乐观看待2023年行情：行情复盘和23年展望： 2022年1-9月通信行业收入同比增11.2%，归母净利润同比增19.1%，整体业绩逐步从疫情、原材料、中美贸易政策等不利因素中恢复。2022年 年初以来中信通信下跌16.6%，当前中信通信板块PE-TTM为16.9倍，处于历史较低水平（历史5年PE中位数49.2倍）。2022年三季度通信行业机构持仓占比1.65%，机 构持仓较2020年低点恢复，总体仍处于较低水平。 5G用户持续渗透、数字经济等发展带动，板块估值望提升，看好2023年板块跑赢指数。
行业趋势和研究框架：展望未来，行业天地一体化、产业数字化、安全自主化、能源绿色化“新四化”趋势。我们认为通信行业研究框架遵循流量主线，流量用户端输 出流量，整体涵盖流量计算、流量传输、流量应用等环节，底层流量保障提供支持。结合行业趋势和细分环节景气度，我们当前优选流量用户侧的国防信息化，传输 环节的卫星互联网、流量应用环节的车联网、工业互联网，流量保障环节的通信新能源。
1.1、行情复盘：经营逐步从不利影响中恢复
2022年1-9月通信行业收入同比增11.2%，归母净利润同比增19.1%，整体业绩逐步从疫情、原材料、中美贸易政策等不利因素中恢复。 细分来看，2022年1-9月，光器件、工业互联网、储能温控、物联网等细分领域收入增速居前。
行情复盘：板块估值处于历史较低水平
2022年年初以来中信通信下跌16.6%，上证指数、沪深300、创业板指分别下跌13.4%、22.0%、29.4%。 目前中信通信板块PE-TTM为16.9倍，处于历史较低水平（历史5年PE中位数49.2倍）。
行情复盘：细分板块表现分化
细分板块来看，电信运营、海缆板块领涨，分别涨幅16.4%、10.6%，超高清、物联网、主设备商、汽车三化、工业互联网等板块跌幅居前。 PE来看，光器件、主设备商、工业互联网、超高清、通信多元服务、射频、通信运维服务、物联网、军工通信、电信运营、北斗导航等细分板 块当前PE低于历史中值，储能温控、大数据、海缆、IDC、专网、汽车三化、光纤光缆等细分板块当前PE高于历史中值。
1.2、行业趋势一：天地一体化
网络发展愿景：构建空天地一体化通信网络架构，实 现地面、卫星、机载和海洋通信网络的无缝覆盖，提 供无缝覆盖的泛在无线连接和情景感知的智能服务与 应用。天基网络： 高轨天通一号，3.6wkm，01星、02星……,覆盖我国及一带 一路区域； 低轨卫星互联网，300-2000km，规划数千颗； 地基节点网；空基网络：东航&中国电信成立空地互联网络公司成立， 约200架，超过3600架，移动通信网：5G，运营商&垂直行业。
碳中和背景下绿色低碳投资增长可观。央行绿金委《碳中和愿景下的绿色金融路线图》课题中预测，在碳中和背景下，按与《绿色产业目录》相 一致的“报告口径”测算，中国未来三十年的绿色低碳投资累计需求将达487万亿元(按2018年不变价计) 。2021-2030年、2031-2040年、2041- 2050年年均绿色低碳投资将达到8.1万亿、16.1万亿、24.4万亿元，2020年预估可比值为5.1万亿元。
1.3、研究框架逻辑：景气度和创新性
通信行业研究框架遵循流量主线，流量用户端输出流量，整体涵盖流量计算、流量传输、流量应用等环节，底层流量保障提供支持。结合细分环节景气度，我们当前优选流量用户侧的国防信息化，传输环节的卫星互联网、流量应用环节的车联网、工业互联网，流量保障环节的通信新能源。
2.1、电信运营商：持续良好高质量增长
参考工信部数据，2022年1-10月电信业务收入累计13215亿元同比增8%，其中新兴/移动流量/互联网宽带拉动5.3/0.3/1.3pct：新兴业务：参考工信部数据，1-10月收入同比增33.1%，电信业务收入占比达到19.4%，云计算、大数据、IDC、物联网收入同比增127.8%、59.3%、 12.7%、25.6%。移动数据流量业务：参考工信部数据，1-10月收入同比增0.7%，1-10月移动用户/5G用户分别净增3947万/1.69亿户，5G移动电话用户渗透率 30.3%，较2021年底提升9.6pct。互联网宽带业务：参考工信部数据，1-10月收入同比增7.9%，1-10月用户净增4745万户。
电信运营商：数字经济国家队
运营商处于“数字化、网络化、智能化”的中间环节，其独特能力体系利于联合产业链打好“团体赛”，实现数字价值的最大红利，面向数字经济新 蓝海，电信运营商正在全面升维转型赋能者，成为数字经济国家队，基于其信息基础设施底座定位和央企身份，必然在国家网络安全、自主可控 等领域发挥重大作用。三大运营商均公告表态全面战略转型发力数字经济。 中国联通：1-9月主营业务收入/归母净利同比增7.8%/20.4%，增速领跑三大运营商，产业互联网收入532亿元同比增29.9%/占比22.2%。中国移动：1-9月主营业务收入/归母净利（同比口径）同比增8.3%/5.6%，其中DICT业务收入达685亿同比增40%/占比11%。 中国电信：1-9月主营业务收入/归母净利（同比口径）同比增8.0%/12.0%，其中产业数字化收入856亿元同比增16.5%占比 26.1%。
电信运营商：资本开支拐点
中国移动表示2023年起上市公司资本开支不再增长，并呈现逐渐下降的趋势，三年后资本开支占收比降至20%以内。2021年中国移动、中国电信、中国联通净利率分别13.7%、6.0%、4.4%，2021年三家折旧摊销率（占主营业务收入）25.7%、23.1%、28.9%，按照运 营商资本开支折旧年限，比如5G设备，移动是7年，电信联通是10年，2021年移动、电信、联通资本开支占总主营业务收入比24.4%、21.5%、 23.3%，资本开支的减少会逐步在现金流和净利率上有明显的带动效应体现。
电信运营商：估值有望回归
上交所：制定新一轮央企综合服务相关安排，涉及央企上市公司的主要举措有三方面：一是服务推动央企估值回归合理水平；二是服务助推央企 进行专业化整合；三是服务完善中国特色现代企业制度。证监会主席易会满：探索建立具有中国特色的估值体系。2021年h股移动、电信、联通的现金分红比例分别为60%、57%、45%，中国移动计划2021年起三年内提至70%，电信计划A股上市后三年内提至 70%以上，联通也表示增加中期派息，提升派息率。 持续推荐电信运营商。当前H股移动、电信、联通PB分别0.80、0.61、0.37倍，H股移动、电信、联通PB分别历史5年均值0.98、0.62、0.55，联通 低估尤为明显，当前A股移动、电信、联通PB分别1.23、0.93、0.97倍，对比全球1.5倍的中值水平，均明显低估。
2.2、工业互联网：产业规模效应初显，行业空间大增速快
中国信通院预计2025年之后非运营商各行业5G投资有望超越电信运营商。目前5G在我国交通、医疗、航空制造、智慧工厂、矿山、港口、电 力、国防行业等行业均已经得到应用，虚拟专网、混合专网超过4000个。5G专网投资开始逐步形成规模并且成为资本开支增长的重要驱动。 根据艾瑞咨询数据显示，我国工业互联网核心产业增加值规模未来将保持CAGR为20%的增速，且至2025年将达到16224亿元规模，产业规模 巨大、增速较快。2022年，中国5G+工业互联网大会发布会显示，我国已建成具有一定区域和行业影响力的工业互联网平台超过150家，工业 设备连接数量近8000万台（套），已初具产业规模效应。
2.3、军工通信：信息化是未来国防建设重点，空间和增速乐观
十四五期间国防行业景气度持续高企，信息化、网联化、智能化发展是未来重点，空间和增速乐观。 《新时代的中国国防白皮书》提出，中国军事机械化建设任务尚未完成，信息化水平亟待提高，军队现代化水平与国家安全需求相比差距还 很大，与世界先进军事水平相比差距还很大；《十四五规划建议》明确提出要加快机械化信息化智能化融合发展；《二十大报告》进一步提 出要实现武器装备现代化。
军工通信-卫星+导航：北三组网完成，终端换代继往开来
020年，北斗三号组网完成，十四五期间有望实现北斗+赋能千行百业，高精度、低成本发展是未来重点。相关数据预测显示至2025年，我 国高精度定位市场为826亿元，市场空间广阔。 卫星+导航受到国家和政府的高度重视，并给与系列产业政策重点支持。2022年，《关于大众消费领域北斗推广应用的若干意见》中提出划 定“智能终端”、“车载终端”、“共享两轮车”三个重点北斗应用领城，北斗有望在企业和个人级消费市场同时取得突破。
军工通信-卫星+遥感：应用持续深化，中下游迎发展机遇
2021-2026年，我国遥感卫星市场规模CAGR 14.5%，至2026年产业规模总值达230亿元，且主要集中于中游卫星运营商以及下游遥感应用商。 近年来，国家持续出台卫星遥感政策激励行业发展，已成为推动产业发展最重要的力量。2020年，《自然资源卫星遥感应用体系建设聚焦》 提出要将卫星观测应用体系逐步完善，省级卫星中心覆盖全国31个省级行政区，卫星遥感应用服务拓展深化 。
军工通信-低轨卫星互联网：建设大幕拉开，成长空间广阔
太空资源竞争激烈：赛迪顾问数据，近地轨道可容纳约6万颗卫星，根据 ITU 规定，卫星频率及轨道使用权采用“先登先占”规则。预计2029年 美国将发射超50000颗近地轨道卫星。若目前已获批准的通信星座全数建设完毕，地球低轨的有效资源将所剩无几。 卫星互联网大有可为：国外方面，SpaceX的Starlink（星链计划）正在密集组网中。国内方面，成立“星网”公司统筹卫星互联网相关工作； 2022年10月，中钢代理通信卫星项目中标结果出炉，标志我国卫星互联网拉开大幕。
2.4、通信新能源：双碳背景下光储需求有望爆发
光伏：长期能源危机背景驱动，短期硅料价格松动，2023年全球需求持续扩大。传统能源价格持续上涨凸显光伏经济性，叠加国际局势加剧欧 洲等能源独立的进程，光伏等新能源建设已成为双碳下全球主要经济体的共识。根据CNESA预测，乐观情况22年全球光伏新增装机量有望达225GW，25年全球新增装机将达330GW，其中中国、欧洲、北美贡献较大装机量。
储能：新能源发电并网趋势下储能市场进入发展快车道。TrendForce预测21年全球储能市场新增装机规模29.6GWh，同比增72.4%，预计25年新 增装机量约362GWh，CAGR 87%。全球市场由于近年大宗商品涨价，叠加俄乌冲突等事件催化导致天然气成本飙升，欧美电价快速上涨，叠加 税收减免、直接补贴政策频出，储能具备较高收益率，表前、户储同步快速发展。国内市场大储仍占主导，政策驱动下新能源配储比例将提高， 据北极星统计，湖北、浙江、广东、安徽、河北、内蒙古等12省市明确提出储能规划，到25年新型储能装机共39.7GW。
通信新能源：海风建设+深远海趋势驱动海缆需求
海风建设预期乐观：参考国家能源局数据，截至2021年底我国海上风电累计装机规模达到26.38GW。参考各省份规划，十四五期间，广东、江苏、 山东、浙江、福建、辽宁、河北、广西、海南、上海规划合计新增海风装机规模近60GW。参考风芒能源根据公开信息不完全统计（2022/10/25 报道），目前已出炉的沿海省市海上风电规划接近200GW。 海缆行业具备较强的进入壁垒，在深远海的开发趋势下，一方面单GW的海缆投资将随着离岸距离的增加而增加，另一方，高规格等级的海缆产 品应用渗透预期提升，2021年来广东省招标中采用330kv/500kv/柔直主缆、66kv集电缆的占比大幅提升，而高规格产品的海缆产品竞争格局更优， 预计高规格产品仍将维持较高的盈利能力。
通信新能源：电力信息化迎来新一轮需求高景气周期
供给侧风电、光伏等新能源大规模并网导致发电侧波动率提升，需求侧由于电气化程度提升，电动汽车、分布式能源、储能等交互设备广泛 接入带来电网承载调配等问题，对电网稳定性提出了更高要求。电网投资将出现结构性转变，配电网靠近负荷中心，作为电力系统的核心占 比将有所提升；此外各环节智能化改造成投资重点。十四五全国电网投资近3万亿元，较“十三五”增加约3000亿，主要集中于变电、配网、用 电三大环节，电网信息化投资加速，中商产业研究院数据，国内电网信息化市场规模预计2024年达712亿元，近五年CAGR达18.24%。
发电侧信息化管理软件、分布式新能源新能源并网、大容量储能控制系统需求；输配变侧的输变电设备状态监测系统、新一代电力调度系统、 配网整体巨大下沉及升级建设需求、智能巡检运维及微电网；售电侧电力营销系统、智能化计量；用电信息采集系统等综合能源服务等信息 化辅助需求都将迎来发展机遇。
2.5、汽车新三化：汽车将成为ICT技术又一核心应用场景
通信赋能汽车电动化、网联化、智能化方向。从发展周期看，电动化进程深化，智能化逐渐启动，网联化开始导入。随着汽车“三化”发展，汽 车属性逐渐从传统的机械硬件转向机电一体、软硬结合的产品，成为ICT技术的另一大核心应用场景。Statista预计2030年汽车电子在整车成本 占比会提升到45%；2020年全球汽车电子市场规模2179亿美元，预计到2025、2030年全球汽车电子市场规模将达到3186亿美元、4003亿美元。
电动化：新能源车加速渗透，同时充换电补能需求提升，国产零部件受益自主崛起。参考乘联会数据，过去十年我国新能源汽车销量复合增 速87%，22年1-10月我国新能源车产量559.0万辆同比增108.4%，累计渗透率达24.7%。同时我国自主车企将借助高端新能源产品实现品牌提升， 我国汽车零部件供应商凭借成本、快速交付等优势将受益国产替代。而随着电动化进程深化，补能需求缺口将驱动充换电配套设施建设加速。
智能化：智能座舱需求丰富，L3及以上自动驾驶渗透提升。智能座舱增加硬件配置及数据传输需求，据中商产研院，22年全球/中国智能座舱 渗透率59.8%/52.2%。自动驾驶不断升级，据亿欧智库，21年国内L2及以下辅助驾驶功能搭载率49%，L4及以上辅助驾驶功能预计将于25年初现， L3及以上自动驾驶渗透将驱动激光雷达、高精度导航定位需求释放。 网联化：渗透持续提升，5G/C-V2X带来机会。《智能网联汽车技术路线图2.0》规划PA、CA级智能网联车渗透率增加，到25/30年达50%、 70%；25年C-V2X终端新车装配率达50%，30年基本普及。据佐思汽研数据，21年中国乘用车T-Box前装装配量1294万辆同比增31%，预计25年 可达83.5%，装配量超2000 万辆。 车载模组目前主要以4G为主，21年5G T-Box占比仅0.3%，未来5G渗透预计快速提升。
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