创科实业为全球领先电动工具制造商，目前已布局电动工具与地板护理及器具两大业务。 电动工具市占率领先：创科实业是全球领先的电动工具制造商，旗下拥有13个相关品牌，Frost&Sullivan的数据显示，2020年创科实业在全球电动工具行业的市占率排名第一，为 16.6%。转型OBM模式，全球营运：公司的全球营运点遍布北美、欧洲及中东、澳洲及纽西兰、亚洲和南美洲，其中包括制造、研发设施、销售、市场推广及行政办公室，位于南卡罗莱 纳州的能源中心以及Milwaukee总部的全球创新产品研发中心有助于公司加快推出一系列突破性产品到市场。2021年公司的营业收入为132.03亿美元，同比增加34.6%。截至 2021年底公司员工人数超51,000人。
全球动力工具市场规模预计逐年稳步增加，专业&工业级、北美市场占据电动工具市场主要份额。重点国家占据主要市场份额：动力工具市场方面，根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年全球动力工具行业市场规模CAGR达5.5%，预计到2025年将达到513亿美元，其 中美国、加拿大、中国在内的七国市场规模占比超70%。北美规模增速高，市场份额集中于头部企业：电动工具市场方面，根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年的北美、欧洲、亚太及其他地区CAGR将达7.9%、3.4%、6.7%、 5.0%，其中北美的电动工具市场规模增速相对较高，市场格局方面，2020年全球电动工具市场CR10为73.3%，市场集中度高，CR3分别为创科实业、博世以及史丹利百得。
线下为主要渠道，线上快速增长：从渠道端来看，目前线下销售仍为主要渠道，电子商务的销售额有显著增加，根据Frost&Sullivan的报告，预计2025年将占全球电动工具总市场 的15.5%，预计2021至2025年全球电子商务的市场规模CAGR将达14.9%。
1.1、创科实业：成立近四十载，全球电动工具制造商龙头
创科实业有限公司成立于1985年，是增长迅速且领导全球的电动工具、配件、手动工具、户外园艺工具、地板护理及清洁产品企业，拥有丰富的产品组合。公司旗下拥 有包括Milwaukee、Ryobi、Hoover在内的13个品牌，专为DIY一族/消费者、专业人士及工业用家提供家居装修、维修、保养、建造业及基建业产品。现阶段，公司是全 球领先的电动工具品牌生产商（OBM），Frost&Sullivan的数据显示，2020年创科实业在全球电动工具行业的市占率排名第一，为16.6%。
公司的全球营运点遍布北美、欧洲及中东、澳洲及纽西兰、亚洲和南美洲，其中包括制造、研发设施、销售、市场推广及行政办公室，位于南卡罗莱纳州的能源中心以及 Milwaukee总部的全球创新产品研发中心有助于公司加快推出一系列突破性产品到市场。2021年公司的营业收入为132.03亿美元，同比增加34.6%。截至2021年底公司员 工人数超51,000人。
1.2、业务情况：打造品牌矩阵，电动工具业务为主要业务
公司主要通过两大分部运营，电动工具分部从事电动工具、电动工具配件、户外园艺工具及户外园艺工具配件的销售业务，地板护理及器具分部从事地板护理产品及地 板护理配件的销售业务，其中电动工具业务近年来营收占比攀升，2021年占总营业收入的90.6%。两大分部均由多个品牌构成，共计拥有13个品牌。
1.3、发展历程：代工生产起家，通过收购知名品牌完善业务版图
2007年收购HOOVER品牌及地 板护理业务；收购STILETTO手 动工具品牌及业务；开启“策 略性业务重新定位计划”，7.4 亿港元的重组与过渡性支出用 以关闭HOOVER于俄亥俄州北 卡罗莱纳的制造设施，将工厂 搬运至德州、墨西哥及中国， 关闭北美两间Milwaukee厂房的 支出。该等重组活动完成后， 预期每年可节省约5.5亿港元。2008年中国东莞的亚洲工业园 开始运作；2011年在中国东莞 开设亚洲创新中心 。此阶段开始重视充电式工具的 研发和新品推出。
1.4、股权结构：公司股权结构稳定，股权较为分散
公司股权结构合理稳定，相对分散。截至2022年6月，公司董事会主席PUDWILL Horst Julius先生直接持有8.02%的股份，并通过对公司第一大 股东Sunning Inc.机构的最终控制权间接持有9.76%的股份，成为公司持股占比最高的最终控制股东。
需求端：动力工具市场规模稳步增加，重点国家占比超70%
根据Frost&Sullivan的报告，动力工具可广泛地定义为 除纯手动劳作外，利用其他动力及机制进行操作的工具 类型，包括螺丝批、钻、锯、砂光机、斜锯、研磨机等。电动工具是指用手握持操作，以小功率电动机或电磁铁作为动力，通过传动机构来驱动作业工作头的工具。电动工具行业产业链可分为上游电 机和电池等设备制造商，中游主要包括工业级、专业级以及消费级级电动工具制造企业，下游主要客户为建筑制造商及建材超市。
3.1、生产端：多元化地域生产策略有助于维持最佳成本，积极应对宏观变化
公司的生产基地遍布全球，拥有多元化 地域策略优势。公司为确保全球的生产 和供应链能力相辅相成，在最符合成本 效益的地区进行采购和生产，协助其环 球业务供应。 2021年公司继续投资扩充额外的生产能 力，以支持未来发展。目前正在美国和 越南建设全新生产基地，同时会继续在 亚洲、北美和欧洲生产基地投放资金。 不断扩展全球生产基地还可以让公司迅 速应对持续变化的环境和地缘政治因素。
3.2、技术端：高研发投入构筑技术壁垒，横纵拓展产品矩阵
公司将充电式产品是为电动工具和设备的未来发展方向，在推动全球工业、专业和DIY电动工具及设备市场由传统电源转型至革命性锂电池充电式技术方面，公司一直走 在行业前列。为了开发行业创新产品，公司持续投资于所需的锂电池、高性能无碳刷马达、智能系統等突破性技术，不断推出新产品，从而助力营收及利润率的增长。 公司的研发费用率逐年增加，2021年为3.2%，高于同业公司。
以Milwaukee品牌为例，横向来看，公司扩充产品平台，在M12、M18平台的基础上，于2019年推出MX FUEL平台，革新了轻型设备市场，契合不同行业对设备性能、 运作时间以及持久性的要求，同时避免有害的排放、噪音、震动以及汽油工具保养等问题，重新定义建筑设备。纵向来看，公司每年推陈出新，于不同的产品平台推出 多款性能卓越的新产品，兼容的工具数量高于同行业内公司。庞大的生态兼容系统产生的网络效应，能够吸引新客户，同时增强原有客户的粘性。
3.3、产品端：多品牌策略有助于全面覆盖目标市场，定位互补
公司电动工具业务共有9个品牌，涵盖多场景的电动工具（工业电动工具/专业电动工具/DIY电动工具）以及户外园艺工具、手动工具等。地板护 理及清洁业务共有4个品牌，涵盖消费者清洁（家用）和商业清洁。公司通过不断收购品牌，使其与现有品牌的定位相互补充，从而有助于尽可 能地覆盖目标市场，不断扩张商业版图。
公司Milwaukee品牌旗下的产品类别可以分为电动工具、手工工具、电动工具配件、户外园艺工具以及其他（如作业装备、储存产品、照明产品、音响设备等）。一方 面，公司不断开发推出新产品，革新市面上停滞不前的产品类别，如储物工具、个人防护装备（PPE），满足用户作业时的配套需求；一方面凭借日益增加的产品种类 和颠覆性技术，在核心的机械、电气及渠道设备业务蒸蒸日上的基础上，将业务拓展至木工工程、工程改造、运输及配电领域，为全新的垂直市场创造机会。
3.4、渠道端：合作北美经销商龙头，充分覆盖线下渠道
公司积极合作大型经销商，借助其现有渠道覆盖线下销售网点。与大型经销商开展积极合作有助于构建全面的线下经销渠道，公司目前合作包 括家得宝、劳氏、ACE hardware在内的诸多大型经销商。公司深度绑定北美经销商龙头家得宝。2002年公司与家得宝达成合作，家得宝拥有Ryobi品牌的独家销售权，家得宝渠道的营收占公司总营收的比重不断提高，由 2017年的45.5%提升至2021年的47.5%。2014年至今，家得宝营业收入稳定增加，其中工具业务的营收增速普遍高于总营收增速（2021年除外）。
整体来看，公司的线上销售渠道多样，包括亚马逊等电商平台、经销商线上平台、官网自营，线上渠道的有效补充结合线下渠道的铺设，有助于更广泛地覆盖目标客户。公司旗下不同品牌选择的线上销售渠道有所差异。电动工具业务下的Milwaukee品牌入驻了27家经销商线上平台，同时在亚马逊电商平台上有所运营；Ryobi品牌在家 得宝线上平台独家销售；其他品牌多在亚马逊等电商平台进行销售。地板清洁及护理业务下的品牌多以官网自营结合电商平台的方式进行销售。
我们预计公司2022/2023/2024年营收将达到142.9/161.3/186亿美元，同比增长8%/13%/15%，对应EPS为0.66/0.74/0.90美元， 2022年12月12日，收盘价为95港元，对应2022/2023/2024年PE为18.5/16.6/13.6X。我们看好公司长期的技术创新能力与工具领域内的龙头优势，给予公司2023年合理PE22X， 对应股价为126港元。核心假设1：全年收入指引方面，考虑到疫情反复风险，结合公司管理层预计全年保持中单位数增长，其中Milwaukee销售增长为20%，以及最大客户家得宝对家装需求的良好预期， 我们预计公司2022/2023/2024年营收将达到142.9/161.3/186亿美元，同比增长8%/13%/15% 。
核心假设2：分产品来看，电动工具方面，根据Frost & Sullivan预测，2020-2025E，全球电动工具市场规模CAGR达5.81%；地板行业方面，根据阿里巴巴国际站报告，预计2026年将 达到460亿美元，2019-2026年CAGR为5.47%。基于公司的龙头地位以及技术、产品、品牌上的优势，我们预计公司电动工具业务2022/2023/2024年同比增速为9.8%/12.5%/15.5%， 地板护理及器具部分2022/2023/2024年同比增速为-6.6%/17%/12.8%。核心假设3：考虑到公司的技术创新优势及产品、品牌矩阵的优化，我们预计2022-2024年毛利率稳中有升分别为39.03%/39.08%/39.11%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
