科技创新蛰伏沉淀，A+H传媒板块短期回调。受经济周期轮动影响，以及此前政策预期不确定性冲击，A+H均出现短期回调。A股方面，传媒板块自年初起—路调整,截至11月17日，跌幅达-25.83%，在31个行业中排第30位，强于创业板指（(-28.19%)，弱于沪深300 (-22.70%)、万得全A(16.65%）)和上证综指(14.41%) 。目前，A股传媒板块整体PE(TM)为20.82x，位于历史较低水平，接近19Q3的历史低位，在31个行业中排第17位，低于创业板35.87风的整体PE，高于沪深30(10.36戏与万得全A(13.42x)。港股受外围宏观经济影响较大，2022年初至今，香港传媒指数下跌348%，不及恒生指数（-13.30%)，与恒生科技指数〈31.48%)接近。
互联网进入存量博弈，基于兴趣、年龄、特定需求而诞生的垂类应用异军突起。在互联网流量触顶的同时，新的App深耕各类兴趣文化。其中，最具代表性的是社区类App，根据QuestMobile数据，19Q1 B站和小红书MAU均不足1亿人，22Q3分别增至2亿、1.7亿。随着全民健身的推进和群众对健康要求的提高，运动的场景限制迸一步弱化，健身App应运而生，其中Keep关注度最高，2022年5月MAU近3,000万人，同比增长超过10%，大幅领先于其他4pp。
VR出货量或加速，内容有望迎来拐点。Quest2于2020年10月发售，在其带领下2021年全球NR出货量达1029万台，同比增长72.4%，QLuest平台累计内容收入由不到2亿美元增至2022年1月的10亿美元。鉴于PICO4多项硬件参数优于Quest2且售价更低，字节亦不断加大对PICO硬件、内容两端的投入力度,PCO 4有望成为推动国内VR市场发展的旗舰型硬件产品，千万台拐点或更早到来。目前游戏主机市场已发展成熟，全球年度出货量保持在4000万台左右，VR设备有望凭借更丰富的内容形式、更低的售价、更强的便携性突破主机4000万台的天花板，硬件与内容有望互相促进形成正循环。
科技创新略感乏力，A+H传媒板块短期回调
聚焦于A股子板块来看，年初至今各子板块均有所回调，相比之下电视广播、出版防御属性较好。2022年A股传媒各子板块中，电视广播(+12.8%)、出版〈-1.91%）受疫情、经济周期轮动影响相对较小，跌幅相对较小。受益于疫情政策边际改善以及影片供给释放，影视院线(-1.17%）年末跌幅收窄，广告营销(-22.93%)、游戏(-26.62%）和数字媒体(-24.04%)仍有所承压。从A股传媒个股涨跌幅来看，贵广网络(+167.33%)、三五互联(+102.67%） 涨幅超过100%，电视广播及影视院线板块活跃，相关公司涨幅较多。
A+H互联网传媒板块市盈率已降至较低水平
A股传媒板块整体PE(TTM)）在全部行业中处于相对低位。回顾历史PE(TTM)水平，传媒板块整体PE(TTM)在2015Q2达到峰值（150x)后回落，到2019Q3(20x)摸底后开始回升，在2020Q2达到48x后持续下降至今。目前，A股传媒板块整体PE(TTM)为20.94x，位于历史较低水平，接近2019Q3的历史低位，在31个行业中排第16位，低于创业板35.82x的整体PE，高于沪深300 (10.36x)与万得全A(13.42x)。
基金重仓:2022Q3传媒基金重仓占比继续降低
2022年Q3A+H传媒板块重仓持股比例为1.50%。在一级行业中，电力设备、食品饮料为公募基金重仓持股前两名，重仓股票持股市值占比分别为17.59%、15.07%。A+H传媒行业重仓股票持股市值占比为1.50%，在31个一级行业中排12位重股总市值为343.95亿元。季度对比来看，近五个季度传媒行业公募基金重股总市值略有下降。近五个季度A+H传媒板块公募基金重仓总市值占比最高为2021Q4的2.73%，其后占比呈现下降趋势，22Q3传媒行业公募基金重仓总市值占比为1.50%。
展望2023年，我们分别推荐线上和线下两个主线，线上是以VR为入口的下一代互联网内容创新，线下是以智能健身和户外运动引领的体育浪潮，文娱消费的复苏亦值得关注。
线上来看，从194年开始，我国以PC为入口的互联网从接入到内容繁荣大概用了15年，而移动互联网从2010年左右3G网络兴起到流量巅峰用了10年，我们认为以VR为入口的下一代互联网有望在更短的时间成熟。近期新一代/R头显发布以及虚拟现实多场景应用政策出台更需要内容生态的“百家争鸣”，诸多形式的应用有望持续问世，相关公司将从中受益。而在这个过程中，新巨头将诞生，移动互联网的头部玩家也将具备先发优势。从移动互联网向下一代生态的发展并非替代而是传承，在延续现有交互方式的基础上，设备和内容的推陈出新将创造全新的沟通形式，拥有流量、IP、技术和经验积累的移动互联网时期的佼佼者也将为下一代互联网的发展添砖加瓦.
线下来看，群众对健康的关注正在引领运动类型的创新。户外运动的边界在以跑步和球类等传统运动的基础上不断拓展，骑行、航空、冰雪、越野、康养等多种类型的户外运动参与者持续增加，其创造的市场规模成为我国体育产业的核心组成部分。同时，技术的进步促进智能健身兴起，借助App和健身器材的联动，用户足不出户就能进行专业且高效的体育活动，而VR等设备的成熟更为运动增加了趣味性。户外运动和智能健身创造的行业空间有望使诸多公司受益。此外，文娱消费的复苏趋势正在确立，影院、游戏厅等核心场景客流量增加有望带动产业链向好。
互联网流量触顶，短视频流量增长最快
从2018年至今，用户规模增长最快的应用类型为短视频。根据CNNIC的数据，截止2022年6月，在用户规模超过7亿人的应用类型中，2018-2022年用户增量前三的应用类型为短视频、网络直播、网络支付，其中网络支付具有较强工具属性，网络直播的新增量来自于电商平台和短视频平台的直播电商，而短视频平台具备一定的综合应用属性，因此，我们认为近4年促进互联网增长的边际在于短视频.而在时长方面，短视频也是占比提升最快的应用类型。根据QuestMobile的数据，短视频用户总时长占比从2020年12月的21.0%提升至2022年6月的28.0%，增长7pct，是增速最快的应用类型。用户规模和时长的领先为短视频平台从事更多业务提供了流量基础。
圈层文化，兴趣使然，垂类应用崛起
在互联网流量触顶的同时，新的App深耕各类兴趣文化，多种应用异军突起。其中，最具代表性的是社区类App，佼佼者为哗哩哗哩和小红书。根据QuestMobile的数据，哗哩哗哩和小红书在2019Q1均为MAU不足1亿人的应用，但前者以二次元为根基，后者以女性消费推荐为锚，至2022Q3已实现MAU2亿和1.7亿的成绩，显示出特定领域的高粘性。
领军企业密集发布新品，VR望突破主机天花板
轻量化Pancake方案、裸手识别、全彩VST等为VR/MR新品所代表的重要技术趋势。自7月末以来，海内外大厂陆续发布硬件新品，其中YVR 2、PICO 4、Quest Pro、苹果MR均采用Pancake光学方案，重量相应有所变轻，佩戴舒适度有望改善。交互方式亦向更加用户友好的方向进化，PICO 4、Quest Pro、PS VR 2、苹果MR将支持裸手识别、面部识别及眼球追踪，有望优化用户交互体验。在透视功能扩展方面，PICO 4、Quest Pro、苹果MR将采用VST方案实现全彩透视，其中Quest Pro、苹果MR有望基于此拓展更多AR使用场景，从而向生产力工具迈进。
Quest 2确立全球VR拐点，PICO4推动下国内VR拐点渐近
Quest 2的发售不仅焕活VR硬件市场，亦推动内容生态迎来盈利拐点。根据road to VR数据在2020年10月Quest2发售后，Quest平台累计内容收入由不到2亿美元增至2022年1月的10亿美元，从月度数据来看，每月平均内容收入亦由此前的1500万美元左右增至2022年1月的5000万美元左右。根据Meta GDC大会数据，近两年Quest平台上实现可观收入的内容应用数量显著增加，累计创收金额突破100万美元的应用数由2020年9月的38款增至2022年2月的123款，其中7款应用累计收入突破2000万美元。
Meta重点发力游戏,PICO更偏好视频流及健身
国内用户更偏好视频流及线上健身，同时视频流也是字节的内容强项，因此PICO以此为内容生态的切入口。国内泛娱乐市场中，视频流用户远多于游戏用户，游戏用户中手游玩家远多于主机玩家，用户偏好与海外差异较大。此外，在家庭场景健身普及、线上服务依赖增强等多因素推动下，我国线上健身群体持续扩大且增速远高于线下健身群体，根据灼识咨询数据，2021年我国线上健身MAU数同比增长14.3%至1.38亿人，而线下健身会员数仅4110万人，VR或打开健身全新场景。另一方面，字节在视频流产品运营上已有成熟经验，以其切入VR内容生态为顺势而为，根据晚点L atePost报道，截至2022年3月，西瓜视频负责人任利锋、抖音综艺负责人宋秉华、抖音娱乐总监吴作敏相继转岗至PICO。因此，基于受众偏好及自身优势上的差异，Meta与PICO在内容布局上侧重不同。
VR+剧本杀、密室再造文娱体验，提升门店坪效、增强吸引力
剧本杀、密室逃脱已成为最受年轻人喜爱的一类线下娱乐方式，随疫情形势恢复而展现出较强弹性。剧本杀、密室逃脱等线下娱乐活动因其形式新颖、参与感强、兼顾社交属性的特点深受当下年轻人追捧。根据艾媒咨询数据，2021H1中国消费者偏好的线下潮流娱乐方式中，剧本杀以36.1%的占比排名第三，仅次于看电影和运动健身，密室逃脱在2020年“95后”最喜欢娱乐方式中排名第四。2021年剧本杀、密室逃脱市场规模分别为170.2亿元、101.2亿元，同比增速分别达45%、29.2%，展现较强的弹性，行业长期呈增长趋势。
线下游艺厅展现较强复苏弹性,环比改善趋势有望延续
动漫卡片销售最具爆发性，未来有望随公司扩充IP、加强投放而持续增长。随着奥特曼、宝可梦等老IP持续上新，我的世界等新IP陆续扩充，以及公司不断加大卡片设备投放力度，动漫卡片销售收入有望持续高增。此外，公司游乐场运营业务亦随疫情好转而恢复，上半年实现收入4638万元，同比下滑1.26%，Q3单季度实现收入3258万元，在此带动下前三季度实现7.3%同比增长。
体育产业向五万亿进发，体育消费驶入快车道
在政策支持，科技助力，场景拓展，模式创新，赛事激励等多重利好因素的推动下，我国体育产业总规模朝着2025年5万亿元的目标进发。根据国家统计局和国家体育总局的数据，2019年我国体育产业总规模达2.95万亿元，2020年虽受疫情影响同比有所下滑，但基本完成了“十三五”规划制定的目标。而根据“十四五”规划的目标，2025年我国体育产业总规模将达5万亿元，五年增长规模绝对值超过2万亿元，将创造出更多的产业空间。
需求侧筑底阶段,景气度有望持续改善
移动游戏景气度筑底阶段,前8月份手游市场规模同比下降11%。2022年我国游戏市场规模有所下滑，前8月份移动市场实际销售收入为1521亿元，同比下降11%。我们认为，游戏市场景气度的变动已被当前股价充分反映，随着游戏版号常态化逐步改善供给端受限问题，以及预期未来经济回暖对需求端带来边际改善，游戏景气度有望持续增强。游戏App下载量同比持续增长,需求侧未受显著影响。据七麦数据，除2022年2月外，游戏App下载量对比去年同期始终保持增长势头。我们认为，虽然当前游戏行业景气度有待提振，但需求侧并未受到显著影响,待未来经济回暖后，行业景气度有望持续改善。
行业监管聚焦未成年人保护，版号发放恢复常态化
版号发放恢复常态化，政策边际改善，监管已在下半程。自2022年4月版号在停发8个月后恢复下发，到9月2022年第五批版号下发，版号发放呈现常态化的态势。从版号发放总量来看，2022年各批次版号总量分别为∶4月批次45个版号，6月批次60个版号，7月批次67个版号，8月批次69个版号，9月批次73个版号，实际近期版号发放总量小幅递增。随着之后更多重点公司重点游戏拿到版号，游戏公司实质性上修有望持续出现。我们认为目前政策监管边际增量已经不多，未来边际继续趋严概率不高。过去几个月传媒互联网积极政策频现，目前行业政策底较为夯实，估值性价比凸显，后续实质性政策的逐步释放，有望继续催化整体板块股价向上。
游戏出海业务稳步发展,海外景气度有望改善
游戏出海业务稳步发展，2022出海市场规模同比基本持平。2014年至2021年间，中国移动游戏海外市场规模持续高速发展。2022年，受海内外复杂局势影响，出海市场规模增速有所放缓，但总体规模对比去年同期基本持平，维持稳步发展态势，预计未来经济回暖后有望继续快速增长。移动游戏下载量稳定，经济回暖后海外景气度有望持续改善。2021年以来，全球手游市场玩家消费额略有回调，但移动游戏下载量虽然增速逐渐放缓，总量依旧保持稳健。我们认为，虽然当前游戏行业景气度不佳，但需求量并未受到显著影响，待经济回暖后景气度有望持续改善。
元宇宙迅速发展，VR游戏未来可期
元宇宙应用下载量快速增长，游戏收入贡献占比超90%。2020年，全球元宇宙应用下载量成功突破2亿，增长率高达43.5%;2021年，该数据同比增长71.7%，并达到3.5亿;2022H1，全球元宇宙应用已获1.7亿下载，其中游戏应用下载量高达1.1亿，占比67.3%。全球元宇宙应用总收入于2020年迎来激增，最终突破12.6亿美元，同比增长112.1%;该增长趋势延续至2021年,并达到峰值15.1亿美元;2022H1，元宇宙应用共营收6.5亿美元，其中游戏应用收入占比高达94%。
资本助推叠加用户付费心智养成,释放VR游戏市场增量。据VR陀螺数据，2021年VR游戏领域投融资数量达25起，远超其余细分领域。资本入局有望推动VR技术的持续创新与游戏内容生态的扩容，带来更为舒适及丰富的用户体验。现象级VR游戏《Half-Life: Alyx》在全球范围内爆火及PICO等终端VR游戏设备厂商的营销优惠活动有望带动我国VR游戏用户付费心智的养成，VR游戏行业增长可期。
国产VR游戏内容走向精良化,内容生态持续扩充。当前VR游戏内容质量及类型相较于PC端3A游戏仍存在较大的优化空间，有待进一步提升与丰富，国产优质VR游戏内容的空白更是亟待填补。未来，VR设备出货量的持续提升有望驱动我国各游戏开发商补齐内容短板，打磨精品游戏内容，实现游戏内容生态的持续扩充。PICO生态全球领先,提供上百款娱乐大作。PICO 4不仅为用户提供了强大的硬件基础，在感官上为玩家带来无与伦比的沉浸感，还构建了全球领先的VR娱乐生态,提供《剑与魔法》《实况钓鱼》《玩命特攻》《方寸幻镜》《除夕∶双鱼玉佩》《东京时笼》《泡泡运动会》《战机:激战太平洋》等230余款娱乐大作。
短视频流量再创新高，日均使用时长超100分钟
以抖音和快手为代表的短视频App已成为重要的娱乐方式，其中抖音的MAU用户数已突破7亿人。根据QuestMobile的数据，2022Q3抖音App的MAU用户数已经超过7亿人，且自2019Q1以来，抖音App的MAU基本保持稳定增长趋势。快手的MAU用户数规模总体保持稳定，2022Q3为4.3亿人。此外，抖音极速版和快手极速版App的MAU也在持续增长中。使用时长方面,2022Q3主流短视频App日均使用时长均超过100分钟。根据QuestMobile的数据，2022Q3抖音/快手/抖音极速版/快手极速版日均使用时长分别为109/108/102/106分钟，自2019Q1以来保持持续增长趋势。短视频平台对直播电商等业务的投入吸引更多用户参与直播间互动中，也拉高了日均使用时长。
直播电商高歌猛进，本地生活群雄逐鹿
直播电商已成为短视频平台的重要抓手,抖音和快手均以不同特点发力直播电商。其中，抖音主打兴趣电商,近期已将商城入口提至首页,头部KOL直播带货比例超过40%，品牌自播渐成主流;快手主打信任电商，“快品牌”蓬勃发展，已经形成直播电商闭环。
行业角度看,2022年直播电商市场规模或超3万亿元，在网购市场的渗透率有望达20%以上,短视频平台的直播电商将成核心增量。根据艾瑞咨询的数据，2021年我国直播电商市场规模或达22,697亿元，同比增长为83%，同期,在网购市场的渗透率达20.1%，在社零总额的渗透率为7.6%。考虑到直播电商率先在综合电商平台成熟,我们判断短视频平台依托流量优势，将成为重要的直播电商增量。
平台:芒果TV MAU超优酷，整体剧集/综艺数量减少
2022年爱奇艺、腾讯视频和优酷的流量总体呈现下降趋势，但芒果TV流量逆势提升。根据QuestMobile的数据，2022Q3爱奇艺/腾讯视频/芒果TV/优酷MAU分别为4.65/4.14/2.76/2.52亿人，其中爱奇艺、腾讯视频和优酷的流量均在达到前期高点后有所回落，但芒果TV的流量整体处于持续上涨趋势。2022Q3芒果T\超过优酷的MAU规模，成为流量第三的长视频平台。在使用时长方面，爱奇艺、芒果TV和腾讯视频日均使用时长均超过70分钟，优酷略有掉队。根据QuestMobile的数据，2022Q3爱奇艺/芒果TV/腾讯视频日均使用时长分别为78/77/73分钟，2019年以来基本保持在70-80分钟。相比之下，优酷表现相对落后，2022Q3日均使用时长为52分钟，2019年多在50-60分钟徘徊，不及其他三个视频平台。
剧集:头部剧集优势明显，会员内容付费形式更多样
但从趋势对比来看，剧集的有效播放量同比下降环比提升，会员内容的有效播放量表现突出。根据云合数据，2022Q3剧集整体和网络剧播放量同比下降、环比提升，电视剧播放量同比环比均下滑。但会员内容的有效播放量整体呈现同比环比提升趋势，随着“超前点播”回归，“回转付费”模式普及，会员内容付费的形式或更为多样。
2022Q3已有6部剧集共37集内容重新启用“超前点播”模式，或带动长视频平台会员收入回暖。根据云合数据的统计，2022Q3上线的剧集中，腾讯视频《星汉灿烂》，优酷《沉香如屑·沉香重华》、《冰雨火》，芒果TV《少年派2》、《覆流年》、《消失的孩子》开启大结局“超前点播”，爱奇艺暂未重启“超前点播”。该模式的回归或有助于增强会员付费意愿。
综艺:台综“N代”强者恒强,网综后来居上
国产综艺格局呈现出台综“N代”播放量断层，网综持续创新正后来居上。根据云合数据的统计，2022Q3台综播放量前十的综艺中，除了《快乐再出发》和周更综艺《你好星期六》外，其余均为“综N代”。其中《奔跑吧第六季》正片有效播放量达8.2亿次，大幅领先于第二名《极限挑战第八季》4.3亿次的播放量，台综呈现出强者恒强的格局。
网综方面，音综和推理占多数,爱奇艺和芒果TV自制综艺更具优势。根据云合数据的统计，2022Q3头部网综播放量虽不及台综，但整体播放量已高于台综。爱奇艺的《中国说唱巅峰对决》、《萌探探探案第二季》和芒果TV的《密室大逃脱第四季》、《乘风破浪第三季》位列前茅。音综和较少在台综出现的推理题材在网综大放异彩。
电影供需遇冷，困境中等待光明
由于疫情反复，供给减少，需求不稳定，2022年电影票房或不及2021年。根据灯塔专业版的数据，截止2022年10月17日，我国电影总票房为275.21亿元，考虑到后续仅贺岁档一个主要档期，全年合计票房估计在300-350亿元，低于2021年的票房成绩。其中的原因，一方面由于疫情反复预期不稳定，电影定档周期大幅缩短，部分电影视疫情情况临时定档或撤档，导致上映电影数量较少，截止2022年10月17日，仅328部电影登陆院线，远低于2021年678部上映电影数量。
而在电影基建方面,2022年有票房产出的影院和银幕数量均同比下滑。根据灯塔专业版的数据，若仅统计有票房产出的影院和银幕，则截止2022年10月17日，2022年影院数量为12,385个，银幕数量为7.53万块，较2021年均有所下滑。部分影院可能受多种因素影响暂停或者停止营业，导致有票房产出的影院和银幕数自2014年以来或出现首次下滑的情况。再从需求端看，2022年观影人次和电影场次相比2021年均有所下滑，场均人次或不到8人/场。根据灯塔专业版的数据，截止2022年10月17日，观影人次为6.52亿次，放映场次为8,551.9万场，依据趋势判断全年数据或不及2021年。场均人次下降至7.62人/场，观众观影需求遇冷。
重磅影片蓄势待发，静待市场百花齐放
《长津湖之水门桥》较大概率成为2022年票房最高的影片，头部内容票房不及2021年。根据猫眼专业版的数据，春节档上映的《长津湖之水门桥》以40.67亿元的票房有望成为2022年影片票房冠军，参与出品的上市公司包括博纳影业、中国电影、上海电影，暑期档上映的《独行月球》和同为春节档登陆银幕的《这个杀手不太冷静》分别收获30.96和26.27亿元的票房。但相比2021年票房榜前三均超过45亿元的票房而言，单片票房成绩有所下滑。
但后续仍有较多优质储备影片蓄势待发，《超能一家人》、《无名》、《流浪地球2》等影片有望表现优异。中国电影、横店影视等公司出品的《超能一家人》原定于2022年春节档上映，猫眼想看人数达66万人，为近期期待值最高的待映影片。博纳影业主投主控的《无名》演员阵容豪华，题材在待映影片中较为独特。《流浪地球2》在前作获得巨大成功的光环下，有望成为2023年最受关注的影片之一。此外，光线传媒主投主控的《深海》、万达电影出品的《维和防暴队》等影片均有成为爆款的潜质。
互联网广告:短视频为最热营销渠道,美妆护理广告主投放较多
疫情影响广告主投放意愿，2022年互联网广告市场规模或呈现低个位数增长。根据QuestMobile的数据，2022H1互联网广告市场规模为2,903.6亿元，同比下降2.3%，疫情使得广告主对广告投放预算更加谨慎。QuestMobile预测2022H2互联网广告市场规模为3,913.1亿元，同比增长9.4%，据此计算全年互联网广告市场规模为6,816.7亿元，同比增长4.1%。
从投放渠道来看，短视频仍为广告主首选，这一趋势在预算趋紧的情况下可能延续至2023年。根据QuestMobile的数据，2022H1短视频、网络社交等渠道广告收入占比有所提升，且前五大广告主类型中，美妆、个人护理品和社区交友广告主在短视频渠道投放占比均超过40%。虽然投放价格相对较高，但短视频无论是品牌营销或者带货转化均领先于其他渠道，在预算收紧的情况下，广告主或更倾向于选择效果最好的营销渠道。
户外广告:食饮、汽车、药品投放增加
在各地散发疫情的影响下，2022年户外广告整体表现不及2021年,后续疫情仍是影响行业景气度的重要变量。根据CTR的数据，在经过2021年强势复苏之后，户外广告在2022年再次经受考验。同比来看，除2022年1月保持正增长外，2-8月均同比负增长，其中3/4/5月因为上海等地封控措施，同比下滑一度超过20%。环比来看，虽5月开始有一定程度的环比复苏，但经过6月网络购物旺季后，增长略显乏力。
具体到渠道端,2022年电梯LCD酒精类饮品、药品和交通类广告投放增速较快,与疫情后消费复苏趋势大致相同。根据CTR的数据，2022年1-8月酒精类饮品、药品和交通类广告主投放金额花费分别同比增长164.4%/369.9%/428.5%，大幅领先于其他广告主。其中酒精类饮品中啤酒广告主成为重要增量，交通类广告主中新能源汽车广告投放积极性再次燃起。
防御属性突出,板块安全边际较强
出版行业大股东多为国企，经营状况稳定。梳理对比出版公司主要经营数据及第一大股东持股情况，可以发现出版行业企业经营状况稳定，第一大股东以国企为主，大部分上市公司大股东为省市级政府机构或国家级政府机构，股权架构稳定，经营风险较小，突显防御属性，是较好的防御品种。财务状况健康稳健,安全边际较强。出版行业企业以国企为主，总体经营较为规范，在传媒行业严监管大环境下，业绩表现依然非常稳健，同时国企改革步伐加快，未来出版行业经营效率有望进一步提升。出版行业现金流情况健康，货币资金占比较高，应收账款占总资产比重小;日常经营对机器设备、自有厂房等固定资产依赖较少，固定资产也以贬值小的房产为主，轻资产属性强。目前出版板块估值处于历史低位，是较好的防御标的。
行业指标对比,凸显出版行业防御性
Beta值较低,和大盘相关性较低。Beta值是最好衡量行业防御性的指标,我们通过测算2016/10/14-2022/10/14各行业和上证综指的Beta值，可以发现出版指数Beta值为1.002，在所有行业中排名第8低，防御属性较强。当上证综指下跌1%，出版指数下跌1.002%货币资金占比排名居首位,现金流情况良好经营稳定。2022H1出版行业货币资金总资产占比为29.4%，行业排名第1，经营现金流食10卡现稳健,现金个后的情况下，营情况稳定，在市场大环境下行的情况下,稳定的经营现金流代表企业拥有较好的安全边际。
三大方向指标建模,梳理板块标的
三大方向指标建模，板块防御性特征明显，中信出版位列标的首位。出版公司以国企为主，2家上市公司大股东为国家级政府机构（蓝色底)，2家上市公司大股东为民营机构（黄色底)，其余上市公司大股东为省市级政府机构（(绿色底）。根据三大方向指标对出版板块标的具体筛选排序:1、Beta值(深蓝色底，标的排序以Beta值从小到大);2、基本面安全边际指标（中蓝色)，包括股息率、分红率等，体现出版行业标的自身经营基本面的稳定性以及可靠性;3、基本面盈利指标(淡蓝色)，盈利能力高低和稳定性也体现出版行业标的的防御性。
具体观察三大方向指标可以发现:1、国企背景的出版行业标的Beta值相对都较低;2、出版行业标的股息率分红率都较高，稳定的需求以及自由现金流使得有类债券属性;3、出版行业标的现金流都比较稳定，从而股权质押情况较少，股权质押率低，风险较低;4、盈利能力较好，较为稳定，出版行业标的ROIC表现较好。
广播电视覆盖率见顶，IPTV、OTT蓬勃发展
广播电视覆盖率较高，用户习惯改变推进传统有线电视行业。根据国家广播电视总局的统计，在基础设施布局不断完善的情况下，2021年全国广播、电视综合人口覆盖率分别达到99.66%、99.48%，保持了近年来持续增长的态势。但随着覆盖率见顶，整体增速放缓，下沉市场待开发空间减少。与此同时，随着移动互联网的普及，2021年全国有线电视实际用户数为2.04亿户，同比减少1.45%。在整体覆盖不断完善的前提下出现实际用户的流失，说明用户自身使用习惯发生了改变，这也给传统有线电视行业带来了压力，提出了新的产业转型要求。
“智慧广电”工程建设加速，IPTV、OTT蓬勃发展。相较于传统广播电视发展遇到瓶颈的情况，随着“智慧广电”工程建设深入，国内IPTV(交互式网络电视〉、OTT(互联网电视〉呈现蓬勃发展的态势。根据国家广播电视总局和工信部的统计，截至2022年7月，全国IPTV用户已经突破3.68亿户，较2020年增长16.8%。截至2021年底全国OTT用户达到10.83亿户，同比增长13.4%。IPTV、OTT等作为传统媒体中的新媒体代表，一方面承接传统广电在文化传播方面的作用，一方面又符合当下新媒体潮流的需求在用户基础持续增长的情况下，看好IPTV、OTT等带动广电行业付费增长，引领传统广电企业转型。
行业整体稳步增长，网络视听是最主要收入
广电行业整体稳步增长,网络视听取代广告业务成为最主要收入来源。根据国家广播电视总局统计，2021年全国广播电视行业总收入达到11488.81亿元，同比增长24.68%。其中，持证及备案机构网络视听收入达到3594.65亿元，同比增长22.10%，占整体比重达到31.29%，成为广电行业最主要的收入来源;得益于新媒体广告业务的增长，整体广告业务营收达到3079.42亿元，同比增长58.73%，占比达26.80%。从营收数据来看，互联网为代表的新媒体已经取代传统媒体成为收入贡献的主力军，网络视听业务(包括短视频、直播电商、相关版权收入、用户付费等）将成为国内广电行业最主要的增长点。
业绩表现方面，22H1国内广电板块相关公司营收表现相对疲软，板块营收同比下降6.36%。受国内疫情反复影响，2022H1国内广电板块相关11家公司营业收入表现不佳,有线电视及广告衍生等业务发展受阻，上半年板块营收共199.42亿元，同比下降6.36%。同时，受营收收窄以及21H1高基数的影响，2022H1广电板块公司归母净利润共4.84亿元，同比下降67.42%。受制于产业转型与用户习惯的改变，传统有线业务增长困难，新媒体业务增长受疫情等突发因素影响不及预期，未来仍有较大释放空间。
传统广电成宣传主阵地,全国一网推动广电行业转型
传统广电内容侧不断优化，传播侧打造舆论宣传主阵地。内容方面，广电将打造“全国视频云平台”，具备多渠道的海量视频内容、适配多种终端的视频编转码处理、支持有线与无线网络融合覆盖的智能分发等能力。广播方面，5G NR广播业务或将成为广电5G的竞争力业务。行业方面，广电5G可以发挥差异化优势，做深做透相关行业，在应急、公安等领域发挥差异化优势。
广电正式入网，全国一网推动广电行业转型。2022年6月，广电宣布正式入网并在192号段放号，同时，有线电视“全国一网”整合基本完成，中国有线电视网络在组织架构上由“一省一网”进入到“全国一网”时代。广电5G以视频升级万物可云、万物互联、高效数据、智慧5G五大核心业务为导向，依托超高清政策优势，布局4K/8超高清业务以及AR/VR等应用。在5G技术的加持下，看好传统广电加速转型，从过去的“分散经营、传统为主”向“全国一网、新媒体+传统广电复合”的新业态。
展望2023年甚至更长时期，我们分别推荐线上和线下两个主线，线上是以VR为入口的下一代互联网内容创新,线下是以智能健身和户外运动引领的体育浪潮,文娱消费的复苏亦值得关注。(1) VR出货量或进入加速期，内容有望迎来拐点。Q4以来VR硬件新品进入集中发售期，随着头显及配件的性能不断提升，用户体验将得到显著改善，优质内容公司有望迎来价值重估。建议关注三类公司的投资机会:1)在下一代内谷研反9以典面元及队力的同，bl " 络技术合作渠道方面具备先发优势的公司;3)IP储备方面具备核心竞争力的公司。
(2）竞技体育高潮迭起，技术推动全民健身产业变革。在政策支持，科技助力，功景拍俄，侯到B训的资事批目可抄E成，早从体音产V我国体育产业总规模朝着2025年5万亿元的目标进发。从体育产业结构变化和体育消费层由来看，多元)的一拉恰同止任在防。打充水有重江规模扩张叠加参加体育锻炼的人数增加，在居家时长提升的催化下，科技加持下的智能健身成为近两年增长最快的产业。在政策和技术双重加持之下，体育产业有望投资机遇。建议关注在体育IP及赛事运营方面具备先发优势的公司。
(3）线下文娱消费逐步复苏，VR+文娱景气度有望提升。随着线下逐步的复苏，VR+文娱及室内游乐场有望迎来景气度回升。线下VR体验馆或为VR设备触达大众的重要渠道。与家用场景相比，线下VR体验馆门槛更低、感官体验更为丰富。与网吧类比，线下VR体验馆或为大众接触VR的第一站。VR体验馆及剧本杀、密室、室内游乐场等线下可选娱乐消费形态有望在线下文娱复苏背景下迎来成长。
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