（一）始终深耕网络安全领域，不断丰富产品应用场景
公司自 2010 年成立以来，始终专注于网络安全领域，是国家级专精特新“小巨人”企业。 公司发展可以划分为五个阶段：第一阶段（公司成立至 2013 年），以团队“人”才为核 心，奠定网络攻防能力；第二阶段（2014 年—2015 年），以“人”才培养为理念，推出 实训、竞赛产品；第三阶段（2015 年—2017 年），以“人”才实战为指导，研发网络靶 场；第四阶段（2018 年），以“平行仿真、攻防技术”为基础，升级网络靶场、开发安 全管控与蜜罐平台；第五阶段（2019 年至今），以“带给世界安全感”为愿景，构筑了 三大品牌全场景产品及服务体系。
目前公司具有六大网络安全产品及服务。公司致力于解决产业数字化转型缺乏安全测试 环境、网络安全人员实战能力不足、政企用户缺乏主动防护能力等问题，研发了网络空 间平行仿真及攻防对抗类技术，并推出网络靶场系列产品、安全管控与蜜罐产品、安全 工具类产品、安全防护系列服务、网络安全竞赛服务和其他服务（线上线下培训服务）。 其中，网络靶场系列产品、安全管控与蜜罐产品、安全防护系列服务和网络安全竞赛服 务主要面向政企类客户，安全工具类产品主要面向政府监管部门，其他服务主要面向个 人和企事业单位。
（二）公司业务以网络靶场为核心，各个业务之间相辅相成
1、公司核心业务：网络靶场
网络靶场是一种基于平行仿真技术，对真实网络空间中的网络架构、系统设备、业务流 程的运行状态和运行环境，以及此环境中的行为和数据交互进行模拟、复现的技术或产 品，是数字化建设过程中安全性测试的重要基础设施，是检验和评估安全防御体系有效 性的重要技术系统，是国家对重大网络安全风险和趋势进行推演和论证研判的重要科学 装置，是防范化解重大网络安全风险的重要手段，也是政企、院校、科研机构等单位网 络安全人才培养的重要支撑平台。网络靶场主要分为三种不同攻防形态：内打内、内打 外、外打内。
七年技术沉淀，铸就春秋云境网络靶场平台。春秋云境网络靶场平台基于永信至诚多年 研发实践的平行仿真技术体系构建而成，是进行网络安全研究、人才培养、实战演练、 安全测试、效能分析及态势推演等的专业试验平台。该平台融合了主机虚拟化、网络虚 拟化、软件定义网络、多维数据采集、3D 展示引擎和高可用云端架构等多种前沿技术， 支持多种角色以不同权限和资源访问能力在同一靶场场景中进行联合交互和测试；覆盖 教育、通信、交通、国防工业、能源、金融、政法、电子政务、科技、互联网等十余个 行业，积累了数百个行业级场景，近百个城市级仿真互联网场景，近千个网络安全 CVE 漏洞靶标，数千个安全实训靶标，百余个人工智能漏洞挖掘训练集等。
平行仿真技术是春秋云境网络靶场的核心。平行仿真是基于自主研发的专有云平台，以 虚拟化为主、虚实结合为必要手段，通过模拟仿真与现实网络空间相对应的场景模型， 并在其中进行一系列的安全功能应用，让仿真环境中所产生的结果平行影响真实业务系 统的网络安全防御的技术体系。平行仿真技术为网络空间积极防御构建了攻防兼备的综 合性网络靶场、防御视角的蓝队系列网络靶场以及攻击视角的红队系列网络靶场，支撑 了网络空间的测试、演练、实训、推演、研判、指挥、防御、实战等综合性网络安全业 务。
2、公司产品及服务相辅相成，共同构筑网络安全生态体系
公司各个产品及服务之间相辅相成，互相补充、相互促进。网络靶场是用户网络安全保 障重要的基础设施，其核心技术为蜜罐产品奠定了技术基础，创造了技术壁垒。网络安 全竞赛服务和线上线下培训服务是公司业务的流量入口，不仅能够积累行业化经验、储 备安全人才，同时提升了公司影响力及行业地位。蜜罐产品是对传统网络安全产品的有 效补充，并结合欺骗式防御能力及网络攻防对抗能力，推动了公司态势感知产品的发展， 进而形成了公司安全管控与蜜罐产品体系。安全管控与蜜罐平台发现的大量网络安全事 件需要网络安全人才、网络安全工具以及专业安全防护服务为事件处置提供运营和支持。
（三）核心团队技术背景出身，网络安全同行持股彰显信心
蔡晶晶和陈俊为公司实际控制人。本次发行后，蔡晶晶（董事长）、陈俊（副董事长）分 别直接持有公司 34.73%、16.04%的股份，合计直接持有公司 50.77%的股份。两人已签 署一致行动人协议，为公司实际控制人。此外，启明星辰为公司第五大股东，持有永信 至诚 3.05%股份，彰显网络安全同行对公司专业度的认可与支持。
核心团队长期深耕于网络安全行业。公司核心团队主要成员是国内最早的一批网络安全 技术专家，均拥有多年的专业网络安全从业经历。公司曾参与起草或修订 3 项国家标准， 并牵头完成了《信息技术系统安全工程能力成熟度模型》标准的修订。
（四）公司募投项目
公司本次募集资金投资项目均围绕主营业务开展，项目建设完成后将对公司主营业务、 主要产品或服务、核心技术起到丰富和提升的作用。
基于平行仿真的网络靶场与综合验证平台项目：在现有的春秋云境网络靶场平台基 础上，升级成为规模更大、复杂度更高的网络靶场。
基于高度安全可控的高能效安全服务平台研发及服务体系建设项目：在现有的春秋 云虚拟化平台基础上通过可控云桌面、辅助裁判、安服成效评估和实战行为监测系 统等功能的开发，研发一套更加高度安全可控的安全服务平台，以及完善服务体系。
安全管控与蜜罐研究与开发项目：对现有蜜罐和态势感知等产品的开发升级，以欺 骗式防御模式优化网络安全产业产品结构。
自主可控的下一代高性能专有云技术和平台研究项目：对公司研发中心的建设升级， 进一步增强公司研发能力。
网络安全人才培养项目：在公司现有的网络安全人才培养的基础上进行的全面的技 术和服务升级，网络安全人才培养项目的研发将进一步提升公司在网络安全攻防领 域的领导地位，打造公司在网络安全领域人才培养的核心地位，为现有业务和新领 域的开拓持续提供技术和服务支撑，为政府和企业客户提供优秀的网络安全人才。
（一）中国网络安全发展已迈入“黄金十年”
《网络安全法》的发布拉开网安行业黄金十年序幕。二十世纪八九十年代，由于互联网 开始商业化，首次出现了病毒攻击终端事件，故终端网络安全受到重视。在千禧年之后， 随着互联网的商业化以及网民规模的快速增长，第二代网络安全技术诞生，核心为白名 单机制，主要由于蠕虫、病毒可大规模通过网络攻击，第一代的黑名单机制已无法奏效。 2014 年，网络安全上升为国家战略。2015 年之后，基于人工智能的大数据分析作为第三 代网络安全技术诞生，2016 年《网络安全法》出台，网络安全行业进入“黄金十年”。
（二）网络安全市场规模增速较快，未来市场空间可期
中国网络安全市场支出复合增长率全球第一，市场空间可期。IDC 数据显示，2021 年全 球网络安全相关硬件、软件、服务总投资规模有望达到 1519.5 亿美元，预计在 2025 年 增至 2233.4 亿美元，五年复合增长率（CAGR）将达 10.4%；2021 年中国网络安全相关 支出在 102.6 亿美元左右。随着 2021 年《数据安全法》和《个人信息保护法》陆续发布， 进一步激发了数据安全市场需求，预计到 2025 年，中国网络安全支出规模将达 214.6 亿 美元。预测期的 2021-2025 年，中国网络安全相关支出将以 20.5%的年复合增长率增长， 增速位列全球第一。
需求端来看，政府为网络安全主要需求领域。信息安全产品行业需求突出，政府、电信、 银行、能源、军队等是信息安全企业关注的重点行业，证券、交通、教育、制造等新兴 市场需求强劲，为信息安全产品市场注入了新的活力。根据中商产业研究院，政府（19.3%）、 金融行业（14.5%）和制造行业（11.1%）是网络安全最大的三个应用领域。
网络安全硬件产品占比较高，软件及服务产品占比逐步攀升。2020 年网络安全硬件市场 占行业总规模的41.5%，同比降低3.9个百分点；软件和服务市场近几年有明显上升趋势， 2020 年规模占比分别为 33.0%和 25.6%。 IDC 预测，中国网络安全软件市场将成为中国网络安全市场中增速最快的一级子市场， 2025 年中国软件市场规模将达到 59.0 亿美元，五年复合增长率将达 23.9%；相较于增速 放缓的全球网络安全服务市场，中国安全服务市场将以近全球两倍的五年复合增长率快 速增长，到 2025 年，其市场规模预计将超过 61.1 亿美元。
（三）我国网络靶场仍处于起步阶段，永信至诚处于领跑地位
我国网络靶场目前处于起步阶段，从体系应用角度来讲，我国现有的网络试验环境或测 试床规模还比较小，且主要针对某一专业领域，尚不适用于体系化的网络空间安全科研 实验与测试评估。与美英等网络强国相比，无论从靶场基础理论研究、关键技术和产品 研发，还是网络空间安全风险评估研究，我国都还存在较大差距。
永信至诚网络靶场市场份额第一。据 IDC《中国网络安全实训演练测试平台市场份额， 2021：高歌猛进，快速发展》报告显示，永信至诚凭借春秋云境网络靶场产品以 20.4% 的市场份额位居第一名。
在应用创新和执行力方面，根据数世咨询发布的《网络靶场能力指南》报告，永信至诚 的网络靶场业务在应用创新力和市场执行力维度均位列行业第一。
近年来网络靶场市场发展迅猛，预计 2023 年我国数字靶场市场收入将达到 31 亿元。根 据数世咨询，2019-2021 年我国网络靶场收入分别为 5.18 亿元、11.68 亿元和 18.94 亿元， 预计 2022 年和 2023 年网路靶场收入规模将达到 24 亿元和 31 亿元。
数字靶场当前最大使用行业为地方政府，占比 29%，相比 2019 年占比增长了 8%，其原 因是过去两年里，有大量的城市基地项目开始建立，其中包括了大量的靶场相关产品。 教育与科研和监管机构占比变化不大，依然为第二和第三位置。
（四）网络安全法律法规不断完善，彰显国家对网络安全的高度重视
网络安全立法体系业已形成，正持续夯实完善。2017 年 6 月 1 日，《网络安全法》正式 开始施行，为网络安全立法体系框架垒筑起了第一块基石；《密码法》、《个人信息保护法》、 《数据安全法》等法律陆续颁布，进入实施阶段，网络安全立法体系的支柱框架业已初 步形成；随着《关键信息基础设施保护条例》、《网络安全审查办法》等一系列下位法的 补齐和落实细化，网络安全立法体系正在不断夯实完善。
（一）数据泄露事件频发，凸显网络安全培训服务的必要性
数据安全事件造成的损失居高不下，网络安全意识及知识培训具有必要性。根据绿盟科 技统计，2021 全球数据大规模数据泄露的代表性事件，一共有 10 起。从泄露规模上看， 上亿级别的数据记录泄露有 8 起，最高泄露 7 亿条；从泄露原因上看，互联网暴露和配 置错误、黑客攻击是造成大规模数据泄露的主要原因；根据 IBM 发布的《2021 数据泄 露成本报告》，企业数据泄露平均成本为 424 万美元。2021 年的重大数据泄露事件中， 除了事件 1、4、5 外，其他均是互联网暴露与配置错误所致，因此定期开展安全意识培 训，提高员工对数据安全风险的认知和感知对公司数据安全保护具备必要性。
（二）恶性网络攻击事件频发，网络安全将成为长期研究和探讨方向
网络安全事件，特别是突发性的、造成较大范围影响的安全事件往往会对下游行业的网 络安全需求产生直接的促进作用，促使其加大网络安全投入，加之全社会对网络安全意 识的不断提高，这些都将大力推动网络安全行业的发展。随着新技术、新产品的产生， 网络安全的攻与防之前的对抗从未停止，将长期成为业界研究探讨的方向。
（三）公司技术及创新实力构筑核心竞争力，绑定下游优质客户
1、核心技术竞争力强，具备行业创新及先进性
公司围绕网络空间平行仿真技术和网络安全对抗技术形成了 18 项主要核心技术，拥有已 授权发明专利 9 项，已登记软件著作专利 182 项，形成较为完善且自主可控的知识产权 体系，并广泛应用于公司的六大产品及服务中。
平行仿真技术优势：平行仿真技术为公司网络靶场高甜度蜜罐等产品提供底层技术 支撑。春秋云平台自上线以来，支撑了春秋云境网络靶场平台和 i 春秋实训平台六 年多的稳定运行，曾支撑“网鼎杯”两万余人同时在线演练，并发实验场景超过四 千个以上。利用春秋云底层平台，公司支撑了中央网信办、公安部、教育部、工信 部等部委主办或指导的多场大型网络安全对抗演练、实战演习等活动，覆盖了 10 多 个行业的数十万人群。
网络攻防技术优势：公司 KRLab 专注于网络安全创新技术及攻防技术研究，研究内 容覆盖操作系统安全技术研究、机器学习与自动化技术研究、Web 安全与渗透测试、 移动端恶意软件分析、网络蜜罐捕获技术研究等方向。2016 年至今，公司团队连续 多年参加由公安部主办的国家级网络安全实战攻防演习，曾连续三年荣获企业队第 一名。
2、多项竞争优势明显，保障公司发展
网络靶场产品具备先发优势，在不断技术迭代中达到国内领先水平；公司六大产品及服 务相互协同，互相促进；公司与高校合作，巩固公司在人才入口优势；i 春秋实训平台汇 聚互联网专家和名企资源，提升品牌知名度，促进市场推广。
3、公司下游客户广泛，优质客户为公司健康发展奠定基础
公司服务的客户覆盖：政府、军队、军工、政法、电力、能源、金融、电信、交通、医 疗、院校、科研机构和互联网公司等，其中不乏行业代表、领军企业，包括：中央网信 办、公安部、浙江省公安厅、广东省公安厅；国家电网、中海油、中国移动、国家铁路 集团、中国民航信息集团；腾讯、阿里、字节跳动、百度、奇安信等。
4、销售形式：提供定制化软件及网络安全服务为主
从销售方式来看，发行人的主营业务收入以软件和服务为主。2019-2021 年，软件和服务 收入占比分别为 91.27%、91.31%和 89.31%。公司一般以“项目制”形式为客户提供产 品和服务，每一个项目的需求不尽相同，因此公司主要以定制开发形式为客户提供产品 与服务，2019 年-2021 年公司定制开发软件收入占比分别为 61.87%、87.86%和 73.33%。
（一）财务分析
1、营业收入增长稳定，网络靶场系列产品是公司业绩重要支撑
2019 年至 2021 年公司分别实现营业收入 1.63 亿元、2.92 亿元及 3.20 亿元，其中，公司 主营业务收入主要来自于网络安全产品，网络安全产品收入占比超过 60%。 公司网络安全产品包括网络靶场系列产品、安全管控与蜜罐产品以及安全工具类产品， 2019 年至 2021 年，收入分别为 1.06 亿元、2.27 亿元和 2.30 亿元。2021 年网络安全产品 收入比 2020 年增加 315.59 万元，同比增长 1.39%，主要原因系安全管控与蜜罐的业务规 模稳步增长，2021 年安全管控与蜜罐产品收入同比增长 1,746.28 万元。2021 年靶场收入 增加主要得益于大项目的增加，21 年前十大客户收入约 9,000 万元。
网络安全服务在 2019 年至 2021 年收入分别为 5,738.38 万元、6,492.78 万元和 9,029.59 万元，收入逐年大幅增长。2020 年比 2019 年增加 754.40 万元，同比增长 13.15%。2021 年比 2020 年增加 2,536.80 万元，同比增长 39.07%。主要原因有：1、随着产业政策对网 络安全要求的提高，公司专业安全咨询及应急响应服务收入规模持续增长；2、通过网络 安全赛事检验网络安全水平和选拔人才的模式逐渐被认同，同时公司在网络安全赛事方 面的影响力提高，网络安全赛事运营业务收入持续增加。
2、公司盈利能力不断提升，归母净利润持续增长
2019 年至 2021 年，公司综合毛利率分别为 66.69%、56.40%和 56.76%，2021 年毛利率 增幅较小的主要原因是公司出于战略发展的长远需要，扩大公司业绩规模，提高公司市 场地位，为战略客户提供更有竞争力的价格，项目毛利率偏低。
费用率稳步下降。随着经营规模的增长，费用率稳步下降，2019 年至 2021 年，公司期 间费用合计占营业收入的比重分别为 68.65%、40.49%和 43.95%。2019 年至 2022 年 H1， 研发费用分别为 3544.59 万元、3847.85 万元、4994.09 万元和 2867.05 万元，占营收比重 分别为 50.45%、54.76%、71.07%和 40.08%。
研发人员占比较高。通过长期的人才引进和内部培养，公司已建立了一支具有高超专业 水平和突出技术能力的研发团队，研发人员占比保持在 40%以上，2021 年公司研发人员 190 人，占总人员比例 46.91%。
公司受季节性因素影响，归母净利润为-1721.32 万元，较 2021 年 1-6 月份亏损幅度缩小 12.49%，主要原因是公司在今年 1-6 月毛利率提升。2019 年至 2022H1 年公司归母净利 润分别为 169.57 万元、4229.95 万元、4707.15 万元和-1721.32 万元，同比增长分别为 -47.54%、2394.53、11.28%和 15.29%。
（二）盈利预测
前提假设： 1）网络安全产品：公司网络安全产品主要为网络靶场系列产品，我国网络靶场业务仍处 于发展初期，市场空间增速较快，预计保持约 30%增长。此外，安全管控与蜜罐和安全工具类产品预计保持相对稳定增长； 2）网络安全服务：近几年网络安全行业从硬件像服务转型趋势明显上升，预计公司服务 类业务将保持约 20%的增长。 3）毛利率： 2021 年公司出于战略发展需要为战略客户提供更有竞争力的价格，项目毛 利率偏低。22H1 开始毛利率同比回升较为明显，预计 2022 年公司毛利率会有所恢复， 后续总体保持平稳。 4）费用率：预计随着公司规模的扩大和收入的增加，销售费用、研发费用、管理费用等 期间费用增幅变缓，费用率有望呈现缓慢下降的趋势。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
