在40余年发展过程中，伴随下游需求变化以及公司自身战略调整，公司经历了4个阶段发展，整体上看与下游服饰景气度相关性较强。21年以来公司业绩端出现明显提速，除了受益于21年下游品牌服饰复苏，我们认为还与公司近五年来加速推进国际化、智能制造战略步伐，战略成果逐步在业绩端显现有关，与此同时公司管理优势凸显，保证战略得以顺利推进。
1.1.国际化：产能布局、营销网络双轮驱动国际化
产能：配合国际化战略，推进孟加拉、越南产能建设公司为国内产能规模最大、品类最齐全的辅料企业。15-21年公司拉链产能从4亿米扩增至8.5亿米，钮扣产能从100亿粒扩增至116亿粒，为国内辅料产能规模最大、生产品类最齐全的辅料制造商。截至21年伟星股份共有8个生产基地（国内7个+孟加拉1个），其中国内/孟加拉产能占比分别为85%/15%。
布局海外产能，有助就近服务于客户，加速国际化进程。公司16年开始筹建孟加拉工业园，18/20年孟加拉园区一期、二期工程分别投产。20年设立越南子公司，开始筹建越南工业园，目前项目建设的审批工作已完成，计划下半年正式动工，22年7月公司同意全资子公司伟星国际（新加坡）对SAB越南增资6000万美元。公司为国内率先布局海外产能的辅料企业（同行浔兴股份产能全部位于国内），海外产能布局有助就近服务于客户，加速国际化进程。
产能利用率仍有提升空间。由于辅料为非标品，生产需要控制“余量”（即考虑残次率等，在订单基础上上浮生产量），因此辅料企业产能利用率存在一定限制，16-19年公司拉链、钮扣产能利用率平均水平分别为74%、78%。20、21年由于拉链产能持续扩张，而终端需求一定程度受疫情冲击，因此拉链产能利用率回落至55%左右。长期看，随着疫情影响减弱、终端需求复苏，伟星产能优势将逐渐凸显。
销售网络：辐射全球，深化国际化布局战略。立足国内、拓展欧美、依托孟加拉工厂切入东南亚市场。公司在成立之初便自带外向型经济基因（与外资合资成立公司），国内国际市场双轮驱动。当前公司在全球拥有20+家分/子公司及50+家营销网点，形成覆盖国内各大中城市和辐射欧、美、亚、非、大洋洲的营销网络。
穿透到终端客户，国际品牌占比达六成以上。04-21年公司国内/海外市场收入CAGR分别为13%/18%，21年国内/海外市场收入占比分别为73%/27%。事实上，得益于长期以来公司对全球营销网络的建设以及在客户端竞争力的提升，目前穿透到终端客户国际品牌贡献收入达到六成以上、超过国内品牌占比。
1.2.智能制造：顺应行业趋势，生产周期大幅缩短
智能制造持续发力，生产效率持续改进。公司较早开始着手准备数字化转型，推进“机器换人”项目，15年开始较大规模投入，16年起打造“智慧工厂”，加速信息化、自动化，持续提升“智造”水平。举例来看，1）检测包装环节，使用切断成像包装一体机（拉链切断、成像检测以及包装工序合为一体），实现拉链检测无人化。2）搬运环节，使用搬运机器对物料货品进行搬运，节省人力的同时实现定置定位配送。3）生产环节，使用物联网设备器对“人、机、料、法”等生产要素进行监测，实现生产过程透明化及质量检测和预警管控。
数字化助力盈利水平及运营效率高于同行。国内服装行业在过去几年经历去库存阶段后，为降低库存风险品牌商普遍加强快反运营，提升现货占比、降低期货占比，这对供应商生产反应速度提出了更高要求。基于智能制造优势，公司快速反应能力显著加强，目前对单一客户订单生产周期能缩短至1周左右，快反订单最快可以2-3天出货，高于同行3-15天的平均交货周期。快速、优质的综合保障使得公司客户吸引度以及合作粘性大大提升。与此同时，机器换人有助降低生产环节上的出错率，从而降低生产成本、提升盈利水平，促进存货周转水平保持稳定、显著快于同行。
1.3.管理优势：股权结构稳定，高管激励充分
在国际化、智能制造战略顺利推进、成果逐步兑现的背后，我们认为更核心的是公司高效科学的管理组织架构、充分的员工激励机制、长期以来管理层团队积极进取的企业家精神，使得公司战略具备前瞻性并且得到有效执行推进。
股权结构稳定，激励充分
公司股权结构稳定，大股东为伟星集团。伟星集团为公司大股东，截至22Q1持股29.16%。伟星集团的股东为26个自然人，这样的组织架构决定了公司拼搏进取的企业文化。公司实控人为董事章卡鹏、张三云（分别曾任公司董事长、副董事长，于2022/7/1董事会换届后任公司董事），分别直接持股6.39%、4.24%，并持有伟星集团15.97%、10.88%的股权。高管谢瑾琨直接持股3.02%、并持有伟星集团2.37%股权。前述股东持股比例自公司上市以来变动较小，公司股权结构稳定。（报告来源：未来智库）
多次推出股权激励计划，有效提升管理经营效率。2006年至今公司先后进行5次股权激励，主要激励对象为董事、高管、中层管理骨干及核心技术和业务骨干。从历次经验来看，行权条件对应的业绩考核目标完成情况较好（2006-2016年完成率3/3），充分体现员工和公司利益一体化对公司业绩的有力促进作用。2021年12月推出第五期股权激励计划，着眼2025年增长目标。2021年10月公司推出第五期股权激励计划，考核期为2021-2025年，业绩考核目标为：以2020年扣非归母净利润为基数，2021-2025年净利润增长率分别不低于58%/80%/95%/115%/140%，21年已完成考核目标，22-25年转化为净利润同比增长目标分别为2%/8%/10%/12%。
高管团队：管理经验丰富、战略眼光高远
多数高管从业数十年，管理经验丰富。董事长蔡礼永、董事章卡鹏、董事张三云、董秘兼副总经理谢瑾琨均为公司创立发展初期骨干人员，深耕行业近四十年。高管中总经理郑阳（负责江南工业园）、副总经理张祖兴（负责花园工业园）、洪波（负责海外事业部）、章仁马（负责拉链事业部）、徐明照（负责钮扣事业部）等均从业20年以上，管理经验丰富。
管理层战略眼光高远，为公司长期稳健增长奠定基础。在资深的管理团队带领下，公司在关键发展阶段确立“大辅料”战略（01年）、“一站式（全程）服饰辅料供应”（06年）等正确战略布局，从钮扣延伸至拉链、金属制品等品类，并持续加大研发投入占领中高端辅料市场，为公司长期稳健增长奠定了扎实基础。15、16年以来公司决定大力推进国际化、智能制造战略，并于18年开始布局孟加拉产能、19年提出新五年战略目标，加码国际化征程。
2.1.全球拉链龙头YKK近年增长乏力，国产替代机会出现
YKK为全球拉链龙头，全球市场份额约13%-15%。YKK集团下属发斯宁、AP两个事业部，分别主营拉链钮扣、门窗建材产品，业务覆盖全球72个国家和地区。2020年集团销售额6538亿日元，其中发斯宁事业部销售额2470亿日元/yoy-10.8%（以2020年平均汇率折合人民币约160亿元、为伟星收入的6倍多）、拉链年产量超过30亿米。以GlobalInfoResearch统计的2021年全球拉链市场规模183亿美元（以2021年平均汇率折合人民币约1180亿元）估算，20-21年YKK拉链全球市场份额约13%-15%。
80余年发展构筑全球拉链版图，近年来增长乏力。YKK创立于1934年，迄今经历近90年发展，大致分为4个阶段：1）创立探索期（1934-1958年）：期间确立“YKK”商标、进口拉链链条机，构建从材料到制造设备、产品的一体化生产体制。2）高速全球化（1959-2000年）：1959年公司首次进军海外市场（印度、新西兰），1992-2015年陆续在中国上海、大连、深圳、苏州、无锡等城市成立分公司，实现全球市场跑马圈地。
3）创新升级（2001-2017年）：推进设备数字化、智能化。随全球服饰市场进入低速发展期，发斯宁业务增长放缓，11-18年CAGR为6.4%。4）收入下滑（2018年至今）：随着行业竞争加剧，叠加19-20年中美贸易摩擦、全球疫情冲击，发斯宁业务收入呈下滑趋势，从18年的215亿元下滑至20年的160亿元，其中国市场份额亦出现下滑（从17年的9.1%降至20年的6.7%），我们认为这亦为本土辅料龙头提供了较好的发展机会和空间。
YKK拉链生产技术全球领先。经过近90年发展，YKK积累了深厚的生产技术，目前其拉链生产可以做到“一体化”，即从原材料、生产设备、到产成品，公司均可实现自主开发和生产，生产精度达到0.01毫米。公司过去研发产品包含基础的尼龙拉链、金属拉链等，也有水密气密拉链、无布带拉链、磁力闭合拉链等创新产品，以及再生丝拉链、再生PET原料拉链、海洋塑料垃圾原料拉链等环保产品，凸显强大研发实力。（报告来源：未来智库）
2.2.伟星VSYKK：各具优势，伟星的市场、客户、单价均有提升空间
伟星和YKK各具优势。在品牌知名度、制造及装备技术等方面，伟星较YKK仍有一定差距而差距正逐步缩小，但在快速响应、时尚设计和服务等方面具备较强竞争优势。YKK作为外企决策链条较长，而伟星通过智能制造升级最快生产出货时间缩短至2-3天，快反优势突出。
与YKK相比，伟星在国际市场、客户拓展及产品单价方面均有较大上升空间。1）市场方面，目前YKK业务覆盖72个国家和地区，20年日本外市场收入占比43%，21年伟星海外收入27%，国际市场仍有较大提升空间。2）客户角度，YKK主要客户包含高端品牌、高功能运动服装、汽车内饰、休闲服、欧美量贩店等，伟星则主要面向中高端服装品牌，在客户层级、客户类型方面均有拓展空间。3）单价角度，11-20年伟星拉链单价从2.5元/米提升至3.7元/米，但仍低于YKK的5-7元/米，产品仍有提价空间。
2.3.品类拓展：品类拓展能力优秀，未来有望开启新的增长曲线
公司具备成功的品类拓展经验，未来有望复制到其他品类。公司最早以钮扣发家，依托钮扣客户资源、生产资源延伸至竞争激烈的拉链市场，并快速成长为拉链领域龙头，2016年拉链收入规模反超当时的拉链龙头浔兴股份，由此可见公司具备辅料品类拓展的成功经验。经过40余年发展，公司本土辅料龙头地位巩固，但始终保持锐意进取的企业精神，持续致力于寻找新的增长曲线。从国际化布局到智能制造升级，可以看出公司在拓宽广度、挖掘深度方面均有部署，未来有望通过品类拓展方式打开增长空间。
拓展织带品类，剑指全球大辅料龙头。21年2月公司在广东东莞设立织带子公司、发力织带业务，贯彻“大辅料”战略，剑指全球辅料龙头。织带是拉链布带的一种，与原有拉链生产具有一定协同性。从市场空间看，织带应用领域包含箱包、鞋类、内衣裤、饰品等，据智研数据估算2019年中国织带行业市场规模超过500亿元，比拉链市场规模更大。未来公司有望将拉链拓展经验复制到织带领域，迎来新的增长曲线。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
