中国的私募股权基金公司会把 2021年视为具里程碑 意义的一年，因为年内各资产类别的交易活动首次超 过1,000亿美元！截至2021年末，基金管理人的投资 规模较前一年高出 21%，这是源于企业压抑已久的需 求得到释放，需要吸引新资金支持下一波的业务增长、 满足日渐增长的本地消费需求，以及实现创新。去年 出现的情况包括监管变化；新型冠状病毒出现变种， 需要采取临时封锁措施；对国外市场上市的资产和宏 观经济前景感到担忧；企业纷纷作出改变，致力进行 技术创新；以及虚拟尽职调查方式的采用率不断增加。
2021年影响大中华区私募基金行业的新风向
1 尽管严厉监管引发担忧，但中国市场规 模庞大，具备长远增长前景，仍然是一 个不容忽视的市场。
中国少数几个重要行业（主要是教育与消费者科技行 业）的监管变化，以及有关资产于海外上市的限制仍 然是私募股权投资者面临的根本问题。然而，我们认 为中国会持续开放市场，这对希望抓住本地需求增长 机遇的私募股权基金公司而言很有吸引力。 有趣的 是，有限合伙人了解这种情况，同时依赖其普通合伙 人采取重要行动。在中国监管出现重大变化的情况下 追求可持续的增长加强了有限合伙人对中国市场的长 远信心。
2 私募股权基金公司将其不断增加的价值 创造工具与数字化作为重要手段。
该地区的私募股权基金公司一直着重从数字化开始， 释放其投资组合公司的变革性价值。根据安永2021 年《全球私募股权退出研究》，半数以上的受访者同 意数字化对其价值创造十分关键。此外，定价乘数处 于历史高位，因此私募股权价值创造议程已成为税息 折旧及摊销前利润 (EBITDA) 和整体交易退出回报的 重要驱动因素。能否把数字化融入其价值创造战略， 以及过去在这方面的经验可能成为寻求有限合伙人出 资的基金成功完成融资的决定因素。
3 该地区投资者致力于增加与ESG挂钩的 资产与可再生能源的投资，但并非没有 挑战。
中国力争于2060年实现碳中和，这将推动清洁能源、 太阳能、电动车、电动车电池制造、能源储存系统等 行业的增长。私募股权行业预计会剥离碳密集型资产， 转向碳中和方案。投资者对气候友好型资产的需求， 以及更严格的监管监控与披露要求正不断驱动中国的 环境、社会及治理(ESG) 的意识日渐提高。随着对绿 色基金和影响力投资的兴趣快速增长，多种ESG投资 工具也在酝酿之中。然而，与欧洲国家相比，中国在 ESG报告和意识方面仍然可以改进。因此，就ESG标 准化方法达成一致并嵌入整体系统还为时尚早。
4 中产人口与移动设备普及率预计增加， 因此，新兴企业的潜在市场总量扩大—— 这对私募股权行业来说是有利可图的。
该地区的中产人口在过去十年急速增长，分析人士预 计到2027年，超过四分之一的全球中产人口很可能 居住在中国。中产阶级的崛起往往与强劲的经济增长 相关，增加了潜在消费市场总量，很多初创企业能够 抓住市场机遇，为私募股权基金公司部署资金提供了 巨大空间。 大中华区移动设备的普及速度超过了全球大部分地区。 移动支付系统的普及以及先进数字基础设施的出现为 专注于下一代技术（如5G及人工智能/机器学习）的 企业铺平了道路。根据GSMA《2021年GSMA移动经 济报告》，到2025年，仅大中华区就将占5G连接总 量的近一半 (48%)，远高于全球21%的平均水平。私 募股权基金公司将投资于增长前景受益于消费水平增 长的行业，旨在从这些趋势中获益。
2021年，私募股权基金公司在大中华区的682宗交易 中投资了1,031亿美元。 虽然2021年的交易量较2020年减少了10%，但交易 金额却较前一年增加了21% 。 2021年平均交易量1 较上一年的1.12亿美元增加了 36%，达1.52亿美元。 2021年最大的一宗交易为中国内地的紫光集团。该 集团通过由北京建广资产管理有限公司和北京智路资 产管理有限公司牵头的财团共融资94亿美元。 科技行业仍然是受投资者青睐的行业。该行业总交易 量占比为49%，总交易金额占比为51%。
气候目标正影响中国的ESG市场，我们预计区内于可 再生能源与优质天然资本（泥土、空气、水），以及 利用科技减少碳排放的企业的私募股权投资会显著增 加。 教育与游戏行业的监管变化促使投资者转向不易受监 管影响的行业，如科技、半导体与自动化行业。 大部分私募股权基金公司已注意到投资中国面临的潜 在监管变化，并持格外审慎的态度，因此对最近发布 的监管举措完全不感到意外。此外，很少投资者认为 这些监管变化可能对其产生积极影响，尽管这些变化 可能会使得市场竞争更为公平，保护他们的投资免受 科技与隐私侵犯相关的风险。
中国最近的政策变化导致消费互联网行业的几乎所有 领域都面临越来越大的监管压力，包括金融科技、电 子商务、社交媒体、网络游戏、共享出行，尤其是教 育科技。 然而，这不意味着中国消费互联网行业不再有投资机 遇。相反，中国仍然是全球规模最大、最具活力的数 字消费经济体之一。 虽然短期存在政策压力，但领先的消费互联网企业将 会尽一切努力适应新的监管环境、调整和创造新的业 务模式，释放新的增长潜力。 值得注意的是硬技术子行业，如半导体、工业互联网、 人工智能、先进制造和生物科技行业发展势头强劲， 有望继续吸引投资者在该地区部署资金。 国际投资者特别关注中国对气候变化的积极应对。中 国在可再生能源和清洁能源、电动车及电池技术方面 领先全球。 2021年大中华区科技行业私募股权交易有337宗，交 易金额为520亿美元。虽然投入资本与2020年相若， 但交易量较前一年增加14%。去年科技行业的总交易 量在区内的占比为51%。 2021年最大宗的交易为中国内地的紫光集团有限公 司，通过由建广资产管理和智路资本牵头的财团进行 融资，融资额为94亿美元。
2021年私募股权基金于大中华区实现退出的案例共 64起，合计金额230亿美元。虽然退出的交易金额较 2020年增加74%，但同期退出的交易数量却减少了 35%。2021年平均退出金额大幅增加172%，达4.6 亿美元，而2020年只有1.69亿美元。 2021年最大退出交易为璞米资本向霸菱亚洲出售其 于香港的卓佳集团的所有股权，交易金额为27亿美元。 科技、医疗保健及先进制造业为实现退出价值提供了 巨大机遇。2021年，这些行业的退出交易量占比为 64%。 2021年，向战略性收购者出售资产的交易占总交易 量的比例最高，达78%，其次为二级市场出售。
去年，香港提出新的特殊目的收购公司上市制度，北 京的新证券交易所也开市交易，服务中小型企业，为 区内投资组合公司提供退出的机会，让公司重回亚洲 资本市场。 修订的国家数据安全指引及对海外市场上市资产的严 格规则将是规划近期退出策略的私募股权基金管理公 司最关注的问题。中国要求网约车公司滴滴出行从美 国退市，以及美国针对大中华区企业上市监管存在不 确定性，表明希望进入美国资本市场的科技企业面临 障碍。 然而，IPO活动势头依然强劲，2021年获私募股权基 金支持的IPO数量有11宗，多于2020年的8宗。
随着各经济体重新开放，医疗保健危机开始趋于稳定， 2021年募资活动全面恢复。 2021年布局大中华区的基金共募集了105只，合计金 额870亿美元，而2020年为69只，合计金额583亿 美元。2021年，该地区共有15只巨型基金（规模10 亿美元以上）完成了最后一期募资，而2020年只有9 只。 美国的科尔伯格-克拉维斯-罗伯茨 (KKR) 完成KKR 亚洲四期基金（最后一期）募资，总额为150亿美 元，并已获得在亚太区投资的授权，包括大中华区。 中国内地的博裕资本完成其博裕资本五期基金（最 后一期）募资，总额为60亿美元。
香港成为在该地区设立基金的首选地。香港实施了多 项监管和立法改革，助力其发展为亚洲金融枢纽。香 港引入有限合伙基金制度，修订现有的开放式基金型 公司制度，以及改变附带权益的税务处理是一些最受 称赞的改革。 该地区非行业主题型基金较行业型基金更有优势，因 为如果宣布监管政策发生重大转变，他们能够全面布 局。 我们预计由于募资市场由国有背景的募资工具所主导， 募资活动仍将活跃。一直以来，由当地政府或国家部 委管理的基金都有很好的业绩。
随着国内外日益关注中国推出严厉的监管举措可能带来的影响，大中华区的私募股权基金公司正微调其 重点投资领域。
2021年7月，中国发布指引，禁止校外培训机构通过 核心学科的培训及募资盈利。有人估计该行业的估值 约为700亿美元，近年来吸引私募股权投资和风险投 资机构的数十亿美元投资，包括博裕资本和高瓴资本， 以及新加坡的主权财富基金新加坡政府投资公司 (GIC) 与国有投资公司淡马锡。 到目前为止，新规定对校外培训机构的影响似乎相当 小。虽然2020年教育行业绝对投资值看起来十分健康， 但该行业的专家表示过去五年，中国私募股权和风险 投资对教育行业的投资占比只是很小的个位数字。 也许对私募股权基金更大的影响是监管机构加大对数 据的关注力度。2021年6月通过的新《中华人民共和 国数据安全法》，以及2021年9月通过的《中华人民 共和国个人信息保护法》，对数据储存与交换方式作 出规定，扩大了现有对未经批准跨境转移中国数据的 限制。 同时， 2021年7月发布的《网络安全审查办法》修订 草案规定掌握超过一百万中国公民信息的企业赴中国 以外地方上市必须审批。美国证券交易所对中国企业 的欢迎度降低。2021年7月，美国证券交易监督委员 会表示会开始要求有意在美国上市的中国企业披露其 法律结构，以及中国政府对其业务的潜在影响程度。 这可能会使一些有意到海外上市的企业却步。
因此，私募股权基金公司预计会适应新的现实情况， 有效对冲未来的监管变化的影响。业内专家预计私募 股权基金公司在评估于中国的机遇时，会较以往更加 慎重地考虑以下投资事项： 全面评估负面情况；将注意力从吸引监管机构高度关注的行业，如教育 与消费者科技，转移到半导体、先进制造、可再生 能源或医疗保健等行业；投资前评估潜在退出路径的可行性 ；优先选择在现场进行尽职调查 ；中国私募股权资产的价值创造战略必须具灵活性， 能应对任何意料之外的变化。
对有限合伙人而言，重估其现有的中国风险敞口，以 及重新评估其与不得不投资少量行业或不同领域的基 金管理人的关系是十分重要的。 投资者仍然对中国的私募股权行业感到乐观。虽然中 国私募股权基金于美国的募资活动放缓，但当地投资 者仍然看到机遇，投资势头持续强劲。很少投资者认 为这些监管变化会对其产生积极影响，即使这些变化 会使市场环境更加公平，并保护其投资免受与科技和 隐私侵犯相关的风险。总的来说，我们认为很多投资 者担心监管变化可能会影响中国的资源配置，但较长 远而言，中国经济仍然强劲，是一个不容忽视的市场。
得益于“双循环” “产业升级”与国有企业改革，大 中华区私募股权市场可能会继续保持强劲。鉴于监管 方面的不利因素，很多企业继续重新审视其运营模式 与战略，同时需要资金重新配置业务，从而促成交易 活动。私募股权行业已做好应对股权资本需求的准备。 整体流动性仍然偏高，我们预计2022年的交易活动 仍然会十分活跃。 由于监管政策、通胀、经济增长前景、信贷可得性等 不确定因素，以及海外IPO市场最近出现失调，估值 与资产价格短期内可能会面临一定压力。随着监管的 加强，优质公司变得越来越少且价格越来越高。投资 行业范围缩小会导致对优质资产的竞争加剧。然而， 我们预计这些因素不会导致新投资活动放缓。 中美之间的贸易壁垒与国家安全措施意味着资本流动、 信息网络或全球价值链不会放松。然而，中国证券市 场日渐制度化，且向海外投资者进一步开放。2021 年，中国IPO数量与通过公开市场为新经济企业募资 的金额均超过美国。 今年，退出活动预计会很活跃。科技行业在该地区退 出活动中可能会占有重要地位。与美国比较，区内的 特殊目的收购公司 (SPAC) 刚起步，在美国，现金壳 公司的IPO活动最近呈现爆炸式增长。受投资者需求 鼓舞，以及推动知名高科技公司在其交易所上市的愿 望的提振，新加坡交易所最近推出SPAC上市框架， 香港交易所也紧随其后采取相同举措。
在日益成熟的培育创新及新经济公司的生态系统的支 持下，针对海外发行人的新上市制度应会推动美国上 市的中概股在第一和第二上市地双重上市。SPAC上 市机制将有助吸引一些SPAC并购交易目标企业上市， 这些企业可能是亚太区的高增长企业，也可能是 2022年的私有化中概股企业。为了支持中国内地的 “30·60” 双碳目标，预计将有更多可持续发展与环 境、社会及治理公司的上市活动。有些IPO会来自香 港本土的独角兽公司。这些进展将有助缓解来自地缘 政治紧张局势、不确定性与缩减购债规模和缩小资产 负债表的一些负面影响。 从有限合伙人的角度看，普通合伙人的投资者基础的 地域构成可能会发生变化，预计亚洲和中东有限合伙 人的投资将增加，而北美洲有限合伙人的投资将减少。 投资者仍在努力理解监管变化，可能不愿在未来几个 月进行资本配置。有限合伙人目前正在讨论其投资决 策，以平衡在中国市场的风险与回报。然而，私募股 权基金过去二十年在该地区实现了颇具吸引力的经风 险调整回报业绩，应成为进行持续投资的充分理由。 包括东南亚、中国和韩国在内的亚太市场有很多持有 私有资本的家族集团。其投资风格往往与私募股权类 似，尽管风险特征略有不同。由于家族办公室可以从 私募股权投资的专业知识中受益 ，我们预计家族企业 与私募股权之间会有大量合作机会。此外，这些家族 企业的投资组合即将到期，因此私募股权投资可能是 一个富有吸引力的退出路径。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
