1、依托独特的金融+实业集团平台中信集团全称中国中信集团有限公司（原中国国际信托投资公司）。在邓小平同志支持下，由荣毅仁同志于1979年创办的，定位是经济改革试点和对外开放窗口，是中国最早利用外资从事生产金融、贸易和经济技术服务的国有企业集团，在很多领域进行了卓有成效的探索与创新。2002年中国国际信托投资公司进行体制改革，更名为中国中信集团公司，成为国家授权投资机构。2011年中国中信集团公司整体改制为国有独资公司，更名为中国中信集团有限公司（简称中信集团），并发起设立了中国中信股份有限公司（简称中信股份）。2014年8月，中信集团将中信股份100%股权注入香港上市公司中信泰富，实现了境外整体上市。
中信集团目前主要涵盖综合金融、先进智造、先进材料、新消费和新型城镇化五大业务板块。2021年中信集团连续第13年上榜美国《财富》杂志世界500强，位居第115位。中信股份（SEHK：00267）是香港恒生指数成份股之一。中信银行是中信集团最大的金融子公司、综合金融服务是中信集团最大的盈利来源。中信股份最大的利润贡献是综合金融板块，2021年利润贡献64%，其中，中信银行贡献最大。中信银行存量客户与早期集团业务发展和推动的有紧密的关系，集团内部随着各个子公司发展联动亦持续发展。中信银行协同联合融资规模2021年1.56万亿元，零售产品交叉销售规模达876亿，分别较同期增长45%和95%；拉动资产托管规模新增2276亿元。（报告来源：未来智库）
2、中信银行依托集团、对公业务起家
1985年，中信公司在原来财务部的基础上成立了银行部，进一步扩展了对外融资、外汇交易、发放贷款、国际结算、融资租赁和吸收存款等全面银行业务。1987年，中信实业银行获得国务院和人民银行批准成立，2005年更名中信银行。中信银行建立之初，更多是在集团系统之中，在改革开放的背景下，主要开展外汇、贸易和实业等对公方面的业务。
3、引入外部银行家，股份制改革、发展零售银行成为定位综合性商业银行
2004年招商银行副行长陈小宪加盟中信银行，任中国中信集团公司常务董事、副总经理，中信控股有限责任公司执行董事，中信银行行长。中信银行经历强化风险管理、现代商业银行股份制改革，较早开始零售银行发展，在信用卡、私人银行等方面均起步较早。2005年公司从中信实业银行更名为中信银行，2007年公司完成股份制改革、资本补充并实现A+H上市。
1、对公业务规模持续行业前列，存款支撑较好
中信银行建立之初，名为中信实业银行，对公业务上拥有传统优势，在对公存款上优势尤为突出。从对公存贷款总量来看，2021年对公贷款总额2.3万亿，仅仅低于5大行和浦发，居于商业银行第7位，对公存款仅仅低于5大行和招行，居于商业银行第7位。与股份行同业一样，公司业务为中信银行提供更多存款和流动性（见图表4），支持对公和零售信贷的投放。相比股份行同业，中信银行对公活期付息率较高，活期存款占比也较高。在对公方面，通过战略客户、机构客户等核心客户链式营销，保持其对公存款优势，支持业务持续增长。
2、战略客户持续贡献存款
强调总分行牵头提供综合金融服务方案、精细化管理提升核心战略客户贡献。持续优化战略客户经营，建立并持续强化总行和分行对战略客户的牵头经营，继续深化以“主导营销、共担风险、组织优化、绩效联动”为核心的战略客户“联营模式”体系，前中后台一体、总分支行联动。强调与集团金融子公司协同，通过综合金融服务，对战略客户及其产业链、资金链等生态圈企业提供综合服务、开展批量获客、推进产品交叉销售，有效提升了战略客户的综合价值贡献。
强调精细化管理，2018年提出，按照“一户一策、一户一团队”的原则，为战略客户提供差异化优质金融服务，对167家总行级战略客户、1500多家分行级战略客户及其产业链深耕细作。战略客户主要为央企、地方国企等，行业层面主要是能源、建筑、装备制造、汽车、TMT、大消费等领域行业龙头客户。过去几年战略客户贡献持续提升，特别是存款层面，2021年日均存款占比26%。
3、机构业务和托管业务持续贡献存款
公司较早介入的与财政、社保、教育、法律等机构客户，较早介入银政合作，在市政建设、国土住建、交通、教科文卫等行业有一定先发优势，并形成了较好的客户积累，存款贡献突出。截至2021年机构客户达到5万户，贡献日均存款12284.91亿元，占比存款27%。此外，托管业务优势持续，市场排名持续前列。中信银行托管业务起步较早，2021年托管业务实现收入33.71亿元，托管规模11.36万亿元，位于股份行行较好水平。托管业务对存款撬动效应持续提升，带动存款沉淀日均余额4304亿元，一般性企业存款日均余额1351亿元。（报告来源：未来智库）
1、战略地位提升至首位，优秀管理者推动，零售组织架构调整
（1）战略逐步提升，2021年新三年规划升至首位中信银行战略由2015年“一体两翼”（2015年到2017年）到“三驾齐驱”（2018年到2020年），再到零售提升到第一战略，并且提出以财富管理为核心牵引打造“新零售”，构建“财富管理、资产管理、综合融资”三大核心能力。从2011年到2021年中信银行零售贷款占比由19%上升至42%，上升幅度居股份行第二位，仅低于平安。零售贷款增长较快，零售贷款中按揭和信用卡贷款占比较高。截至2021年，零售贷款和零售存款居于股份行较高水平。2021年零售贷款股份行居于第二，仅低于招行，零售存款仅低于招行、浦发，亦位于股份行较高水平。
（2）优秀的管理层
吕天贵副行长分管零售，此前曾任信用卡中心总裁。2003年1月加入中信银行，在中信银行信用卡中心工作，历任财务及法律部副总经理，营运部总经理，客户服务部总经理，信用卡中心总裁助理、党委委员、副总裁。2014年5月起担任中信银行信用卡中心党委书记，同年11月起任信用卡中心总裁。招商银行财富管理部副总经理王洪栋已正式入职中信银行，担任中信银行财富管理部总经理。
（3）组织架构调整
2021年11月，中信银行零售板块进行了组织架构调整。调整前的零售金融板块分为零售银行部、数字金融部、私人银行部、个人信贷部、信用卡中心。调整将原零售银行部更名为零售金融部，负责战略规划、资源统筹、经营分析、绩效考核等等，剥离经营职能，新设的财富管理部原零售银行部、数字金融部的部分团队和职能被并入，调整之后的中信银行零售板块变为主抓考核规划的零售金融部，和具有经营职能的财富管理、个贷、私行、信用卡。
架构调整关注战略整合和组织效率，专业化总行赋能前台，加强数字化融合。第一，压缩管理层级，提升管理效率。总行是零售业务发展的“总指挥”，以客户为中心，构建客户、产品、渠道一体化的敏捷组织，快速响应市场变化。第二，线上线下团队整合。总行负责组建专业团队、搭建能力“中台”，垂直向下赋能分行、支行，把专业能力提供给一线的业务团队。投产零售客户资产配臵系统，通过建立自上而下、全流程、专业化的系统工具，全面支持总分行投研投顾构建组合策略，赋能支行理财客户经理。发挥银行网点的作用和价值，推动网点场景生态获客，拓展网点对客户的“心理辐射距离”。进一步加强数字化的融合和建设能力。
公司组建总分行投资顾问队伍，帮助分支行提升服务中高端客户能力。在此基础上，建立“买方投顾”服务模式，提升资产配臵专业能力，落实“1+1+N”（支行客户经理+分行投资顾问+总行投资顾问及集团内外专家资源）服务模式，深耕一对一专人陪伴式服务，提升服务中高端客户的顾问能力，充实财富顾问队伍。
（4）财富和理财等业务快速发展
公司零售AUM居于股份行前列，且非存款非理财的代销等业务占比较高，处于行业中等偏上，反映公司代销产品线较为丰富，在自有理财和其他产品代销方面均由较好表现。理财方面，信银理财拥有货币类、固收类、权益类等十大产品线，产品体系完善，2021年理财总规模14033亿元，新产品规模12667亿元，居于股份行前列。
2、金控平台有望发力，促进零售财富发展
2022年3月17日，人民银行批准了中国中信金融控股有限公司（筹）和北京金融控股集团有限公司的金融控股公司设立许可。中信金控是在中信集团内部新设立金控公司，将承接中信旗下的金融牌照和资产，包括中信银行、中信证券、中信信托、中信保诚人寿保险、中信消费金融有限公司等。中信银行是中信集团最大的金融子公司、综合金融服务是中信集团最大的盈利来源，金控平台设立有利于中信银行综合金融拓展，特别是财富管理相关业务的发展。公司在年报中也明确表述：“银行定位于中信集团协同的主平台，推动集团与银行更加全面深入的合作，全力赋能银行发展。”，“在财富管理、资产管理、综合融资三大赛道布局上持续加力，充分发挥出银行在集团发展中的“压舱石”和“顶梁柱”作用”，“向客户提供一站式、定制化、多场景、全生命周期的专业化服务”。
3、信用卡业务发展领先，资产质量改善
中信银行信用卡总部位于深圳，公司信用卡业务起步比较早，在线上化、互联网平台合作方面都比较早，场景化和数字化的理念上都较为领先。信用卡贷款规模持续居于行业前列，位于股份行前三，仅低于招商银行和平安银行，在全部上市银行排名第六，超过中国银行和交通银行。交易量和发卡量亦据行业前列，公布数据上市银行中，位于第五位。银行卡收入较高，手续费贡献也较高。2021年信用卡业务资产质量改善显著，2021年不良率降至1.83%，较上年下降55bp，不良率降至可比银行较低水平。（报告来源：未来智库）
净资产盈利能力和资产盈利能力股份行中等水平，公司主要指标均处于股份行中游，财务和经营特征凸显股份行的特点。存量风险持续化解，信用成本压力或边际减弱。（1）中信银行资产盈利能力和资本盈利能力均位于股份行中等。从全部上市银行来看，公司资本盈利能力处于行业中游，资产盈利能力偏弱，杠杆略高。（2）拆分来看公司净息差中等略弱，存贷利差位于行业中等，贷款收益、非贷款收益偏低，负债成本来看，存款成本平稳，非存款成本较高。手续费占比较高，银行卡等业务支撑较多。（3）成本收入比行业中游，2021年阶段性上升。（4）存量资产质量问题逐渐缓解，资产质量位于股份行中游，存量拨备股份行中游略偏弱。
1、息差略低，对公活期优势较为突出
净息差相对可比股份行同业表现中等略偏低，主要资产方贷款和债券收益偏低，而存款成本较低，负债成本有一定优势但不显著。中信银行净息差处于全部上市银行、股份行中等略偏低水平，源于资产方收益率较低，负债方成本亦较低。公司存贷利差表现好于净息差。
资产方收益率居于股份行中等偏低水平，主要原因贷款和债券收益均偏低。（1）资产结构与股份行基本一致，贷款占比略高。贷款中，零售占比较高，其中按揭较高，票据占比较高。（2）资产方收益率上，贷款收益率偏低，债券收益率亦偏低。贷款收益率较低的主要原因：第一，票据占比较高，对公贷款收益率中等，第二，个人贷款收益较低。按揭贷款占比较高，信用卡等业务风险偏好下降。
负债方成本居于股份行中等偏低水平，主要存款占比较低，发债成本略高。（1）负债结构上，存款占比居于股份行中游，股份行整体存款占比较低。（2）负债成本较低，或源于存款成本较低，进一步拆分，主要对公活期占比较高，同业负债成本较低，发债成本略高。
2、手续费收入占比较高，银行卡、理财业务表现突出
手续费收入占比较高，与股份行同业一致。手续费/营业收入、手续费/净利息收入均处于行业较高水平，与股份行同业表现一致。中信银行手续费收入主要来自理财推动的托管业务，银行卡业务等。理财规模规模股份行前列，收入贡献较大。银行卡业务表现突出，位于行业前列。银行卡收入仅仅低于招行和平安。
3、投资类收入占比居于股份行中游
中信银行投资类资产和收入占比与股份行同业一致，占比低于城商行，高于大行。公司2021年其他非息占比收入10%，主要均为投资类相关收入，1季度利息净收入和手续费净收入放缓后，占比达到13.7%。投资类中公允价值计量且其变动计入当期损益的资产占比6%，处于股份行较低水平，公允价值计量且其变动计入其他综合收益的资产占比8%，处于股份行较高水平，投资类全部资产占比位于股份行中游。
4、成本收入比位于股份行中游
2021年中信银行成本收入在股份行同业中处于较高水平，简单剔除投资类收入，成本收入比仍较高。一方面，2021年公司在新三年规划的第一年，在零售战略转型的过程中，公司明确增加投入。另一方面，公司前几年费用增速持续低位，随着疫情后经济好转，存量问题处臵，费用增长有所回升。拉长时间维度来看，中信银行成本收入比位于股份行中等水平。
5、存量风险持续出清，拨备有待提升
存量风险持续出清。从过去五年的核销和已经确认的不良和关注来看，存量问题已经获得较大处臵和暴露。2021年公司对公和零售不良率同时下行。从对公行业来看，公司过去几年制造业和批发零售不良逐步下降，建筑、房地产、政信类、居民服务有所上升。2021年不良主要来自制造业和房地产。未来压力或主要来自房地产，从已经公布房地产表内表外数据的银行来看，中信银行表内房地产贷款已经确认不良率3.63%较高，承担信用风险房地产融资和不承担信用风险的代销等规模相对已公布数据可比同业均较低。零售贷款看，从公布数据看，2020年信用卡不良率高位后，2021年有所回落，对应零售总体不良率2020年小幅上升后，有所回落。从区位上看，存量不良主要分布在环渤海、西部区域，这些区域正在改善，增量主要源于珠三角个别大额客户出现风险降级。
存量风险压力缓解伊始，资产质量和拨备处于股份行中游，在全部商业银行中绝对位臵尚待改善。目前公司绝对资产质量处在股份行中游。不良率股份行中等，不良+关注占比股份行较低水平。不良确认情况，90天以上不良确认充分，逾期/不良较高，新发逾期确认较慢。拨备覆盖率处于股份行中等水平，拨贷比处于股份行中等水平，在全部上市银行中处于行业偏弱水平。随着不良生成的下降，信用成本亦有所下降。此外，今年以来疫情或仍对资产质量有扰动。
持续优化风险管理体系。参考2021年报，主要强调“有收有放”的差异化授信策略，通过从授信准入到贷后强化全流程控制，强化全行统一的风险偏好和控制。具体包括：严控授信准入，对新增授信客户实施“白名单”准入；持续完善审批体系，确保全行统一风险偏好的执行；加大贷后检查力度，建立大额重点客户风险监测机制；深化责任体系建设，明确责任链条；不断强化营销指引、审查审批标准、考核和资源配臵政策协同，推动资产结构优化和资产质量提升。此外，零售端，特别是信用卡风险偏好亦下降，未来资产质量压力或缓解。
公司资产质量压力或持续边际趋缓。一方面公司区位分布环渤海占比较高，客群基础偏弱，风险定价相对更有压力。另一方面，前期一些风险事件影响。随着公司管理层趋于稳定，风险管控体系持续强化，新的战略不断落地，客户基础渐进优化。存量风险或缓解，新增不良或好于历史。
6、核心一级资本略低
公司核心一级资本处于股份行较低水平，参考监管要求，公司资本水平达标，资本缓冲水平低于同业，或有资本缓冲需求。公司已经公告配股方案，如发行完成或缓解核心一级资本压力。（报告来源：未来智库）
中长期来看，随着存量资产质量问题的缓解，公司战略逐步落地，管理改善有望逐步带动财务优化和盈利模式转变，这个过程可能是持续渐进发生。短期来看，年内疫情对资产质量、净息差和手续费等仍有一定冲击，会对今年业绩增长有所扰动。
根据对公司基本面的分析给定假设：第一，2022年，受到疫情冲击，宏观政策减费让利和降息的影响，信贷需求承压，息差持续承压。长期来看，信用成本需要定价，息差或将回归正常。而从公司层面看，随着财富业务持续提升，零售存款或逐步改善，保持对公存款优势，存款整体改善，有利于净息差相对改善。第二，2022年疫情影响，国际冲突升级，资本市场波动，财富手续费业务受到影响。较长时间看，零售业务占比持续提升，财富相关业务持续较快增长，带动手续费持续较快增长。第三，考虑到公司零售转型，未来几年公司成本收入比或低于2021年，相对同业或中游或略高。第四，2022年疫情或再次扰动资产质量，随着存量资产质量问题逐步清理，公司资产质量或持续改善，拨备或逐步提升。
2022年公司经营仍将受到疫情和宏观经济扰动，增速略缓，随着疫情过去和经济修复，公司战略转型不断推进，财富零售业务提升，业绩增长或持续改善。公司绝对估值股份行较低水平，2021年股息率6.37%，处于股份行较高水平，绝对收益可期，相对随股份行同业整体估值修复的同时，相对估值位臵或亦有所提升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
