%，同比+32.5%。公司拥有一整套 的研发项目管控体系，主要核心产品均以内部研发团队为主进行开发。研发团队由 314 名研发人员组成，约占公司员工总数的 16.6%，其中博士学历 19 人、硕士学历 81 人， 硕士及以上人才占比 31.8%。公司拥有国家级企业技术中心、国家级博士后科研工作站、 两个国家级研发平台，以及四个省部级技术及研发转化平台和一个上海市院士专家工作 站，并已在中国、美国、英国、法国构建一体化的研发体系，形成国内外联动的研发布 局。
截至 2021 年底，公司共计 22 项在研项目，5 项已处于临床试验阶段。公司着重扩 充眼科和医美创新型产品的研发管路，22 项在研产品中，眼科和医美产品分别占 12 项/5 项，占比 54.5%/22.7%。
公司研发投入量和占比均处于行业领先地位。公司研发投入从 2016 年的 0.47 亿元 增至 2021 年的 1.68 亿元，对应 5 年 CAGR+29.0%，可见公司注重内部核心技术、持续 加大研发投入的决心。2021 年公司研发投入量仅低于华熙生物（2.84 亿元），研发投入 占比居可比公司前列。
两年内投资收购多家公司，扩充产品业务线，提高品类覆盖率： 1）2020 年投资杭州爱晶伦，获得依镜 PRL 产品研发、生产能力； 2）2021 年 2 月和 3 月分别投资欧华美科和美国 Eirion，医美产品线进一步拓展至射 频及激光医疗设备和家用仪器、肉毒毒素等领域； 3）2021 年 4 月投资亨泰视觉，获得亨泰光学旗下高端角膜塑形镜产品“迈儿康 myOK”、儿童近视管理及控制光学镜片“贝视得”在中国市场的独家经销权，完善视光 材料产业链布局； 4）2021 年 4 月投资控股河北鑫视康，获得软性隐形眼镜生产工艺技术，为公司在 研的软性近视控制镜产品提供工艺转化及规模化生产条件。
经销、直销双管齐下，搭建多层次全国营销网络
公司已初步建立高效、健全、多层次的全国营销网络，采用直销模式和经销模式相 结合的销售模式。经销模式下，公司客户为经销商，公司与经销商之间属于购销关系， 通常采用买断方式；直销模式下，公司客户为配送商和医院等终端客户，具体分为直接 向终端医疗机构销售、通过公立医院指定的配送商向其销售两种形式。
2021 年经销收入 9.2 亿元，占比 52.4%；直销营业收入 8.4 亿元，占比 47.6%。公 司直销业务模式收入占比呈逐渐上升趋势，主要由于：1）公司加大医美产品终端市场直 销业务的开拓力度，整形美容与创面护理等产品的直销比例持续提升；2）公司境外销售 产品主要为直销模式，公司境外收入持续增加；3）受“两票制”等行业政策影响，公司 逐步加强了直销队伍建设，从而相应增加了相关产品的直销占比。
公益化助力新品普及，多部门专业化推广
“百人明眸公益行动”，依镜 PRL 创新国产超高度近视矫正方案。公司联合浙江省 妇女儿童基金会、浙江省光明慈善基金会、温州医科大学附属眼视光医院、浙江省眼科 医院之江院区共同发起——“百人明眸公益行动”，计划为浙江省百名超高度近视女性提 供免费依镜 PRL 晶体植入近视手术。公司以公益形式助推产品普及，效果良好。
专业化市场宣传，多部门负责产品销售。集团设有市场部、医学部、公共事务部、 销售部、商务部和销售支持部，分别负责制定统一的招投标和政府事务管理、市场推广 及销售政策、产品培训、学术推广、临床服务、筛选及管理经销商，同时保持向部分核 心区域及重点医院实现直接销售，以确保本集团产品的专业化推广和品牌建设，以及对 市场需求动向的有效掌握。多部门专业化推广使得公司能够更加有效推进产品进入目标市场，为持续加强公司产品及品牌的市场知名度、扩大市场份额及增加产品销量打下坚 实基础。
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