1.1.公司基本情况
三七互娱成立于2011年，前身为“上海三七玩”，主营国产页游的运营和推广。2015年“顺荣股份”收购上海三七玩，同年三七互娱上市A股市场。现业务布局涵盖全球网络游戏的研发与发行，旗下拥有全球顶尖的研发品牌三七游戏、移动游戏及网页游戏发行品牌37网游、移动游戏发行品牌37手游和海外发行品牌37GAMES；并于2020年全资收购少儿编程教育平台妙小程，拓展素质教育业务；同时，积极布局5G/云游戏、影视、音乐、艺人经纪、动漫、VR/AR等在内的文娱产业。
1.2.发展背景及战略：精准把握变革，数次成功转型行业领军
成立11年以来，三七互娱精准把握行业变革动向，凭借平台流量运营及自研能力优势，以及“精品化、多元化、全球化”战略的升级，成功成为页游、手游、流量经营及游戏出海时代的行业领军。
从运营到自研，迅速成为页游领军发行商（2011-2014）：公司成立之初以网页游戏平台运营业务为主，受益于页游高速发展及管理层前瞻布局研发体系、精细化游戏运营的策略，到2014年，公司网页游戏运营平台市占率达13%，仅次于腾讯。把握到行业红利期将逐步走向流量型平台后，公司组件研发团队以提高精品内容、提升利润率，于2014年先后推出自研产品《大天使之剑》、《传奇霸业》创下多项纪录，成功转型成集研发和发行于一体的页游厂商，自2015年起成为国内市场份额最高的页游研发商。
依托研运经验，成功实现页游转手游（2015-2017）：随着移动设备的快速发展，手游行业规模市场潜力巨大，公司2013年建立37手游发展手游代理发行业务。2016年，公司推出首款自研手游《永恒纪元》，全球单月流水最高超3.15亿，成功出圈。后公司持续推出《大天使之剑H5》等爆款手游，在研发和发行业务上取得的成绩验证了公司研发和发行“网页游戏转手机游戏”品类的产品策略，以及公司流量购买和转化、渠道合作的能力。2017年，公司手游市场市占率已达第三，仅次于腾讯、网易。
流量运营独树一帜，品牌+流量+AI赋能高效投放（2018-2019）：2018年互联网红利消退，微信、抖音、快手等超级APP崛起，流量渠道发生改变。公司及时提升运营方式，坚持以系统性流量经营，采用“立体营销+精准推送+长线服务”的多元方式准确把握客户需求，在短视频崛起的2018年高效买量投放，多角度切入以满足用户不同的文化消费需求，通过“品效合一”的发行思路，把握市场变化进行高品质的宣传，并打造智能化投放平台“量子”、智能化运营分析平台“天机”等，提升推广效率、稳定产品生命周期。精品+多元，拥抱游戏市场全球化（2020-至今）。公司自2012年开始布局海外市场，在多年出海经验的积累下，近两年全球化战略布局取得显著突破，通过本地化+精细化游戏运营，在全球范围影响力得到提升，多款游戏表现亮眼，海外收入屡创新高。公司旗下三消+SLG《Puzzles&Survival》、模拟经营《叫我大掌柜》、泛二次元《云上城之歌》和卡牌策略《斗罗大陆：魂师对决》等多款产品海外收入全线增长，2021下半年公司连续多月位列中国游戏厂商出海营收榜前茅，并在2022年4月跃居海外发行商收入第二，出海业务已成为公司稳健发展的第二驱动力。
1.3.主营业务：行业领先的移动游戏、网页游戏研发、发行商
公司主营业务包括网络游戏的研发、发行和运营。公司网络游戏的运营模式主要包括自主运营和第三方联合运营。在自主运营模式下，公司通过自主研发或代理的方式获得游戏产品的运营权，利用自有或第三方渠道发布并运营。
公司全面负责游戏的运营、推广与维护，提供游戏上线的推广、在线客服及充值收款的统一管理服务，并根据用户和游戏的实时反馈信息，协同研发商对产品进行迭代更新。
在第三方联合运营模式下，公司与一个或多个游戏运营公司或游戏应用平台进行合作，共同联合运营。公司与第三方游戏运营公司或游戏应用平台负责各自渠道的管理，如运营、推广、充值收款以及计费系统，公司与研发商联合提供技术支持服务。
2.1.构成说明
收入方面，对于游戏运营收入，根据游戏运营平台的所有权划分，公司的网络游戏运营模式主要包括自主运营和第三方联合运营两种运营模式。对于自主运营模式，按总额法确认收入，将玩家实际充值并已消费的金额记为营业收入；对于联运模式，将与第三方运营公司分成后的金额记为营业收入。
成本方面，主要包括游戏分成、服务器成本、版权金摊销等。费用方面，主要包括销售费用、研发费用、管理费用和财务费用。广告买量投入，即互联网流量费用，计入销售费用。
2.2.营收：复合增长近25%，海外占比持续提升
2015-2021年，公司营收复合年均增长率近25%，持续稳步增长，与公司各发展阶段精准把握变革密不可分：
（1）页游领军：公司成立于2011年，以页游发行运营起家，至2014年底公司已运营超过100款产品。2013年公司成立极光网络，布局页游研发，2014年6月推出首款自研页游《大天使之剑》，上线60天总流水超3.2亿元；同年12月推出《传奇霸业》，上线80天总流水破3亿元，成功转型成集研发和发行于一体的页游厂商。2014年，公司网页游戏运营平台市占率达13%，仅次于腾讯，2015年起成为国内市场份额最高的网页游戏研发商。2014年11月30日顺荣股份合并上海三七互娱，由于合并范围改变及页游增长态势迅猛，2015年游戏业务42.09亿，同比增长1424%，占营业收入90.39%，其中页游36.70亿，手游5.14亿。
（2）手游时代：凭借页游研运经验，2016年公司推出首款自研手游《永恒纪元》全球单月流水超过3.15亿，当年手游取得营业收入16.39亿，yoy219%。2017年，公司实现营业收入61.89亿元，同比增长17.9%，其中手游取得营业收入32.84亿，同比增长100.3%，占营业收入53%，首次超过页游，成为业绩主要增长点。同时公司手游市场市占率已达第三，仅次于腾讯、网易。2017年9月上线的《大天使之剑H5》单月流水超1.8亿元，截止2017年底累计充值流水超5亿元，《传奇霸业手游》上线30天流水即突破1亿元。以《永恒纪元》、《大天使之剑H5》和《传奇霸业手游》为代表的自主研发产品大幅提升公司在手机游戏业务的盈利能力，在研发和发行业务上取得的成绩验证了公司研发和发行“网页游戏转手机游戏”品类的产品策略，以及公司流量购买和转化、渠道合作的能力。
（3）流量运营：自2018年起，公司进一步升级“研运一体化”战略。在运营端，转变传统发行思路、积极采取买量模式，以流量运营优势为核心，不断优化“立体营销+精准推送+长线服务”的多元方式，以“精细化、数据化、智能化”为原则辐射“产品+推广+用户”三个端口，发行策略从相对专一的“ARPG+SLG”调整为“多元化发展”。另一方面，在研发端，保持流量经营的核心优势基础上做新品类创新和用户拓展，立足产品品质提升和新产品品类探索。公司2018年手机游戏研发业务流水同比增长61.05%，自研产品收入占比的提升，进一步提高公司盈利能力。2018年以来，公司新上线自研手机游戏超过10款。2019年自研的智能化投放平台“量子”以及智能化运营分析平台“天机”已投入使用，提升广告投放的效率和精确度，手游业务实现营业收入119.89亿元，同比增长114.78%，在国内以及海外多地市场保持领先地位。
（4）市场全球化：公司自2012年开始布局海外市场，在多年出海经验的积累下，2020年起公司全球化战略布局取得显著突破。经过多年游戏出海经验的积累，公司将出海策略由原“分区突破”调整为按照赛道和品类做组织架构来发行，新策略之下，发行人员对产品有着更深入的理解，可通过更有效的手段进行本地化运营。得益于海外经营方式的调整，2020年公司全球化战略布局提速显著，海外业务营业收入同比增长104.34%，远远超过手游业务收入同比增长10.9%的增速。2021年海外业务营业收入47.77亿元，同比增长122.94%，营收占比29%，《Puzzles&Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆：魂师对决》等多款产品海外收入全线增长，2021下半年公司连续多月位列中国游戏厂商出海营收榜前茅，出海业务已成为公司稳健发展的第二驱动力，海外营收占比达29%，到22Q1营收占比超过34%。
运营方面，公司在国内移动游戏发行市场精细化运营的优势凸显。公司在运营的国内移动游戏最高月流水超过17亿，新增注册用户合计超过3亿，最高月活跃用户超过4600万。公司通过自研及代理发行的高品质精品游戏为玩家带来多元体验，坚持精细化运营思路，通过趣味性、有情怀的营销创意、游戏与IP的跨界联动等精准营销方式提升发行效率，取得了令人瞩目的成绩，在中国国内移动游戏发行市场占有率名列前茅。海外方面，公司海外发行的移动游戏最高月流水超7亿，新增注册用户合计超过5500万，最高月活跃用户超过850万。
分季度看，公司营收受到游戏产品生命周期影响有所波动：21Q1营业收入为38.2亿元，同比减少12%，主要系受运营的游戏产品所处生命周期不同影响，国内存量游戏收入下降以及新游戏流水增长未有及时补充。2021年1月上线《荣耀大天使》、2月上线《绝世仙王》以及3月《斗罗大陆:武魂觉醒》，流水表现优异。海外市场收入同比增幅超130%，环比增幅超50%，多地区游戏流水均有增长，海外整体月流水超过5亿元。其中，全球发行的策略品类游戏《Puzzles&Survival》在报告期内实现月流水接近1.5亿元人民币，并仍保持高速增长。
2.3.费用：买量投放导致销售费用高，系统化流量经验提升规模显著
期间费用率稳定保持67%左右。2021年公司四项费用为162.16亿，yoy+11%，费用率为66.5%，同比减少0.61pcts。22Q1公司四项费用为26.8亿，yoy-17%，费用率为65.4%，同比减少18.79pcts。22Q1费用同比下降主要系21Q1多款新游处于主要推广期引致当期销售费用较高。
销售费用率：买量模式显著，销售费用受产品上线周期影响季度波动较大。自2018年起，公司转变传统发行思路、积极采取买量模式，以流量运营优势为核心，不断优化“立体营销+精准推送+长线服务”的多元方式。公司买量模式推广包含互联网流量费用，占比达90%以上。2019年销售费用同比增长131%至77.4亿，其中互联网流量费用75.8亿，同比增长138%，自此销售费用率超过50%，显著高于吉比特、完美世界等公司。21年销售费用91.25亿，同比上升11.11%，销售费用率56.27%，同比下降0.76pct，销售费用同比增长主要系公司持续增大对新上线的《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》《绝世仙王》，以及全球发行的《Puzzles&Survival》等多款游戏的流量投放，使得互联网流量费增加所致。从季度来看，销售费用率受新产品推广上线节奏影响，在45%至74%之间波动，22Q1销售费用23.07亿元，同比下降17.62%，销售费用率56.41%，同比下降16.94pct，主要系21Q1多款新游上线加大投入影响基数。
管理费用率保持3%以下，汇兑收益增加利息收入。21年管理费用4.63亿，同比上升26.37%，管理费用率2.85%，同比上升0.31pct。主要系：1）报告期内管理人员较上年数量增加以及薪酬福利政策调整，导致员工薪酬福利费用增加；2）土地使用权摊销费上升所致。22Q1管理费用1.08亿元，同比增长4.85%，管理费用率2.64%，同比下降0.06pct。21年财务费用-5518.18万，同比下降139.88%，财务费用率-0.34%，同比下降0.18pct主要系：1）报告期内利息支出减少；2）汇兑收益增加所致。22Q1财务费用-1505.41万元，同比下降35.74%，财务费用率-0.37%，同比下降0.08pct。
研发投入持续加大，保持前列研发实力。为进一步增强研发实力，丰富产品矩阵，提高产品竞争力，巩固行业领先地位，公司持续加大研发投入，2017至2021年间研发费用年均复合增长率达到30%。21年研发费用12.50亿，同比上升12.37%，研发费用率7.71%，同比下降0.02pct。人均研发投入达63.9万，同比增长34%，在游戏公司中处于较高水平。主要系报告期内公司持续加大研发投入，调整优化薪酬激励机制，使得研发人员薪酬及福利费用增长所致。22Q1研发费用2.76亿元，同比下降15.11%，研发费用率6.74%，同比下降1.77pct。公司目前自研投入产品包括《代号魔幻M》《代号C6》《代号古风》《代号3D版WTB》《代号三国BY》《代号AOE》《代号CY》。
2.4.毛利率、净利率：海外毛利率显著提升，全球化布局成果显著
手游业务占比逐年上升且毛利率提升，页游占比有所下降，但通过经精细化运营，依然保持稳中有升的毛利率，整体毛利率稳定增长。2015-2020年公司毛利率逐年稳定增长，公司21年整体毛利率84.79%，同比下降3.00pct，综合净利率17.57%，同比下降3.5pcts。主要是因为公司游戏业务具有先投入后回收的特性，2021年公司新上线游戏产品数量增加，由于新游戏处于上线推广初期，对应的销售费用增长率会在这一阶段高于营业收入增长率，进而对利润产生阶段性影响。22Q1毛利率86.29%，同比下降0.11pct，净利率18.41%，同比增加15.45pct，归母净利7.60亿元，同比增长550.80%，扣非归母7.62亿元，同比增长19774.29%，21年销售费用投入已逐步回收，业绩实现稳步释放。从地区来看，得益于全球化战略及海外经营策略的完善，2020年、2021年公司境外业务毛利率大幅提升至83%，从收入占比和毛利率提升方面都对公司整体经营作出亮眼贡献。
2.5.现金流量充足，商誉低风险
公司现金流在2016-2021年保持稳定增长，足够覆盖当期归母净利润。22Q1经营活动产生的现金流量净额本期发生额较上年同期下降9.93%，减少0.67亿元，主要系：1）因收入较上年同期上升，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加3.70亿元；2）因本报告期支付上年度年终奖、税费及互联网流量费用等增加，经营活动现金流出较上年同期增加4.52亿元所致。
减值风险已释放，主要贡献业绩为经营主体。三七互娱在2017年收购子公司上海墨鹍，由于2017年其研发的移动手机游戏《择天记》等产品报告期内未能上线，未能实现业绩承诺，公司确认4.0亿业绩补偿收益及3.0亿商誉减值损失；2018年上海墨鹍研发发行进度不达预期，主要游戏在18Q4未能上线产生收入利润，经营业绩低于预期，公司确认业绩补偿4.5亿元及相关商誉减值9.6亿元，影响归母净利润减少5.1亿元。19Q1公司将上海墨鹍出售给字节跳动，并于当季确认投资收益，三七互娱的减值风险已在2018基本释放，剩余商誉15.89亿元主要为主要贡献业绩的三七互娱（上海），即游戏业务经营主体之一，基本无风险。
2019年起执行新金融工具准则，公司对金融资产进行了重分类，截止22Q1，公司交易性金融资产17.99亿，其他权益工具投资3.26亿，其他流动资产0.45亿，其他非流动资产0.25亿。在2021年内，公司对成都龙游天下、成都坚果光年多个游戏公司加大股权投资，持续通过投资布局等方式，与上海易娱网络、羯磨科技等优秀的游戏研发商长期深度合作，形成丰富的外部研发储备，在产品供给侧进行多元化布局。
3.1.精品化策略+领先研发实力，持续打造高产出、高成功率和长周期产品
公司在“精品化、多元化、全球化”战略定位下，精准把握产业发展趋势，持续推出多款经典长周期之作。2015年-2021年公司先后推出了《大天使之剑》、《永恒纪元》、《大天使之剑H5》、腾讯版《传奇霸业手游》、《一刀传世》、《斗罗大陆H5》、《精灵盛典》、《王城英雄》、《斗罗大陆：魂师对决》《荣耀大天使》《云端问仙》等多款月流水破亿的游戏，并在上线多月后持续表现优异贡献流水。
《永恒纪元》是由极光网络研发、三七互娱发行的西方魔幻类型ARPG手游，2016年11月上线，是“页转手”的代表作品，包含大量页游经典元素和玩法，数据远超同类型“页转手”游戏。首发开服3小时流水破百万，2017年全球最高单月流水超过3.15亿元，同时位居2018年海外AppStore&GooglePlay中国手游收入TOP30榜单的第28位。《永恒纪元》项目的成功使得公司将页游流量导入手游成为可能。
《大天使之剑H5》是由极光网络研发、三七互娱发行的一款H5游戏。H5游戏此前主要使用场景和盈利途径在于广告营销，游戏自身盈利能力缺失，流水收入不足。《大天使之剑H5》上线24天流水破亿，2017年单月流水超1.8亿元。游戏基于《奇迹MU》IP创作而成，拓宽策略与社交维度。加入分支系统弱化了单一的数值比拼，丰富了玩家在角色养成、交易、社交等多维度的玩法选择，在中国台湾地区上线2个月问鼎畅销榜。
《一刀传世》是成龙代言的传奇RPG手游，PK系统深度优化，千人同屏增强刺激性，配备多元化社交玩法。2018年12月上线，在过去流量经营的经验上，对游戏推广策略进行大胆的创新和升级，成功将《一刀传世》打造成为下一个月流水破亿的爆款手游。上线后18个月，基本维持在iOS游戏畅销榜TOP100。
《精灵盛典》是由极光网络研发、三七互娱发行的RPG手游，突破了品类的瓶颈。游戏采用了公司自主开发的全新粒子游戏引擎系统，在人物精细化渲染、3D场景以及光影表现方面，实现了更好、更真实的效果。在3年的研发时间内，项目组对《精灵盛典》进行了多次的严格测试与数据优化，在框架上实现创新，更专注玩家在游戏中的体验和成长。游戏上线最高超过40万人同时在线，在iOS畅销榜最高排名为第3名，上线后18个月，基本维持在iOS游戏畅销榜TOP100。
《斗罗大陆》IP改编领先市场，突破策略卡牌赛道。以《斗罗大陆》IP改编为例，在12款有版号的斗罗大陆IP改编游戏中，其中4款进入iOS畅销榜Top10，《斗罗大陆H5》《斗罗大陆：魂师对决》《斗罗大陆：武魂觉醒》由三七互娱发行，《斗罗大陆H5》《斗罗大陆：魂师对决》为自研。《斗罗大陆H5》是同名小说正版授权的沉浸式策略手游，高度还原原著内容，以原创策略竞技为核心玩法，2019年1月上线，上线后流水破亿，最高进入畅销榜第9，上线一年半内维持TOP100。《斗罗大陆：武魂觉醒》是一款RPG策略卡牌类手游，核心体验围绕角色收集、养成和搭配展开，上线首日流水突破1000万元，上线十日流水突破1亿元，上线首月流水突破3亿元，最高位居iOS畅销榜第5名，上线一年内维持TOP150。在斗罗大陆IP游戏改编方面处于的领先地位，充分验证了三七研发实力的提升。
研发投入持续加大，自研《斗罗大陆：魂师对决》验证精品化战略。2021年公司发生研发投入12.50亿元，同比增长12.37%，研发费用率为7.71%，研发人员1958人，占总员工数量的48.97%。人均研发投入已达63.8万，同比增长34%，在同类公司中处于中上水平。公司重磅自研战斗策略卡牌手游《斗罗大陆：魂师对决》自21年7月上线后表现优异，最高位居iOS游戏畅销榜TOP4，2021年平均排名第11名，实现月流水超7亿。游戏采用了“内容化发行”方式，围绕底层玩法、游戏内容、用户体验以及社区文化构建发行体系。高度还原原著及动画，用过硬的品质夯实内容化发行基础，通过创新宣发方式及私域流量运营，走出原有IP圈层，不断拓展游戏潜在玩家。在游戏研发过程中，公司统一了在次世代领域的研发流程和底层逻辑，已形成一套可继承和不断迭代的体系，有效提升游戏研发的效率，为公司的精品化战略打下坚实的基础。
“双核”产品见长，“多元化”矩阵成效显著，产品储备丰富。公司在MMORPG/APRG产品方面具有领先优势，已产出《永恒纪元》、《大天使之剑H5》、《斗罗大陆H5》等多款流水超十亿元产品。自2018年起模拟经营《江山美人》《叫我大掌柜》、三消+SLG《Puzzles&Survival》、泛二次元《云上城之歌》、卡牌策略类《斗罗大陆：魂师对决》等多赛道产品在海内外表现优异，多元化矩阵战果显著。预计公司后续将在国内发布包括《代号魔幻M》《代号C6》《代号古风》《代号三国BY》《代号AOE》等在内的20种产品。相信在次世代3D引擎、AI、大数据分析平台等前沿技术加持下，公司将持续拓展MMORPG、SRPG、SLG、SIM等多个细分市场领域形成专业化布局，打造具有高产出、高成功率和长周期等特性的精品游戏。
3.2.强经验、多品类、因地制宜抢占海外市场
高基数下海外市场收入仍呈现22%增长。面临国内移动游戏市场存量竞争加剧、版号审批趋严的困境，游戏唯有出海方可突围已成行业共识。2021年，中国自主研发移动游戏海外市场实际销售收入达160.9亿美元，同比增长21.8%，增速同比下降约27个百分点，占全球手游收入比例攀至17.26%。2021年全球游戏市场在上年高基数基础上增速大幅放缓，而中国手游在海外市场的收入仍实现了两位数的增长，充分凸显了国产游戏全球化竞争力的增强。
出海游戏立足成熟市场基本盘，开始寻找新兴市场增长点。2021年，中国自主研发移动游戏海外重点地区收入分布中，美国、日本、韩国三大海外市场合计贡献国产游戏出海收入的58.31%。“基本盘”美日韩市场的合计占比呈下降趋势，中东、南美地区占比有所提升。
传统强项收入稳坐头名，多品类开拓表现亮眼。2021年，在中国自主研发移动游戏海外地区收入分布中，出海传统强项策略类游戏收入占比稳坐头名，收入占比达41.40%；角色扮演类略超射击类游戏位列第二，三类游戏备受海外玩家青睐，连续三年稳居前三，合计收入占比一直维持在60%以上。国产游戏多品类开拓收获成效，消除类、多人在线战术竞技类游戏表现亮眼，两类游戏收入合计占比达10.91%，同比增加5.50%。
多公司海外收入已成业绩驱动增长点，三七互娱增长最高，市占明显高于同类公司。腾讯、友谊时光、祖龙娱乐、三七互娱等公司2021年海外收入持续增长，已成业绩驱动增长点，营收占比均超过30%。其中三七互娱海外收入增长最快，在2020年疫情中全球宅经济的激增效应带来的高基数下，2021年海外业务再创新高，同比增长123%，远超其他公司。根据游戏工委，中国手游海外市场实际销售收入约1024.5亿元，三七互娱凭借47.8亿海外手游收入，在同类公司手游出海市场份额占比最高，达到4.66%，市占增长势头明显高于同类公司。2022Q1海外业务发展再度提速，同比增长超过45%，海外占比超过三分之一。
42款手游海外市场超1亿美元，三七互娱3款产品入围，《Puzzles&Survival》新游创新高，《云上城之歌》稳步前进。SensorTower数据显示，2021年共42款中国手游在海外市场的收入超过1亿美元，在2020年的基础上进一步增加5款，腾讯、莉莉丝、网易、趣加、三七互娱、博乐科技均有3款产品入围1亿美元俱乐部。值得注意的是，2019年三七互娱凭借《江山美人》首次入围，到2021年已有3款，分别是《Puzzles&Survival》《江山美人》《云上城之歌》。《Puzzles&Survival》凭借独具创意的“三消+SLG”玩法，在最大化潜在市场的同时，寻得长线稳定的商业化路径，是为数不多成功入围榜单的新游，超过一众经典头部游戏位列第9，并在2022年Q1持续实现排名上升。在代言人和春节主题宣发活动的带动下，《云上城之歌》凭借在日韩保持卓越的市场表现，在2022年Q1入围中国手游海外收入Top30并逐月提升。
全球收入TOP100中有30家以上为中国手游发行商，具备多年出海经验的三七互娱挺进全球收入前4，出海收入第2。进入2022年后，《云上城之歌》凭借深度本地化，在韩国、日本实现逆增长、热度升温，加上《Puzzles&Survival》等手游在海外市场的全线增长，三七互娱收入环比提升11%，排名挺进TOP4，仅次于腾讯、网易和米哈游。在data.ai每月公布的中国游戏厂商出海收入排行榜中，三七互娱从2020年的十名开外，节节攀升，2022年4月已经成为“榜眼”。
全球52强中国发行商数量首超美国，三七互娱提升最多。4月13日，data.ai发布了2022年度的LevelUp全球52强发行商大奖榜单，中国发行商数量为17家，首次超过美国。得益于《Puzzles&Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》等在全球各市场发行的游戏持续贡献收入，原本47名的三七互娱实现爆发增长，跻身榜单第25名，同时，三七互娱在data.ai盘点的2022年度中国游戏厂商出海收入飞跃榜30强第二，验证了三七互娱强劲的出海发行能力以及长线运营实力。
海外市场手游收入未见回落，《Puzzles&Survival》有效突破美国市场，《江山美人》《云上城之歌》《叫我大掌柜》助力亚洲市场领先。疫情后时代，海外游戏市场收入并未出现回落。截止2021Q3，美国手游市场应用内购收入已连续三个季度收入超过60亿美元，已连续三个季度收入超过60亿美元，21年全年日本移动游戏市场收入同比增长6.5%达到184.5亿美元，韩国移动游戏市场收入同比增长6.5%至57.2亿美元。公司通过布局多类题材的SLG游戏加码布局全球，有效突破欧美市场，并在亚洲地区继续保持领先的市场优势。
2022年3月海外流水翻倍，多游戏Q1海外收入保持30%以上同比增长。从整体海外收入来看，根据data.ai对iOS端统计，公司22年3月、4月海外游戏流水已超过3.6亿，同比增长超过180%。其中以《Puzzles&Survival》对收入贡献最大，自2020年海外上线后，保持150%以上的月度同比增长，22Q1同比增长204%达到3.59亿人民币。此外，2018年上线的《江山美人》、2019年12月上线的《Puzzles&Conquest》、2020年12月上线的《云上城之歌》、2020年9月上线的《叫我大掌柜》在22Q1均保持30%以上同比增长。于2月中旬推出的日服版本《空之勇者团》保持高增长，上线次月即同比增长2倍。
出海策略调整打造海外业务高速增长，出海战略成果显著，储备产品丰富。公司具备多年出海经验，历年来数次打造《大天使之剑H5》《永恒纪元》《叫我大掌柜》等经典爆款。经过多年积累，公司将出海策略由原“分区突破”调整为按照赛道和品类做组织架构来发行，从产品端、发行端因地制宜，在不同地区重点发行不同类型的游戏，针对不同市场做定制化的运营和推广。新策略之下，发行人员对产品有着更深入的理解，可通过更有效的方式进行本地化运营，近两年出海业务增长迅猛。截止2021年底，公司海外发行的移动游戏最高月流水超7亿，新增注册用户合计超过5500万，最高月活跃用户超过850万。目前，公司海外游戏储备丰富，目前还储备包括《代号魔幻M》、《代号三国BY》、《代号C6》、《代号AOE》、《代号女性向CY》等重磅自研在内的16款游戏，预计将进一步开拓全球市场。其中《三国：英雄的荣光》已于中国港澳台、新马等地区上线，放置SLG《ChronoLegacy》已于美国等地区测试，根据七麦数据，SLG《AntLegion》自2月上线美国地区后经不断调优近期最高进入畅销榜65名。新游上线贡献营收增量，未来持续关注新游后续流水表现。
3.3.精细化运营：高效买量、AI赋能，打造“立体营销+精准推送+长线服务”系统性
公司已经构筑了系统性流量经营体系。这个体系的核心特点在“精准投放”、“长线运营”，善于结合市场现状灵活买量。一般情况下，投放支出和充值回收存在时间差，在投入期营收增长而利润不一定会随之增长。但由于是长线运营，产品生命周期长，在进入成熟期后，利润增长会比较明显，尤其是一些主打的精品游戏。总体而言，在一个较长周期内，精准的投放可以实现营收、利润的大幅增加。
互联网人口红利逐渐消化，买量市场竞争进入白热化阶段。2021年中国移动游戏用户规模6.56亿人，增速下滑至0.23%，平均每用户收入（APRU）344元，同比增速下滑至7.3%，游戏人口红利已基本消失，挖掘新用户难度增大，买量的需求和力度放大。根据AppGrowing，2020年在“宅经济”刺激下，在投手游广告数超过530万，同比增长超过100%。2021年全网超过237万手游广告投放，7月达到全年峰值，Q3因行业监管整体投放下降趋势严峻，Q4手游投放缓慢回春。
渠道转流量，公司持续完善精细化流量运营模式。公司18Q3前主要以自研产品渠道合作为主要发行模式，代表产品为《永恒纪元》。这种模式流水利润率较高，但由于手机用户渗透率逐渐饱和，依赖渠道合作无法带来新增用户，收入增长空间受限。公司18Q3起以《屠龙破晓》为代表，转为以流量运营——即买量模式为主，即是发行运营商通过广告投放，实现用户的浏览、点击、下载、注册等，通过效果推广的互联网广告来获取用户，是游戏广告主推广游戏的有效途径之一，这种模式依赖新渠道的出现带来新的用户增量，例如抖音用户区别于腾讯游戏用户，对游戏产品有新的需求，唯一不足的是该模式流水利润率较低，因为主要推广成本——广告费由自己承担，但导流会流向自己平台，对数据的把握也更加扎实。
“流量2.0”策略以来，公司持续完善精细化流量运营模式，不断优化“立体营销+精准推送+长线服务”的多元方式，以“精细化、数据化、智能化”为原则辐射“产品+推广+用户”三个端口，准确把握用户需求。在移动互联网流量价格持续上涨的环境下，公司持续向目标游戏导入足量用户，保持游戏活跃玩家的良性增长；同时，公司广泛覆盖产业链下游的合作伙伴，与国内主流渠道建立了良好合作伙伴关系，保证公司手机游戏产品能够持续获取用户。
游戏单收入流量费用及单用户流量成本下降，买量效率有所提升，销售人员人均工资福利费相比2018年峰值也显著下降。游戏单位收入流量费用作为指标观察公司买量情况：公司2021年游戏单位收入流量费用为0.54元，同比下降-8%，说明1元游戏收入需要花费0.54元流量费用，同比下降8%，降幅扩大。单用户流量成本（CPA，即Cost-PerAdministration）作为观察新增用户所需成本：截止21年12月，国内、国外新增注册用户合计超过3亿/5500万，2021年互联网流量费用比去年同期增加7.54亿，国内、外新增用户数合计超过3.55亿，以3.55亿计算，公司2021的CPA为2.12元/注册用户，远低于2019年高峰时期。公司自研智能化投放平台可对接所有主流广告渠道，实现广告快速批量投放以及自动化投放，单位流量费用及单用户流量成本下降，买量效率有所提升。同时，AI投放有助节省人力成本，销售人员人均工资福利费在2019、2020年连续降至16万/人，在2021年由于海内外多游戏上线推广有所上升，但也显著低于2018年。
高效高质买量，优化创意实现高转化。基于成熟的买量经营经验，公司对于不同产品采取不同买量策略。2021H1，《荣耀大天使》上线首日投放素材4000余组，前5天投放总量高达2万组素材，而《斗罗大陆：魂师对决》在上线当天的投放只有《荣耀大天使》的一半，却凭借邀请实力演员、拍摄精良的创意内容、强调游戏的“沉浸感”等高效的投放策略，以美术能力、精美画面转化IP爱好者，在上线后实现月流水超7亿。2022Q1期间，三七互娱的投放重心侧重在《叫我大掌柜》、《斗罗大陆：魂师对决》、《绝世仙王》三款产品，后两者的一季度素材投放数均超过了4万组，针对各游戏特点制定不同买量素材投放占比。
“品效合一”+AI赋能，高效打造差异化优势。立体营销上，公司一方面通过选择与产品内涵相契合的代言人，制作高质量的微电影式宣传素材进行推广，从而实现快速“破圈”，触达更广泛的用户群体。另一方面，结合短视频平台达人丰富投放素材输出，多角度切入以满足用户不同的文化消费需求，放大品牌价值和影响力。例如大型多人在线魔幻3D角色扮演手游《荣耀大天使》，借助大量定制化的营销活动，与流量资源整合，达成精品游戏与大宣发的协同，实现了品效合一2.0的升级，在魔幻题材市场中打出了自己的“差异化”优势。2019年起，公司自研的智能化投放平台“量子”以及智能化运营分析平台“天机”已投入使用。“量子”可以对接所有主流渠道，实现“7x24小时”快速投放和自动化投放，合并多个系统，串联流程，对计划进行标准化批量处理、自动化、系统化维护，在2020年效率就已提升250%；可以通过大数据分析以及AI算法提升推广效率以及效果。“天机”则为对游戏数据进行统计、分析以及预测的经营决策系统，通过数据分析模型对游戏生命周期进行精准预测，提高用户粘性，稳定产品生命周期。
3.4.云游戏+元宇宙布局探索生态革新
构建全产业链文娱生态布局，推动产业价值与文化价值的互相赋能。目前公司已经通过外延式并购及股权投资等方式在5G时代切入互动游戏、虚拟主播以及VR/AR产业链、电竞等新兴领域，同时，为所投公司赋能并形成战略协同，打造一站式文娱生态圈：
伴随边缘计算、固定宽带网速的提升以及5G网络的发展，云游戏作为5G应用落地的最佳场景，已经成为全球游戏厂商和云服务厂商布局的重要战场。公司自2020年开始在5G云游戏领域布局，与华为公司签订合作协议，双方将成立“云游戏技术方案联合攻关小组”，围绕5G网络、ARM安卓云游戏等领域开展深度合作，为广大玩家提供更优异的用户体验，并为行业带来技术的革新。
除云游戏之外，公司在元宇宙方面的布局也已初显成效。元宇宙方面，公司于2015年正式布局VR/AR市场，投资VR内容研发及发行商Archiact（10%股权），2018年开始学习元宇宙行业并逐渐丰富产业链布局，先后投资WaveOptics、快盘科技、光舟、晶湛、Digilens、Raxium、宸境科技、INMO影目等。未来，随着新移动终端的发展，可能会带来游戏、社交、视频等领域边界的进一步模糊，带来全新的互动体验，而5G云游戏的方式也将解决目前VR、AR游戏发展中面临的部分痛点，带来快速发展的联动效应。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
