人造板是指以木材或其他非木材植物为原料，经一定机械加工分离成各种单元材料 后胶合而成的板材或模压制品；人造板木材利用率高，可以有效节约木材，并且造 价较低，是主要的装饰类和建筑类材料。人造板主要分为三大类，分别是胶合板、刨花板和纤维板（密度板）。人造板延伸 产品和深加工产品达上百种，如细木工板、多层板等属于胶合板，欧松板（OSB板、 顺芯板）、颗粒板等属于刨花板，纤维板分为MDF中密度纤维板、HDF高密度纤维 板等。各类板材都能应用于装修隐蔽工程、家具、装饰背景墙等，但性能差异较大， 不同种类各有优劣。
根据联合国粮食及农业组织（Food and Agriculture Organization of the United Nations，FAO），2020年全球人造板产量3.7亿立方米，中国、欧洲、北美分别占比 44%、23%、12%，需求占比与产量占比基本相同，中国和欧洲是全球人造板的前两 大消费市场。 本篇报告通过分析欧洲人造板市场的赛道特点、竞争要素、供需情况等，深度剖析 欧洲人造板行业特征和龙头公司爱格的竞争优势，并与国内人造板市场进行对比， 探讨未来中国人造板行业可能会如何演绎，以期得到中国人造板行业投资机会的启 示。
（一）欧洲和中国人造板需求的同和不同
1. 需求总量和增速对比。欧洲人造板需求总量长期向上，长期保持小幅正增长。根据FAO的数据，2020年欧 洲人造板总需求量为7888万立方米，1961-2020年复合增长率3.7%，除了大的经济 危机或金融危机期间，其余年份较少有负增长，增速波动率较小，长期保持小幅正 增长态势。 中国人造板需求经历了高增长阶段，2013年后放缓至小幅正增长。同样从FAO的口 径来看，2020年中国人造板总需求量为15107万立方米，1961-2020年复合增长率 11.8%，2008年超过欧洲成为世界第一大消费市场，2013年后增速放缓，2013-2020 年复合增长率0.7%（同期欧洲为1.8%）。此外，中国林产工业协会也对人造板需求 进行了统计，2020年中国人造板总需求量为29616万立方米，2013年后放缓至个位 数增长。
FAO与中国林产工业协会的总量统计结果有较大差异，我们认为主要源自口径差异， 以包装用胶合板为例，FAO将成品统计于“木质包装材料”分类，过程板材并不计 入“人造板”分类，而协会计入“人造板”。协会的数据口径更贴近人造板真实消耗 需求情况，但考虑到国际可比，本文大部分地方都采用FAO的数据口径。
2. 人均需求量对比。根据前文数据，单从人造板需求总量来看（FAO口径），中国约为欧洲的2倍，但人 口基数的差异会对需求总量产生较大影响，因此我们需要比较各地区人均需求量。 中国人造板人均需求量与欧洲基本持平。根据国家统计局、世界银行、Macrotrends 的人口数据，我们计算得到可比口径下（FAO口径）2020年中国人造板人均需求量 为0.11立方米，与欧洲基本持平（欧洲人造板人均需求0.11立方米，欧盟成员国人造 板人均需求为0.13立方米）。作为人造板前两大消费市场的中国和欧洲，在人均需求 量上非常接近，而世界各地区在森林资源禀赋、木质品消费习惯等方面存在较大差 异，这导致了中国、欧洲与全球的人造板人均消费差异较大。
3. 人造板产品结构对比。我们将各类产品统一为胶合板（包含细木工板、多层板等）、刨花板（包含OSB板 等）、纤维板（包含MDF/HDF板、硬质纤维板、其他纤维板等）三类，以便进行产 品结构对比。 欧洲以刨花板为主，2020年刨花板占比约60%。新技术的发展曾引发欧洲人造板产 品结构的重大调整，刨花板和纤维板在家具、结构用途等领域逐步替代了胶合板。 2000年起，欧洲人造板产品结构维持相对稳定的状态，刨花板以60%左右的份额占 据主导地位。而且刨花板产品内部结构也在发生变化，近几年传统刨花板份额有所 下降，OSB和纤维板份额上升，根据FAO的数据，2020年欧洲胶合板/刨花板/纤维板 占比分别为12%/58%/30%。
中国以胶合板为主，2020年胶合板占比约60%。国内人造板工业起步较晚，20世纪 90年代起进入快速发展阶段，其中胶合板品类发展最迅速，成为中国人造板的主导 产品。根据中国林业和草原统计年鉴、中国林产工业协会的数据，2020年国内胶合 板/刨花板/纤维板占比分别为58%/20%/10%。
产品结构差异背后的原因：首先，胶合板的原料主要来自原木，木材利用率低、不可 重复使用，而刨花板的原材料主要是木料的加工剩余物，木材利用率高、能够重复 利用，欧洲对林业的保护和可持续很重视，刨花板在欧洲成为人造板主流产品，而 中国终端消费者更喜欢实木，愿意选择实木“含量高”的胶合板。
其次，刨花板是 将原料打碎粘合，再通过高温压制而成的人造板，尺寸比较精准，内部密实，方便通 过机械进行大规模生产；胶合板是将木料旋切和刨切成薄木片，再将木片拼接而成， 仍需要人工操作，同时尺寸精确度不够，大部分需要人员现场施工；欧洲的人工成 本昂贵，刨花板便于大规模机械化生产的特点使其占比不断上升，相比而言中国的 人力成本低廉，同时普通胶合板设备投资资金门槛较低，家庭工坊就可以制作，从 而胶合板更多。考虑到中国未来趋势，刨花板的占比将逐步提升。
4. 人造板下游应用领域对比。对比下游应用领域。根据欧洲人造板协会（European Panel Federation，EPF）的 数据，家具、地板和木门（室内装饰）、建筑是欧洲人造板的前三大应用市场，2021 年分别占比49%、21%、18%；根据中国木业网的数据，中国人造板前三大应用市场 是家具、建筑、地板和木门（室内装饰），2015年分别占比48%、20%、9%。
值得 提出的是，在建筑领域，欧洲人造板主要应用于建筑结构承重，而中国则用于建筑 模板；一方面，根据中国木材保护工业协会，欧洲的低层住宅建筑中木建筑占了50% 左右，北欧国家芬兰、瑞典90%的住宅都是木建筑结构，以OSB板为代表的人造板 可以作为梁架结构应用在建筑结构承重中，而中国的建筑结构以钢结构或钢筋水泥 结构为主；另一方面欧洲的建筑模板以铝合金模板为主，而中国的建筑模板中以木 （竹）模板为主（2020年占比超过50%），而木（竹）建筑模板是由胶合板制成的。
总结欧洲和中国人造板需求的异同点：（1）中国和欧洲是全球人造板前两大市场， 人均消费量基本持平。（2）欧洲人造板最近几十年都是在成熟期，需求长期保持小 幅正增长，总量长期向上；中国人造板需求经历了前期的高增长的成长期后，2013 年后进入成熟期，逐步放缓至小幅正增长态势。（3）从产品结构来看，欧洲以刨花 板为主（占比约60%），中国目前以胶合板为主（占比约60%），刨花板占比未来将 逐步提升。（4）下游应用领域来看，家具是人造板下游最大的领域（占比约一半）， 欧洲市场家具和室内装饰占比有70%（2021年），中国市场家具和室内装饰占比只 有57%（2015年），同时欧洲建筑市场的产品和中国不一样。
（二）欧洲人造板需求为何能够保持长期增长
欧洲人造板需求为何能保持长期正增长，需要对人造板需求背后的驱动力进行归因 分析。由于家具和室内装饰、建筑是欧洲和中国人造板最重要的两个应用领域，因 此对人造板需求进行归因分析，即对家具和室内装饰、建筑的需求进行分析，需求 包括两个来源：（1）一是新房市场，新房建设过程会产生建筑需求，新房销售后业 主有购置配套家具和室内装饰的需求，我们用新房建设量作为需求指标；（2）二是 存量房更新市场，建筑有折旧寿命，到期有翻修需求，家具和室内装饰也有使用寿 命，在使用一定年限后，业主也会有更换需求，我们用存量房和折旧寿命作为其需 求指标。
首先，根据EUROCONSTRUCT的数据，2010年以来，欧洲19国每年新建房屋约140- 160万套，存量房的数量每年小幅稳定增长，目前约2.3亿套。其次，根据家居媒体 网站The Spruce的调查，欧美家具更换频率在15年左右；欧洲建筑性能研究所（BPIE） 的报告《Boosting Building Renovation》显示，欧洲整体建筑翻新改造率约1%（依 此算出欧洲建筑翻新需求占总需求的比重约60%，这一比例与EUROCONSTRUCT 公布的欧洲19国住宅翻新产出占比59%非常接近）。
这样我们可以测算：（1）欧洲 的新房销售量为150万套，即每年新房销售对家具和建筑产生需求数量约为150万套； （2）家具和室内装饰更新需求每年约为1500万套（2.3亿套/15年），建筑更新需求 每年约为230万套（2.3亿套*1%）；（3）对家具和室内装饰领域而言，新房需求和 存量房更新需求比例约为1:10，需求主要是靠存量房更新驱动的，只要存量房增加 （背后对应为人口），折旧寿命不变，其长期需求将一直保持稳定增加；（4）对建 筑领域而言，目前新房需求和存量房更新需求比例约为4:6，其需求受新房销售周期 性影响较大，呈现一定周期波动。
总而言之，欧洲人造板需求以存量房更新驱动为主，只要存量房在增加（背后对应 为人口），其需求自然呈现出长期增长态势，而在经济特别差的年份，消费者会考虑减缩或推迟消费（更新需求）再叠加新房需求回落，就会出现总需求的下滑。
（一）欧洲人造板行业集中度高，呈现“一超多强”的竞争格局
欧洲人造板行业集中度较高，2015年CR3为39%，我们预计2021年提升至57%。根 据Kastamonu Entegre（土耳其）集团的资料，以产量来计算，2015年欧洲人造板 行业CR3为39%，CR5为50%，克诺斯邦（Kronospan）和爱格（EGGER）产量分 别位于第一和第二，产量份额分别为22%和9%，呈现出“一超多强”的竞争格局。 根据2021年各公司产能及欧洲人造板总需求推算，我们预计2021年CR3约57%， CR5约74%，克诺斯邦和爱格的产量份额分别为33%和13%，龙头市占率进一步扩 大，呈现出高集中度态势。我们需要对人造板竞争要素进行分析，以对行业集中度 较高的背后原因进行归因分析。
（二）人造板行业竞争要素分析
人造板行业的竞争要素特点导致了强者恒强效应和高集中度竞争格局。人造板功能 属性强和可标准化生产、下游客户分散和渠道网络容易带来规模效应，产品解决方 案、供应链服务带来渠道粘性，品牌效应。具体而言： 1. 对于下游客户而言，家具厂关注人造板的品质稳定性（便于家具厂规模化、有效 率加工），人造板是基材+饰面贴合而成，饰面的效果带来设计感，基材欧洲一般用 刨花板，一方面刨花板可以标准化、规划化生产，有一定资金门槛，另一方面也便于 下游家具厂标准化、规划化加工；欧洲人造板行业起源早，对环保要求非常严格，有 一套可量化标准。所以，基材生产可以标准化、规模化，大企业有规模效应。
2. 由于终端消费者购买家具很看重设计感（家具设计感很大一部分体现在板材饰面上，饰面的花色、纹理、触感的多样性），下游家具厂、木工师傅、装饰公司又很分 散（根据欧盟委员会发布的《欧盟家具市场形势和家具产品倡议》，2010年欧洲共 有130000家家具企业；此外，国际市场研究机构Research and Markets在《2022年 欧洲家具制造商报告》中也提到欧洲拥有约127000家家具企业），这会使得人造板 产品开发能力、定制化设计服务能力很重要，大企业的产品研发能力、服务能力更 强。
3. 由于人造板的下游客户多样分散，除了大型家具公司等工业客户以外，存在大量 家具厂、装饰公司和建筑公司、设计师、木工师傅等专业客户（也存在一些DIY客户）； 人造板企业需要构建高效的渠道网络来更好的获取客户（直销和经销相结合，同时 面向多种客户群体）、及时提供服务建立客户粘性（产品解决方案、物流仓储，下游 客户都是人力密集型，及时性/效率很重要）。 4. 由于家具的环保性、耐用性、设计感等功能基本都由人造板提供，最终消费者缺 乏产品辨别力，家具厂、装修公司等中小型企业以及建筑师、设计师、木工等个体 户，他们也需要借助板材品牌赋能和宣传，这些决定人造板具备品牌属性。
（一）爱格集团简介及历年经营情况
爱格集团（FRITZ EGGER GmbH & Co. OG）总部位于奥地利，是世界上第一个获 得ISO9001/EN29001质量认证证书的板材制造商，也是全球最大的板材制造商之一。 根据爱格集团官网，公司成立于1961年，目前拥有20家生产工厂，约10800名全球 员工，全球客户遍布家具、木材分销、建筑市场和DIY等行业，集团在21/22财年的 综合营业额约为42.3亿欧元（约310亿元），人造板产能约1050万立方米。 作为一家全球性家族企业，爱格集团目前由迈克尔·爱格和小弗里茨·爱格两兄弟掌管 （创始人老弗里茨·爱格的两个儿子），他们作为所有者，主要负责制定战略指导方 针方面，集团具体管理和运营事务已交给四位职业经理人打理。
装饰板材为主，收入和利润长期保持增长态势。爱格业绩增长相当稳定，少有下滑 年份，过去10年其营收/EBITDA/净利润CAGR分别为8%/13%/24%，利润率中枢呈 上升态势；欧洲和北美市场强劲需求下，2021年营收/EBITDA分别同比+37%/41%。 公司业务主要分为三块——家具和室内装饰板材、木质地板以及建筑板材。2010年 至今，地板占比小幅下滑，家具和室内装饰板材份额继续扩大，2021年三块业务营 收占比分别为77%/11%/12%；分业务利润来看，家具和室内装饰板材、地板业务利 润率波动小，且维持着上升趋势，建筑板材利润率波动较大，2018年触底后，近些 年改善明显，2021年三块业务EBITDA利润率分别为19%/10%/32%。
生产自产，经营现金流好。公司产品以刨花板为主，由于刨花板适合规划化生产， 爱格都是自产，常年维持较高的资本开支用于投资新建工厂、维护现有工厂，并开 展一定频率的收购活动（根据公司官网，爱格创立以来至少完成过11项收购），2021 年人造板产能1050万立方米，我们测算其欧洲市占率约13%。爱格过去10年平均净 现比2.9，经营现金流好。高资本开支所需流动资金部分通过债券进行融资，爱格历 史上曾在2011年/2012年/2018年发行过3期债券，分别融得资金2.0/1.5/1.5亿欧元， 在债券市场有保持着良好信誉。
生产人员占比高，销售人员人均创收稳定。爱格生产及后勤人员占比维持在80%以 上，主要原因系其自主生产刨花板；渠道结构中大B直销客户和小B专业客户占到90% 以上（后文会介绍），渠道的稳定性使得销售人员人均创收稳定，2021年达到253万 欧元/人（约合1771万元/人）。 龙头地位、优秀的财务数据背后是公司核心竞争力支撑，结合前面的行业竞争要素， 我们提炼公司核心竞争力体现在四个方面。
（二）多维度打造终端消费者易感知的高品质产品
1. 人造板的环保性是终端消费者最看重的品质 环保性是终端消费者最看重的品质，爱格通过两个方面树立环保的品牌内涵： 一是爱格长期致力产品环保性研究，通过权威第三方的检测认证，让消费者直接感 知到爱格产品的环保性，包含甲醛释放和VOCs（挥发性有机化合物）两方面：
（1）爱格长期致力于帮助消费者认识到甲醛的危害，在全球范围内支持并促进与甲 醛和室内空气质量相关的研究课题。天然木材会释放甲醛，常见的木材胶粘剂中也 含有甲醛，当空气中的甲醛浓度超过某个特定值时可以致癌，但当甲醛浓度低于 0.08ppm时，世界卫生组织认定为对健康无害。公司从几个方面努力降低甲醛释放 量：饰面和封边技术处理、持续优化胶粘和压贴工艺技术使得所需胶粘剂用量显著 降低、胶粘剂和浸渍树脂自产（约40%）、顶级产品采用不含甲醛的胶粘剂。爱格会 自检（中央产品合规部门）和第三方独立机构检测来确保产品是否符合“健康居家 环境”。所有产品的相关指标均达到欧洲标准甲醛等级E1级的极限值要求，60%的 产品好于欧洲E1级要求，部分产品满足美国、日本等制定的更为严格的标准。
（2）除了甲醛以外，室内装修另一大环保“无形杀手”是VOCs（Volatile Organic Compounds），即影响室内空气质量的挥发性有机化合物。虽然目前对于VOCs检 测没有强制性的法律法规要求，但由于其与室内空气质量具有高度相关性，爱格会 定期通过第三方独立机构按照最新标准对其产品所含的VOCs进行检测，并披露检测 结果。根据爱格可持续发展报告，随着（针对VOCs的）法律要求和客户需求在不断 增加，人造板VOCs检测会更加频繁、检测结果也会逐步扩大应用范围。我们认为在 这个趋势下，未来对于人造板环保性的界定，可能不再以甲醛释放量作为单一指标。 爱格为此投资配置了现代化的气候试验箱，不仅用于自身检测管理，也用于产品研 发优化，提前做好VOCs检测的储备、积累经验并拓展其数据库，为消费者提供环保 性更强的产品。
二是爱格公开披露所有产品信息，“全面申报”环保和健康方面的信息，对消费者 和客户等尽可能地做到透明化。除了基础的产品外观与技术参数外，爱格还会通过 第三方机构检测的环保产品声明（EPD，由德国建筑与环境研究所执行，爱格是欧 洲第一家发布EPD的人造板制造商）及环境与健康数据表（EHD）充分评估其产品 对环境的影响——包含产品说明、特性证书与测试报告、生产制造过程、产品废弃处理、资源供应管理、原材料利用情况等。
2. 人造板的装饰性（视觉和触觉）最容易被终端消费者感知。爱格一直非常重视饰面装饰性的研发和创新。国内消费者对爱格板的喜爱就是来自 它的“网红花色”、“爆款花色”。根据公司官网，爱格提供466种装饰板材款式型 号，若按花色来分，可以分为4大类共373种，其中木纹花色136种、单色129种、材 质花色79种、白色29种；若按纹理来分，爱格装饰板材有21大类共214种，包括木纹 纹理、同步木纹、石质和金属纹理、哑光和高光表面等。
当前室内设计多样性明显，消费者也偏向于Mix+Match——“混搭”带来了更多的设 计主题，爱格推出9个风格主题适应当今室内设计趋势的多样性。凭借出色的设计品 质和持续的推陈出新，新品系列“PerfectSense Feelwood lacquered boards”一经 推出就获得了3个重量级国际奖项的肯定，包括2021年度红点设计奖、2021年度德 国创新奖“优胜奖”和2022年度德国设计奖。
爱格和终端消费者之间的连接，很大程度上依靠家具公司、室内装饰公司、设计师 等专业客户渠道实现。由于不同终端消费者都有各 自的审美，因此这种终端需求是偏“定制化”的，爱格用足够丰富且不断更新的花 色、纹理样式，助力装饰公司、设计师完成个性化的室内装修设计，从而满足终端消 费者的定制化需求。对比爱格和其他海外知名品牌，其款式数量更丰富，品牌定位 更高端，也为装饰板材带来了更高的附加值。
3. 人造板的耐用性决定了直接客户和终端消费者的使用体验。爱格注重人造板性能研究，原木多使用欧洲寒带针叶林，生产周期 长、稳定性高，具有不易变形和稳定的物理性能，基材上覆盖一层经过特殊浸渍处 理的、具有抗刻划、耐酸碱的表层。除了基材以外，爱格在浸渍纸、胶粘剂等材料也 都有研发和产能，胶粘剂和浸渍树脂约40%自供，外购纸张会用特殊的树脂溶液浸 渍。总结来看，自产为主+严格工艺，爱格能更好地控制产品品质。
此外，爱格建立了投诉管理系统，每一个产品都可以追溯其生产订单的编号和时间 戳，能查询到其来自哪个批次材料和哪个工厂生产。公司用投诉成本率来量化客户 满意度，并且设定投诉成本控制目标——不高于销售额的0.22%。2020/2021年均低 于目标控制水平，品控要求严格。
（三）聚焦服务专业客户的代理商渠道和高效供应链
爱格的销售渠道分为三类：（1）工业客户直销（Industry，大B），主要面向大型家 具公司和木结构建筑公司等；（2）专业客户分销（Retail，小B），主要面向设计师、 建筑师、木工，以及装饰公司、中小型家具公司和木结构建筑公司等；（3）DIY（C 端），以地板产品为主，通过建材零售店和DIY商店的形式直接面向终端消费者。
小B和大B是爱格两大重要销售渠道，2021年分别占比55%和38%，C端持续保持个 位数占比，2021年为7%。从渠道变化趋势来看，2012年之前小B和大B份额接近， 2012年之后逐步拉开了差距，主要系爱格调整了渠道发展战略——聚焦小B渠道， 通过代理商服务专业客户（家具公司、室内装饰公司、设计师、建筑师、木工等）。 专业客户能影响或决定终端消费者的选择，爱格对专业客户采取“拉引营销策略”， 即通过产品（优质产品力、终端消费者品牌信赖）、服务（及时高效供应链服务）、 价格（盈利分配）等吸引专业客户，培养专业客户的品牌忠诚度。
爱格针对专业客户的高效供应链服务包括如下几个方面： （1）工厂布局、高效联动和及时交付。根据公司财报，截至2021年末，爱格在全球 有20家工厂和24个销售办事处，其中欧洲设置了18个工厂和17个销售办事处。广泛 的工厂布局，一方面是刨花板适合工业化生产的特性决定的，能够形成规模优势， 另一方面是为了贴近下游客户，和客户高效联动，提供更好的定制化设计产品，此 外还可以降低物流运输费用和仓储库存、及时交付（爱格每个工厂都辐射附近的家 具厂客户，保证运输时效性，从产地直接运送到客户的仓库中，以节约二次运输所 带来的时间和成本）。
（2）一站式产品包和产品迭代。爱格在人造板基材方面提供薄型刨花板、中/高密度 板、上漆板、超轻板、双饰面板、防水板、预制家具部件、台面板、门板、窗台板、 防水贴面板、复合防火板等各类产品，以满足不同使用场景的功能；产品迭代方面， 公司每2年推出一次饰面产品系列，发布花色趋势报告，引流世界设计潮流，同时给 客户提供各个应用场景的基材组合和300多种花色，满足客户的各种产品需求。公司 开发的VDS（虚拟设计工作室），能为专业客户免费提供可视化设计服务。
（3）高效IT系统。爱格在内部建立了高效IT系统，由于定制化设计主要与饰面有关， 基材是规模化生产，通过IT系统把基材生产和库存系统、饰面定制化设计和生产系 统、客户订单系统等各个环节打通，不断优化流程，实现生产和供应链的自动化和 数字化。公司质量标准涵盖了从订单创建到交付给客户的整个价值链，帮助客户简 化他们的工作。
以爱格中国的渠道建设为例：1999年爱格在中国上海设立代表处，2015年爱格成立 全资子公司“弗里茨爱格商务咨询（上海）有限公司”负责中国地区的业务，目前， 爱格中国有8大代理商（Retail，小B）和1个工业客户（Industry，大B），其中装饰 板材是6家代理商+1个工业客户。6家代理商分别发展各自的授权客户，授权客户分 为全屋定制（自己有零售门店，直接面向终端消费者，提供量尺安装设计售后一整 套服务）和家具部件（加工厂，对接门店、设计师、木工、装修公司等）两类。工业 客户是上海文信，只能销售对爱格饰面产品加工后的家具部件或半成品，而不能直 接销售爱格饰面大板。中国区渠道建设整体也是以小B专业客户为主。
（四）优秀成本控制力体现在生产到交付的各个环节
爱格人造板从基材生产到最终塑形贴面均在自己工厂统一完成，成本控制体现在生 产到交付的各个环节。 公司最重要的三种原材料分别是是木材、化工品和纸张。2021年，木材采购成本占 比13%，用于制作素板（拥有3400家供应商，包括圆木厂、锯木厂和废木材回收公 司）；化工品占比57%，主要是胶粘剂和浸渍树脂（40%自供，60%采购，200家供 应商）；纸张占比30%，用树脂溶液浸渍后用于人造板贴面（27家供应商）。
总结来看，爱格将成本控制体现在生产到交付的各个环节： 将木材利用潜能发挥到极致。集团创始人老弗里茨·爱格起初经营着一家农场和锯木 厂，锯木厂日常运作会产生大量木屑废料，为了回收利用这部分废料、而不是将其 简单遗弃，老弗里茨·爱格另外又开了一家名为爱格的刨花板厂。发展至今，在“林 业树木-碎屑副产品-人造板产成品-旧木材循环”的整个生产链条中，爱格建立了一 个闭环的生态循环过程。木材原材料构成中，有44%来自锯木厂副产品（包含木片、 锯木屑、刨花等）、36%来自工业圆木、20%来自回收材料（如家具、托盘或包装材 料等，爱格在英国、波兰、罗马尼亚、北美等地都设有回收站）。
大量使用锯木厂副 产品和回收废木材，一方面符合环保的经营理念，另一方面也降低了木材成本，延 长了材料的使用周期。最终无法再循环使用的木屑和余料用作燃料，部分代替化石 燃料，极致发挥木材的利用潜能。
发挥规模效应。公司产品以刨花板为主，适合机械化生产，2021年人造板产能达到 1050万立方米，仍在不断增长，规模优势更加明显，单位产品能耗过去五年持续降 低。
产业链一体化。生产产品包括基材、树脂/胶粘剂、饰面、封边条、家具部件、地板 等。公司40%的胶水和浸渍树脂都是自产。 高度自动化，持续优化仓储和物流系统。例如优化货车的关键数据（平均货运重量、 货车司机等待时间等），提高货车的回运利用率，以及建设智能化工厂和自动化仓 库、引入无人驾驶叉车系统等。 区位选择有讲究。人造板工厂和锯木厂、销售办事处靠的近，一方面贴近上下游，方 便产业链沟通，另一方面大幅降低运输和仓储费用。根据可持续发展报告，以德国 布里隆工厂为例（其他工厂也实行类似方案），工厂实现高度整合，生产人造板所需 的木屑绝大部分来自相邻的锯木厂，通过就近取材每年免去约7000车次的卡车运输。
（五）不断创新和持续研发的企业文化
前文我们总结了爱格的几大核心竞争力，包括打造产品力、培养渠道粘性、供应链 管理和服务、成本控制等，不管是哪一方面，都需要企业保持不断创新和持续研发。 创新和研发是爱格经营战略的关键要素，浇筑了公司长期盈利的根基。公司设有技术中心，负责产品和工艺开发、生产效率提升、能源和原材料使用效率 优化等，技术中心下设两个组：一是技术标准组，主要为爱格产品和生产提供技术 基准；二是技术框架条件，主要基于法律法规要求和爱格发展战略提供建议，公司 同时采用创新管理系统来整合参与某个创新过程的所有部门。
研发和创新的具体内 容体现在三个层面：（1）产品方面：粘合剂和木质材料性能（比如环保、防火、防 指纹、防虫和防霉）和生产工艺、新产品和新设计开发（装饰和结构，分别对应消费 者视觉和触觉体验）；（2）生产流程方面：环境和排放、原材料和能源使用效率（比 如减重、加工效率、设备运转率、停机时间等）、智能工厂；（3）服务方面：IT系 统（数据管理、模拟、可视化）、设计工具（VDS）、仓储物流系统等。截至2021 年，爱格在全球累计被授予（或注册）专利数2350个。
（一）人口总量和更新需求保障人造板的家具和室内装饰稳定巨量市场
与上文分析欧洲人造板需求的思路相同，对于中国人造板需求，我们也对家具和室 内装饰、建筑两个主要领域进行分析： 人造板建筑市场长期会面临萎缩。在建筑市场，欧洲的低层住宅（单户和双户住宅） 中木建筑占了50%左右，以OSB板为代表的人造板主要作为梁架结构应用于建筑结 构承重，而中国人造板建筑市场主要用于建筑模板。当前国内建筑模板行业“以铝 代木”趋势明显，铝模板渗透率在快速提升，近年来多地相继出台政策鼓励铝模板 使用、甚至禁止使用木模板（详见此前外发报告《志特新材：竞争力突出的铝模龙 头，正处于快速扩张期》），且中国新建住宅也在逐步减少，总量下降+结构下降， 使得对木（竹）模板的需求在逐步减少。
家具和室内装饰市场是未来国内人造板主市场，人口总量和更新需求保障稳定的巨 量市场。我们用新房建设量作为需求指标（与上文相同），2011-2020年中国住宅竣 工套数均值约700万套，存量住宅套数增长较快，2020年约3.2亿套，新建房屋数量 占存量房屋数量的比重逐年下滑，我们测算目前约1.7-2.0%（欧洲为0.6-0.7%）。考 虑到中国的消费水平低于欧洲，假设整体家具更换频率为25年（欧洲约为15年）， 测算得到中国家具翻新需求占总需求的比重约67-70%（欧洲为90-91%）；考虑消费 升级和存量房增加，未来更新需求量会继续提升；而只要存量房在增加（对应为人 口增加），其需求也会呈现长期增长态势。
目前中国装饰板材（家具和室内装饰）市场规模在2400-2500亿元，人口总量和更新 需求保障稳定的巨量市场。当前中国和欧洲的人造板人均需求量基本持平（前文分 析测算），我们假设未来仍将保持，那么需求总量的比值实际上等同于人口总量的 比值，结合欧洲人造板需求总量及其下游应用结构，我们得到欧洲人造板家具和室内装饰需求量约5600万立方米，再结合中国和欧洲的人口总量，测算得到中国人造 板家具和室内装饰需求量约10600万立方米，国内人造板单价约2300元/立方米，对 应的中国装饰板材市场规模在2400-2500亿元，人口总量和更新需求保障人造板的 家具和室内装饰稳定巨量市场。
（二）行业集中度提升趋势有迹可循，看好具备核心竞争力、领先优势明显的装饰板材龙头兔宝宝
国内装饰板材典型“大行业小公司”，龙头领先优势稳固，但集中度还很低。A股上 市公司涉及板材业务的有兔宝宝、大亚圣象、平潭发展、丰林集团，非上市的知名品 牌有千年舟（拟IPO上市）、莫干山（公司为云峰新材，拟IPO上市）等，按可比口 径，2021年兔宝宝装饰板材收入远超竞争对手，已成为规模、品牌、渠道、供应链 全面领先的行业隐性冠军。按2400-2500亿元的中国装饰板材市场规模测算，行业 CR3/CR5分别约9%和11%，目前远低于欧洲的57%和74%。
前文我们分析了欧洲人造板行业的赛道特点，也结合分析了爱格的核心竞争力，品 牌效用、渠道广度和粘性、生产和交付规模效应这些造就了优质板材企业的核心竞 争力，也带来了欧洲人造板行业强者恒强效应和高集中度竞争格局。
对比来看，我 们认为导致欧洲集中度高的竞争要素在国内大多也都适用，但中国和欧洲目前也有 一些差异，欧洲刨花板占比高，刨花板可以标准化规模化生产，大企业具备生产规 模效应，所以爱格以自产为主，而国内目前胶合板占比高，胶合板作坊生产更有优 势，大的板材企业都采取OEM模式，当然从未来趋势来看，国内刨花板占比也将提 升（欧洲胶合板占比从1961年的46%持续下降，到2000年起胶合板占比基本稳定在 12-13%），而目前兔宝宝、千年舟等行业龙头厂商也在考虑刨花板的布局；另外兔 宝宝等目前正在从传统的DIY（C端）为主的渠道转变为小B为主的渠道模式。
总结来说，通过对欧洲人保板行业和龙头公司的分析，人造板长期需求稳定且大、 行业集中度能达到较高水平、龙头公司地位稳固，通过和欧洲比较，国内人造板行 业龙头公司的市占率提升空间仍然很大，我们看好国内人造板龙头兔宝宝，其在品 牌、渠道、供应链、规模等多方面领先，建立起核心竞争力，其中长期成长空间大。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
