1.1 内贸化学品海运龙头，运力评审排名第一
公司是国内领先的液体散装化学品航运企业。公司成立于 1997 年，起初 从事国内沿海成品油运输业务及相关代理业务。2002 年获国内沿海、长江 及珠江水系间的成品油、散装化学品运输的经营资质，开拓液体化学品运 输业务。2022 年 3 月在上交所主板上市。公司是国内领先的液体散装化学 品海运民营企业，公司化学品船运力占行业的比重约为 10%，位居第一。
公司航线港口覆盖国内近海、沿海大部分区域。公司主要航线通达全国沿 海及长江、珠江中下游水系，形成了辐射渤海湾、长三角、珠三角、北部 湾等国内主要化工产业基地的运输网络体系，涵盖舟山、泉州、惠州、大 连、宁波、上海、天津、广州等主要港口。
实际控制人为陈兴明家族。公司董事长陈兴明实际持有 28.26%的股份， 陈其龙、陈其德、陈其凤为陈兴明之子女，各持有 2.1%的股份，陈兴明 家族合计持股 34.56%，为公司的实际控制人。其中，陈其龙任总经理， 陈其德、陈其凤任副总经理。张文进、王良华和柯文理三人加入公司超过 20 年，目前均为公司董事，分别持有公司 6%、6%及 4.2%的股份，其中 柯文理任公司副总经理。
公司核心业务为化学品运输业务。2021 年公司化学品运输营收为 4.56 亿 元，占总收入的 80.49%，成品油运输营收为 1.11 亿元，占比 19.51%。 2022H1 公司化学品运输、成品油运输、LPG 运输分别实现营收 2.68 亿元、 0.95 亿元和 0.17 亿元，占收入比重分别为 70.58%、24.89%和 4.53%。
公司业务发展迅速，货运量持续增长。2021 年公司运输货运量达 615.51 万吨，较 2020 年增长 51.86%，其中运输化学品 429.90 万吨，占总货运 量 69.84%，运输成品油 185.61 万吨，占总货运量 30.16%。2021 年公司 运输 830 个航次，同比增长 16.90%，其中化学品运输 642 个航次，成品 油运输 188 个航次。2022H1，公司运输货运总量为 402.17 万吨，同比增 长 27.24%，其中化学品货运量 256.44 万吨，同比增长 16.4%。
运力持续提升，新增运力评审位列第一。公司持续引进运力，截至 2022 年 8 月，公司拥有各类船舶共计 18 艘，总运力达 20.03 万载重吨，其中 散装液体化学品船舶 13 艘，运力 13.68 万载重吨。2019 年以来，公司在 交通运输部沿海省际液体危险货物船舶运输市场运力调控综合评审中，连 续 4 次评为化学品船第 1 名。
1.2 净利润高速增长，盈利能力行业领先
公司历史业绩高增，2022H1 略有下降。2019-2021 年公司营业收入大幅 增长，由 2019 年的 2.92 亿元增长至 2021 年的 5.67 亿元，CAGR 为 39.34%。归母净利润由 2019 年的 0.87 亿元增长至 2021 年的 1.99 亿元， CAGR 为 51.43%，背后得益于公司业务量的持续扩张。2022H1 公司收 入 3.8 亿元，同比增长 35%，归母净利润 1.02 亿元，同比降低 0.9%。
公司盈利能力领先于同行。2019-2021 年，公司净利率持续攀升，2021 年净利率为 35.1%。2022H1 公司毛利率、净利率分别为 42.8%、27.1%， 降低主要系公司外租船舶收入占比增长拖累利润率，船员工资水平提升， 且燃油成本上涨。2019 年以来，公司毛利率、净利率、净资产收益率均 高于可比公司。
2.1 需求端：市场规模持续增长，炼化一体化推动需求提升
国内石化产业快速发展，炼化产能占比持续提升。近年来，随着我国以炼 化一体化建设开启石化产业提质升级，国内千万吨级大型炼厂数量不断增 加，石油炼化能力快速提升。据 BP 数据显示，我国炼化能力由 2010 年 的 1,232 万桶/日增至 2020 年的 1,669 万桶/日，年复合增速达 3.08%，显 著高于全球 0.83%的增速水平。中国炼化产能占全球炼化产能比例亦不断 持续上升，2020 年达 16.37%。
我国危化品物流市场规模持续增长。受益于石化产业的快速发展，我国危 化品物流运输市场呈稳步增长态势，据中国物流与采购联合会危化品物流 分会发布的《2020 年中国危化品物流行业年度运营报告》数据显示， 2019 年我国危化品物流市场规模达 1.87 万亿元，估算 2020 年危化品物 流市场规模将超过 2 万亿元，预计至 2025 年危化品物流市场规模将增长 至 2.85 万亿元，2019-2025 年期间年复合增速为 7.28%。按第三方渗透 率 30%估算，预计到 2025 年第三方化工物流市场规模将达到 9975 亿元。
化工产业布局及化工产品各区域间的供需不平衡是国内液货危险品航运需 求的主要驱动力。长三角地区及东南沿海液体化工品产能分别占全国总产 能的 46%、10%，需求却分别占全国总需求的 58%、19%，存在供需缺口， 是国内液体化工品主要的流入地；渤海湾地区产能为全国的 30%，需求却 仅占全国需求 14%，成为主要液化品流出地。由此形成了当前我国以华北 -华东、华北-华南、华东-华南等航线为主的运输格局。
沿海危化品运输需求提升，水路运输占比上升。国内沿海省际化学品及成 品油运输量逐年提升，2021 年化学品运输量达 3650 万吨，同比增长 10.6%；2021 年沿海成品油运输量达 8100 万吨，同比增长 4%；2021 年 沿海液化气运输量达 525 吨，同比增长 30.6%，三者合计同比增速为 7%。 伴随需求的提升，2020 年危化品水路运输方式占比提升至 23%，较 2018 年上升 5 pcts。
大型炼化一体化项目逐步落地，推动物流需求稳步增长。“十三五”期间， 国家发改委重点规划发展七大石化产业基地，2019 年以来部分项目陆续投 产。“十四五”期间，仍将有多个大型炼化一体化项目将陆续投产，预计未 来我国石化产能会继续增长。项目均分布于我国沿海地区，投产后将会推 动我国沿海液货危险品运输需求上涨。
2.2 供给端：化学品运输行业监管严格，运力增长受控
市场准入壁垒较高。液货危险品航运行业准入壁垒较高，主要体现在资质 许可、运力管控、限制外商进入等方面。资质许可方面，我国对业内企业 实行严格的资质许可管理。运力管控方面，国家对本行业实行严格的运力 审批制度，对企业进行综合评价打分，排名靠前者方可获得每年的新增运 力。根据《国内水路运输管理条例》，外国的企业、其他经济组织和个人不 得经营水路运输业务，也不得以租用中国籍船舶或者舱位等方式变相经营 水路运输业务。
国家宏观运力调控，运力供给增长受限。目前行业引入新运力主要通过交 通运输部新增运力评审批准和老船臵换两种方式。交通运输部对国内沿海 省际化学品运力监管严格，数次发布相关政策，每年根据市场供需情况审 批新增船舶运力，2018 年首次将原油船、成品油船、液化气船一并纳入管 控。国内运力供给受国家管控，增长相对有限。
我国危化品运输运力增速仅为个位数。2021 年我国化学品船总运力为 128.9 万载重吨，同比增长 5.9%，我国油船（含原油船及成品油船）总运 力为 1114.1 万载重吨，同比增长 2.5%，我国液化气船总运力为 26.7 万载 重吨，同比增长 5.2%。2021 年上述三者合计运力同比增长近 3%至 1270 万载重吨。
业内大型企业相对较少，竞争态势有序。因国家政策及监管，行业内竞争 者较少，行业内国企控股的大型企业和中小型民营企业并存。行业内共有 70 多家企业，其中绝大部分为民营企业；主要大型企业有 7 家，各企业在 主要运输品类、区域、航线等方面具有差异化竞争，以化学品运输为主的 企业均为民营。
行业集中度有望提升。国内石化行业规模化、集中化发展趋势明显，使得 化学品航运下游客户趋于大型化。下游大型客户对于水上运输服务商认证 条件严格，行业经验丰富、综合资质较好、船队规模领先的船东公司在争 取优质客户资源上具备明显优势，促使行业集中度逐渐提升。同时在严格 的运力调控下，小船东由于运输安全管理能力、行业经验、服务能力尚有 待提升，难以获批新增运力，推动集中度进一步提升。
3.1 竞争优势突出，客户合作稳定
船舶成新率较高满足中高端客户需求。截至 2021H1 公司在营化学品运输 船舶平均船龄为 8.52 年，相较于我国沿海省际运输化学品船（含化学品、 油品两用船）平均船龄 10.9 年处于较低水平。由于船舶成新率较高，船况 优良，公司可保障中高端客户的运输需求。
低货损率为客户减少损失。散装液体化学品具有易挥发、易渗透等特性， 公司通过精细化管理船舶设备、信息化系统等措施，有效保障船舶性能。 2019-2021 年公司货损率处于较低水平且不断下降，2021 年公司货损率为 0.024%，远低于行业 0.2%-0.3%的合理损耗，实现了在满足客户需求的同 时为客户创造更多价值。
与大型石化企业建立长期稳定合作关系。公司与浙江石化、中国石化、中 国海油、中海壳牌、福建联合石化、恒力石化、中国航油等大型石化企业 建立了长期稳定的战略合作关系。前五大客户中，荣盛控股连续两年为公 司第一大客户，中国海油连续三年为公司前五大客户。伴随下游客户产能 的投产，公司有望获得新的运输需求。
3.2 运力增长强者恒强，市占率提升可期
新增运力评审位列第一，获取新增运力能力强。自 2019 年以来，交通运 输部共开展了 4 次沿海省际散装液体危险货物船舶新增运力综合评审，公 司均以第 1 名的成绩获得化学品船的新增运力。
2021 年，分别有 2 艘新增原油船、8 艘新增化学品船和 9 艘新增液化气船 获批，合计 13 家企业获批新增运力。其中公司新增获批 1 艘 1.07 万载重 吨的化学品船、1 艘 4350 立方米液化石油气船（非乙烯）及 1 艘 6.5 万载 重吨的原油船。
新增运力评审考核企业综合实力。沿海省际散装液体危险货物船舶运输申 请的考核涉及企业资质、安全绿色、守法诚信、经营业绩等四大项内容， 前四项的每个指标打分在 0-5，第五项为扣分项，每个指标扣 5 分。总分 越高则在运力综合评审排序中越靠前，越有可能获得新增造船指标。
公司被评为安全诚信公司并连续多年获得签注。安全诚信企业评选需综合 过去 3 年企业安全管理运营情况，公司于 2018 年被交通运输部海事局评 为“安全诚信公司”，并连续 3 年获得签注，是国内为数不多获此殊荣的国 内沿海散装液体化学品航运企业。
公司积极引进运力。2022H1 公司新增 1 艘 5490 载重吨化学品船和 2 艘 3700 立方液化石油气（LPG）船，8 月新增 1 艘 7990 载重吨不锈钢化学 品船“兴通 79”。截至 2022 年 8 月，公司拥有散装液体化学品船、成品油、 液化石油气船共计 18 艘，总运力达 20.03 万载重吨，其中散装液体化学品 船舶 13 艘，运力达 13.68 万载重吨。
IPO 募投资金用于运力扩张，引进计划清晰。上市后公司所募集资金将主 要用于船队规模建设，包括购建 4 艘化学品船、1 艘成品油船，以及臵换 2 艘化学品船，共计 7.42 亿元，将进一步提升运输能力。预计 2022H2 还将 新增 1 艘 12000 吨不锈钢化学品船“兴通 729”，向丰海海运采购 1 艘 27356 吨的内贸化学品船“丰海 32”以及 1 艘 27259.63 吨的外贸化学品 船“丰海 35”。届时公司的整体运力规模将进一步扩大，行业领先地位继 续巩固。
公司市占率持续提升。2019-2021 年，公司化学品船舶运力市占率分别为 5.30%、9.61%和 9.97%，2021 年市占率较 2019 年上升 4.5pcts。2021 年公司成品油船运力市占率由不到 0.1%提升至 0.5%。根据油化 52HZ 数 据统计，2022H1 国内沿海内贸航线正常运营的液体化学品船舶为 269 艘， 总计载重吨为 138.3 万载重吨。公司液体化学品运力规模占市场总运力约 9.67%。
运力增长带动业务量持续增长，成品油货运量增长明显。因运力持续扩张， 公司液体散装化学品及成品油运输货运量均持续提升。2021 年公司化学品 货运量增长 28.64%达 429.90 万载重吨，成品油货运量增长 260.98%达 185.61 万吨。其中 2020 年 11 月公司大型成品油 MR 油轮“兴通 799”投运， 公司成品油货运量及营业收入均大幅增长。
通过外租运力满足客户需求。近年来危化品海运需求稳步上升，出现运力 偏紧现象，公司采用外租船舶服务，尽最大努力满足客户运输需求。2021 年公司化学品外包运量占比 8.60%，成品油外包运量占比 14.62%。与公 司合作的外租船舶，有望在将来成为潜在收购标的，进一步扩大公司的自 有运力规模及行业市占率。
布局国际市场，逐步扩大业务发展空间。公司投身国际海运竞争，逐步扩 大业务发展空间，努力发展成为具备国际竞争力的知名航运企业。2022H1 公司分别注册了兴通海运（海南）有限公司、兴通海运（香港）有限公司、 兴通开源航运有限公司 3 家全资子公司，并拟注册兴通海运（新加坡） 有 限公司，全面开启国际航运市场布局。目前公司公告拟购买丰海海运名下 外贸化学品船舶“丰海 35”，并计划建造 1 艘 1.3 万吨国际化学品运输船。
3.3 经营策略成效显著，盈利能力突出
公司盈利能力突出。从运输货品的类别来看，公司以化学品运输为主，专 注于国内市场。同行业中，公司与盛航股份、海昌华较具可比性。2019- 2022H1，公司毛利率、净利率均领先可比公司。取得优秀盈利能力源于公 司采取不同的经营策略，领先优势可持续：1、公司空载率低；2、公司自 有船舶占比高；3、船舶取得成本较低；4、高毛利率的化学品运输收入占 比高；5、以沿海运输为主，燃油及港口成本低。
1、公司空载率低，毛利率较高
公司短途运输航次数量高于长途运输，2019-2021 年 500 海里以下的航次 数量分别占总航次数量的 74.49%、79.03%和 64.74%。船舶由于前一航 次的卸货港和下一航次的装货港在不同区域，航行下一航次的装货港时可 能没有货物，故短途运输的船舶利用率较高，可减少空载率，提升毛利率。 公司运营区域选择较好，航线较短，空载率较低。2020 年公司空载率为 20%，同行为 30%，2021 年公司空载率进一步降低至 15%。因此同等运 力下公司货物运输量较大。2021 年公司单位载重吨货运量为 29.60 吨/载 重吨，单次航次货运量为 0.73 吨/航次，优于可比公司。
2、公司自有船舶占比较高，毛利率较高
自有船舶较非自有船舶的运营成本较低，毛利率较高，2021 年公司自有船 舶毛利率为 56.33%，非自有船舶毛利率仅为 11.90%。公司持续提升自有 运力，自有船舶收入占比较高，2020 年公司自有船舶收入占比为 93.25%， 高于盛航股份 3.6pcts。2021 年自有船舶收入占小幅下降至 89.31%，仍高 于可比公司。
3、公司船舶取得的成本较低
市场上获取新增运力的主要方式为：1、在交通运输部的新增运力评审中取 得运力，通过委托建造或外部购买外贸船舶增加获批运力；2、直接购买国 内已有运力指标的船舶。
其中，交通运输部的新增运力评审中取得运力并购臵船舶的方式成本最低。 公司因优秀的运营管理能力及安全管理能力，获取交通运输部批准的新增 运力的可能性较高，因此船舶获取成本较低。在载重吨相近的情况下，盛 航股份船舶平均价格为 1.33 万元/载重吨，海昌华船舶平均价格为 1.18 万 元/载重吨，高于公司 0.98-1.08 元的平均价格。
4、高毛利率的化学品运输收入占比高
在液货危险品运输中，化学品运输的毛利率高于成品油运输。公司化学品 运输毛利高于同业可比公司，2019-2020 年公司化学品运输占比分别为 90.31%、91.39%，在一定程度上提高了公司的毛利率。
5、运营区域不同，港口费用和燃油成本较低
港口费用：主要包括拖轮费、停泊费、港口代理费和围油栏费等。公司主 要运营国内沿海地区，沿海区域的拖轮费率比内河区域拖轮费率低，且大 部分不需要引航，因此港口费用低于同业可比公司。
燃油成本：沿海区域运输船舶主要使用重油，而内河运输因监管要求仅可 使用轻油，重油的采购成本较轻油低 1000-2000 元/吨，因此沿海区域运营 相比内河区域的燃油成本较低。
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