1.1、历史悠久，紧跟时代
金晶科技是中国超白玻璃的首创者，凭借在玻璃行业超过百年的积淀，于2002年在上交所挂牌上市。公司在全产业链进行布局，积累了深厚的技术优势和资源 优势。经过不断开拓创新，已形成矿山/纯碱--玻璃--玻璃深加工产业链，未来随 着光伏玻璃、节能玻璃、深加工产品比重的不断提升，全产业链优势在未来竞争 中将愈加明显。 公司实际控制人为丁茂良先生，拥有东升玻纤51%的股权，东升玻纤直接控股 金晶集团，间接控股山东金晶节能，截至2022年9月30日，山东金晶节能是 金晶科技的控股股东，持股比例为 32.03%。
金晶科技董事长、高级工程师王刚系金晶集团二股东山东海卓投资以及三股东山 东晶卓投资的实际控制人，分别持有两家公司 99%和 83.48%的股份。王刚先生 深耕玻璃建材行业 40 余年，连续当选第九届、第十届、第十一届、第十二届以 及第十三届全国人大代表，并于 2020 年被选为中国建材联合会第六届理事会执 行副会长。
公司主营产品有优质浮法玻璃（玻璃原片），深加工玻璃（节能玻璃），技术玻璃 （超白玻璃、色玻）和纯碱等，由下属子公司分别管理经营。2021 年，公司实 现营业收入 69.22 亿元，同比增长 41.72%，其中优质浮法玻璃营收占比 32.93%； 技术玻璃营收占比 28.98%；纯碱营收占比 29.33%。2022 年前三季度，公司实 现营业收入 56.83 亿元，同比增长 11.63%。
1.2、技术成本优势共存
技术优势：公司在玻璃领域深耕多年，尤其在超白浮法玻璃领域是行业的开创者 和产品标准制定者之一，拥有技术优势。凭借多年的技术储备，公司积极布局光 伏领域，成为世界上极少数同时掌握太阳能面板两大核心技术的企业之一。 成本优势：公司同时拥有砂矿资源和纯碱产能，具备显著的成本优势。 （1）砂矿资源：公司于 2012 年收购了亚虹经贸 100％股权，拥有了沙地水泥 配料用砂岩矿项目，还与山东山源硅砂有限公司建立了稳定的长期合作关系，砂 矿资源丰富。此外，公司还积极配套布局海外砂矿资源，2022 年 5 月，公司在 马来西亚取得了砂矿的拥有权和开采权。 （2）纯碱产能：公司纯碱年产量为 135 万吨左右，自用比例占 30%，其余全部 用于外销，纯碱自给率达百分之百，这使其能够完全把控纯碱成本。
2.1、浮法玻璃收入稳健提升，盈利水平有望改善
供给端来看，受年内行业盈利能力不断下滑影响，浮法玻璃生产企业提前冷修以 及计划外冷修线增多，新点火产线也屡有推迟。浮法玻璃产能从 7 月初开始呈下 滑趋势，截至 2022 年 11 月 24 日，全国浮法玻璃生产线共计 304 条，在产 244 条，日熔量共计 16.29 万吨，较上周缩减 1200 吨，较年内最高产能 17.57 万吨 下滑 1.28 万吨。
需求端来看，根据中国玻璃网 2019 年数据显示，平板玻璃下游应用主要包括房 地产、汽车、太阳能。其中建筑玻璃需求最大，占比达 75%，汽车和太阳能需 求占比分别为 15%和 5%左右。浮法玻璃是通过浮法工艺生产的平板玻璃，占平 板玻璃总量的 90%左右。2022 年，终端订单较去年有所下滑，尤其建筑玻璃市 场需求下行压力较大，直接影响了社会原片消化能力。此外，深加工行业低毛利 运行、对后市信心不足，导致当前多数深加工企业维持偏低原片备货量，从而进 一步影响了原片企业库存去化速度。
但从需求端来看，房地产政策迎来利好。2022 年 11 月 23 日，中国人民银行在 官网公布了人民银行、银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健 康发展工作的通知》。该通知包含 16 条内容，涉及开发贷、信托贷款、并购贷、 保交楼、房企纾困、贷款展期、建筑企业贷款、租赁融资、个人房贷和征信等房 地产上下游多方面的融资，标志着房地产政策开始转变。 我们认为，随着地产政策优化，浮法玻璃需求将逐步恢复；叠加冷修产线增多， 行业产能有所减少，浮法玻璃行业供需格局有望改善，行业盈利水平有望提升。
截至 2021 年底，公司玻璃原片日熔量为 5800t/d（未包含金彪公司 2*600 和金 晶圣戈班 1*600），运营主体为金晶科技本部、滕州金晶、宁夏金晶。近年来， 公司浮法玻璃原片业务收入持续增长，截至 2021 底，公司浮法玻璃原片实现收 入 22.79 亿元，同比增长 168.12%亿元，毛利率 40.44%，同比增长 26.27 个百 分点。
2.2、自有纯碱控制玻璃成本，贡献可观利润
玻璃的原材料主要包括纯碱、石英砂、芒硝、白云石、石灰石等。其中纯碱占原 材料成本比重达到 54%，石英砂达到 27%，其他原材料成本占比不足 20%。公 司积极推进硅砂资源及纯碱产能，保障原材料资源。公司纯碱业务的运营主体为 海天公司，截至 2021 年底，公司纯碱年产量为 135 万吨左右，是华东地区第三 大纯碱企业。公司生产基地位于山东昌邑，截至 2021 年 1 月，山东盐产量占全 国 1/3，其中山东潍坊、东营、滨州等鲁北滨海区域生产的海盐产量占全国海盐 总产量的 75%以上。
需求旺盛产能新增有限，纯碱价格有望维持高位。纯碱下游应用领域主要有玻 璃行业、无机盐行业、洗涤用品行业、冶金工业、轻工、食品等。需求端，“碳 达峰、碳中和”政策下，绿色建筑、绿色能源、绿色生物进入快速发展轨道，太 阳能和储能将迎来快速增长，光伏玻璃和碳酸锂相关行业产能将进入增长期，对 纯碱需求形成支撑。供给端，国内纯碱未来新增产能有限，且以天然碱法为主， 氨碱法、联碱法新建项目难。远兴能源 780 万吨纯碱占国内新增产能的 74%， 且为新建，而剩余氨碱法、 联碱法新增产能多为技改项目。2021 年，公司纯碱板块实现业务收入 20.30亿元，同比增长22.14%。今年， 重质纯碱的市场价格最高涨至 3000 元/吨以上的历史高位，虽有所回落，但仍在 较高价位，在此背景下，公司自有的纯碱产能不仅为公司控制了纯碱成本，还 将为公司贡献可观的利润。
金晶科技是世界上极少数同时太阳能面板两大核心技术的企业之一。公司两种 技术路线的光伏玻璃产品能够完全适用于晶硅组件与薄膜组件，帮助公司有效把 握 BAPV/BIPV 等潜力细分领域发展机遇。
3.1、薄膜电池迎BIPV发展机遇，TCO玻璃有望成为
公司业绩新增长点 TCO 玻璃即透明氧化物导电玻璃，是在平板玻璃表面通过物理或者化学镀膜的 方法均匀地镀上一层透明的导电氧化物薄膜，实现对可见光的高透过率和高的导 电率，按照导电膜材料不同分为ITO玻璃、FTO玻璃和AZO玻璃，主要应用在 显示和薄膜电池领域。TCO 导电膜玻璃是第二代的碲化镉薄膜电池和第三代的钙钛矿电池组件的重要 配件。薄膜组件具有成本低、弱光性好、透光性更好、更美观等优点，相比晶 硅组件更适合用于 BIPV（光伏建筑一体化），伴随着 BIPV 的发展，TCO玻璃 也将迎来新的发展契机。
3.1.1、TCO玻璃行业拥有资源技术双壁垒
TCO 玻璃对原材料要求严格，自有砂矿资源成为天然壁垒。超白玻璃原材料的 含铁量仅为普通玻璃的 1/10 甚至更低，内部杂质更少，透明度要求更高，而生 产超白玻璃用量最大的石英原料矿源及储藏量极其有限，自有超白砂矿资源就成 了天然的行业壁垒。 TCO 玻璃具有较高的技术壁垒，全球可量产的企业屈指可数。TCO 玻璃生产工 艺难通过市场获得，需要通过自身的摸索和积累。当前能够提供 TCO 镀膜设备 的有美国、德国和日本的一些企业。高品质的太阳能 TCO 玻璃基本被日本的旭 硝子、板硝子垄断。
3.1.2、薄膜电池在BIPV领域的应用更为广泛
当前太阳能电池市场中应用晶硅技术产品的市场占有率超过 96%，其他 4%为薄 膜技术。已经量产的薄膜技术包括碲化镉（CdTe）和铜铟镓硒（CIGS）。相对 于薄膜技术，晶硅技术的量产成本更低，转换效率更高，是当前光伏产业的主流， 但基于在弱光性、柔韧性、色彩多样性、透光率及整体经济性等方面的优势，薄 膜电池在 BIPV 领域的应用更为广泛。
（1）碲化镉薄膜太阳能电池（CdTe） 碲化镉薄膜太阳能电池是第二代太阳能电池，且已量产，具有轻薄、制备工艺简 单、稳定性更好、更耐潮等优点。极高的技术壁垒也造就了较高的门槛，碲化镉 电池几乎全部的市场份额都被美国的 First solar 所垄断，国内碲化镉最主要的企 业是龙焱能源，在国内 BIPV 领域已经小有名气，现已具备 40 万㎡光伏幕墙产 能。2021 年全球薄膜电池产量约为 8.28GW，同比增长 27.7%，其中碲化镉薄 膜电池产量约为 8.03GW，占比为 97%。
（2）钙钛矿薄膜太阳能电池（PSCs） 钙钛矿电池的科学原理与晶硅电池的原理基本相同，只是由于材料的不同导致光 电转换效率不同，及电池制造的成本不同。在光电转化效率上，钙钛矿电池理论 值大幅超越晶硅电池，达到 50%以上，实验室效率已超 30%；在成本上，钙钛 矿电池以基础矿为原料合成产生，再涉及部分玻璃、封装胶膜等，整体成本较低， 约为晶硅电池的 1/2，且生产过程能耗低，约为晶硅电池的 10%，单位产能投资 可降低至晶硅产线的一半。
国家发改委等政府部门印发的《“十四五”可再生能源发展规划》中强调要以规 模化市场推动钙钛矿电池前沿技术发展，这无疑将推动钙钛矿电池的市场扩张。 《Rethink Energy 》预测，2025 年开始，光伏装机的增长将受到传统组件市场 的供应限制，而从长远来看，钙钛矿有可能将光伏成本降低 80%，加上其无可 比拟的高效率，在 2030 年，钙钛矿将超过全球市场的 29%。根据英国 IDTechEx 公司的研究报告《2015-2025 年钙钛矿太阳能电池崛起：技术、现状与市场》预 测，钙钛矿光伏市场将在 2025 年达到 2.14 亿美元。
3.1.3、低碳建筑政策加码，推动BIPV市场扩容
政策加码，降低建筑碳排放势在必行，持续推动 BIPV 市场扩容。住房和城乡建 设部在 2022 年 3 月印发的《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》中明确 提到，到 2025 年，完成既有建筑节能改造面积 3.5 亿平米以上，建设超低能耗、 近零能耗建筑 0.5 亿平米以上，装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到 30%， 全国新增建筑太阳能光伏装机容量 0.5 亿千瓦以上。 从存量市场来看，中国建研院对 BIPV/光电建筑市场发展情况的分析中提到，我 国既有建筑面积 600 亿平米，可安装太阳能光伏电池的面积为其 1/6 即 100 亿 平米，装机容量约为 1500GWp。从增量市场来看，根据国家统计局数据，截至2021 年，我国房屋竣工面积呈上升趋势，未来 BIPV 的应用规模将进一步增加。
3.1.4、国内首条TCO产线在金晶投产，推动公司快速发展
2021 金晶科技在太阳能领域完成了 TCO 镀膜玻璃基片的研发，在高透过率基 片基础上相继开发成功 3.2mm 和 2.65mmTCO 导电膜玻璃，主要应用于薄膜电 池组件。 公司 TCO 玻璃在国内外均有布局。国外布局：早于 2018 年公司就在马拉西亚 布局薄膜太阳能电池专用玻璃产线，为美国 First Solar 配套生产薄膜光伏组件玻 璃，一共分两期建设，分别为 1 条 500T/D 前板玻璃生产线和 1 条 500T/D 背板 玻璃配套联线钢化深加工生产线，其中背板玻璃已点火生产，前板玻璃也将于年 内投产，满产产能约2500万平米。国内布局：公司在山东淄博布局年产 1500 万平米薄膜组件TCO玻璃生产线 2 条。随着钙钛矿电池技术成熟及 BIPV 产业 发展，公司将继续扩张TCO玻璃产能，有望持续推动公司快速发展。
3.2、光伏玻璃前景广阔，公司成本优势明显
3.2.1、政策推动光伏产业发展，光伏玻璃需求稳定增长
政策助推光伏产业发展，驱动超白压延玻璃市场上行。近年来，国家多次出台 政策鼓励光伏产业发展。如《2030 年前碳达峰行动方案》中要求到 2030 年非 化石能源占一次能源消费比重达到 25%左右、风电太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上。 2022 上半年我国光伏发电新增装机 30.88GW，同比增长 137.4%。为响应“碳 达峰碳中和”目标，“十四五”新能源发展的重中之重——以沙漠、戈壁、荒漠 地区为重点的大型风电光伏基地建设也正大力推进，第一批装机容量约 1 亿千瓦 的基地项目已经全面开工建设，第二批基地项目清单也已经印发。
同时，应对气候变化已经成为全球的普遍共识，全球能源绿色低碳转型是大势所 趋。今年海外光伏市场需求持续旺盛，光伏产品实现量价齐升。其中，光伏产品 出口总额约 259 亿美元，同比增长 113.1%；光伏组件出口量达 78.6GW，同比 增长 74.3%。截至 2021 年，我国光伏组件产量全球占比超过 3/4，累计装机容 量稳居世界第一。根据 CPIA 预测，今年全球光伏新增装机规模在 205GW 至 250GW，我国光伏新增装机规模在 85GW 至 100GW。 光伏装机规模的扩大将带动超白压延玻璃的需求增长。根据 CPIA 预测，预计“十 四五”期间光伏玻璃需求量增速平均在 20%左右。
3.2.2、地理位置优异，成本优势明显
公司超白压延光伏玻璃布局在宁夏，靠近上游光伏企业，为长期稳定合作奠定 坚实的基础。优势：（1）客户优势：纵观下游企业，隆基股份、晶科能源、晶 澳科技在宁夏地区及马来西亚均拥有光伏组件产能，公司于 2021 年 2 月份与隆 基股份签订了《重大产业配套合作协议》。（2）能源优势：宁夏地区和马来西亚 天然气成本方面有明显优势，另外公司积极向上游延伸，砂矿资源也有保障。 公司在宁夏布局了超白压延玻璃生产基地，截至 2022 年 11 月，在产一条 600t/d 产线（主要供隆基），同时公司拟扩建 2*1000t/d 超白压延玻璃生产线。全部建 成后，公司将拥有 2600t/d 超白压延光伏玻璃产能。
4.1、“双碳”推动节能玻璃应用，前景良好
Low-E 玻璃，又被叫为低辐射玻璃，以表面镀膜功能层即银层的数量来定义（银 层的增加会降低太阳辐射），有效隔热可分为单银 Low-E 镀膜玻璃、双银 Low-E 镀膜玻璃、三银 Low-E 镀膜玻璃。Low-E 玻璃具有节能环保、保温隔热、防尘、 美观等优点。
4.1.1、“双碳”政策强力推动节能玻璃应用
近几年来的“双碳”背景下，住建部、工信部等部分加大了有关政策力度，推动 绿色节能建筑发展，节能玻璃作为节能建筑的重要载体有望受益。根据《中国建 材报》统计数据，在各类建筑能耗中玻璃门窗能耗约占 55%左右，“双碳”背景 下节能玻璃在建筑领域的渗透率不断提升，节能效果更优的双层乃至三层玻璃应 用逐渐推广，亦有望提升单位建筑面积对玻璃的需求，公共建筑、民用住宅新建 项目，以及庞大的现存建筑节能改造、二次装修都对节能玻璃有大量的需求，我 国节能建筑玻璃具有良好的发展前景，市场潜力大。
4.1.2、国内节能玻璃需求有望大幅提升
随着国家政策的推动、社会节能意识不断提高，未来中国建筑行业节能玻璃渗率 会有较大的提升，由此带来的节能玻璃市场空间也将进一步提升。首先，根据《“十 四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》要求到 2025 年，完成既有建筑节能改造面 积 3.5 亿平米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑 0.5 亿平米以上，预计到 2025 年需要节能玻璃的建筑面积需达到 4 亿平米左右，按窗子面积占建筑面积 20%算， 则需加装节能玻璃的建筑面积为 8000 万平米，平均每年需加装的建筑面积为 2000 万平米。
4.2、持续扩张产能，有望增厚公司利润
为顺应国家“双碳”战略，公司积极布局节能玻璃生产线。公司在滕州规划建 设三条高端 Low-E 节能镀膜玻璃智能制造生产线，可生产单银、双银、三银等 高性能、高附加值镀膜节能玻璃。今年 6 月 20 日，一期项目建成，Low-E 玻璃 总产能达到 2000 万平米/年，待三期全部建设完成后，滕州金晶将成为国内单体 最大的镀膜节能玻璃生产基地。
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