下游需求三分，多晶硅消费占比持续提升。工业硅是由硅矿石还原冶炼而 来的一种无机化工品，2021 年工业硅的国内消费量为 186 万吨，同比增长 11%。下游应用主要分为有机硅、多晶硅和铝合金三大领域，消费占比分 别为 41%、32%、24%。从细分市场来看，多晶硅受益于光伏领域的的快 速增长，近几年消费占比从 2014 年的 19%提升至 2021 年的 32%。
受益于光伏行业的长期景气，国内多晶硅厂家大举扩张，投产高峰期来临 推动对工业硅的消费量持续增长。根据目前各家企业的产能规划未来 3 年 将迎来投产高峰期，预计 2022-2024 年能够释放出的产量分别为 66、115、 161 万吨。考虑到 2023 年后国内多晶硅仍可能存在供给过剩的压力，因此 2023-2024 年根据多晶硅理论需求量测算对工业硅的需求更加合理，预计未来 3 年多晶硅领域对工业硅的需求量分别为 79、113、122 万吨，年均 复合增速为 28%。
铝合金与有机硅领域的工业硅用量均可贡献稳定需求增量。汽车电动化趋 势下轻量化为必经之路，根据中国汽车工程学会发布的《节能与新能源汽 车技术路线图》的指导标准：2020、2025、2030 年单车用铝量需分别达 到 190、250、350kg，预计未来 3 年汽车用铝量增速为 9%，其他领域用 铝量参考过去 4 年复合增速 5%继续稳步增长，整体硅铝合金用量复合增 速为 7%，2024 年产量需达到 1142 万吨以上才可满足需求。
考虑到工业 硅只是作为添加剂来改善合金的流动性、降低热裂倾向、减少疏松、提高 气密性等，所以在铝合金中的用量并不高，因此需求量保持温和上涨的状 态，2022-2024 年消费量分别为 47、50、54 万吨。有机硅方面随着产能 向国内转移和扩产周期的来临，有机硅的产量快速增长将带动对工业硅的 用量需求，2022-2024 年该领域消费量分别为 82、91、100 万吨。
成本先行的背景下国内工业硅产能分布呈现出明显的地域偏向。工业硅属 于高能耗行业，每生产一吨工业硅大概需要耗用 13000 度电，各地的电价 差异导致电力成本成为了决定工业硅整体生产成本的重要因素。因而，拥 有低廉电价的新疆、云南和四川地区逐渐成为了我国核心的工业硅产区， 2021 年三省的合计产能占比达到 66%，其中新疆地区产能占比高达 31%。（报告来源：未来智库）
行业开工率在“煤-电-硅”生产模式下稳定性更高，保障了相关企业的高 效生产。新疆地区依托丰富的煤炭资源采用火电模式进行生产，电价成本 全国最低，地区开工率能够长期维持在 70%左右的高位。云南和四川等地 采用的是“水-电-硅”的生产模式，在丰水季和枯水季的交替下，地区开工 率存在明显的季节性波动。每年 5-11 月的丰水季中，两地电价成本最低可 降低至 3 毛/度以下，开工率会提升至 50%以上，到了枯水季电价成本提升 到 5 毛/度左右，整体电力供应也相对困难，开工率会大幅下滑到 15%左右。 因而新疆地区常年为我国金属硅最大产区，2021 年产量占比高达 44%。
政策监管趋严叠加环保成本提升，行业扩产限制颇多。工业硅属于高能耗、 高污染行业，在碳中和大趋势下预计行业监管会愈加严格，从近几年颁布 的相关政策来看，新疆、云南和内蒙古等主要产地均对工业硅产能做了严 格限制，新疆和云南分别设臵了 200、130 万吨的产能天花板，新增产能 大多会以淘汰、臵换落后产能的方式进行。2021 年以来在能耗双控政策下， 内蒙古和云南等地均出台了相关政策对高耗能产业生产限制愈发严格，9 月时云南省一度对工业硅企业执行了停减产的政策，推动产品价格涨至历 史高位，后来随着政策的回调叠加部分僵尸产能的复产，产品价格也逐渐 回归常态。后续政策方面考虑到工业硅所属产业链的特殊性，对于新增产 能的要求从严格限制转向合理引导，但考虑到新疆地区火电生产模式的特 殊性，预计未来新增产能的审批仍然较为艰难。
扩产潮再度袭来，可落地产能仍然相对有限，合盛龙头地位预计进一步稳 固。经历去年工业硅价格暴涨后，产业链中下游相关企业开始向上布局， 目前公告要规划新增的工业硅产能合计超过 400 万吨，其中合盛规划新增 产能 120 万吨；从各家投产节奏来看，3 年内可落地产能预计为 161 万吨， 其中合盛新增产能为 80 万吨，未来产能规模长期仍将持续领先。
需求持续向好叠加，有效供给增量有限，供需紧平衡状态有望维持。需求 端多晶硅、有机硅和铝合金三大下游同步推动工业硅消费量持续增长，预 计 2022-2024 年我国工业硅整体需求量分别为 215、261、283 万吨，3 年 复合增速为 15%，净出口方面预计需求量相对平稳。供给端新增产能多为 臵换而来，同时考虑到部分小产能在高环保成本的要求下逐渐退出，未来 3 年可释放的产能增量较为有限，整体产能利用率会持续提升，预计 2022- 2024 年我国工业硅的产量分别为 286、341、364 万吨，行业供需缺口分 别为-1.0、4.1、3.3 万吨。
能耗成本显著提升，支撑产品价格中枢上移，公司依托规模和自备电厂双 重优势能够获取持续且稳定的利润。今年以来工业硅产品价格持续回落， 目前化学级均价在 19000 元/吨左右，随着丰水季的来临，供给量提升后产 品价格或将继续承压，考虑到各地电价成本上涨后工业硅行业整体生产成 本也随之提升，根据百川的测算今年以来行业平均生产成本在 16000- 18000 元/吨，高成本下对产品价格能够形成一定的支撑。从行业格局角度 来看，随着合盛在建项目产能的持续释放，公司的市占率预计持续提升， 可从 2021 年的 16%提升至 2024 年的 25%。长期来看，公司作为国内工 业硅的绝对龙头，并且未来 3 年拥有确定性供给增量，能够推动公司业绩 实现稳步增长。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
