外部环境改善，CXO成长逻辑不变。CXO成长动力来自两方面：①基于中国工程师红利以及完善的供应链，海外产业链不断向中国转移，我们认为不必过于担心UVL，海外药企持续支撑中国CXO企业；②基于行业发展以及药品审评审批政策支持，中国企业创新药热情高涨，同时逐步接受外包模式，我们认为国内创新将持续，相应企业业绩有望持续。
研发创新支持CXO行业长期发展。通过复盘，我们发现海外CXO企业股价长期跑赢市场，主要驱动力来自医药创新延续；目前我们观察到海内外药企持续加大创新投入，对CXO企业长期发展保持乐观。
细分赛道探讨：①CGTCDMO，细分增速最快，行业蓬勃发展；②大分子CDMO，药明生物国际竞争力持续增强；③小分子CDMO，订单持续增长，产能扩建发展；④临床前CRO，创新是核心竞争力，试验资源同样重要；⑤临床CRO，头部企业竞争优势明显；⑥仿制药CRO，行业高景气度，高成长可期。（报告来源：未来智库）
海外产业链转移+国内创新，促进中国CXO行业发展
CXO成长动力来自两方面：①基于中国工程师红利以及完善的供应链，海外产业链不断向中国转移，其中大分子CDMO、小分子CDMO企业主要受益于此；②基于行业发展以及药品审评审批政策支持，中国企业创新药热情高涨，同时逐步接受外包模式，其中临床前CRO、临床CRO、CGTCDMO、模式动物、仿制药CXO企业主要受益于此。
UVL影响有限，海外药企持续支持中国CXO
药明生物于2月7日被列入美国UVL，引发市场对CXO海外订单的担忧。UVL影响有限：①内容上，未经核实清单规定于《出口管制条例》补充案中，若美国政府无法核实产品最终用途和最终用户有关的合法性和可靠性，BIS就会将该等外国实体列入未经核实清单；②从结果上，我们观察到海外药企持续支持中国CXO。
小分子CDMO：凯莱英、博腾股份相继再获得大订单。①2月11日，博腾股份发布于辉瑞的新一批《采购订单》，新获得订单金额合计6.81亿美元，订单交付时间为2022年；②2月20日，凯莱英宣布持续为某制药公司的一款小分子化学创新药物提供合同定制研发生产(CDMO)服务过程中，近日新获得约35.42亿元订单，供货周期为2022年6外部环境改善，CXO成长逻辑不变。大分子CDMO：药明生物订单增长不受影响。①新增项目乐观，2022年前4个月，药明生物新增47个新项目，包括2个来自MNC企业价值1亿美元以上的大订单；②长期服务订单高速增长，2022年前四个月，公司服务订单金额由79.5亿美元增长至117.1亿美元；③公司与美国BIS沟通顺畅，争取尽快进行现场检查，将公司从UVL名单中移出。
全球制药融资额趋势向上，维持高位
疫情之下生物医药对早期投资的吸引力凸显。全球融资：2021年生物制药、化学制药融资411亿美元、73亿美元，合计484亿美元，同比增长36%；国内融资：2021年生物制药、化学制药融资111亿美元、18亿美元，合计129亿美元，同比增长24%。淡化短期融资波动，2022Q1及Q2创新药融资绝对额依然维持高位：同比来看，2022Q1及Q2，全球创新药融资、中国创新药融资均有所下降，从绝对金额来看，依然维持了2019年的水平，处于较高位置。（报告来源：未来智库）
创新药股价已至低点，近期有所回暖
恒生医疗保健指数在2018年开始迎来一批未盈利生物科技公司挂牌。一开始市场担心集采政策及biotech公司的商业化能力，板块表现平淡。但在2020年初，以信达生物为代表的的一批biotech交出满意的答卷，同时中国创新药迎来Licenseout出海浪潮，出现一次可观的行情。2020年7月后，迎来医保谈判的窗口期，市场担忧创新药定价问题出现回调，谈判后担忧缓解，出现强势反弹。2021年7月，市场再次担心医保谈判对创新药定价及回报率的影响，同时美国XBI指数出现大幅回调，引发全球估值联动。2022年初，美国FDA改变对中国单国数据在美国申报的态度，信达、和黄等公司出海相继受挫。目前恒生医疗保健相对恒生指数溢价水平已处于18年以来较低水平。
他山之石：CXO企业长期跑赢医药指数
受益于医药创新以及外包率提升，海外CXO龙头企业过去十年长期跑赢市场。我们统计了CharlesRiver、Lonza、Catalent、SamsungBiologics、ICON等海外代表性CXO公司的股价表现，自2011年至今，累积涨跌幅分别为CharlesRiver（+935%）、Lonza（+883%）、Catalent（2014年8月至今，+548%）、SamsungBiologics（2016年11月至今，+430%）、ICON（+1188%），均大幅跑赢医药指数，期间标普500医疗（+317%）、纳斯达克生物科技指数(+392%)。我们认为CXO行业长期跑赢医药指数，一方面受益于医药创新，研发费用增速持续高于医药行业收入增速；另一方面则是受益于biotech崛起，整体外包比例持续提升；近些年跨国药企的研发生产外包比例也在逐步提升，这是CXO龙头企业表现优异的核心原因。
研发费用持续增长，支持CXO行业发展
过去21年，十四家MNC的研发费用持续正增长；纳斯达克生物科技指数的研发开支仅在2009年有所下滑，其他年份均保持良好增长。我们认为研发费用持续增长是支持医药行业创新发展的动力，也是CXO行业发展的来源。
新药IND及NDA数量持续上升
根据国家药品监督管理局统计，2017年至2021年创新化学药和创新生物药IND数量持续增长。2021年化学药IND数量达到1134个，同比增长57%；2021年生物制品IND数量达到643个，同比增长131%。总体看，创新药研发热情高涨，行业持续高景气度，蕴藏丰富投资机会。2017年至2021年创新化学药和创新生物药NDA数量也保持增长态势，其中生物药NDA数量高增长，2017年仅2个，2021年达到23个。
CGTCDMO：细分增速最快，行业蓬勃发展
根据弗若斯特沙利文预测：全球基因治疗CDMO行业处于快速发展阶段。2016年至2020年，市场规模从7.7亿美元增长到17.2亿美元，年复合增长率达22.4%；预计到2025年，全球基因治疗CDMO市场规模将达到78.6亿美元，2020年至2025年的年复合增长率将上升至35.5%。国内基因治疗CDMO行业经过近年的稳定增长，将迈入高速发展阶段。2018年至2022年，CDMO市场规模从8.7亿元增长到预计32.6亿元，年复合增长率达39.3%；预计到2027年，市场规模将增长至197.4亿元，2022年至2027年的预期年复合增长率将高达43.3%。
大分子CDMO：药明生物国际竞争力持续增强
药明生物市占率持续提升：2015年，公司全球市占率仅1%，凭借精湛技术及优秀的交付记录，新增项目数量不断增多，公司全球市场份额不断增多，2021年超过10%；目前收入规模仅次于Lonza，为全球第二位。（报告来源：未来智库）
2021年，公司营业收入为102.9亿元，同比增长83.2%；归母净利润为33.88亿元，同比增长100.6%；经调整后的归母净利润为33.16亿元，同比增长92.6%。药明生物作为全球生物药研发服务龙头，业绩远高于行业水平。随着规模的快速增大，公司毛利率、净利率近年逐渐上升，公司毛利率水平稳定在40%以上，基本和小分子CDMO行业代表企业相符。
小分子CDMO：订单持续增长，产能扩建发展
积极进行产能扩建，迎接行业发展：CXO行业持续进行扩产建设。2021年，各大医药外包公司的员工人数均保持较快增长，为迎接更多业务进行储备。国内外包产业逐渐趋于成熟，业务能力、业务模式处于快速完善和能力提升阶段，全球竞争力进一步增长，积极招募人才为下一阶段发展奠定基础。药明康德已经突破3万名员工，依然是国内员工人数最多的CXO企业；药石科技大力布局CDMO业务，人员增速最快。
临床前CRO：创新是核心竞争力，试验资源同样重要
2021年，临床前CRO行业继续上行，创新需求仍然是核心竞争力，本年度药企申报IND数量持续高增长，带来了临床前CRO订单的大幅上涨，2021年康龙化成临床前CRO营收达32亿人民币，同比增加45%。临床前CRO依赖实验猴进行安全性评价，受实验猴价格激增带来的影响，临床前CRO成本增加，2021年主要企业的毛利率都有所下降，头部企业药明康德、康龙化成、昭衍新药采用收购猴场+与养殖场提前绑定的方式来应对实验猴供应问题。
仿制药CRO：行业高景气度，高成长可期
随着海特生物收购天津汉康，阳光诺和、百诚医药登陆二级市场，仿制药CRO行业逐步受到关注：①行业高增长，过去几年阳光诺和、百诚医药保持业绩高增长，2022Q2收入增速分别为54%、114%；②行业盈利能力同样很强，2021年及2022Q1三家企业毛利率均在50%以上。随着集采制度以及MAH制度的落地，形成了大量的新型仿制药开发的业务需求，仿制药CRO订单高增长：①阳光诺和2021年新增订单9.3亿元，同比增长76%；2022Q1订单情况稳步增长，随着今年募投项目逐步投入运营，公司会进一步加大订单消化进度；②百诚医药2021年底在手订单达到8.9亿元，同比增长77%，2021年新增订单8.1亿元，公司订单节奏较快；③全资子公司天津汉康和荆门汉瑞以小分子CRO和CDMO为主要业务，积极拓展海内外客户，业务增长迅速，在手订单充足，实现公司业绩驱动
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
