深耕新能源半导体，无机氟化工龙头
公司深耕无机氟化工行业多年，目前是行业的龙头。公司氟化物业务主要生产氟化铝、 冰晶石和氢氟酸。新材料业务主要包括六氟磷酸锂、新型锂盐、电子级氢氟酸和电子级硅 烷，此外公司还生产软包电池，目前公司是世界第一大无机氟化工企业。
突破性技术引领进军新能源。公司自主研发的晶体六氟磷酸锂产品打破了国外企业对 六氟磷酸锂市场的垄断，成功实现了进口替代，大幅降低了六氟磷酸锂的市场价。2022 年上半年，公司已形成年产 30,000 吨的六氟磷酸锂产能，市场份额位居行业前列。产品 供给国内主流电解液生产厂商，并出口韩国、日本等国家，销量位居世界前列。此外，公 司还是国内较早开始研究开发锂离子电池材料的企业，公司于 2015 年正式开始锂离子电 池材料生产业务，随着焦作市工业产业集聚区西部园区新工厂产能的建设和释放，我们预 计未来该业务将会有更大的发展空间。
同时，公司已经成功进入半导体重要供应链环节。公司现已具备年产 50,000 吨的电 子级氢氟酸产能，其中半导体级氢氟酸产能 10,000 吨，产品销量位居全国前列，目前已 进入台积电南京工厂等多家半导体供公司的供应商体系，并已成功实现批量出口。
逐步聚焦主业，核心产品技术先进
公司前身焦作市国营冰晶石厂，于1999年正式成立有限公司，并经过四次增资于2004 年成立股份有限公司。公司于 2010 年 5 月上市，是我国无机氟化工行业最早的上市公司 之一。2015 年公司收购红星汽车 69%的股份，布局新能源汽车制造，但在 2020 年公司 剥离了汽车业务，同时收购了焦作伴侣纳米材料工程有限公司，并于 2021 年出售了小贷 业务，重新聚焦氟化工，坚定深耕主业。
公司在主要产品六氟磷酸锂、无水氟化铝、电子级氢氟酸和锂电池上技术先进，现均 已处于技术成熟期。尤其是六氟磷酸锂，公司具有 14 项相关发明专利，该技术采用双反 应釜中循环反应，经过过滤干燥制得高纯六氟磷酸锂，属于国内首创，公司对其具有自主 知识产权。公司通过对该产品的生产研发，实现了原材料国产化。在无水氟化铝方面，公 司已取得发明专利 8 项，随着供给侧改革成果凸显，落后产能逐渐淘汰，公司作为国内铝 用氟化盐行业龙头，市占率和成本优势进一步提升。
公司生产的电子级氢氟酸品质达到 UP-SSS 级（G5 级别），产品纯度达到 PPT 级（目前半导体用电子级氢氟酸的最高级别）， 能够满足目前最先进工艺制程对材料的要求，是全球为数不多能规模化生产高品质半导体 级氢氟酸的企业之一，处于国际一流水平。公司锂离子电池已申报专利 72 项，公司与中 科院、厦门大学、河南理工大学等科研院校建立长期稳定的产学研合作关系，展开新型高 电压、高安全性动力电池关键技术开发，模块化电池成组技术，动力电池管理系统（BMS 研发），开展新能源汽车用动力系统研究。
管理团队稳定，实控人掌握核心技术
管理团队稳定，实际控制人李世江先生多年深耕氟化工领域，对行业认识深刻。截至 2022H1，李世江先生直接持有公司 11.42%股权，并通过焦作多氟多实业集团有限公司间 接持有公司 1.87%股权，合计持有公司 13.29%的股份。李世江先生拥有发明专利 106 项、 科技成果 13 项，主持制修订多项国家、行业标准，是国际标准化组织成员，国际 ISO 标 准氟化盐组召集人。
核心管理人员背景丰富，学历较高，具有优秀的管理经验。公司核心管理层均持有硕 士学位，其中董事长、高级工程师李世江先生掌握核心技术，且履历丰富，拥有丰富的管 理经验。副董事长李凌云女士毕业于悉尼大学物流管理硕士，自 2007 年加入公司，已经 任职公司多年。总经理李云峰先生为高级经济师，具有丰富的人力资源管理经验。公司另 一位董事陈岩为高级工程师，也具有深厚的技术背景，曾任河南林县化肥厂技术员，河南 省石化厅设备处工程师，河南省化工装备联营公司副经理、董事长兼总经理，河南省复合 肥推广中心主任，河南省政协第七、八、九届科技界委员，第八、九届常委。
受益锂电行情，净利负转高增
公司的营业收入结构主要由氟化物、新材料和锂离子电池构成。其中新材料占营收比 重逐年提高，主要是由于六氟磷酸锂产能的快速扩张。新材料业务自 2019 年起飞速扩张，2021 年收入占比已高达 52%。新材料为公司贡献的毛利逐步提升，2021 年达到了 82% 以上。公司的盈利主力由氟化盐逐渐转为了新材料。
公司营收增速转正并保持高增长。2019 年公司营收负增长，净利润为负，主要是由 于应收的坏账计提和资产减值的计提。同时公司也在积极通过法律手段减少坏账并取得成 效。自 2020 年开始，公司营收增速、净利润及增速双双转正，并在 2021 年取得爆发式增 长。随着和比亚迪的战略合作长期协议的签订、和 Enchem Co.Ltd.的十亿订单签约，2021 年，公司实现营业收入 78.09 亿元，同比增长 83.95%，实现归属于上市公司股东的净利 润 12.60 亿元，同比增长 2490.82%；2022H1，公司实现营业收入 60.27 亿元，同比增长 107.52%，实现归属于上市公司股东的净利润 14.02 亿元，同比增长 355.54%。
2020 年开启电解液产品收获之年。公司不仅成功开拓了国际知名客户并实现批量供 应，与 AESC、Northvolt、Dyson、SDI、BMW、Panasonic 等均已进入密切合作阶段。 公司提前布局电解液储能应用市场，目前，公司创新产品领先抢占了 80%以上的 5G、铁 塔等储能市场。并且目前自产自用多种电解质及添加剂，包括六氟磷酸锂（LiPF6）、双氟 磺酰亚胺锂（LiFSI）、二氟磷酸锂（LiPO2F2）、硫酸乙烯酯（DTD）等，无论是生产规模 还是工艺水平均处于市场领先水平。
2019 年以来，公司各项费用率持续走低，成本控制优秀。除了研发费用率，自 2019 年起，公司的销售费用率、财务费用率、管理费用率一直表现出明显下降的态势。公司总 体的费用率也持续下降，控本能力优越。公司国内拥有 9 座自有氟矿山，拥有年产 30 万 吨氢氟酸的生产线，使公司在激烈的竞争中始终保持着成本优势。公司研发费用率保持稳 定，略微上升，在 2021 年达到 1.66%，反映了公司对技术的重视和持续投入，使公司始 终保持丰富的产品品种，拥有多种多样的新型锂盐和集流体保护材料。
业绩有望持续向好，产能扩张快速布局
公司的客户遍布国内外，较为分散，长协保证业绩确定向好。公司是国内唯一一家能 向日韩出口六氟磷酸锂的国内企业，2021 年出口占总营收比例达 30%，其中韩国销量占 比 20.18%，日本占比 10.43%。公司重大客户较为分散，2020 年公司前 5 大客户仅占公 司营收的 19.73%。自 2021 年公司与比亚迪签署 2022 年-2025 年 4 年长期供货协议之后， 比亚迪成为公司第一大客户。此外，公司还和 Enchem Co.,Ltd.以及孚能科技签订有长期 大额的六氟磷酸锂采购协议，使得未来业绩持续向好具备较高确定性。
公司围绕主营业务及行业不断快速扩产，建设能力一流。公司定增募投项目的基建完 成任务只用到 43 天。2022 年 4 月公司六氟磷酸锂产能达到 3 万吨，公司预计 2022 年、 2023 年底将分别达到 5.5 万吨、10 万吨，2022 全年出货量将达 3.5-4 万吨。公司在新型 锂盐方面也持续加大布局，拥有成熟的 LiFSI 线，随时可以量产，同时还具备商业化生产 六氟磷酸钠的能力。电子化学品方面，公司还有继续扩产计划，有望未来成为行业龙头。 锂电池方面，公司扩产迅速且规模较大，积极备战新能源储能板块。
公司通过内生式扩产和收购重组扩张版图，双管齐下。公司自产主要产品的核心关键 原材料，包括目前的主流锂盐、新型锂盐、锂电池、电子级氢氟酸等，此外还陆续收购了 焦作伴侣材料、洛阳蓝宝氟业有限公司等完善新能源产业链。同时，公司持续创新完善生产工艺、设备和技术，构建循环产业链体系，获取持续的成本竞争优势，巩固和扩大公司 在行业的地位和影响力。
新能源产业高景气持续，带动锂离子电池需求激增
《巴黎协定》后各国相继制定碳中和目标。2015 年《巴黎协定》提出，要实现 2℃温 升控制目标，全球要在 2065~2070 年左右实现碳中和，这一目标推动世界各国制定相应 减排降碳国家战略。《博鳌亚洲论坛可持续发展的亚洲与世界 2022 年度报告》显示，截至 2021 年 12 月底，全球已有 136 个国家、115 个地区、235 个主要城市和 2000 家顶尖企 业中的 682 家制定了碳中和目标。碳中和目标已覆盖了全球 88%的温室气体排放、90% 的世界经济体量和 85%的世界人口。2020 年 9 月我国提出“2030 年前实现碳达峰、2060 年前实现碳中和”，自此，“双碳”成为我国未来发展的重大战略目标。
新能源汽车是实现交通行业碳中和的关键支点，得到有力政策支撑。近年来，全球碳 中和政策导向加速全球汽车电动化，世界各国出台了多项政策规划，大力支持新能源汽车 产业发展。我国的《“十四五”规划和 2035 年远景目标》明确提出要“聚焦新一代新能源 汽车产业，加快关键核心技术创新应用，增强要素保障能力，培育壮大产业发展新动能”。 欧盟作为全球范围内碳减排、能源转型的引领者和主要推动者，在 2021 年 7 月发布《Fit for 55》草案，要求交通领域在 2035 年起新车注册全部零排放。2021 年 8 月，美国白宫发布 声明，目标在 2030 年新能源车渗透率达 50%。政策推动全球汽车电动化进程，2021 年新 能源汽车渗透率快速增长，全球新能源汽车销量近 650 万辆，较去年同期增长 108%。中 欧美三大主要新能源汽车市场未来有望继续保持高景气。
电动汽车将长期占据新能源汽车市场的主流地位。新能源汽车包括纯电动汽车、增程 式电动汽车、混合动力汽车、燃料电池电动汽车、氢发动机汽车等。按动力系统对我国的 新能源汽车进行划分，纯电动汽车是我国产销最多的新能源汽车种类。随着电池性能、续 航里程的提高，消费者对于纯电车的接受程度逐渐提高，2021 年纯电动汽车产量占我国 新能源汽车总产量的 82.99%，销量占我国新能源汽车总销量的 82.82%。国务院于 2020 年 10 月发布的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）》明确了未来新能源汽车的发 展目标，即到 2035 年纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车将全面电动化。 从目前市场现状和未来政策方向来看，纯电动车将长期占据新能源汽车市场的主流地位。
电动汽车成本中枢下移利好电动化进程。电动汽车整车成本中电池占比最高，约为 42%，对整车成本影响较大。2018Q4 到 2021Q4 电池市场价格分别已经从 1.35 元/Wh（三 元）和 1.25 元/Wh（铁锂）下降至 0.83 元/Wh（三元）和 0.65 元/Wh（铁锂），下降幅度 超 35%。随着动力电池技术发展，三元以及铁锂电池成本有望继续下行，新能源电动车整 车成本进一步下降，产品力也将继续增强。
政策支撑与成本利好共同驱动全球动力电池需求持续爆发。政策导向和成本利好双重 因素驱动下，全球电动汽车产量、渗透率于近年来迅速提升，进而拉升动力电池产量。考 虑到电池技术进步、汽车智能化拉动用电需求，电动汽车单车带电量有望逐步提升。中信 证券研究部于 2022 年 7 月 6 日外发的《中信证券新能源汽车行业 2022 年下半年投资策 略：产业深化发展，创新驱动进步》中，预计 2025 年全球动力电池总需求将达到 1380GWh， 对应 2020-2025 年 CAGR 为 58.7%。
储能电池是实现能源领域碳中和的重要抓手。世界需要在未来 8 年内将每年的温室气体排放量减半才能将本世纪末全球升 温幅度控制在《巴黎协定》设定的目标之内。全球二氧化碳排放主要源自能源方面。全球与能源相关的碳排放 2040 年 要比 2019 年的水平下降 75%，才能在 2050 年实现净零排放。因此发展可再生能源将是实 现碳中和的重要环节。由于新能源随机性、间歇性、波动性等特点，大规模新能源接入将 对电力系统带来前所未有的挑战。而以锂离子为代表的储能电池是解决风电、光伏发电间 歇波动性，实现“削峰平谷”功能的重要手段之一。
全球新能源规模化发展目标奠定储能电池需求爆发。我国国家层面，《“十四五”规划 和 2035 年远景目标纲要》（简称《规划》）明确提出要“加快发展非化石能源，坚持集中 式和分布式并举，大力提升风电、光伏发电规模”，在多地部署风、光电等清洁能源基地， 目标是“到 2025 年，非化石能源占能源消费总量比重提高到 20%左右”。在储能方面《规 划》指出要“提升清洁能源消纳和存储能力”、“加快抽水蓄能电站建设和新型储能技术规 模化应用”。2021 年 7 月，《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，提出到 2025 年实现新型储能装机规模达 30GW，到 2030 年装机规模基本满足新 型电力系统相应需求。2022 年 2 月，国家发改委、能源局印发《“十四五”新型储能发展 实施方案》提出到 2025 年电化学储能技术系统成本降低 30%以上，到 2030 年新型储能 核心技术装备自主可控。
储能电池需求在通讯及数据中心也具备增长空间。在通讯储能中锂离子电池主要是用 作后备电源，随着 5G 通讯发展，我国通讯储能领域仍将处于高速发展中，储能电池需求 有望持续增加。数据中心属于高能耗产业，2018 年能耗约占我国总发电量的 2%，未来随 着我国数字经济的发展，能耗将进一步扩大。2021 年国家发改委发布的《贯彻落实碳达 峰碳中和目标要求推动数据中心和 5G 等新型基础设施绿色高质量发展实施方案》明确要 求结合储能技术提升可再生能源在数据中心能源供应中的比重。虽然目前数据中心储能电 池主要为铅酸电池，但锂离子电池作为数据中心储能电池已在逐步取代铅酸电池，未来随 着锂离子电池成本和安全性得到进一步控制，具有极大发展潜力。
储能锂离子电池需求有望迎来快速增长。配套储能政策激励储能产业发展，“东数西 算”背景下数据中心产业发展将刺激本地储能需求，同时在 5G、分时电价的共同作用下， 储能需求刚性增长，储能电池行业有望迎来稳步、快速的增长阶段。根据中信证券研究部 于 2022 年 7 月 6 日外发的《中信证券新能源汽车行业 2022 年下半年投资策略：产业深 化发展，创新驱动进步》，预计 2022-2025 年全球储能电池需求将分别达到 130、260、400、 500GWh，对应 2020-2025 年储能电池需求 CAGR 为 242.6%。
锂离子动力电池、储能电池提振锂电产业上游六氟磷酸锂需求
电解液是锂离子电池核心组分之一。锂离子电池主要由正极、负极、电解质和隔膜四 大部分组成，目前主流的商用电解质是液体电解质，也被称为电解液，一般由锂盐（溶质）、 溶剂、添加剂在一定条件下按一定比例配制而成（按质量占比，溶剂占 80%-85%、锂盐 占 10%-12%、添加剂占 3%-5%）。电解液是锂离子在正负极之间迁移的媒介，是锂电池 达到高电压、高比能等优点的保证，其指标直接决定了锂离子电池的能量密度、功率密度、 循环寿命、安全性能、宽温应用等。
六氟磷酸锂是目前商业化应用最广泛的电解液溶质（锂盐）。锂盐溶解于溶剂体系中 并电离，部分形成溶剂化的锂离子和对应阴离子团，提供离子导通能力。锂盐的选择需要 考虑相应的离子迁移率、离子对解离能力、溶解性、热稳定性、化学稳定性、固体电解质 膜形成能力、集流体钝化能力、环境影响等。另一方面，锂盐是电解液体系的主要成本来 源，这使得综合性能较好、成本相对较低的六氟磷酸锂 LiPF6 成为现有锂电池电解液中的 主盐。近年来，双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）（以下简称双氟）等新型锂盐取得突破性进展， 且双氟在导电性、热稳定性、抗水解性等方面较六氟更具优势，但考虑到成本及产业化时 间等问题，预计未来一段时间内，下游电池厂商仍将主要使用六氟电解液，而新型锂盐目 前基本以少量添加的方式与六氟磷酸锂组合，作为对电解液性能的补充。
新能源汽车产销量激增以及储能规模化发展驱动锂离子电池需求激增，进而提振对电 解液及其上游锂盐（六氟磷酸锂）的强劲需求。在电解液单耗将随着电池技术发展小幅下 降的前提下，预计 2025 年全球电解液需求将达到 252.9 万吨。按 12%的添加比例计算， 预计2025年全球六氟磷酸锂需求将达到30.3万吨，为2020年需求的7倍；对应2020-2025 年 CAGR 为 52.5%，六氟磷酸锂需求将持续维持高景气。
供给远大于需求，未来六氟磷酸锂价格或将继续承压
六氟磷酸锂价格理性下滑，年内跌幅已近六成。供需格局决定价格走势，2020Q4 以 来，随着全球疫情得以控制，全球新能源汽车渗透率提升带来动力电池需求增长，与此同 时，全球能源转型带来储能电池需求增长，二者共同推动锂离子电池需求爆发，导致上游 六氟磷酸锂供需格局趋紧，其价格自 2020Q4 进入高景气周期，连涨 19 个月至今年 3 月 创下历史高点 59 万元/吨，2022 年 3 月均价同比上涨 518%。2022 年上半年我国部分地 区受疫情影响，锂电池需求增速环比放缓，六氟磷酸锂需求受阻，导致六氟磷酸锂价格开 始出现调头向下，目前维持在 26 万元/吨。
六氟磷酸锂“过山车”式价格走势并非首次出现。2015 年受首批新能源汽车浪潮驱 动，六氟磷酸锂价格持续走高，迅速拉升至 2016Q1 的历史高点。彼时，受新能源汽车需 求拉动，六氟磷酸锂原有龙头企业大幅扩产，行业的高利润同样引来众多新竞争者入局。 然而由于化工行业产能调配存在一定滞后性，新增产能于 2017 年开始集中释放，叠加新 能源汽车补贴退坡行业景气度回落，动力电池价格向下，国内外六氟磷酸锂供过于求，价 格一路暴跌，至 2020 年第三季度下探至 7.5 万元/吨，紧贴生产成本线。
供需失衡导致现阶段六氟磷酸锂价格下跌。自 2020Q4 以来一路暴涨的六氟磷酸锂价 格吸引行业龙头及新入局者（跨界资本）同时大幅扩产。2022 年以来，部分下游厂商复 工缓慢，叠加各地疫情出现反弹，进一步影响下游行业开工，进而影响了六氟磷酸锂的采 购节奏；且近期六氟磷酸锂计划新增产能正陆续释放，供给端的压力得到缓解，市场供应 量及库存量持续上升，供需结构转变下产品价格开始理性回落。 由此可见，六氟磷酸锂市场是一个周期性波动较为剧烈的市场化程度很高的行业。技 术难度高、扩产速度慢、扩建周期长（约需 2 年），再加上所处新能源行业受政策影响波 动较大，很容易造成扩产周期与价格上升周期的错配，导致需求高点产能不足、价格暴涨、 扩产加快，而产能高点市场需求不足、价格回落较快、亏损停产的局面。
六氟磷酸锂产能规划远超需求，价格短期或仍将承压。现阶段，国内具备六氟磷酸锂 产能的上市公司不少，包括多氟多、天赐材料、永太科技、天际股份、延安必康、杉杉股 份、石大胜华等。按照各企业扩产计划，随着天赐材料、多氟多等企业的六氟产能于 2022 年中开始释放，至年底全球六氟产能预计将达 14.7 万吨；如各企业规划产能均能如期顺利 释放，预计 2024 年全球将有高达 57.3 万吨的有效六氟磷酸锂产能，远超我们预测的同期 需求量。随着六氟磷酸锂新增产能的进一步释放，预计未来中长期内，六氟磷酸锂价格将 呈下行走势。
六氟磷酸锂行业头部效应愈发凸显，多氟多占据规模优势和先发优势
预计未来六氟磷酸锂行业集中度持续提升，公司产能规模优势显著。伴随产能集中释 放，预计未来三年天赐材料、多氟多、天际股份、永太科技四大头部公司的合计产能集中 度将始终高于 60%，市场格局更加有序，其他小企业、新进入企业将面临激烈竞争。目前 看来多氟多、天赐材料的双龙头格局暂时难以撼动，二者 2021 年产量均在万吨以上的量 级，产能规模优势显著；此外，天际股份、延安必康、永太科技等公司产量也在 2000 吨 以上；而石大胜华从溶质拓展至溶剂，发展为一站式电解液材料供应商，金石资源、深圳 新星等新进入者原有业务多与氟化工相关。
扩建产能快速落地，公司占据先发优势。多氟多现已具备 3 万吨六氟磷酸锂产能，其 中包括2万吨/年晶体六氟磷酸锂产能。公司新建的5000吨产能原计划在今年1月份达产， 实际在去年 12 月份已经实现，有效避开了后期产能集中释放的拥挤阶段，这得益于多氟 多快速且成熟的项目建设能力，并且对各个环节的成本及质量有稳定的把控，是新进入六 氟行业的其他公司无法做到的。
覆盖上下游一体化产业链，首创双釜法生产工艺，筑牢多氟多成本优势
目前六氟磷酸锂大规模工业生产主要采用氢氟酸溶剂法和有机溶剂法。六氟磷酸 锂（LiPF6）合成工艺主要有气-固反应法、氢氟酸溶剂法、有机溶剂法、离子交换法 等，其中氢氟酸溶剂法和有机溶剂法被广泛应用于工业制造中。 氢氟酸溶剂法利用五氟化磷（PF5）和氟化锂（LiF）易溶于氟化氢（HF），并通 过均相反应合成六氟磷酸锂；使用该方法的厂商主要包括多氟多、天际股份、延安必 康等，按照工艺流程的不同，分为以森田化工、天际股份等为代表的传统工艺流程和 多氟多自主研发的双釜法两种。氢氟酸溶剂法生产的六氟磷酸锂是结晶状的固体，相 对液体而言纯度更高、品质更稳定、适用范围更广，在封装时充入惰性气体保持良好 密封，方便远距离安全运输。
多氟多双釜法合成工艺领跑固态六氟生产商，有效减少原材料消耗量。多氟多自主创 新具有国内领先水平的双釜法合成工艺制备超高纯度晶体六氟磷酸锂产品，将五氯化磷与无水氢氟酸在-20 至-30℃反应制取五氟化磷，加入氟化锂在特制的双反应釜中循环反应， 经过过滤干燥制得高纯六氟磷酸锂。该工艺采用双釜循环反应，相比于传统的单釜工艺， 有效降低了产品转移环节中产品金属离子的污染，保证产品稳定性，提高了产品质量；且 该工艺五氟化磷、氟化锂反应充分，叠加材料的循环使用，能使原料整体利用率得到有效 提高，从公开获取的六氟项目环评报告中对比可知，多氟多固态六氟生产所需的无水氟化 氢、氟化锂、五氟化磷三大主要原料（按化学反应方程式换算）均低于同行消耗量均值， 平均每生产一吨六氟，公司较同行少消耗 0.56 吨无水氟化氢；
同时，公司采用真空过滤干 燥一体化方法，和国内外其它同类技术将过滤和烘干分为两个工段相比，缩短了工艺流程， 能够提高约 10%的生产效率；此外，在原材料方面，多氟多研发了工业氟化氢、工业碳酸 锂纯化工艺，首创了反应和结晶新工艺，各项指标优于国内同行业水平。双釜法合成工艺 已成功过申报多项专利技术，其中发明专利 22 项，实用新型专利 10 项，授权专利 20 项， 授权发明专利 16 项；公司高纯晶体六氟磷酸锂关键技术开发与产业化荣获国家科技进步 二等奖、中国石油和化学工业联合会科技进步一等奖。
保持战略前瞻，加码布局双氟磺酰亚胺锂等新锂盐
下一代锂盐双氟磺酰亚胺锂契合未来电池发展。电池的未来发展方向依然是更高的能 量密度以及更宽的工作温度，而当前一代的电池技术锂离子电池也依然还存在提升空间。 锂离子电池的性能主要由正、负极以及电解液共同决定，因此电池性能突破可通过提升电 解液性能来实现。目前基于六氟磷酸锂的有机电解液存在离子迁移率有限、高温稳定性较 差的问题，若采用双氟磺酰亚胺锂的有机电解液则可大幅提升电池在上述方面的短板，因 此双氟磺酰亚胺锂被视作下一代电解液的核心锂盐。
电解液溶质锂盐分为无机锂盐和有机锂盐，无机锂盐相比有机锂盐制造环节少、提纯 难度低，具有成本低、工艺壁垒低的优势，因此目前市场主要采用六氟磷酸锂（LiPF6）（以 下简称六氟）作为锂盐，受益下游新能源汽车发展需求六氟价格持续走高。但六氟化学性 质不稳定，构成的电解液对湿度、温度变化高度敏感，0℃下六氟磷酸锂导电率仅为常温 下的 50%，且六氟磷酸锂分解时可能产生强挥发性的 HF，存在一定安全隐患。而在新型 有机锂盐中，双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）（以下简称双氟）性能优异，符合未来电池电解液 发展趋势。
相比六氟，双氟在导电性、热稳定性、康水解性等方面更具优势，可在高温环 境下保持良好的电池性能。此外双氟在电池中可形成更薄更均匀的 SEI，进而提升稳定性。 随着六氟价格的提升与双氟制造工艺的进步，预计双氟经济性将逐步显现，渗透率有望在 未来几年逐步提升。公司在六氟、双氟领域均有产能布局，早在 2016 年公司就已计划建 设六氟和新型锂盐的项目，公司有望在高速增长的电解液市场中持续受益。
双氟磺酸亚胺锂技术发展趋于稳定，成本下行。双氟磺酸亚胺锂自 2012 年全球首次 商业化以来，经过 10 年发展，技术已经趋于明确，主要分为三步法（氯磺酸法）和两步 法（硫酰氟法），其中基于氯化亚砜的氯磺酸法单吨成本已可控制在 12 万元左右。随着规 模化和技术突破，自 2017 年起双氟磺酰亚胺锂市场价格以每年 15%速度迅速下降，2021 市场价格为 34.1 万元/吨，相较目前的六氟磷酸锂价格已具有一定可比性。
企业加码布局双氟磺酸亚胺锂，电解液行业或进入技术变革期。目前大量公司开始布 局或加码双氟磺酸亚胺锂产能，我们预计 2023 年以及 2024 年，产能将分别同比扩大约 3.4 万吨和 5.91 万吨；2025 年 LiFSI 规划产能将达到 14.4 万吨，较 2021 年增长 1180%， 对应 2021 年-2025 年表观产能 CAGR 为 89.1%。基于 2021 年 12 月 6 日发布的《中信证 券能源化工行业新能源材料专题系列之三：新型锂盐LiFSI，锂电中游材料的下一个风口》、 2022 年 7 月 6 日外发的《中信证券新能源汽车行业 2022 年下半年投资策略：产业深化发 展，创新驱动进步》，双氟磺酸亚胺锂凭借性能优势将进入导入、爆发期，电解液行业固 有的锂盐格局或发生变革。
多角度布局双氟合成技术，确立工艺储备优势。公司规划年产 10 万吨锂离子电池电 解液关键材料项目，其中包括 8 万吨六氟磷酸锂、1 万吨双氟磺酸亚胺锂和 1 万吨二氟磷 酸锂，今年 5 月已开工建设 1 万吨双氟磺酸亚胺锂和 1 万吨二氟磷酸锂的产线，为锂电池 技术迭代更新做好充分准备。目前公司已围绕下一代锂盐双氟磺酸亚胺锂的各生产环节和 必要工艺原料储备多项专利，以回避后续工艺竞争中掉队风险。
双氟磺酰亚胺锂技术、成本加先发优势抢占竞争制高点。我们根据各企业环评披露的 原材料使用情况测算了部分企业 LiFSI 制造中各环节的转化效率，结果显示多氟多、天赐 材料、以及氟特电池等新 LiFSI 技术（2019 年后规划设计）下各环节的合成效率高于老工 艺技术（2017-2021 年规划设计）。公司前瞻布局双氟磺酸亚胺锂，目前公司产能在全球 占比为 13%，且公司计划下半年开工新建 LiFSI 产能 10000 吨，先发优势有望为公司带来 持久的竞争力保障。
氟化铝行业发展趋于平缓，公司龙头地位稳固
氟化铝下游应用结构较为单一。氟化铝作为重要的一种无极氟化盐，近 90%用于 电解铝。氟化铝、冰晶石作为助熔剂能够有效降低电解铝过程中电解质的熔化温度和 提高导电率，无水氟化铝主含量高，杂质含量极低，能有效调整电解质分子比，减少 铝电解生产中的水解损失，有利于提高铝锭质量，降低生产成本。
碳中和背景下，氟化铝行业发展趋于平稳。2017 年发改委等四部委开展清理整顿 电解铝行业违法违规项目专项行动，遏制电解铝行业产能增长势头。2020 年碳达峰碳 中和目标提出后，电解铝作为高碳排放行业产能增长更加受限，发改委已发布政策严 禁对电解铝行业实施优惠电价政策。根据前瞻产业研究院统计数据，2021 年氟化铝下 游电解铝消费量为 4010 万吨，2015-2021 年电解铝消费量 CAGR 为 4.3%。在 2017 年以来下游发展受限背景下，氟化铝市场价格在 6000-12000 元/吨区间往复摆动，现 阶段处于历史中位价格。
公司具有规模及成本优势。根据中经智盛发布的《中国氟化铝市场深度分析与发展战 略规划报告》，2020年我国氟化铝建成产能为 111.2万吨，而公司具有 33万吨氟化铝产能， 市占率约为 29.7%。此外，公司的创新工艺“低品位氟硅资源高效利用”，颠覆了传统的 萤石法制氢氟酸和氟化铝，节约战略资源萤石，进一步降低制造成本，拓宽低品位氟硅资 源综合利用。未来随着国家对行业低端污染落后产能出清速度加快，预计公司规模及成本 优势将能得到进一步凸显，行业地位更加稳固。
加码布局，向电子级氟化氢市场进阶
公司是国内首个掌握 UPSSS 级氢氟酸生产技术并具有相关生产线的企业。依据金属 杂质含量和液体中颗粒数目，电子级氢氟酸分为 5 个级别，其中可用于半导体集成电路的 为 UPSS 级以上，12 寸晶圆要求 UPSSS 级以上。现阶段国内多数企业电子级氢氟酸只 能达到 UPSS 或 UPS 级别，而公司于 2018 年成功量产 UPSSS 级别氢氟酸并成为全球为 数不多能生产高品质半导体级氢氟酸的企业之一，因此公司在电子级氢氟酸技术上有绝对 优势 。
公司成功实现国产替代，并逐步向海外市场进发。电子级氢氟酸市场中日本企业处于 绝对主导地位，而中国企业市场份额相对较小。公司凭借强大的研发实力和突出的产品优 势，获得了国内外客户的认可，构建了优质的业务平台。目前公司产品已成功进入美国、 韩国等全球领先的半导体公司的供应链，与台积电、德州仪器、重庆超硅半导体有限公司、 上海华力微电子有限公司等多家 8 寸和 12 寸半导体客户建立合作关系。公司正在建设的 包括年产 3 万吨超净高纯电子级氢氟酸等项目计划将于 2022 年内依市场情况逐步释放产 能，更好地满足半导体产业对电子化学品持续增长的需求。
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