1.1 超硬材料+防务产品双轮驱动，兵器工业集团为实控人
公司主营特种装备、超硬材料及汽车产品，2021收入分别为44亿（占比58% ）、 24亿（占比32%）、7亿（占比10%）；公司近三年收入/净利润复合增速19%/38%，其中超硬材料收入/利润占比32%/135%，为公司业绩增长主引擎。公司1993年上市，2013年并 购中南钻石，2015年注入弹 药资产，形成了超硬材料+ 特种装备双格局。
1.2 超硬材料业务为主要利润贡献，盈利能力稳定提升
超硬材料成为核心产品，销量大幅增加。2019-2021公司营业收入分别同比增长7.43%、21.5%和16.3%%，归母净利润分别同比增长26.5%，7.6%和76.8%，归母净利润激增主要系超硬材料产品业务经营情况好转，子公司中南钻石实现高归母净利润突破； 盈利能力稳定，2022Q1利润率显著抬升。2022Q1毛利率提升至37%，系超硬材料毛利率高且收入占比持续提升。公司期间费用率整体稳 健，销售费用率稳定在2%以下，财务费用长期为负；研发费用稳中有升，表明公司重研发，技术实力强
2.1 培育钻石产业链总览：“中-印-美”：“生产-加工-消费”
培育钻石产业链三大环节：
上游培育钻石原石制造：培育钻石原石制造方法为高温高压法（占比40-50%）+CVD法（占比50-60%），珠宝级（大颗粒）培育钻石的主流生产方式 为高温高压法，中国占据全球高温高压法的90%以上，毛利率60%-80%；
中游打磨加工：根据印度珠宝进出口协会数据显示，印度占据95%市场份额，该环节属于劳动密集型，毛利率10%-15% ；
下游消费：根据De Beers 钻石洞察报告数据显示，美国消费全球80%培育钻石饰品，培育钻石产值渗透率4%，2021年约8%，毛利率60%-70%。
利润分配：整体呈现“微笑曲线”
根据培育钻石原石制造上市公司财报显示，上游培育钻石原石制 造毛利率60%-80%，中游打磨加工10%-15%，下游零售60%-70%；产业链利润分配两头高中间低；
产业链之原石制造：3大龙头主要供应珠宝级产品
高温高压法：中国基本垄断全球高温高压法制备培育钻石原石技术，高温高压法主要设备-六面顶压机，核心零部件铰链梁扩产受限 ；
行业存量：市场现存量六面顶压机1-1.2万台，用于培育钻石原石生产3000-4000台，年行业扩产上限1500台 ；
培育钻石原石：中兵红箭、黄河旋风、力量钻石。
人造金刚石生产方法主要为高温高压法和化学气相沉积法
温高压法（HTHP）:以石墨粉、金属触媒粉为主要原料，过液压装置保持恒定的超高温、高压条件来模拟天然金刚石结晶条件和生长环 境合成出金刚石晶体；
化学气相沉积法（CVD）：含碳气体和氧气混合物在高温和低于标准大气压的压力下被激发分解，形成活性金刚石碳原子，并通过控制沉 积生长条件促使活性金刚石碳原子在基体上沉积交互生长成金刚石单晶。
目前，国内人造金刚石产品生产主要采用高温高压法（HTHP），未来HTHP和CVD将保持共同发展的态势。
2.2 需求：低渗透高增长，美国主消费、欧亚新市场
2021年产量培育钻石产量900万克拉（天然钻石1.16亿克 拉），培育钻石产量渗透率7%；2021年全球钻石饰品消费840亿美元，培育钻石 饰品消费44亿美元，产值渗透率5%。
培育钻石市场高增长：2022年一季度印度培育钻石原石进口额同比增长105%，1-5月同比增长70%：
进口： 2019-2021 年印度培育钻石原石全年进口额为2.6/4.4/11.3亿美元，CAGR为107% ；
出口： 2019-2021 年印度培育钻石裸钻全年出口额为3.8/5.3/11.4亿美元，CAGR为73% ；
行业景气度持续向上。
需求核心驱动
低价格，仅天然钻3成，“物美价廉”成优势。真钻石，权威机构认证，行业同标同质同发展。 高环保，市场认可不断提升。新消费，Z世代崛起，“悦己”需求助力培育钻市场不断打开。
2.3 供需格局：培育钻石原石是具备消费属性的工业品，至2025年 供不应求
需求：全球培育钻石原石2022-2025需求复合增速35%，至2025年313亿元；
市场份额：预计2022-2025年我国上游培育钻原石制造商需供应全球约40%-45%份额，且该比例不断增大；
供不应求：预计我国2022-2025年需提供培育钻原石分别为57亿、81亿、108亿和135亿；我国培育钻石原石总产值2022-2025年分别为 39亿、61亿、87亿和113亿，需求满足比例分别为68%、75%、81%、85%，整体处于供不应求状态。
3.1 工业金刚石产业链总览：上游中国垄断，下游广泛应用
工业金刚石产业链
上游培育钻石原石制造：根据磨料磨具网数据显示，2020年我国工业金刚石单晶+微粉145亿克拉，垄断全球95%工业金刚石原料市场份额。
中游打磨加工：中游环节主要为各类金刚石工具制造企业，通过将工业金刚石经过破碎、与硬质合金结合、聚晶等多种工艺，打造多种金刚石工具，如 金刚线、金刚砂轮、金刚砂带、金刚石复合片等，广泛用于下游多种切割、磨削、钻探、抛光等场景。
下游应用：金刚石终端应用仍以传统建筑石材切割为主，占据销售额的50%，规模22亿；机械、电子板块增幅快现阶段占比28%，规模13亿）；资源 开采/地质钻探主要使用工业金刚石与硬质合金构成的复合片（市场份额17%，规模8亿）；未来CVD法生产的工业金刚石，可用于半导体领域的集成电 路芯片、散热片等，以及军工的导弹整流罩、红外光学窗口等。
3.2 需求：短期光伏高端制造需求向好，预计至2025年复合增速18%-26%
现阶段（高温高压法）：传统建筑石材市场稳健、高端制造、光伏切割、蓝宝石衬底切割有望快速放量。 现阶段工业金刚石行业规模约45亿,其中产品50%（约22亿）下游应用于建筑石材切割，28%（约13亿）用于高端制造、光伏、消费电子 衬底切割，17%（约8亿）用于资源开采、地质勘探等； 综合考虑下游各细分子行业发展增速，预计至2025年工业金刚石需求端合计约88-114亿元，复合增速18%-26%。
需求展望（CVD法）：中长期第四代半导体材料应用广，军用未来可期
新一代国防军工防御品：CVD法制备工业金刚石高 硬度、强导热率与红外透光率等优异性能，未来在 军事上用途广泛，如高硬度性能可用于防弹衣、坦 克、潜艇等表面涂层制作，强红外透光性能可用于 军用光学窗口制作，强透波性可用于导弹整流罩制 造等。
5G信息化发展促新材料研发紧迫性提升：随着5G通讯时代全面 展开，金刚石单晶材料在半导体、高频功率器件中的应用日益凸 显；其中日本已成功研发超高纯2英寸金刚石晶圆量产方法，其存 储能力相当于10亿张蓝光光盘。金刚石单晶及制品是超精密加 工、智能电网等国家重大战略实施及智能制造、5G通讯等产业群 升级的重要材料基础，相关技术的突破与产业化对于智能制造、 大数据产业自主安全具有重大意义。
3.3 供给
中兵红箭、黄河旋风、力量钻石、豫金刚石四家为行业龙头高温高压法工业金刚石供应商，供应我国现阶段超 73%工业金刚石，其中前三家供应约65%份额。
4.1 兵器工业集团实际控股，豫西工业集团重点弹药上市平台
智能弹药：指具有信息获取、目标识别和毁伤可控能 力的弹药，可以自动搜索、探测、捕获和攻击目标， 并对所选定的目标进行最佳毁伤，主要包括反坦克导 弹、制导弹药和灵巧弹药； 智能弹药以其优异作战性能，在战争防御攻击中重要 性愈加凸显。
资产注入优质弹药类资产，有望受益
兵器集团专业弹药上市平台：2016年，公司通过发行股份+支付现金方式收购兵器集团下属北方红阳、北方红宇、红宇专汽、北方向 东、北方滨海、江机特种六家公司100%股权，成功注入防务装备相关资产，成为兵器集团下属专业弹药上市平台 。
有望持续受益陆军弹药需求+特种装备定价机制改革完善高增长：随着我国军品采购定价机制的不断完善改进落地，智能弹药后期定价 有望不断优化，公司智能弹药产品作为核心特种装备品类之一，我们预期公司特种装备业务盈利能力有望改善，毛利率进一步提升。
4.2 兵器集团下属弹药上市平台，多家子公司支撑弹药业务高增长
北方红阳子公司首次中标某军种项目 ：北方红阳（中兵红箭全资子公司）5.31发布新闻，在研究单位 及豫西工业集团的支持下，公司参与某2021年初启动的竞标项 目，最终以总分第二名成绩一举中标。本项目由北方红阳公司 负责总装、总调，为兵器集团公司首次中标某军种项目，为公 司履行强军首责、实现转型发展奠定了坚实基础。公司特种装 备业务亏损有望逐渐改善，未来成为新业绩增长点。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
