1.1. 起步于电力咨询设计，业务范围不断完善
苏文电能成立于 2007 年，随着业务、专业人才和资质的不断积累，公司凭 借优秀的电力咨询设计能力、丰富的工程项目管理经验、自有的电力设备供应能 力及后端的智能用电服务，成为了行业内的知名的 EPCO 一站式供用电服务商。 2021 年 4 月 27 日，公司在创业板首发上市。目前，公司业务布局立足江苏，以 本地化策略扎根省外市场，现已拓展至上海、安徽、浙江、山东、湖南等多个省 市。
1.2. 股权结构集中，实际控制人持股超 50%
公司实际控制人为施小波和芦伟琴（施小波为芦伟琴之子），截至 2022 年 一季度，施小波先生直接持有公司 10.26%股权，并通过共青城德赢、常州能 闯、常州能学、常州能拼分别间接控制公司 2.22%、0.29%、3.36%、3.40%的 股权，合计持股 19.52%。芦伟琴女士直接持有公司 43.47%股权，二人共计持 股 63%。施小波自 2017 年至今任公司董事长兼总经理，芦伟琴现任公司董 事。
1.3. 业绩高速增长，盈利能力不断提升
近年来公司营收与归母净利润均保持较高增速，2022 年年初受疫情影响归母 净利润同比下滑，但新签合同金额大增，全年盈利有望修复。2017-2021 年，公 司营业收入由 4.71 亿元增长至 18.56 亿元，复合增长率达 40.86%；归母净利润 持续增长，由 0.49 亿元增长至 3.01 亿元，复合增长率达 57.77%。2022 年一季 度，由于公司业务集中于江浙沪地区，项目实施和结算受疫情影响较大，导致营 收增速放缓，归母净利润同比下降 28.87%，但一季度新签合同 6.51 亿元，同比 增长 100.92%，随着复工复产的加快，公司在手订单将逐步转化为收入和利润， 全年盈利有望修复。
毛利率和归母净利率略有波动但整体呈上升趋势。2017-2021 年，公司毛利 率由 26.77%增长至 28.62%，归母净利率由 10.31%增长至 16.23%。从业务毛利 率端来看，2021 年公司电力施工及智能用电服务、电力设备供应、电力咨询设计的毛利率分别为 28.12%、22.01%、48.58%。公司第一大主营业务电力工程建设 的毛利率逐年上升，主要系产业链条的完善，业务附加值的提高，工程管理精细 化程度的提高和管理效率的提升。
从业务占比来看，电力工程建设为公司的主要收入来源，占营收比重逐年上 升。公司 2021 年电力施工及智能用电服务、电力设备供应、电力咨询设计分别 占营收比为 74.39%、17.80%、7.76%。近年来，电力设备供应业务持续增长， 并于 2020 年超过电力咨询设计占比，成为公司第二大主营业务。2021 年 11 月， 全资子公司思贝尔与洛凯股份共同投资设立合资公司，主要生产配电开关控制设 备、输配电及控制设备、电子元器件等，以拓展公司在电力设备领域的新市场， 延伸产业链。
公司费用管控能力较强，期间费用率稳中有降。公司的期间费用率从 2017 年的 14.88%下降到 2021 年的 9.27%。其中，管理费用率管控良好，呈现先升后 降趋势，从 2017 年的 7.52%下降到 2021 年的 3.70%。研发费用率持续上升，2022 年 Q1 研发费用率达 4.91%，主要系研发人员薪酬增加。资产负债率先升后 降，由 2017 年的 46.11%下降至 2021 年的 40.01%，整体杠杆水平可控。
2.1. 我国全社会发电量稳步提升
随着经济发展，我国全社会发电量稳步提升，由 2000 年的 1.33 万亿千瓦时 增加至 2021 年的 8.11 万亿千瓦时，年复合增长率为 9.01%。2022 年 1-6 月，全 社会发电量为 3.96 万亿千瓦时，同比增长 2.36%。我国发电装机总量由 2012 年 的 11.42 亿千瓦增加至 2021H1 的 24.41 亿千瓦，2012-2021 年复合增长率为 8.49%。
江苏省是用电大省。用电量是衡量地区经济发展程度的重要指标之一，经济 发展往往伴随着社会用电量增加。全国范围看，2021 年，我国仅有三个省份用电 量超过 7000 亿千瓦时，分别是广东、山东和江苏。广东省以 7867 亿千瓦时位居 全国用电量最高的省份，江苏省用电总量由 2007 年度的 2952 亿千瓦时增至 2021 年度的 7101 亿千瓦时，年均复合增长率达 6.47%。随着江苏省城镇化水平 提升，电力工程建设持续升级推进，江苏省用电量有望持续提升。
随着江苏省用电量的持续增长，2014 年-2018 年江苏省电网工程建设投入持 续处于高位运行，年均投资规模达 376.25 亿元，占同期全国电网工程投资的比 重均在 7%以上。2022 年起，江苏省市电力部门计划在南京地区开工建设 49 项 电网建设重大工程，包括 500 千伏项目 7 项，220 千伏项目 16 项，110 千伏 21 项和 35 千伏 5 项，总投资约 80.9 亿元。全省范围看，2022 年江苏电网 500 千 伏及以上重点工程正在加紧建设，江苏电网预计今年将投产项目 286 个，线路长 度 4729.38 公里。
2.2. 电力勘察设计行业新签合同数额增长带动行业规模持续扩大
根据中国电力规划设计协会发布的电力勘察设计行业火电和供电设计企业各 年度统计数据显示，2020 年电力勘察设计行业新签合同金额为 2497.62 亿元， 2012-2020 年复合增长率达 15.41%。新签合同增长带动了行业收入规模的持续 扩大，2020 年，行业实现营业收入 1230.49 亿元，2012-2020 年均复合增长率 达 13.78%。其中总包业务占据主导位置，2012-2020 年，电力工程总承包业务新 签合同总额占行业新签合同总额比例从 71.19%上升至 87.99%，营业收入总额占 比从 50.98%上升至 74.06%。
2.3. 我国“十四五”期间电网投资额将进一步增加
根据中电联发布的《2021-2022 年度全国电力供需形势分析预测报告》，2021 年，重点调查企业电力完成投资 10481 亿元，同比增长 2.9%。其中，电网完成投 资 4951 亿元，同比增长 1.1%。电源完成投资 5530 亿元，同比增长 4.5%。根据 国家电网和南方电网各自发布的“十四五电网发展规划”：
1）国家电网“十四五”期间计划投入 3500 亿美元（约合 2.23 万亿元人民 币），推进电网转型升级：在创新电网发展方式方面，持续完善特高压和 超高压骨干网架，提升电网对新能源大规模开发、大范围消纳的支撑能力； 在提升电力系统调节能力方面，加快抽水蓄能电站建设、支持新型储能规 模化应用、引导电力用户参与削峰填谷和应急响应、积极配合推进火电灵 活性改造等，力争 2030 年运行装机达到 1 亿千瓦。可调节负荷容量提升 到 7000 万千瓦；终端消费领域实施电能替代方面，聚焦工业、交通、建 筑和居民生活等重点领域，发挥碳市场、绿电交易等作用，大力实施电能 替代战略，提高电能占终端能源消费比重。
2）南方电网计划“十四五”期间总体电网建设投资为 6700 亿元，配电网建 设方面：南网将配电网建设纳入“十四五”工作重点，规划投资达 3200 亿元，占比为 47.76%。计划“十四五”期间持续加强城镇配电网建设， 推进新型城镇化配电网示范区、现代化农村电网示范县等建设。加强配网 智能化建设，以区县为单位开展规模化改造升级；电网数字化转型方面： 加强智能输电、配电、用电建设，推动建设多能互补的智慧能源建设，以 电网的数字化、智能化建设，促服务智慧化，全力提升用户获得感；建设 新型电力系统方面：南网计划因地制宜打造 9 个地市级新型电力系统示 范区、9 个县区级新型电力系统示范区以及 7 个园区及镇村级新型电力系 统示范区，将全面建成数字电网。
新能源发电占比提升，配电网升级迫在眉睫。根据国家能源局数据，2021 年， 我国可再生能源新增装机 1.34 亿千瓦，占全国新增发电装机的 76.1%；可再生能 源发电量达 2.48 万亿千瓦时，占全社会用电量的 29.8%。随着新能源电力的大规 模接入，配电系统将面临较大不确定性和随机性，对配电网供电能力和质量的提 高提出更高要求。2020 年以来，全国各省相继出台建设坚强配电网政策，智能配 电网建设将得到进一步发展。
3.1. 业务链条完整，提供电能服务新模式
公司是集电力咨询设计、电力工程建设、电力设备供应以及智能用电服务为 一体的供用电品牌服务商，为用户提供一站式（EPCO）供用电服务。E：即电力 咨询设计，包括电网咨询设计和配电网咨询设计；P：即电力设备供应，主要包括 高低压成套设备和智能监测装置；C：即电力工程建设，包括电力工程总承包、电 力工程专业承包和供用电施工安装；O：即智能用电服务，包括在线监测、运营服 务、信息化及节能工程服务。 与传统 EPC 模式相比，公司以设计为先导的电力工程总承包模式，更能充分 发挥设计在工程施工过程中的主导地位，实现工程设计、采购和施工的有效衔接， 在施工过程中，不同阶段和施工能够穿插进行，实现工期有效缩短；此外，总包模 式节省了企业另外寻找不同业务提供商的成本，且总包商往往具有各业务协调优 化成本的能力，能够满足企业降本增效需求。公司更是持续将业务链条延伸至企 业端用电环节，积极拓展智能用电服务业务，完善业务链条的同时，有效提高公 司承包工程后期运维的有效性和安全性。
3.1.1. 电力咨询设计业务是公司拓张根基
公司电力咨询业务主要包括电网咨询设计和配电网咨询设计两部分，电网咨询 设计是指 35KV 及以上变电、输电设计项目；配电网咨询设计是指 35KV 以下配网 设计项目。其中配电网咨询设计进一步可细分为配农网、居配和其他业务（包括工 厂、商业、医院、学校等电力用户的配电房设计、从红线外供电公司电力线路接入 用户配电房的电源接入工程设计等），配农网和居配业务 2017-2019 年毛利率约为 55%左右，2020 年有所下降主要系疫情影响，配农网和居配项目审批进度和项目 结算审核进度放缓所致。
客户方面，公司与省市级电力公司、大型房地产企业、工业企业及新能源发 电企业等客户建立了良好合作关系，为雅居乐、绿地、融创、绿城、路劲等品牌房 企地产项目以及中航锂电、星宇股份、星源材质、朗盛化学、诺贝丽斯等国内外大 型工业企业配网工程项目提供咨询设计服务。电力咨询设计业务在公司总收入中 占比虽然在逐年降低，由 2017 年的 24.88%下降至 2021 年的 7.76%，但在公司 业务中起到重要先导作用，公司率先通过利用电力咨询设计行业多年积累的客户 资源，走出江苏省，以设计业务引流，带动电力工程建设和设备供应等业务增长。
3.1.2. 电力工程建设是公司收入最主要来源
公司电力工程建设主要以 220kV 及以下电压等级工程总承包、110kV 及以下 电压等级送变电工程专业承包和供用电施工安装业务构成。2017-2021 年，电力 工程建设业务收入增速较快，由 2017 年的 3.08 亿元增加至 13.81 亿元，年复合 增长率达 45.53%。分业务看，居配和工业用户工程为主，2017-2019 合计占电力 工程建设业务比超 70%。毛利率方面，电力工程建设业务毛利率持续提高，2021 年毛利率较 2017 年提高 11.59pct。 从项目金额看，公司主要承接 200 万元以下中小型项目，此类项目工期短， 投资金额小，建设周期较为灵活。随着公司业务的发展，公司承接 200 万元以上 中大型订单能力明显增强，500 万元以上项目数量由 2017 年的 17 个，增加到 2019 年的 39 个。
3.1.3. 电力设备供应超过电力咨询设计业务成为第二大收入来源
2020 年，公司的电力设备供应业务占收入比为 15.07%，超过电力咨询设计 业务成为公司第二大收入来源，2021 年占比为 17.8%。公司提供的电力设备包括 中低压产品、监测装置装备和变压器等，主要应用于电能分配、电能数据采集监 测等方面。随着业务体量的不断发展，产品体系不断健全，除传统设备外，公司亦 将业务扩展至配电自动化终端等领域。
全资子公司思贝尔联合洛凯股份成立合资公司，实现产业链拓宽。2021 年 10 月，公司发布公告，公司全资子公司思贝尔电能科技有限公司拟与江苏洛凯机电 股份有限公司共同投资设立思贝尔电气有限公司，主要生产配电开关控制设备、 输配电及控制设备、电子元器件等。思贝尔电能科技有限公司持股比例为 85%， 目前已完成工商注册，并取得常州市武进区行政审批局颁发的《营业执照》。
3.1.4. 智能用电服务补足公司服务“最后一公里”
智能用电服务业务起步较晚，但毛利率增长迅速。公司智能用电服务业务细 分为软件销售、电力运行维护、电力设施智能化实施、电能咨询、电力设施维修、 光伏发电、售电等。毛利率方面，随着业务推进，毛利率由 2017 年的 31.7%上升 至 2020 年的 55.19%。 自主研发企业端供用电信息化运营服务平台，深耕企业端用户。公司智能用 电服务业务主要服务于工业、商业、公共事业等企业端用电环节。自主研发的“苏 管家”企业端供用电信息化运营服务平台，能够为客户提供在线监测、节能改造、 线下运维等线上和线下相结合的供用电系统综合运营服务。资质方面，公司凭借 电力需求侧服务资质，成功获得了江西、内蒙古经信委组织的电力需求侧管理服 务机构备案。虽然智能用电服务领域由于是电力服务新领域，资质要求较少，但 电力需求服务资质是部分省级电力服务商资格入围的必备条件或加分项。
3.2. 电力行业资质等级严苛，公司资质不断完善
根据住建部 2007 年发布的《工程设计资质标准》，我国工程设计资质标准分 为四大类，包括工程设计综合资质、工程设计行业资质、工程设计专业资质和工 程设计专项资质。其中工程设计综合资质是最高等级资质，于电力行业来说，行 业第一梯队就主要由拥有电力工程设计综合资质或电力工程设计行业资质的中国 电建、中国能建下属设计院及部分省级电力设计院组成。根据全国建筑市场监管 公共服务平台及公司招股说明书披露，截至 2019 年 8 月，该类企业全国共有 115 家，其中电力工程设计综合和行业甲级资质 90%以上为大型国企掌握；行业第二 梯队为拥有电力工程设计专业甲级和乙级资质企业，全国从业企业数量达 1300 余 家；行业第三梯队为拥有电力工程设计专业丙级资质企业，全国从业企业数量达 1600 余家。
公司深耕电力工程施工和设计服务行业十余年，取得了较为全面的业务资质， 形成了以电力咨询设计、电力工程建设业务为核心，电力设备供应为支撑，智能 用电服务业务引领未来发展的完整、高效、专业的一站式电力服务业务体系。公 司自成立以来，电力行业资质不断完善，2008 年至今，咨询设计资质方面，公司 由仅拥有送变电工程设计专业丙级资质，成长为拥有送电工程、变电工程、新能 源发电专业乙级、建筑智能化系统设计专项乙级等资质的具备较强竞争力的电力 勘察设计企业。2021 年，公司资质进一步升级，承装类资质由三级升级为二级， 可承接 330kV 及以下电压等级电力设施的相关服务；电力工程施工总承包资质由 三级升为二级，可承接单机容量 20 万千瓦及以下发电工程、220kV 及以下送电线 路和相同电压等级变电站工程的施工。
江苏省内竞争激烈，公司处在第二梯队。江苏省内看，第一梯队中，目前暂 无具有电力工程设计综合资质的企业，仅有中能建江苏电力设计院具有电力行业 甲级资质。公司目前具有送变电工程专业乙级资质，属于江苏省内第二梯队，公 司计划到 2024 年，将送变电工程资质提升至专业甲级，有望跻身第二梯队龙头， 成为江苏省内更有竞争力的企业。
客户集中度较高，符合行业特征。2017-2021 年，公司前五大客户销售收入 占比分别为 69.50%、55.34%、59.68%、61.10%和 43.87%（2020 年系 1-6 月 数据），客户集中度较高，符合行业特征。客户类型主要以国家电网及其附属企业、 房地产开发公司、大型工业企业等为主。
4.1. 公司主要业务位于江苏省内，正积极向省外拓展
公司所处的行业特性决定了业务明显的区域性特征。公司深耕江苏市场十余 年，是江苏省内知名的供用电品牌服务商，在江苏具备较强的区域竞争力和较高 的品牌知名度。2017-2021 年，公司江苏省内业务占比均在 89%以上，业务地域 集中度较高。省内业务中，常州市业务占据主要份额，2017-2019 年，公司位于 常州市的业务收入占省内业务比 77.55%/77.16%/69.96%。 公司在巩固江苏市场的同时，也积极开拓省外业务，以本地化扎根省外市场， 以技术和成本优势做强省外市场。省外拓展主要分为两种模式：第一种是以在安 徽、湖南、山东省等地为代表，主要以设计为先导，进而带动 EPC 业务；第二种 是通过公司合作的优质上市公司，省外扩建投产，带动公司省外业务的快速开展。 此外，公司计划在上海建设基地，建成后将充分利用上海地区充沛的人才、市场 要素，先将研发及运维中心迁入，进而建设面向全国的新总部，为公司省外业务 拓展提供更坚实的保障。
分业务看，公司积极遵循“设计先行”的行业合理发展路径，通过电力设计业 务在新市场获取更多项目信息、积累客户资源，进而带动施工等其他业务跨区域 发展。截至 2020H1，公司设计业务已经覆盖江苏全部 13 个省辖市，工程业务已 覆盖 11 个省辖市，电力设备业务已覆盖 8 个省辖市，并正在由江苏省内向省外扩 展。毛利率方面，整体看省内业务毛利水平较稳定，省外业务由于处于扩展阶段， 尚未形成规模效应，毛利率波动较大。2017-2020H1，公司省内业务毛利率整体 稳中有升，分别实现毛利率 26.69%/29.38%/29.03%/30.12%；省外业务毛利率波 动较大，2020H1 受到省外设计和设备业务毛利下降影响仅为 12.57%。
4.2. 新签合同数量稳步增长，省外拓展顺利
分业务类型看，1）电力咨询设计业务方面，2017-2019 年，公司电力设计新 签合同分别数量为 611 个、722 个和 752 个，其中配电网设计业务新签合同数量为 530 个、617 个和 596 个，占比分别为 86.74%、85.46%和 79.26%；电网设 计业务新签合同数量为 81 个、105 个和 156 个。2）电力工程建设业务方面：公 司承担大型项目能力不断提高，金额 500 万元以上的大型项目数量由 2017 年的 19 个增至 2019 年的 59 个，2020H1，公司新签工程合同 143 个，其中 500 万元 以上大型工程合同 31 个，对应合同金额占比为 83.91%。3）电力设备业务方面， 2017 年前公司仅承接少量的电力设备组装业务，此后随着公司业务的完善，合同 数量不断增加，2020 年 1-6 月，公司新签设备合同 78 个，其中 500 万元以上大 型设备合同 4 个，对应合同金额占比为 51.72%。4）智能化服务方面，由于公司 此业务刚刚起步，新签合同数量和金额波动较大，2020 年 1-6 月，公司新签智能 用电服务合同109个，其中30-100万元合同16个，对应合同金额占比为43.37%。
从合同项目所属地域来看，电力咨询设计业务方面：江苏省内新签合同数量 分别为 555 个、662 个和 646 个，占比分别为 90.83%、91.69%和 85.90%，省 外分别为 56 个、60 个和 106 个。随着公司设计业务的省外拓展，公司省外新签 合同数量逐年增加，占比整体呈上升趋势。2020 年 1-6 月，公司新签设计合同 272 个，其中配电网设计业务新签合同 240 个，占比 88.24%，江苏省内新签合同 236 个，占比 86.76%。
2022Q2 新签合同亮眼。根据公司 2022 年一季报，2022Q1，公司新签合同 金额 6.51 亿元，同比增加 100.92%。其中电力工程服务及智能化业务新签订单同 比增加 119.74%。
4.3. 放眼长期，有望实现业务产能双提升
4.3.1. 利用 IPO 募投资金持续完善升级多项业务
2021 年，公司利用 IPO 募投资金进一步完善设计服务网络、运营平台项目和 升级研发中心，计划在杭州、长沙、西安、济南、天津等地分别设立分公司，扩大 设计服务网络，进一步落实公司“本地化”营销与服务战略，充分发挥设计业务的 先导带动作用，推动公司业务走出省外。此外，公司计划通过物联网、云计算、 SCADA 等技术，升级构建覆盖用户端变电、配电、用电的信息化运营服务平台— —“苏管家”。以便公司能够为客户提供供用电系统信息化个性服务。有利于进一 步完善公司一站式（EPCO）产业布局。此外，公司计划对分布式光伏发电系统、 智能楼宇综合监控管理平台、配变终端等技术进行深入研究开发，确保公司始终 保持良好的技术敏感性和技术创新实力。
自有资金设立全资子公司，加码新能源业务。公司 2021 年 8 月发布设立全 资子公司的公告，以自有资金 1 亿元设立全资子公司江苏光明顶新能源科技有限 公司，开展新能源发电项目的投资、开发、建设、经营管理以及电力设备生产、供 应、电力技术服务等业务。公司过去的电力施工业务和电力咨询设计业务中已涉 及到部分光伏项目，包括配电网咨询设计中为光伏发电、储能电站、充电站（桩） 的电力建设工程提供全过程技术服务以及多个分布式光伏发电站设计咨询项目。 公司持续加码新能源业务，有望乘着双碳之风进一步提高竞争力。
4.3.2. 公司拟通过向特定对象发行股票募集资金以进一步扩大产能
2022 年 6 月，公司发布公告，拟通过向特定对象发行股票的方式，募集不超 过 13.90 亿元资金，用于智能电气设备生产基地建设项目和电力电子设备及储能 技术研发中心建设项目。公司预计项目顺利完成后，智能电气设备生产基地建设 项目将新增断路器产能 29.20 万台/年，新增中低压成套柜产能 2.30 万台/年。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
