1.1、从系统集成商到综合解决方案提供商
大消费信息服务业务布局见成效 石基信息 1998 年在北京成立，早期通过代理美国公司 Micros（2014 年被 Orcale 收购）的明星产品酒店物业管理系统 OPERA PMS 逐步进入酒店信息化市场，2007 年 在深交所主板上市，是国内酒店信息化领域领先企业。历经 24 年的发展，不断践行 国际化和平台化战略，聚焦酒店、餐饮、零售和休闲娱乐产业，逐步发展成了一家大 消费行业应用服务平台运营商。当前石基在全球范围内，拥有超过 5,000 名员工， 80+子公司和品牌，服务于超过9.1万家酒店，20 万家餐饮，60 万家零售企业和 500 家旅游目的地用户。
历经24年不断蜕变。纵观公司20多年的发展历程，可以划分为四个发展阶段：系统集成启航阶段、 酒店系统服务商阶段、软件供应商阶段、应用服务平台运营商阶段。
阶段 1：1998 年公司以系统集成启航，为国内高级酒店提供信息系统的咨询、集 成、维护等技术服务。 阶段 2：2001 年变更公司名称，根据用户需求推出涵盖体系配置、性能优化、技 术支持、系统维护在内的服务业务。 阶段 3：2003 年公司独家代理 Micros Opera PMS 产品，开始向软件供应商转型， 并通过一系列外延并购举措，向餐饮、零售和休闲娱乐等大消费细分领域拓展。 阶段 4：2016 年公司开启云化、国际化新征程，由软件供应商向数据驱动的大消 费行业应用服务平台运营商转型，为企业提供餐饮信息管理系统、零售信息管理系统、 休闲娱乐信息系统及支付系统等数字化转型解决方案。
1.2、股权结构稳定利于战略转型
公司董事长李仲初先生为公司创始人和实际控制人，截至 2022Q3，持有公司 54.54%的股份，股权结构集中并且连续多年保持稳定，主导推行了公司多年来数次重 大转型。焦梅荣女士为公司实际控制人李仲初先生的岳母，持有公司 3.61%的股份。 淘宝（中国）软件有限公司在 2014 年以战略投资者的身份成为公司第二大股东， 多年来与公司形成了深入的业务合作关系。2018 年 2 月，阿里巴巴集团全资子公司 阿里 SJ 投资以 4.86 亿美元的价格收购了石基信息全资子公司石基零售 38%的股权加 速公司零售业务板块的资源整合，帮助公司利用已有的零售业客户和市场优势较快地 建立公司在新一代零售信息系统业务中的领导地位，奠定公司国际化战略的基础。
1.3、立足酒店业务向大消费不断扩展
营收基本稳定，疫情影响短期业绩。2021 年公司实现营业收入 32.15 亿元，同比下降 3.09%，实现归母净利润-4.78 亿元，同比下降 608.00%，主要是由于受疫情影响公司业务不及预期，计提商誉减值 准备以及研发和销售费用增多所致。公司目前处于向应用服务平台供应商转型的关键 时期，内部战略因素叠加外部疫情冲击使得公司业绩有所下滑，但我们预计随着疫情 防控政策的调整，以及公司新产品投放和推广的加大，公司的营收和归母净利润有望重新增长。
以酒店信息化为核心逐步扩展。公司目前主要有 3 大业务板块分别为基础硬件服务、平台解决方案、行业解决方 案。硬件服务以中电器件和海石商用为主体，平台方案形成了全球支付方案和畅联分 销方案，行业解决方案以酒店业为核心，不断向餐饮业、零售业和休闲娱乐等大消费 行业拓展。
自研软件业务仍是收入和利润主要来源。2021 年公司自研软件仍是收入主要来源，占比超过 50%，分行业看酒店、零售、 餐饮和旅游休闲业务营业收入占比分别为 24.43%/21.25%/2.45%/1.12%；第三方硬件 配套业务和自主智能商用设备分别占比 30.65%和 15.88%。 从近年毛利率来看，各项业务的毛利率均有所下滑。2021 年综合毛利率为 38.59%， 同比下降 2.19%。酒店、餐饮、零售等软件业务毛利率仍保持在 50%以上水平；其中 硬件配套毛利率最低为 2.57%，自主智能商用设备毛利率次之为 30.16%。
2.1、酒店集团化仍是行业趋势
疫情之下中国酒管集团逆势扩张 全球酒店管理集团近年呈现不断并购和加速集团化的趋势。2020 年全球前 3 大 酒店管理集团全球客房数量均已经超过百万间。根据全球酒店行业权威媒体美国 《HOTELS》杂志发布的 2021 年度《全球酒店集团 225 强排名》，排名前 10 的酒店 集团中，美国占了 6 家，中国 3 家，法国 1 家。其中万豪、中国锦江、希尔顿、洲际 和温德姆位居全球前 5。
疫情之下，头部公司仍然持续扩张，2021 年万豪新增 2300 间客房，锦江新增 10.6 万间客房，希尔顿客房增加 4.6 万间。中国锦江集团、华住，以及北京首旅如家 酒店相比 2020 年酒店数量增长 11.82%/15.33%/20.86%，增速位居全球前列。根据 弗若斯特沙利文数据，2015 至 2020 年我国酒店连锁化率不断提升，从 16%提升至27%。但与美国 73 %的酒店连锁化率以及全球 42%的平均水平相比，我国酒店连锁 化率仍有较大的提升空间。
PMS 仍是酒店信息系统的核心。酒店信息系统软件中，PMS 是当前酒店信息系统的核心。除了必备的前台接待管 理、客户关系管理等核心功能模块之外，PMS 还能够集成化包括中央预订系统、银联 支付系统、餐饮管理系统 POS 等可选模块；并且提供与 ERP、基础设施等基础软硬件 互联互通的接口。高档连锁加盟酒店集团经营规模较大，业务繁杂，大型 PMS 系统所 涉及到的子模块可高达数十个。
全球酒店业 IT 支出持续增加。大型连锁酒店管理集团出于管理、效率、服务质量等原因普遍对信息化非常重视， 相关 IT 支出仍然保持相对平稳的比例。全球酒店业已经逐步摆脱疫情影响，酒店 IT 支出规模持续增加。
据华经产业研究院《2020-2025 年中国酒店 PMS 行业投资研究分析及发展前景预测报告》数据，2021 年全球酒店业 IT 支出达到 419 亿美元，已经恢复并且超过疫情 前水平（2019 年 359 亿美元），预计 2023 年有望达到 573 亿美元，同比增长 15%。 从全球酒店业 IT 支出结构来看，在占比结构稳定情况下，客房技术占比 17%，网络 宽带连接占比 15%，PMS 支出占比为 14%，POS 占比 9%，CRM 占比约 8%。基于此测算， 2023 年全球 PMS 市场空间有望达到 80 亿美金。
2.2、中国酒店信息化正向数智化转型
1998 年携程旅行网上线，O2O 商业模式确立，开启了中国酒店业电子商务的发 展，酒店业也成为最早开始拥抱互联网的行业之一。2015-2018 年是酒店业技术发展 的关键 4 年，对客技术（Guest Facing Technology）和效率提升类技术开始行业级 应用，期间行业基本已经完成了信息化建设，但数据效能仍未被激发，行业对数字化 转型认知不足。2020 年，疫情催生行业进入数字化转型的加速期，行业进入数据化 和平台化发展阶段。随着云计算、大数据等技术的深度应用，数据直接驱动酒店行业 的经营生产和管理运营，我们预计行业将从 IT 时代向 DT 时代迈进，逐步进入数智 化发展时代。
疫情加速中国酒店数字化转型。疫情期间“无接触入住”和“无接触式消费”等需求被客户广泛接受。这些都促 使酒店、餐饮等旅游大消费行业加快云化、数字化升级转型的步伐。后疫情时代大消 费行业逐渐复苏，从中长期看中国市场消费升级与产业升级仍然具有较大潜力，公司 具有前瞻性地布局酒店、餐饮等大消费行业信息系统云产品，在未来信息技术变革中 掌握主动权。
2.3、IT系统云化空间较大
酒店管理系统云化渗透率仍然较低，根据石基信息联合北京市旅游行业协会饭店分会等 7 大机构联合撰写的《2021 年酒店业系统上云现状调查报告》,截至 2021 年，仅有 13.0%的酒店管理集团和 9.7% 的单体酒店完成系统上云（系统 90%以上已迁移至云端），仍然有 33.9%的酒店管理 集团和 69.8%的单体酒店处于不打算上云和早期调研阶段，国内酒店信息系统云化渗透率有待进一步提升。全球酒店IT厂商纷纷进行云化转型。相比于传统的本地部署方式，云端部署具有提升业务灵活性、提高效率、降低 TCO 成本、软件自动升级、提高生产力和数据安全性等诸多优点，并且已经逐步形成共识。 近几年，Oracle、Infor、Sabre 和石基信息等头部厂商均推出了云 PMS 系统，Amedeus 和 Sabre 推出了云 CRS 系统，并获得了众多高端国际酒店集团的认可。
国内市场竞争更加激烈。国内参与酒店信息化的公司较多如石基信息、别样红、中软好泰、绿云软件等。 从 2020 年 6 月 1 日起石基信息不再代理 ORACLE 公司的酒店前台管理系统和餐饮管 理系统，公司仍是目前国内最主要的酒店信息管理系统解决方案提供商之一，能够提 供高中低星级全套的解决方案。绿云软件拥有自研绿云 PMS 系统，同时也当前是 Oracle Opera PMS 中国区主要的合作伙伴。 国内部分酒店管理集团仍然采用自研信息系统路线，例如如家酒店 PMS 采用自研 系统，锦江酒店集团控股专注于会员营销和技术服务的企业 WeHotel 75%（2022 年 11 月收购 65%）旨在提高自有渠道获客能力、提高会员粘性及复购率，标准化服务降低 运营成本，实现从资源匹配、管理优化、业务协同的融合发展。
2.4、防疫政策调整有望促进消费领域复苏
虽然疫情在短期仍对国内旅游大消费行业产生较大的负面影响，但国家相关部门 陆续发布系列行业政策以支持旅游、餐饮等行业企业解难纾困，根据国家统计局数据， 2021 年国内游客达 32.5 亿人次，同比增长 12.8%，国内旅游收入 29,191 亿元，同比 增长 31.0%，旅游行业呈复苏态势；2021 年餐饮收入 46,895 亿元，同比增长 18.6%， 已恢复到疫情前水平。 根据当前疫情形势和病毒变异情况，为更加科学精准防控，切实解决防控工作中 存在的突出问题，2022 年 12 月 7 日，国务院应对新型冠状病毒肺炎疫情联防联控机 制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，通知提出要最 大限度减少疫情对经济社会发展的影响。我们预计未来随着防疫政策的调整，旅游、 酒店和餐饮等消费领域或将逐步复苏，中国酒店信息化相关支出也将恢复到疫情前水 平。
3.1、坚持相关多元化的发展战略
以酒店行业为基石不断扩展到大消费领域 公司顺应下一代信息技术发展方向，坚持云化与国际化发展战略不动摇，以酒店 行业为基石，向餐饮、零售、休闲娱乐、支付等多个领域拓展。从石基信息历史上多 次成功转型可以看出其卓越的战略布局能力，目前公司处于向数据驱动的大消费行业 应用服务平台运营商转型的关键时期，致力于加大核心产品的研发投入，积极搭建海 内外团队，确保公司在以云计算为代表的新一代信息系统变迁中占据领先地位。 在云方面，公司研发了多种类型的云 PMS 产品对标不同需求的客户，相比招标中 的其他竞品大多只停留在功能层面，公司的云系统具有功能拓展灵活、系统兼容性强、和安全性高等优势，截至 2022H1 大约 8 万家海外酒店正在使用公司提供的云服务。
内生与外延并重加速公司发展。回顾过去 24 年的发展，截至 2022 年，公司已在亚太、欧洲和北美三大区域设立 了 20 余家境外子公司并开设全服务办公室的方式，基本完成了石基的全球化研发、 销售和服务网络的建设。 外延式并购中较为重要的有杭州西软、思迅软件、Infrasys、海信商用等，这些 重要子公司均成为当前公司重要的收入和利润来源。同时与税务发票领头羊百望股份 有限公司成立合资公司百望金税。2018 年 2 月，阿里巴巴集团全资子公司阿里 SJ 投 资以 4.86 亿美元的价格收购了石基信息全资子公司石基零售 38%的股权加速公司零 售业务板块的资源整合和国际化步伐。
根据 2021 年年报数据，中电器件、石基香港、石基商用、思迅软件、北海石基 和杭州西软贡献了约 30.61 亿营收，其中公司全资子公司中电器件的主营业务为石基 信息软件业务所配套的第三方硬件分销业务，属于低毛利业务，贡献 10.46 亿营收和 494 万净利润；思迅软件和北海石基贡献了 2.9 亿净利润；石基香港 2021 年共计亏损 5.03 亿元，主要是由于境外子公司受疫情影响较为严重、同时持续加大产品研发 投入、销售费用增加和商誉计提减值准备共计 3.52 亿元等多重因素共同导致。
3.2、云化国际化转型阶段短期业绩承压
国际业务拓展初见成效。公司于 2015 年年底启动国际化业务征程，海外业务营收占比从 2016 年的 3.83% 上升至 2021 年的 11.65%。2021 年公司海外地区实现营业收入 3.75 亿元，同比下降 8.41%，主要系受到海外疫情持续高发的重大不利影响，公司国际化业务拓展产生迟 滞效应。
疫情叠加商誉减值导致短期业绩承压。公司近两年归母净利润出现负值，2020 年主要系公司处置子公司股权产生的投 资损失导致归母净利润大幅下降，2021 年主要系公司计提较多的商誉减值准备导致 归母净利润大幅下降，因此公司经营活动产生的现金流净额与净利润存在重大差异。公司通过一系列外延并购举措向餐饮、零售等大消费细分领域拓展，形成了较大 的商誉。2021年年末公司进行商誉减值测试后计提了3.52亿元的商誉减值准备，目 前账面商誉价值总计15.46亿元，占总资产14.72%。收入结构日趋好转。公司营收占比最大、毛利率最低的第三方硬件配套业务营收占比有下降趋势， 2021 年较上年同期下降 4.05pct，且公司自研软件占比逐步提升，收入结构有所好 转，对未来公司毛利率提升打下了基础。
短期利润率承压。2021 年公司毛利率为 38.59%，同比下降 2.19pct，2021 年净利率为-12.86%，同 比下降 13.19pct。主要原因是由于国内疫情的反复对旅游酒店业造成了重大不利影 响，海外疫情仍处于高发态势对公司酒店信息系统国际化业务拓展产生了迟滞效应， 计提商誉减值准备以及加大产品研发推广力度导致公司净利润出现较大波动。
费用率整体平稳。管理费用是公司三费中占比最高的部分，管理费用率由 2018 的 17.79%上升至 2021 的 21.77%整体呈上升趋势，因为 2019 年公司扩大合并范围以及大力拓展海外业 务导致人员增加所致。 公司是技术型公司，销售费用率整体较为平稳。2017 至 2021 年，销售费用率小 幅上升，2019 年销售费用率上升主要系公司同期扩大合并范围，新纳入合并的海信 智能商用公司增加的销售费用较多所致；2021 年销售费用率上升系公司拓展国际化 业务投入较大。 公司多年来稳健经营，现金余额充裕，常年有理财/利息收益。财务费用中利息 收入近年持续大于利息支出，2018-2021 年利息收入分别为 1.54/2.03/2.00/1.62 亿 元。2021 年公司总体上费用控制良好，管理费用率与财务费用率基本保持稳定，由于 2021 年公司加大产品的推广力度，销售费用率同比略微上升了 1.14pct。
3.3、酒店信息化业务仍然是基石业务
公司酒店信息化业务仍然是营收和利润的主要来源，随着公司业务向餐饮、消费 旅游等大消费领域扩展，酒店信息化相关收入占比由 2018 年的 34.28%下降到了 2021年的 24.43%，下降了近 10 个 pct；对应毛利率也从 2017 年的 73.00%下降到了 2021 年的 58.03%。2017 年至 2019 年酒店信息化业务营收分别为 9.11/10.62/11.05 亿元，毛利分 别为 6.65/7.14/6.62 亿元。但是 2020 初开始的新冠疫情影响导致酒店 IT 支出降低， 直接影响了公司的营收和毛利。2021 年公司酒店信息管理系统业务营收 7.85 亿元， 同比下降 8.66%，占总营收比为 24.43%；毛利 4.56 亿元，同比下降 16.96%，毛利率 为 58.03%，同比下降 5.79pct，受到疫情影响，公司酒店信息管理系统业务收入与利 润均有所下滑。我们预计随着疫情防控政策的调整放松，相关业务将较快地恢复至疫 情前水平。
酒店信息系统云转型稳步推进中。公司积极把握酒店信息系统云化的发展机遇，率先进行云转型。公司的云转型可 以概括为三个层次，首先是酒店和酒店集团之上的基于大数据的应用服务，如声誉管 理、客户需求管理等实现云转型；其次是酒店餐饮管理系统、后台系统等与集团系统 连接不紧密的系统上云；最后是酒店前台管理系统全面转向公有云。这三个层面的云 系统既相互独立又相互关联，并最终在数据和应用平台层面完成集成。
截至 2022H1 公司新一代云餐饮管理系统（云 POS）Infrasys Cloud 进入稳定快 速发展期，云 POS 产品上线总客户数 2586 家。已成功在万豪、洲际、凯悦、半岛、香格里拉、九龙仓、雅高、温德姆等酒店集团稳步推广。石基企业平台（SEP）在半 岛、洲际、Ruby、Sircle 等酒店集团上线共 31 家酒店，其中包括在 1 家半岛集团示 范酒店和 3 家洲际集团示范酒店。我们预计依靠技术和产品的领先性以及标杆客户示 范效应，公司有望将云业务进一步推广。SaaS 业务 ARR 重拾升势。公司国际化酒店及餐饮信息系统业务收入以 SaaS 业务收入为主，其核心产品石 基企业平台-酒店业解决方案（SEP）与石基餐饮云管理系统 Infrasys Cloud 已经完 成纯 SaaS 收费方式部署。2021 年 SaaS 业务年度可重复订阅费（ARR）为 2.58 亿元， 同比增长 26.2%，企业客户（最终用户）门店总数约 8 万家酒店，客户平均续费率超 过 90%。
餐饮业专注中高端市场差异化竞争。餐饮信息化市场竞争更加激烈，公司针对不同客户规模提供相应的餐饮信息系统 业务，其中新一代云 POS 面向全球高端酒店、餐饮及高端连锁社会餐饮客户，提供企 业级餐饮管理解决方案，实现前后端一体化智能管理，助力餐饮企业客户业务不断增 长，在高端酒店以及高端社会餐饮市场居领先地位，公司将继续推动新一代云 POS 在 全球更多酒店集团上线，逐步提高国际化收入。2021 年公司餐饮信息管理系统业务营收 0.79 亿元，同比下降 15.35%，占总营收 比为 2.45%；毛利 0.51 亿元，同比下降 22.10%，毛利率为 65.19%，同比下降 5.65pct， 受到疫情和与 oracle 代理合同终止影响，公司餐饮信息管理系统业务收入与利润均 有所下滑。
零售业营收利润双增。公司是中国整个零售业信息系统的领导者，通过旗下不同子品牌形成了能够满足 不同零售业态需求的产品生态，构筑了基于基础零售业务平台、全渠道运营、移动应 用、供应链、物流、支付、大数据和云计算的端到端综合技术解决方案。公司不断加 深与阿里在新零售领域的战略合作，有望抢占更多市场份额。
思迅软件、富基信息和长益科技是公司在零售领域的三大主要品牌，上海时运和 广州合光为两大辅助品牌。根据业务分类，规模化信息系统产品主要由子公司富基信 息、长益科技提供，主要服务大中型零售商，为超过 50%的中国连锁、零售和超市百 强企业提供信息化与数字化服务；标准化零售信息系统主要系子公司思迅软件提供， 主要服务小型零售商。 2021 年公司商业流通管理系统业务营收 6.83 亿元，同比上升 8.18%，占总营收比为 21.25%；毛利 4.68 亿元，同比上升 5.30%，毛利率为 68.47%，同比下降 1.87%， 在酒店、餐饮等业务业绩承压的情况下，零售业务收入与利润能够实现增长，主要系 公司整合旗下零售业子公司和协同阿里巴巴的效果显现。
3.4、竞争优势突出，持续加深护城河
持续加大研发投入，加深护城河，公司坚持自主研发和技术创新，持续加大对各项产品的研发投入力度。2021 年 公司研发投入达 7.43 亿元，同比增长 14.69%，占营业收入比重提升至 23.11%；研发 人员达 2311 人，同比增长 7.59%，占比提升至 43.32%。依靠公司多年的研发投入与 人才积累，以新一代云 SEP 为代表的具有自主知识产权的创新产品不断获得海内外市 场认可，公司技术领先优势凸显。
品牌和案例优势。公司经过 24 年在酒店文旅行业持续深耕，已经形成了较大的市场规模及客户资 源：在酒店信息化行业，公司自主酒店软件在中国五星级酒店市场的占有率达 60%以 上（至少使用了一种石基自主酒店软件），在中国高星级酒店市场居领先地位。在餐 饮信息化行业，公司在整个餐饮信息化市场高度分散的局势下占有率处于相对领先水平。在零售信息系统行业，公司占中国零售、连锁及超市百强企业客户群的 50%以上； 在旅游休闲信息系统行业，公司在大型主题公园和集团化大型旅游目的地项目市场居 领先地位。公司在未来云转型过程中有望进一步形成马太效应。
公司新一代云 POS 成功通过了全球几十个国家的法律/财务认证，在全球领先的 万豪、洲际等多个国际酒店集团广泛上线并获得一致好评，成为众多知名高端国际酒 店集团的全球标准。新一代云 SEP 已经通过行业标杆客户半岛酒店集团和洲际酒店集 团的全球认证且在这些集团首家示范酒店上线。公司持续推进与国际知名酒店集团的 合作，依靠过硬的产品品质与专业的服务团队，有望进一步强化品牌优势。
3.5、核心管理稳固，人才优势凸显
创始人李仲初仍然任公司董事长和总裁，主导了过去 20 多年公司历经数次战略 转型。现任管理层普遍任职于公司在十年以上，大多持有本公司股票，与公司利益紧 密联系，核心团队稳定且对公司的忠诚度高。管理者基本为本科及以上学历，行业内 工作经验十分丰富。
我们将公司业务分成了酒店、零售、餐饮、旅游休闲等 8 个部分。考虑到全球酒 店信息系统的渗透率远未饱和，且酒店信息管理系统业务是公司的核心业务，已有半 岛酒店、洲际酒店等标杆项目落地，这部分业务持续性较好，可预测性较强，未来依 然是公司的最重要的业务支柱。预测 2022-2024 年营收增速分别为 10%/15%/20%。 商业流通管理系统业务，2021 年已有复苏迹象，预计未来会加速增长，预测 2022- 2024 年营收增速分别为 10%/15%/20%。受疫情影响，餐饮信息管理系统业务仍受到较 大影响，预期 2022 年收入略有下降，但是我们预测疫后这部分收入将恢复增长，预 测 2022-2024 年营收增速分别为-15%/10%/15%。公司在零售和餐饮领域均处于领先地 位，且信息化空间尚存，长期来看是公司的朝阳业务。
旅游休闲业务受疫情影响较大，随着中国市场的消费升级、后疫情时代的消费复 苏等将驱动旅游业中长期发展，逐步恢复增长，预期 2022-2024 年营收增速分别为10%/5%/10%。 第三方硬件业务预计保持稳定增长。自主智能商用设备和支付系统业务预期 2022 年继续保持增长，但增速略有下降，疫情缓解后将恢复增速。其他收入保持稳定 增长，预测 2023-2024 年每年保持 10%增速。
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