1.1.2017年切入锂电材料市场，2021年该业务营收占比已超80%
公司成为锂电材料 EPC 的唯一上市公司发展历程可分为四个阶段：（1）初创期（1970- 1992 年）：前身为解放军总后勤部 2348 工程指挥部设计大队，解放军总后勤部化工生产 管理局设计研究所、解放军后字 277 部队研究设计所、岳阳化工总厂设计所、巴陵石油化 工公司设计院；（2）深化积累期（1993-2010 年）：深耕石油化工和煤化工合成材料领 域，由工程勘察、设计、咨询等分段环节逐步转向 EPC 总承包模式；（3）业务延展期 （2011-2016 年）：全资收购武链工程，由石油化工中、下游（合成材料）切入中、上游 （油气加工储运），完善石化行业全产业链布局；（4）转型发展期（2017 年-至今）：收 购南大紫金锂电，成立百利坤艾氢能，切入锂电和氢能等新能源材料领域，借助石化 EPC 经验，成为锂电材料 EPC 的唯一上市公司。
并购南大紫金成功转型，锂电产线和设备营收占比超过 80%。2017 年公司全资收购 南大紫金锂电，向锂电材料智能设计与制造行业进行业务延伸。2018-2019 年锂电业务占 比近半，2020-2021 年锂电业务营收占比超 80%。
1.2.公司实控人持股比例约30%，控股股东质押比例降至80%以下
公司实控人持股比例约 30%。公司实际控制人为董事长王海荣、董事王立言，合计 持有公司 30%股份。自 2021 年 H2 以来，出于降低控股股东质押比例的需要，西藏新海 持续减持公司股份，实控人持股比例由 48%降至 30%，但其他股东持股比例（均低于 3%） 相较于实控人依然存在较大差距。下属三家主要控股子公司与母公司协同发展，其中武炼 工程助力打通石油化工中、下游产业链，百利锂电和百利坤艾协助公司业务由有机材料延 伸至无机材料，由传统能源延伸至新能源。
控股股东质押比降至 80%以下，趋势向好。2021 年 H2 至今公司流动性风险降低， 控股股东质押比例由 94%降至 80%，主要系西藏新海持续减持公司股份。2021 年 Q4 至 2022 年 Q1控股股东先后三次通过大宗交易、集中竞价交易、协议转让方式分别转让 3.8%、 5%、5%股份，截至目前西藏新海持股 30%，控股股东股权质押比例降至 80%以下。
1.3.近四年营收CAGR达15%，2020年归母净利润扭亏为盈
开辟锂电业务拉动业绩，2017-2021 年营收复合增速为 15%。2017 年公司拓展锂电 业务，受益于下游新能源高景气，拉动公司业绩高增，隔年营收增幅高达 98%。2021 年 疫情叠加油价冲击公司石化业务，营收随之出现小幅下滑。下游锂电材料厂商产能扩张， 拉动公司锂电业绩高增，2022 年 Q1 公司营收增速同比增长 66%。 归母净利润重返正增长轨道。2019 年公司净利润出现大额亏损，主要原因系长期股 权投资减值和应收账款计提坏准，2020 年公司已经实现扭亏为盈，2021 年和 2022 年 Q1 持续好转。
2022年Q1综合毛利率和综合净利率小幅提升。2020-2021 年公司综合毛利率和综合 净利率降至低位，主要原因系公司持续深化 EPC 总承包业务的战略规划所致（2021 年工 程总承包毛利率5%，显著低于工程咨询设计、锂电销售设备、锂电智能产线的 55%、23%、 17%）。2022年Q1综合毛利率和综合净利率分别小幅提升至 20%、9%。 2022年Q1公司内控优化，各项费用率显著降低。2021 年公司各项费用率高涨，主要原因系公司业务和规模持续扩张，进而带动销售费用率和管理费用率提升。2022年Q1公司内控优化，各项费用率显著走低。公司产品研发从不止息，2018-2021 年研发费用率 由 4%持续提升至6%。
2.1.锂电材料EPC：承包商主动权大，方案设计/设备选型是核心环节
EPC 模式凭借降本增效优势使承包商拥有更大的主动权。在 EPC 模式下，总承包商 负责工程设计、设备采购、施工建设的全部工作内容，在 EPCM 模式下，承包人并不直 接负责施工，而是由施工单位与业主签订施工承包合同，由承包人代表业主进行施工管 理。相较于 EPCM、EP、PC、DB 模式，EPC 覆盖全产业链环节，有效解决设计与施工的 衔接问题，减少采购与施工的中间环节，帮助客户减少成本支出和提高生产效率。
锂电材料 EPC 的核心环节是工艺方案和设备选型，在产线中价值量最高。锂电材料 EPC 的下游客户为锂电材料供应商，上游包括钢材、水泥、设备等，其中制造设备部分来 自外部采购，部分来自承包商自研自供。锂电池不同主材的产线差异主要集中于设备差 异。
2.1.1.正极材料产线：主要适配三元和磷酸铁锂，三元高镍化带来设备增加和升级需求
正极材料产线制造以适配三元和磷酸铁锂为主，其中三元材料产线向适配高镍化方 向发展。不同正极材料的制备工艺和设备存在差异，2016-2021 年三元和磷酸铁锂出货量 合计占比由 69%提升至 81%，二者为主流正极材料，目前产线制造以适配二者为主。伴随新能源汽车政策补贴逐渐退坡，磷酸铁锂电池以低价优势逐步放量，倒逼三元电池提高 能量密度以高性价比竞争，高镍化是提高能量密度的重要手段，2019-2021 年 NCM811（即 镍:钴:锰=8:1:1）市场份额由 14%提升至 36%。
三元材料产线向上游前驱体制备延伸，高镍化产线新增高技术壁垒的水洗工序。三 元前驱体是三元材料制备的重要原材料之一，前驱体的结晶程度、球形度、颗粒分布、振 实密度等指标均会影响三元材料的电化学性能，而前驱体技术指标又受到合成过程中 PH 值、氨碱浓度、搅拌强度等因素影响，为控制三元成品品质，部分供应商将产线向上游前 驱体延伸。高镍三元制备采用不同的原材料和烧结气体，对设备端提出新要求，同时对水 敏感的高镍三元表面残余锂更多，新增水洗设备需严控水洗时间和搅拌强度等。
高镍化影响设备端技术改进和价值量。三元材料制备的核心工序是烧结，烧结在窑 炉（主要是辊道窑）中进行。高镍化对窑炉提出了更高要求，窑炉材质必须耐碱腐蚀，因 为高镍三元的原材料氢氧化锂易挥发且碱性强。此外，高镍破碎环节需经“颚式破碎—辊 式破碎—气流破碎”三道破碎工序，增加了产线中的破碎设备类型和价值量，同时由于高 镍三元对水高度敏感，对干燥设备和包装产线等均提出了新要求。
磷酸铁锂产线因工艺不同而存在工序和设备差异，烧结炉是决定材料性能的关键设 备。目前主流制备工艺包括高温固相法、碳热还原法、水热合成法，其中高温固相法是最 成熟最广泛使用的方法，该工艺产线设计简单、工艺参数易控、易实现工业化大规模生产， 碳热还原法对温度和产物一致性的控制条件更严苛，水热合成法设备投资大、工艺更复 杂，目前技术尚不成熟。烧结炉是决定材料粒度、形态、比表面积等指标的关键设备，对 红外技术选取、温度控制技术、炉体和传动机构设计要求较高。
2.1.2.负极材料产线：差异化工序为造粒和石墨化，石墨化设备是产线核心
石墨是目前主流负极材料，人造石墨凭借结构优势快速放量。目前石墨系负极材料 出货量占比超 90%。天然石墨比容量高、压实密度高、价格较低，但由于颗粒尺寸不一、 表面缺陷较多、与电解液相容性较差等缺点，多应用于小型锂电池或低端 3C 产品。人造 石墨粒径一致且与电解液相容性好，因此广泛应用于车用动力电池及中高端 3C 产品，受 益于新能源汽车快速放量，2015-2020 年人造石墨出货量占比由 61.9%提升至 81.4%。
石墨化在负极产线中价值量最高、建设周期较长，主流石墨化炉为坩埚式和箱式。人 造石墨产线依次包括破碎、造粒、石墨化、筛分工序，其中造粒和石墨化是差异化环节。 石墨化炉分为间歇式（以坩埚式和箱式为主）和连续式：坩埚式是在艾奇逊炉上的改进炉 型，将石墨坩埚作为材料载体，外层用保温料和炉墙保温，通电后依靠电阻料发热在 2800~3000℃高温下石墨化；箱式则依靠电流送入发热体（立柱和阳极板）直接加热；连 续式没有断电过程（需连续经过一系列温区），但技术不成熟，尚未大面积应用。
2.1.3.电解液产线：产线设备趋于标准化，向上游锂盐延伸引致产线扩张需求
电解液产线设备趋于标准化，部分厂商布局上游带来产线增量。电解液技术壁垒表 现在配方差异，所用设备（包括原料储存罐、搅拌釜、管道等）均为标准化设备。电解液 的原材料成本占比超 90%，其中六氟磷酸铁锂占比约 43%，为实现降本增效，部分电解 液供应商将产线向上游六氟磷酸铁锂（LiPF6）延伸，2022 年 Q1 电解液龙头天赐材料 LiPF6 自供比例超 90%。LiPF6 多采用溶剂法制备，新增“反应-冷却结晶-过滤干燥”环节，为 锂电材料 EPC 带来设备用量增量和价值量增量。
新型锂盐放量有望拉动产线工艺更迭和设备更换需求。目前主流电解液溶质是 LiPF6， 但其热稳定性较差、较易水解，易造成电池容量快速衰减并带来安全隐患，双氟磺酰亚胺 锂（LiFSI）凭借导电性、热稳定性、电化学稳定性优势快速放量，已被宁德时代、LG 化 学等厂商应用于部分电解液配方中。LiFSI 技术壁垒更高，制造费用在总成本中占比高达 50%~60%（LiPF6 低于 20%），有望拉动产线设备更换需求并提升产线价值量。
2.2.竞争格局：国内多为单点设备提供商，行业竞争格局较为分散
国内多为单点设备提供商，少数企业具备整线交付能力。锂电材料制备工艺多样、制 备环节繁杂，且各环节的设备之间存在技术差异，因此国内设备商多专攻于单一或几个工 序环节。少数企业具备多环节技术储备，如日加粉体设备在细粉粉碎、分级、混合造粒、 球形化等工序中具备独家技术积累，可提供正、负极材料的整线设计与制造服务。 国内锂电材料设备商分散，未来集中度有望提升。由于锂电材料制备工序众多、具备 整线交付能力的设备供应商较少，锂电材料设备端尚未形成稳定的竞争格局。百利科技是 业内具备整厂交付能力的稀缺企业，也是唯一上市公司，是业内实力领先的隐形冠军，市 占率有望持续提升。
2.3.市场空间：2025年国内锂电三大主材产线投资额将达1989亿元，三年CAGR约52%
2.3.1.正极材料：磷酸铁锂占比提升+三元材料高镍化，2025年产线投资约736亿元
中国是全球最大的电动车市场，受益于欧美新能源汽车渗透率提升，未来几年三元 电池依旧是主流路径。据中国电子信息产业发展研究院，2021 年中国动力电池产能在全 球占比约 70%。2021 年伴随新能源汽车补贴政策逐渐退坡，具备低价优势的磷酸铁锂成 为主流正极材料，据 Trend Force 统计，2021 年我国磷酸铁锂电池装机量占比达 52%，超 过三元电池 48%成为主流动力电池路径，但由于欧美新能源汽车渗透率提升，2021 年磷 酸铁锂全球市占率仅 32%~36%，仍低于三元电池全球市占率 60%。
短期磷酸铁锂电池与三元电池平分秋色，长期三元电池仍占据电动车市场的主流地 位。由于三元电池的能量密度和体积容量比更优，产业界预计国内动力电池 2024 年以后 磷酸铁锂:三元≈6:4，2022 年至今该趋势苗头凸显，三元电池出货占比由 36%修复至 44%。 目前海外动力电池仍以三元为主，未来伴随磷酸铁锂电池在海外渗透率的提升，中研普华 产业研究院预计 2025 年全球磷酸铁锂电池占比小幅提升至 37%。
预计 2025 年国内磷酸铁锂材料产能缺口为 207 万吨，产线投资额达 373 亿元。根据 起点研究院，2025 年动力锂电池和储能锂电池出货量分别为 3010 万吨、1000 万吨。由 于欧美新能源汽车渗透率提升，全球动力市场上三元电池仍将保持主流，我们假设 2022- 2025 年磷酸铁锂在动力领域占比分别为 36%、36%、37%、37%。根据 GGII，2021 年我 国储能领域磷酸铁锂占比超 90%，而全球储能领域磷酸铁锂占比仅 50%，伴随国内磷酸 铁锂储能电池出海，我们假设 2022-2025 年磷酸铁锂在储能领域占比分别为 55%、57%、 58%、60%。由于数码产品电池以钴酸锂正极材料和三元电池材料为主，因此不纳入考虑。
三元材料向高镍化发展，带动产线升级更替需求。据 SMM 统计，2019-2020 年 NCM 电池中的高镍 8 系占比由 14.2%提升至 24.3%，由于高镍三元电池相较于常规三元电池具 有更大的性能优势，预计未来占比仍将持续提升。2022 年 3 月开始 NCM523 电池市场价 格持续下跌，需求端不足+供给端竞争加剧，进一步彰显三元电池高镍化趋势。高镍材料 具备更高的竞争壁垒，相同产能的投资额也会更高，为设备端带来需求增量和市场规模增 量。
预计 2025 年国内三元材料产能缺口为 110 万吨，产线投资额达 363 亿元。根据起点 研究院，2025 年动力锂电池和储能锂电池出货量分别为 3010 万吨、1000 万吨。由于欧 美新能源汽车渗透率提升，全球动力市场上三元电池仍将保持主流，我们假设 2022-2025年三元在动力领域占比分别为 57%、55%、53%、53%。由于三元电池和磷酸铁锂电池是 储能领域的主流电池技术，因此假设二者合计占比达 100%，根据磷酸铁锂在储能领域的 占比，我们假设 2022-2025 年三元在储能领域占比分别为 45%、43%、42%、40%。由于 数码产品电池出货量相对较小，因此不纳入考虑。
2.3.2.负极材料：出货量向头部集中，预计2025年产线投资额达890亿元
2025 年国内负极材料出货量为 641 万吨。根据 EV Tank 统计，2018-2021 年我国负 极材料出货量分别为 20.8 万吨、30.8 万吨、41.8 万吨、77.9 万吨，2020-2021 年国内负极 材料出货量在全球占比由 77.7%提升至 86.1%，预计 2025 年该比例将进一步提升至 90% 以上，据此我们假设 2022-2025 年中国负极材料出货在全球占比分别为 86%、87%、89%、 90%，测算得到 2022-2025 年我国负极材料出货量分别为 152 万吨、235 万吨、401 万吨、 641 万吨。
2025 年国内负极材料产能缺口为 297 万吨，产线投资额达 890 亿元。根据隆众资讯， 2021 年国内负极材料产能利用率为 91.5%，据同年负极材料出货量、产能、产能利用率 估算同年产销率达 91%。负极材料头部企业产能利用率高，如贝特瑞和翔丰华产能利用 率分别达 117.6%、111.63%，未来伴随负极材料出货量向行业龙头集中，产能利用率有望 进一步小幅攀升，我们假设 2022-2025 年产销率分别为 92%、92%、93%、93%，产能利 用率分别为 93%、94%、95%、95%，测算得 2022-2025 年国内负极材料产能分别为 178 万吨、272 万吨、453 万吨、725 万吨。由于硅碳负极渗透率有望提升，我们假设 2022- 2025 年负极材料产能更替周期分别为 8 年、7.8 年、7.6 年、7.4 年，负极产线投资额为 3 亿元/万吨，测算得出 2025 年负极材料产线投资额达 890 亿元，同比增长 36%。
2.3.3.电解液：前向一体化+技术迭代升级驱动，预计2025年产线投资额达363亿元
预计 2025 年国内电解液产能缺口为 234 万吨，产线投资额达 363 亿元。起点研究院 预计 2022-2025 年电解液出货量分别为 101 万吨、151 万吨、258 万吨、405 万吨，假设 2022-2025 年我国电解液出货量在全球占比分别为 85%、85%、86%、86%，根据隆众资 讯，2022Q1 国内电解液的产能利用率为 60%~70%，我们假设 2022-2025 年销量与产量相 等，产能利用率分别为 68%、70%、73%、75%，测算得 2025 年电解液产能为 540 万吨。
短期产线向上游延伸+新型锂盐放量，长期半固态和固态电池有望成为下一代技术主 流，带来电解液产线的更替需求，假设 2022-2025 年电解液产线更换周期分别为 8 年、7.8 年、7.6 年、7.4 年，测算得到 2025 年产能缺口为 234 万吨。据 GGII 不完全统计，2022Q1 电解液项目投资规模达 92.23 万吨，投资金额超 143 亿元，估算电解液产线投资额为 1.55 亿元/万吨，据此得到 2025 年电解液产线投资额达 363 亿元。
2.4.下游趋势：大化工化+产业联盟+材料出海，材料端扩产正当时
2.4.1.大化工化：钛白粉和磷化工厂商切入磷酸铁锂产业链，拉动产线扩张需求
钛白粉企业具有向磷酸铁锂进军的天然优势。在传统磷酸铁锂制备工艺中，矿石先 经一系列除杂工序得到高纯度铁盐，然后加入部分元素（如 Mg、Mn、Al 和 Cr）以提高 磷酸铁锂的电化学性能，这类掺杂元素可由天然矿物除杂获得，因此传统工艺涉及重复除 杂工序和更高生产成本。钛白粉企业多采用硫酸法制备工艺，产出副产品硫酸亚铁和废硫 酸，二者可分别用于制作磷酸亚铁原材料磷源和铁源，避免重复除杂工艺，生产成本也更 低。
磷化工企业凭借规模优势扩能磷酸铁。磷化工采用磷矿石制造磷酸盐产品，成品高 纯磷酸和工业磷酸一铵可用于制备磷酸铁，此外在产品中的合成氨和硫铁矿等均在磷酸 铁制备中发挥重要作用，而磷酸铁是磷酸铁锂生产的重要原材料之一，因此向磷酸铁锂进 军的磷化工企业具有生产规模优势和采购成本优势。 锂电材料联手化工企业扩建磷酸铁锂产线，一体化产业布局适应磷酸铁锂降本趋势。 磷酸铁锂电池能量密度较三元电池更低，2021 年凭借性价比取得市占率颠覆地位，未来 磷酸铁锂降本诉求不减。一体化布局下，锂电材料供应商生产成本改善，化工企业副产品 和肥料得以回收利用，绿色循环产线构建下双方互利共赢，2021 年化工企业切入磷酸铁 锂产业链，产能扩张加速拉动产线工程需求。
2.4.2.电池厂商：向上游材料一体化布局，多渠道建立产业联盟
电池厂商发力正极材料一体化布局。正极材料在锂电池成本结构中占比最高，其降 本诉求首当其冲，以宁德时代、LG 化学、国轩高科、亿纬锂能为代表的电池厂商纷纷入 局上游材料生产，主要通过两条路径：（1）携手正极材料厂商，合资共建正极材料产线； （2）自建正极材料产线，打通产业链上游，实现材料降本及保供。 动力电池高速出货，材料供应商由单渠道转为多渠道。为保证锂电池顺利出货和正 极材料供应充足，头部电池厂商与多家材料供应商展开合作，形成“二供”甚至“三供” 合作关系。受益于电池客户开拓，二线材料厂商出货占比有望提升，拉动其产能扩张和投 资意愿。
2.4.3.锂电出海：国内电池厂和材料商进军欧洲，拉动锂电材料产能扩建和设备需求
中国锂电池市占率领先全球。据中国电子信息产业发展研究院，2021 年中国锂电池 市场规模占全球市场的 59%，中国锂电企业销量占全球市场的 70%，中国已经成为全球最大的锂电池消费市场和出货基地，疫情和地缘危机导致物流受阻和运输成本提高，锂电 材料供应商受益于国内旺盛需求持续扩产。 欧洲布局本土供应链或为材料企业出海带来新机遇。欧洲锂电池供应链较为依赖亚 洲，2020 年新冠疫情冲击下部分电池商和车企出现原材料紧缺和断供问题，目前欧洲正 在着力构建本土化供应链体系，预计 2025 年欧洲锂电池产能在全球占比 25%，切入欧洲 锂电池供应链将为出海企业带来新机遇。中日韩电池厂商和材料厂商正在欧洲建厂布局， 预计将拉动材料端产能扩建和设备采购。
3.1.研发优势：内生外延齐发力，设备自供率提升
公司 EPC 模式以工程设计为核心环节，打通采购和施工环节以串联全产业链。百利 目前从事的工程总承包业务以工程设计为核心环节，而工程设计的核心是锂电智能产线 专有设备定制及系统集成，因此技术自研和设备自供具有重要战略意义。2021 年工程咨 询与设计毛利率高达 55%，全产业链优势下，公司聚焦核心环节，筑起竞争壁垒。 技术始于中日德、横跨学工界，自研根基愈发深厚。百利前身为南大紫金锂电，南大 紫金依托南京大学的雄厚科研实力，并与清华大学、中国科学院、华东理工大学、日本东 丽、细川密特朗、三井、西门子等国内外科研院所和企业建立长久合作关系，具有“学术 界理论根基+工业界市场技术”双重优势。百利收购南大紫金锂电后，自研路径仍未止息， 2017~2021 年公司技术人员占比超 60%，研发人员占比近 30%。
内生外延齐发力，设备自供率提升。2021 年公司拟收购苏州兮然 60%股权，引入陶 瓷对辊技术（主要用于正极材料破碎设备），烧结工序中应用最广泛的辊道窑价值量在产 线中占比约 30%~40%。2022 年公司拟收购无锡百擎 60%股权，加强窑炉外轨技术布局。 通过收购单点设备龙头和加强自研力度，公司进一步整合产线中的关键设备，逐步实现外 采设备替代，提高设备自供率以筑高竞争壁垒。
整线产线引致智能化需求，自动化是智能化的根基。伴随产线一体化进程，智能化和 数字化要求加剧，智能化即全自动生产，分为设备层、控制层、信息层的自动化，设备层 自动化将现场设备以网络节点形式接入总线网络，控制层利用设备获取的数据完成控制 参数与运行参数的监测、警报和趋势分析，信息层则将远程控制平台接入自动化系统。 公司智能化技术经验丰富，目前仍积极进行技术储备。据高工锂电，公司前身南大紫 金早在2015年就推出NMES管理与控制平台，实现“底层平台-操作系统平台-数据库平台”逐层管控，目前公司仍在积极布局智能化技术储备，2021 年公司锂电研发项目约半 数为智能化设备和产线的研究。
3.2.客户优势：连点成线降本增效，持续切入下游客户
连点成线实现全局化，提升产能实现规模化。锂电材料供应端竞争加剧，降本增效需 求高企。公司打通产业链全局，将单个设备串联为整线，实现工序间的低成本、高效率衔 接，同时公司致力于提升单设备和单产线的产能，助力客户实现规模效益，2021 年在公 司研发的窑炉相关项目中，通过改变内部匣体列数、层数、装载量等指标，提高单窑产能， 在高镍三元智能化产线中开发多层多列辊道窑以提升单线产能。
动力电池向头部集中，绑定头部客户有助于材料供应商产能扩张。动力电池市场上 中、日、韩三足鼎立，中国企业地位逐渐增强，2017-2021 年宁德时代（中国）、松下（日本）、比亚迪（中国）、LG 化学（韩国）稳居全球动力电池装机量前四席位，CR4 由 54.4% 大幅提升至 73.9%，宁德时代强者恒强，2021 年市场份额高达 32.6%。动力电池快速放量 背景下，绑定头部客户有望保证出货量，进而拉动材料企业产能扩张意愿。
公司积极开拓头部客户和新入厂商，去集中化以减少客户依赖。公司三元订单以原 有客户为主，涵盖当升科技、贝特瑞、国轩高科、杉杉股份、成都巴莫、宁德时代等锂电 材料厂商和锂电池厂商。2021 年磷酸铁锂新进入者众，海创、宝武、旭阳、尚纬等资金 实力强盛者扩产规模大、投产时间紧，对工程承包商依赖度较高。2017-2021 年公司前五 大客户占比由 71%降至 37%，单一客户依赖性降低，订单落地确定性彰显。
公司在手订单饱满，新签订单稳步推进。2021 年公司在手订单分为锂电正极和石油 化工两类（半数为工程总承包合同），已经积累了丰富的锂电材料 EPC 工程经验。2022 年 6 月与海创尚纬签订 13.73 亿元的动力储能电池负极材料一体化项目工程总承包（EPC） 合同。订单稳步落地，为公司业绩带来确定性增量。
3.3.业务拓展：锚定锂电材料设备+EPC业务，增拓锂电材料、氢能材料等新业务
聚焦核心锂电业务，逐步布局锂电主材。凭借锂电材料产线的深厚技术储备，公司逐 步完善锂电材料产线布局，2021 年新布局磷酸铁锂材料 EPC，2022 年已与海创尚纬签订 合同，新布局负极材料 EPC。锂电池四大主材包括正极材料、负极材料、隔膜、电解液，据华经产业研究院，四者在锂电池成本结构中分别占比 45%、15%、18%、10%，公司锂 电业务正由单方位转向多方位布局。 公司在产业链中话语权增强，回款能力有所改善。通过布局三大主材产线，构建较强 协同效应，在下游材料端竞争加剧背景下，公司在产业链中处于优势地位，2021 年公司 经营活动产生的现金流量为 3.36 亿元，较去年-2.18 亿元显著改善，主要原因系公司回款 能力增强。
向新能源领域扩张，增拓公司业务矩阵。公司目前主要从事化工和锂电的智能工厂 运维，其中又以锂电池工程承包为核心业务，此外公司也在积极布局锂电材料和氢能材料 的生产，锂电材料布局下一代技术主流产品，氢能材料布局高温质子膜和膜电极等，适当 布局下游材料可提升技术敏锐度，有助于公司提前进行工艺改进和设备研发。
公司主营业务分为工程咨询与设计、工程总承包、锂电设备销售、锂电智能产线和其 他业务。我们关键假设如下：
工程总承包：公司核心业务之一，包括化工和锂电两大领域，2020-2021 年受疫情和 油价冲击，业绩有所下滑。结合 2021 年公司订单情况，以及下游锂电材料扩产高景气趋 势，预计 2022-2024 年工程总承包业务营收增速分别为 154%、33%、21%。未来锂电材料 商将更倾向于选择专业化工程承包商，公司议价能力增强，且伴随公司设备自供率提升， 毛利率有望改善，预计 2022-2024 年该业务毛利率分别为 7%、9%、10%。
锂电智能产线：材料供应商生产规模扩张，对产线自动化和智能化的需求愈发强烈， 产线整线既将单点设备高效串联，又剥离了低毛利率的土建环节，预计未来有望跃升为公 司主要业务。预计 2022-2024 年锂电智能产线业务营收增速 296%、30%、25%，毛利率分 别为 23%、23.5%、24%。
工程咨询、设计：2020 年受疫情冲击负面影响显著，2021 年已经重返正增长轨道。 工程咨询、设计是公司未来化工领域承接订单的首选，凭借公司多年化工 EPC 经验积累， 预计 2022-2024 年营收增速分别为 80%、35%、20%，毛利率保持 55%的高位且维持稳定。
锂电设备销售：假设苏州兮然和无锡百擎收购进展顺利，公司破碎机和窑炉外循环线 制造能力加强，设备种类更加齐全，出货有望持续增长。预计 2022-2024 年营收增速分别 为 136%、55%、37%，毛利率稳定在 24%。
其他业务：公司同时致力于部分核心材料和部件的生产，主要包括锂电领域的固态电 解质、氢能领域的高温质子膜和膜电极等，这类业务在营收中占比较小，短期内放量不大。 预计 2022-2024 年营收增速分别为 2%、5%、8%，毛利率稳定于 25%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
