1.1 年初以来市场呈“V 形”走势，机械行业跑输大盘
加息、疫情等因素导致年初以来市场先跌后涨，机械行业跑输大盘。今 年年初以来，在美联储正式开启加息进程、俄乌冲突爆发以及国内疫情反复 等多重不利因素的影响下，A 股市场持续走弱。不过，随着国内疫情大幅好 转，市场自 4 月底以来开始持续反弹。截至 2022 年 6 月 24 日，沪深 300 指 数年内涨幅为-11.0%。而机械行业作为周期性较强的行业，同期累计涨幅为 -15.8%，跑输大盘 4.8 个百分点。
对比其他行业，截至 2022 年 6 月 24 日，机械设备行业在 31 个申万一 级行业中涨幅排名第 24，排名居后。而年初至今，仅有煤炭行业涨幅（24.4%）、 汽车（0.7%）为正，其他 29 个行业均有不同程度下跌。
具体到机械行业各细分板块，截至 2022 年 6 月 24 日，本年有所上涨的 子板块依次为磨具磨料（8.7%）、光伏加工设备（4.3%）、印刷包装机械（1.7%）。 而跌幅较大的子板块分别为激光设备（-33.2%）、仪器仪表（-24.7%）、其他 自动化设备（-24.6%）、其他通用设备（-23.2%）、半导体设备（-23.1%）。
而在基本面方面，受政策效应延续、国内疫情反复等因素影响，制造业 投资和房地产投资增速均呈持续下降趋势。2022 年 1-5 月，我国制造业投资 增速、房地产投资增速分别为 10.6%、-4.0%。而基建投资则受专项债提前下 发影响，今年以来增速大幅反弹，前 5 个月同比增长 6.7%。
1.2 市场走弱叠加业绩增长推动板块估值持续消化
随着市场自年初以来的持续调整，我们认，目前机械行业整体和部分子 板块的估值已得到充分消化，位于历史合理位置。截至 6 月 24 日，机械行业 整体市盈率分位数已降至 2012 年至今约 41.9%左右。细分板块上，仪器仪表 （4.2%）、其他通用设备（6.5%）、激光设备（12.1%）、其他专用设备（17.5%）、 能源及重型设备（18.4%）等细分板块估值则均已降至历史低位。目前，仅有 制冷空调设备（82.8%）、其他自动化设备（66.9%）以及楼宇设备（57.9%）、 磨具磨料（52.7%）、工程机械（50.6%）等板块市盈率位于 50%分位数以上。
市净率方面，截至 6 月 24 日，机械行业市净率分位数也已降至 2012 年 至今约 46.8%左右。细分板块上，轨交设备（1.8%）、仪器仪表（3.3%）、其 他通用设备（4.4%）、激光设备（9.8%）、能源及重型设备（19.4%）等板块 估值均已降至历史低位。而估值较高的分别为磨具磨料（94.0%）、光伏加工 设备（84.6%）、工控设备（79.5%）及制冷空调设备（72.2%）。
业绩方面，机械行业大部分细分板块 2022 年一季度业绩仍延续增长的趋 势。在 20 个子行业中，营业收入保持正增长的有 15 个子板块，其中增速较 高的细分板块为锂电专用设备（53.5 亿元，+151.0%）、光伏加工设备（106.0 亿元，+115.3%）、半导体设备（34.9 亿元，+65.4%）、制冷空调设备（76.5 亿元，+52.7%）、磨具磨料（49.7 亿元，+34.3%）。
利润方面，也有 12 个子行业 2022 年一季度的归母净利润保持正增长。 其中，增速较高的板块为纺服设备（8.2 亿元，+254.3%）、磨具磨料（4.2 亿元，+208.9%）、锂电专用设备（6.2 亿元，+166.6%）、制冷空调设备（5.8 亿元，+79.4%）、机床工具（3.8 亿元，+69.8%）。因此，我们认为，随着国 内疫情已经逐渐得到控制，目前估值已经得到充分消化且业绩仍保持快速增 长的子行业，在下半年将迎来较好的表现。
2.1 地缘冲突持续，推动国际油价维持高位
俄罗斯是全球重要能源供给国之一，制裁或将导致能源陷入紧张局面。 根据 EIA 和 BP 的数据显示，俄罗斯是全球第三大石油产出国和第二大天然 气产出国，其 2021 年石油平均产量约 1077.5 万桶/日，约占全球总产量的 11.3%；其 2020 年天然气产量约 6484.9 亿立方米，占全球总产量的 16.6%。 而其 2020 年石油和天然气的出口量分别为 241.9 万桶/日、1,999.3 亿立方米。 因此，一旦由于制裁导致俄罗斯的石油和天然气无法顺畅出口，将极大程度 影响全球石油和天然气的供应格局。
“俄乌冲突”导致今年以来全球石油和天然气价格仍延续涨势。在“俄 乌冲突”持续的影响下，全球石油和天然气价格延续了 2020 年 4 月以来的涨 势。截至 6 月 24 日，IPE 布油收盘价为 113.2 美元/桶，比年初上涨 43.4%， 年初至今的平均价为 104.7 美元/桶，相比去年同期上涨 61.3%。而 WTI 原油 收盘价为 107.1 美元/桶，相比今年年初上涨 40.9%，年初至今的平均价约为 101.6 美元/桶，相比去年同期上涨 64.3%。
天然气方面，截至 6 月 24 日，IPE 英国天然气收盘价为 163.0 便士/色姆， 相比年初下跌 25.2%，年初至今平均价为 209.5 便士/色姆，相比去年同期上 涨 282.9%。而 NYMEX 天然气收盘价为 6.2 美元/mmBtu，比年初上涨 94.5%， 年初至今均价为 6.0 美元/mmBtu，相比去年同期上涨 113.6%。
2.2 油价大涨增厚油气公司业绩，推动资本开支继续回升
能源价格持续上涨，推动国际油气公司业绩大幅回升。在全球石油和天 然气价格持续上涨的驱动下，国际主要油气公司的业绩和现金流也出现了大 幅好转。2021 年，BP、壳牌、雪佛龙等国际油气公司的营业收入和盈利均出 现大幅增长，也因此扭转了 2020 年的亏损局面。
业绩大幅回升以及油价维持高位，推动国际油气公司资本开支持续回升。 在现金流大幅好转的同时，由于俄乌冲突持续使得油价在高位得以支撑，叠 加需弥补对俄制裁可能导致的能源供给缺口，国际油气公司的资本开支在今年延续了回升趋势。2022 年一季度，埃克森美孚、雪佛龙、康菲石油的资本 开支分别为 39.1、19.6、31.6 亿美元，同比分别增长 63.5%、12.3%、163.4%， 资本开支增速持续上升。
国内“三桶油”同样受益于价格上涨而业绩大幅增长。国内方面，中石 化、中石油和中海油等公司同样受益于油价上涨而业绩大幅增长。2021 年， “三桶油”营业总收入合计达 5.6 万亿元，同比增长 32.2%；归母净利润合 计达 2344.7 亿元，同比增长 204.3%。
业绩增长叠加能源政策持续推进，“三桶油”资本开支持续回升。受益于 现金流和业绩的大幅增长，同时叠加国家能源局《2021 年能源工作指导意见》提出“推动油气增储上产，确保勘探开发投资力度不减，强化重点盆地和海 域油气基础地质调查和勘探”等政策的持续推进，我国“三桶油”的资本开 支也维持增长态势。2022 年一季度，中石化和中石油的资本开支分别为 355.7、 518.9 亿元，同比分别增长 29.7%、39.9%。而中海油 2021 年的资本开支也 达到 824.4 亿元，同比增长 9.3%。
利润大幅增长推动能源与重型设备下游行业固定资产投资持续回升。从 今年看，受益于石油、天然气以及煤炭价格持续位于高位，我国油气开采和 煤炭采选行业的利润也大幅增长。2022 年 1-4 月，我国油气开采业和煤炭采 选业利润总额分别同比增长 138.0%、199.3%。而利润大幅增长也推动这两 个行业固定资产投资增速持续回升，前5个月的增速分别达12.4%和40.7%。
3.1 新增光伏装机持续增长，产业链有望持续降本
2021 年我国及全球新增光伏装机容量维持正增长。2021 年，虽然受疫 情反复以及上游多晶硅料价格高企导致产业链成本大幅上升等不利因素影响， 但在政策持续发力以及户用光伏大幅增长的推动下，我国及全球新增光伏装 机容量仍维持正增长趋势。2021 年我国新增光伏装机容量为 54.9GW，同比增长 13.9%。其中，集中式光伏新增装机为 25.6GW，同比下降 21.7%；分 布式光伏新增装机 29.3GW，同比增长 88.9%。而全球新增光伏装机容量约 170GW，同比增长 30.8%。
未来随多晶硅料价格下降，产业链降本将驱动新增装机加速增长。回顾 2021 年，我国集中式光伏新增装机有所减少的主要原因即上游多晶硅料价格 居高不下，导致整个光伏产业链成本上升。不过，根据各个公司的公告，目 前已有多家公司开始新建或扩建硅料产能，未来随着硅料产能的持续释放， 硅料价格有望下降并向下游传导至终端装机，从而刺激我国及全球的光伏装 机加速增长。CPIA 预计，2022-2025 年我国和全球光伏年均新增装机将分别 达到 83-99GW 和 232-286GW，而 2022 年我国和全球的新增装机则分别为 75-90GW 和 195-240GW，分别同比增长 27.4%-52.9%和 14.7%-41.2%， 我国及全球的新增装机增速均高于之前的预期。
国内外利好政策持续出台，支撑全球装机持续增长。欧洲方面，俄乌冲 突的持续促使其加快能源转型步伐。5 月 18 日，欧盟委员会提出 repowerEU 计划，预计在未来五年增加约 2100 亿欧元投资，将欧盟“减碳 55%”政策 中 2030 年可再生能源的总目标从 40%提高到 45%；到 2025 年将光伏发电 能力翻倍达到 320GW，2030 年达 600GW。此外，欧盟决定制定法律强制要 求对所有 2026 年后新建的使用面积大于 250 ㎡的公共及商业建筑、以及所 有 2029 年之后新建的住宅配置光伏系统。
对现有公共及商业建筑使用面积大 于 250 ㎡的在 2027 年之后强制安装光伏系统。美国方面，6 月 7 日美国白宫 正式发文，宣布对从柬埔寨、马来西亚、泰国以及越南进口的太阳能电池和 组件免税 24 个月，以确保美国的光伏组件供应。商务部同时发文，称太阳能 是美国能源系统必不可少的的组成部分，将出台法规支持拜登的免税政策。 而在国内，第二批风光大基地项目也在抓紧启动，预计装机容量将超过 400GW，直接投入资金超过 1.6 万亿元，可带动相关产业投资超过 3 万亿元。
3.2 新技术快速发展，市场占比加速提升
大尺寸硅片、N 型电池等新技术产品市场占比快速提升。根据 CPIA 统 计，2021 年大尺寸硅片的市场占比已由 4.5%快速提升至 45%，而 2022 年 预计还将继续提升至 75%，且未来还仍保持提升趋势。此外，在电池环节， 随着 n 型电池转换效率的不断提高和成本的持续下降，以 TOPCon 电池和异 质结电池为代表的 n 型电池有望快速放量，2022 年市场占比有望从 2021 年 的 3%提升至 13.4%。而至 2022 年底，TOPCon 电池和异质结电池的产能将 分别有望超过 35GW 和 13GW。
全球装机维持高景气推动光伏产业链各环节持续扩产。除大尺寸硅片以 及 N 型电池的产能占比持续提升外，从整体看，全球新增光伏装机维持快速 增长，也推动光伏产业链各个环节的产能持续扩张。CPIA 预计，到 2022 年 底，全球多晶硅料、硅片、电池片以及组件的名义产能将分别达到 91.5 万吨、 565.8GW、579.5GW、594.3GW，同比增长 18.2%、36.3%、36.8%、27.8%。 全球光伏产业链的持续扩产势必将增加对上游光伏加工设备的需求。
4.1 新能源汽车产销增长趋势持续，渗透率快速提升
我国新能源汽车销量与渗透率持续提升。虽然受到疫情和芯片等原材料 短缺的影响，去年以来我国汽车行业整体有所承压。但是，由于各大车企不 断推出主力新能源车型，叠加新能源汽车接受程度的快速提高，我国新能源 汽车产销量和渗透率仍在快速提升。2022 年 1-5 月，我国新能源汽车累计销 量达 200.3 万辆，同比增长 110.9%，占汽车总销量的比例为 20.2%。其中， 2022 年 5 月，我国新能源汽车单月销量约为 44.7 万辆，占汽车总销量的比 重已经提升至 24.0%。
欧美等国新能源汽车销量和渗透率亦在持续增长。欧洲方面，受碳排放 政策逐渐趋严以及补贴政策持续等因素驱动，欧洲新能源汽车销量和渗透率 维持提升趋势。2021 年，欧洲新能源汽车销量近 226.3 万辆，同比增长约 65.7%，渗透率进一步提升至 19.2%。预计 2022 年欧洲新能源汽车销量仍将 增长 23.7%至 280.0 万辆。
而美国方面，受益于拜登政府上台后出台的如“清洁能源提案”等一系 列鼓励政策，美国新能源汽车的产销量和渗透率开始加速提升。2021 年，美 国新能源汽车销量达 67.0 万辆，同比增长 101.3%，渗透率提升至 4.3%。预 计 2022 年美国新能源汽车销量有望达 120.0 万辆，同比增长 79.1%，渗透率 提升至 8.0%以上。
4.2 动力电池产销两旺，未来有望持续高速增长
新能源汽车销量快速增长带动动力电池产销两旺。在新能源汽车销量持 续增长的驱动下，我国及全球动力电池也呈现产销两旺的局面。2022 年 1-5 月，我国动力电池总产量约为 165.1Gwh，同比增长 177.5%，累计装机量为 83.1Gwh，同比增长 100.8%。而全球 2022 年一季度动力电池累计装机量为 95.1Gwh，同比增长 93.3%。
未来我国及全球新能源汽车和动力电池仍将保持高速增长。根据 GGII 的预测，2025 年全球新能源汽车销量达到 1,900 万辆，相比 2021 年复合增 速分别为 31.4%。而 2025 全球动力电池出货量将达到 1,550Gwh，相比 2021 年复合增速 42.6%。而我国 2025 年新能源汽车销量预计将达到 1,050 万辆，相比 2021 年复合增速为 31.4%，2025 年动力电池出货量为 850Gwh，相比 2021 年复合增速为 39.3%。
此外，受益于成本的快速下降和政策支持，储能锂电池出货量也保持较 高增速。2021 年，我国及全球储能锂电池出货量分别达 48 和 70Gwh，同比 增长 196.3%、159.3%。而 GGII 预计，到 2025 年，我国及全球的储能锂电 池出货量将分别达到 180 和 416Gwh，复合增速分别高达 39.2%、56.1%。 因此，未来储能锂电池的高速增长也将带动上游电池厂商的进一步扩产，从 而增加对锂电专用设备的需求。
4.3 设备厂商业绩高增，合同负债同比大幅增加
锂电专用设备估值水平已位于历史较低水平。从估值角度看，目前，锂 电专用设备行业的整体估值相比前期已有较大幅度下降。截至 6 月 24 日，锂 电专用设备行业整体PE(TTM)为64.5倍，为2012年至今27.9%分位数左右； 行业整体 PB(LF)为 8.4 倍，为 2012 年至今 46.4%的分位数。
而在业绩方面，锂电专用设备行业业绩仍维持高速增长。从上市公司披 露的财报数据看，受益于下游新能源汽车和动力电池需求的持续增长，各大 电池厂商产能持续扩张，从而推动锂电专用设备行业仍维持较高的业绩增速。 2022 年一季度，锂电专用设备行业营业总收入约 53.5 亿元，同比增长 151.0%； 归母净利润约为 6.2 亿元，同比增长 166.6%。
此外，从合同负债角度看，锂电专用设备各公司的合同负债均维持快速 增长态势。2022 年一季度，锂电专用设备各公司的合同负债金额合计为 89.9 亿元，同比增长 72.0%。其中，合同负债增长较快的公司为先惠技术（2.4 亿 元，+408.7%）、星云股份（0.9 亿元，+226.7%）、利元亨（16.6 亿元，+110.0%）、 金银河（3.4 亿元，+97.9%）、先导智能（45.0 亿元，+69.4%）。
综合以上，对于锂电专用设备板块，我们认为，全球新能源汽车未来销 量和渗透率仍将持续快速增长，带动动力电池需求持续增加，促使国内外主 要动力电池厂商持续扩产。与此同时，随着风电光伏等清洁能源的装机比例 不断提高，储能锂电池需求也有望高速增长，也对上游电池产能和相关专用 设备提出更多需求。而从估值水平上看，目前锂电专用设备板块估值已下降 至历史合理水平，未来有望随业绩持续增长而不断修复。
5.1 地产政策拐点确立，基建下半年有望持续发力
地产端政策已逐渐转暖，但传递至行业层面仍有待时日。地产方面，随 着前期“三道红线”等政策的逐步落实，房地产企业的融资和负债行为得以 规范，相关风险已经大幅改善，因此房地产行业的政策逐渐回暖。今年以来，多个城市陆续下调房贷利率和贷款比例。5 月 15 日，央行、银保监会发布《关 于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》，提出首套住房商业性个人住房 贷款利率下限调整为不低于相应期限 LPR 减 20BP。不过，从基本面来看， 房地产行业仍处于明显的下行周期中。2022 年 1-5 月，我国商品房销售额累 计下降 31.5%，本年购置土地面积累计下降 45.7%，房地产投资完成额和新 开工面积也分别累计下降 4.0%和 30.6%。
专项债提前下发推动今年以来基建投资增速大幅回升。年初以来，为应 对冲击，在专项债提前下发的安排下，新增专项债发行节奏明显加快。2022 年 1-5 月，我国新增专项债累计发行规模为 2.03 万亿元，同比增长 247.6%， 占全年的比例为 55.6%。因此，我国基建投资增速也出现明显回升，前 5 个 月我国基建投资累计增长 6.7%。展望下半年，随着我国稳增长政策持续发力， 基建投资仍有望保持较高增速。
地产需求走弱叠加更新需求下降，今年以来工程机械销量不佳。在地产 投资额、新开工面积等持续放缓的影响下，叠加更新需求下降，我国挖掘机、装载机、汽车起重机等工程机械的国内销量持续下滑。2022 年 1-5 月，我国 挖掘机、装载机、汽车起重机、叉车的累计销量分别为 12.2 万台、5.4 万台、 1.3 万台及 45.8 万台，分别同比下降 39.1%、26.1%、58.2%、0.6%。高空 作业平台累计销量为 8.1 万台，同比增长 18.3%，但增速亦在持续下滑。
5.2 出口维持快速增长，龙头企业加速出海
我国各工程机械主要品种出口仍是亮点，但增速亦有所下滑。今年以来， 我国挖掘机、高空作业平台等工程机械品种的出口仍维持较大幅度增长。然 而，随着海外需求放缓以及海外供应链的逐渐恢复，我国各品种工程机械的 出口增速亦逐渐下滑。2022 年 1-5 月，我国挖掘机、装载机、高空作业平台、 叉车出口量分别达4.22、1.74、2.79、14.3万台，分别同比增长76.0%、18.8%、 48.0%、32.1%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
