康宁杰瑞成立于 2015 年，是一家专注于研发、生产和商业化创新肿瘤药物的国内 生物制药公司。公司在双特异性抗体及蛋白质工程方面拥有全面整合的生物技术 平台，包括蛋白质/抗体工程平台、抗体筛选平台和多功能抗体开发平台，以满足 药物发现、研发和生产技术需求。公司致力于解决全球患者未被满足的临床需求， 努力探索下一代多功能创新药物，目前公司有 2 个产品入选国家“重大新药创制” 专项；3 个产品获美国 FDA 授予 4 项孤儿药资格；3 个产品进入多项Ⅲ期或关键性 临床研究。
创始人学术背景深厚，产业经验丰富。公司创始人徐霆于中国科学院获生物化学 博士学位后，在美国塔夫茨大学、哈佛大学担任博士后研究员，后相继在 Archemix、 Serono 和 Biogen 担任首席研究员和课题负责人等职位。具有 20 余年学术及药物 研发经验。徐博士曾被苏州工业园区管理委员会评为科技领军人才，于 2017 年获 苏州市人民政府授予市长奖，并于 2020 年被授予第六届苏州杰出人才奖。
公司股权结构较为稳定。截至 2022 年 6 月 30 日，董事长徐霆通过全资拥有的 Rubymab Ltd.持股 33.43%，为公司第一大股东。早期投资人张喜田及薛传校先生 分别通过 Sky Diamond 和 Pearelmed，间接持股 9.13%，均为第二大股东。公司主 要通过江苏康宁杰瑞生物制药开展业务，Alphamab Oncology (BVI)、康宁杰瑞生 物制药(香港)、江苏康宁杰瑞生物制药、Alphamab Australia 为公司的直接或间 接全资附属公司。
商业化征程已开启，仍处于未盈利阶段。2021 年是公司商业化元年，公司首款产 品恩沃利单抗历经七年精心研发后，于 2021 年 11 月获批上市。公司 2021 年主营 业务收入 1.46 亿元，其中 KN035 收入 1162 万元，KN026 对外授权首付款收入 1.34 亿元。年内亏损由 2020 年的 4.28 亿元略微缩窄至 2021 年的 4.12 亿元。 公司重视研发创新，持续加码研发投入。公司重视研发创新，研发费用逐年走高， 从 2017 年的 0.53 亿元提升为 2021 年的 4.81 亿元，年复合增长率为 73.57%。相 比于 2020 年，2021 年研发费用增加主要由于：1）在研临床试验数目增加；2）临 床研究规模扩大；3）候选药物临床试验进展；4）研发人员增加所致成本增加。
依靠自主设计的技术平台，建立了丰富的产品管线，产品具备 BIC/FIC 潜力。通 过对蛋白质结构、功能的充分理解、配合生物信息学的分析预测，公司成功建立 了全面整合的技术平台与生产链，成功开发了国内只有少数公司拥有的双特异性 抗体开发平台（即 CRIB）。除此之外，公司还拥有以结构为导向的蛋白质改造能 力、sdAd/mAb 平台、CRAM（混合抗体开发）平台、BADC（双特异性抗体偶联药物）平台、BIMC（双特异性免疫调节偶联药物）平台、TIMC（三功能免疫调节偶联药 物）平台、GIMC（糖免疫调节偶联药物）平台及 CIMC（趋化因子免疫调节偶联药 物）平台等，构筑技术护城河，用于开发全球领先的创新药品。
基于先进的技术平台，康宁杰瑞开发出了差异化显著、竞争力强大的产品管线。 公司深度布局肿瘤领域，拥有 1 款已上市药物及 11 款具有自主知识产权的创新候 选药物，主要包括已上市的 KN035（PD-L1），进入临床阶段的 KN046（PD-L1/CTLA4）、KN026（HER2/HER2）、 KN019（B7）、KN052（PD-L1/OX40）及 JSKN003（HER2 双抗 ADC），均具备 best-in-class 或 first-in-class 潜质。目前 4 款产品研发 进度较快，分别为 KN035、KN046、KN026 和 KN019。
KN035 于 2021 年年底获批上 市，成为全球首个皮下注射的 PD-L1 抑制剂，且被纳入 2022 版 CSCO 胃癌诊疗、 结直肠癌诊疗及免疫检查点抑制剂临床应用等指南；KN046 适应症覆盖广泛，包 括非小细胞肺癌、胰腺癌、食管鳞癌、肝癌、三阴乳腺癌等。KN046 用于治疗 1L 鳞状非小细胞肺癌正等待 OS 成熟报产；KN046 用于治疗 1L 胰腺癌处于注册性临 床阶段，市场前景乐观。KN026 是公司采用具有自主知识产权 CRIB 平台开发的 HER2 双特异性抗体，可同时结合 HER2 的两个非重叠表位，有望超越曲妥珠单抗 和帕妥珠单抗联用的临床疗效。目前，KN026 处于Ⅲ期临床阶段，有望成为第一个 上市的国产 HER2 双抗。 KN019 或成为贝拉西普的首个生物类似药，KN019 比自体 免疫疾病的重磅药物 Orencia 活性强 10 倍，且安全性良好。
2.1、CRIB：解决双抗特有技术问题，彰显平台价值
单克隆抗体因其特异性靶向的能力，已在肿瘤治疗中被认可且广泛使用。肿瘤由 于发病机制复杂，或对单一靶点的免疫治疗无应答或产生抗药性。与单克隆抗体 相比，双特异性抗体具有同时结合两种特异性表位的功能，具备独特的生物学优 势： 结合两种不同的抗原或抗原表位，把免疫细胞等效应细胞连接到肿瘤细胞上， 或阻断细胞因子对肿瘤细胞的作用，进而增强对靶细胞的杀伤作用。 结合同一肿瘤细胞上的不同抗原表位以增强其结合特异性，同时减少脱靶毒 性带来的不良反应。 结合同一免疫细胞上不同的免疫调节抗原，同时阻断/激活下游免疫信号通路， 抑制或激活免疫细胞。
这种具有多功能的重组抗体作为肿瘤治疗药物，理论上具有比单抗药物（联用） 更佳的临床价值。然而，这项工艺技术同样面临诸多挑战，其中主要包括： 双链错配问题：在单克隆抗体结构中，两条重链和轻链的氨基酸组成完全相 同，四条链组合后仅有一种结构。然而，双抗则是通过共表达两条不同的重 链和两条不同的轻链，从而实现同时结合 2 个不同抗原。因此，2 条重链和 2 条轻链可随机产生 16 种结构组合，不考虑互为镜像结构的情况下，共有 10种不同的抗体结构，但其中只有一种是目标结构。且因 10 种结构生化特性相 似，提取目标产物难度大，导致双抗生产中纯度、产量、成本等均是难点。
Fc 区域保留问题：片段型双抗(无 Fc 区域)可避免链交联问题，生产成本较 低；全长型双抗（具备 Fc 区域）则因具备 Fc，可以实现 Fc 介导的相关效应 功能，其中包括抗体依赖性细胞介导的细胞毒作用（ADCC）、补体依赖的细胞 毒作用（CDC）和抗体依赖的细胞介导的细胞吞噬作用（ADCP）等，但存在结 构构建较复杂、肿瘤渗透性较差等问题。
公司构建了一种全球领先的异二聚体双特异性抗体研发平台，即 CRIB 平台，在保 留 Fc 区域的基础上，通过调整电荷网络分布，可增加异二聚体形成的几率，同时 阻碍同二聚体的形成。 CRIB 平台能增加异二聚体形成及阻碍同二聚体的产生，目标异二聚体产出比例大 于 98%。公司基于 KiH（Knobs-into-Holes）技术进行改进，引入突变(F405K 等) 及二硫键，修改残基侧链间的电荷及疏水作用及空间位阻，将两条不同的重链组 合在一起，同时阻碍相同重链之间的同源二聚化。
CRIB 平台为国内少数能够保持全长抗体特性并能进行工业规模生产的双特异性 技术之一，底层技术牢固。Fc 区域引入的突变不影响整体结构，其与天然抗体形 状和分子大小相同，结构相近，可有效解决研发中的 CMC 问题。单链抗体(scFv) 融合、单域抗体等同源二聚体双抗技术门槛较低，不需要采用底层技术。 双抗技术平台受海内外优秀药企重视，交易价值不容忽视。从出让方看，双抗平 台出让企业为国内领先的 CDMO 及创新型生物技术公司；从可产抗体结构来看，能 生产全长型双抗的平台产生授权案例较多，其中包括药明生物 WuXiBody、岸迈生 物 FIT-Ig、友芝友生物 YBODY、金斯瑞 SMABody 等。
2.2、单域抗体平台构筑研发基础砌块，代表性产品临床效益已被验证
1993 年，比利时布鲁塞尔自由大学免疫学家 Hamers-Casterman 研究组在分离骆 驼血清时发现了一种天然缺失轻链的重链抗体，其重链可变区与铰链区之间没有CH1 区，只含有一个重链可变区（VHH）和两个常规的 CH2 与 CH3 区，且抗原结合 能力完全在 VHH。VHH 为目前已知的最小的功能抗体片段，其分子量约为 15kDa， 仅为传统抗体的十分之一左右，因此被称为纳米抗体（Nanobody），也称单域抗体。
基于 VHH 的特殊结构，纳米抗体在生物医药研发中得到充分肯定，其优势包括： 特异性强，抗原亲和力高。相较于传统 VH，VHH 的 CDR3 区更长，氨基酸残基 数是传统 VH 的 2 至 3 倍，且可形成指状凸环并嵌入抗原分子沟槽或裂隙内， 进一步识别抗原表面的孔洞或隐藏的表位。 大规模生产成本低，储存容易。纳米抗体具有亲水性和单多肽性，且缺乏糖 基化修饰，可在体外进行重组生产；且纳米抗体不易丧失生物活性，易于储 存。 稳定性强，水溶性高。稳定性源自二硫键，可耐受高温、强酸、强碱等致变 性条件；部分疏水性氨基酸位点突变后成亲水性，水溶性提升。 肿瘤组织渗透性强。分子量仅为 15kDa，有极强的组织渗透力。
公司早年布局了纳米抗体在肿瘤领域的应用，与东南大学生命科学院合作，建立 了免疫来源的骆驼纳米抗体噬菌体展示筛选平台，具备可溶抗原的快速制备能力 和成熟稳定的免疫文库构建技术。在平台基础上，公司开发了快速可靠的候选抗 体筛选及初步鉴定技术，包含多种筛选体系，例如直接筛选法、竞争法、负筛选 法、细胞筛选法。公司在研发早期通过亲和力、理化活性、体内外稳定性和活性 等多项综合评分项目，筛选出相对理想的目标纳米抗体。
基于该纳米抗体平台，公司已成功开发出 KN035(PD-L1)以及 KN046（PD-L1/CTLA4）等核心资产，临床价值已被验证。KN035 为公司首款上市产品，其采用纳米抗 体结构，分子量比传统 PD-L1 抗体更小，水溶性更高，稳定性和组织渗透性更强， 可作为皮下制剂。国家药品监督管理局于 2021 年 11 月 25 日批准 KN035 上市， KN035 成为全球首个可皮下注射的 PD-L1 抑制剂，无需静脉注射很大程度上缩短 了给药时间，从而改善患者的生活质量。KN046 采用安全性显著提高的 CTLA-4 单 域抗体，与 PD-L1 抗体融合组成双特异性抗体。目前 KN046 的临床价值已在肺癌、 胰腺癌、肝癌等领域得到初步验证，目前进度最快的 KN046 用于 1L 治疗鳞状非小 细胞肺癌及 1L 胰腺癌的临床Ⅲ期正等待 OS 成熟后报产。
2.3、持续发力技术平台，筑牢技术护城河
除 CRIB 和单域抗体平台外，公司拥有全面整合的蛋白工程技术与生产平台，以筑 牢技术护城河，其中包括：1）药品开发技术平台：CRAM（混合抗体开发）平台、 BADC（双特异性抗体偶联药物）平台、BIMC（双特异性免疫调节偶联药物）平台、 TIMC（三功能免疫调节偶联药物）平台、GIMC（糖免疫调节偶联药物）平台及 CIMC （趋化因子免疫调节偶联药物）平台; 2）生物大分子药物生产平台：设计与建设 符合国家药监局、欧洲药品管理局及 FDA 的 cGMP 标准，预期产能超过 40,000L。
3.1、克服安全性问题，处于同靶点赛道的领先集团
PD-(L)1+CTLA-4 联合用药方案受安全性问题限制。早在 2018 年，纳武利尤单抗 (PD-1)+伊匹木单抗（CTLA-4）已获美国食品药品管理局批准用于治疗微卫星高度 不稳定/错配修复缺陷的转移性结直肠癌（MSI-H/dMMR mCRC）。相较于单抗，联 合用药的疗效有显著提升，但由于抗体对肿瘤浸润淋巴细胞及外周位点淋巴细胞 无差别的结合亲和力，安全性较差。根据最新 Checkmate142 follow-up 数据显 示，纳武利尤单抗+伊匹木单抗用于治疗 MSI-H/dMMR mCRC 的客观缓解率（ORR）、严重不良事件率（SAE）、因毒性不耐受而终止治疗率分别达到 65%、32%、13%， 相比单抗单药有更好的疗效但安全性较差。
差异化设计进一步提升疗效与安全性。KN046 是康宁杰瑞自主研发的 PD-L1/CTLA4 双特异性抗体，由采用机制不同的 CTLA-4 与 PD-L1 单域抗体融合组成。为了进 一步提升疗效与安全性，公司在研制 KN046 时采用了差异化设计： 精准靶向：PD-L1 单域抗体主导体内药物分布，由于 PD-L1 主要是表达于肿 瘤细胞表面，因此 KN046 可优先靶向肿瘤环境，减少不必要的药物与健康组 织的相互作用。 不同的 CTLA-4 结合表位：相较于其他直接结合 CTLA-4 和 B7 配体以抑制其相 互作用的 CTLA-4 抑制剂，KN046 的抗 CTLA-4 sdAb 主要结合界面外部并通过 互补决定区(CDR)的空间位阻来阻断 CTLA-4/B7 配体之间的相互结合，从而具 备潜在更优的安全性。 完整保留 Fc 功能：KN046 保有完整的 Fc 功能,能够通过抗体依赖的细胞介导 的细胞毒性作用（ADCC）等,清除抑制肿瘤免疫的调节性 T 细胞，从而提升肿 瘤杀伤效果。
先发优势明显，有望成为全球第二款获批的 PD-(L)1/ CTLA-4 双抗。2022 年 6 月 29 日，国家药品监督管理局通过优先审评审批程序正式批准卡度尼利单抗上市, 其成为全球首款肿瘤双免疫检查点双抗。KN046 紧随其后，目前处于临床Ⅲ期阶 段，静待 1L 肺鳞癌及 1L 胰腺癌的 OS 数据成熟来支持正式报产。全球其余 5 款 PD-(L)1/CTLA-4 抗体均处于相对早期阶段（I&II 期），包括 MacroGenics 的 Lorigerlimab、Xencor的Vudalimab、MedImmune的沃苏米单抗、科伦药业的SKB337、 百利天恒的 SI-B003。
3.2、临床有效性显著，预计最早2024年获批
KN046 多项试验正于海内外积极推进中，临床疗效具备最优潜质。KN046 分别在中 国、澳大利亚和美国开展了多项临床，覆盖非小细胞肺癌、胰腺癌、胸腺癌、肝 癌、食管鳞癌、三阴乳腺癌等 10 余种肿瘤的 20 多项不同阶段临床试验。美国 FDA 基于 KN046 在澳大利亚和中国取得的临床试验结果，批准其在美国直接进入Ⅱ期 临床试验，并于 2020 年 9 月授予 KN046 用于治疗胸腺癌的孤儿药资格。目前 KN046 已在中国启动 4 项关键性临床研究，其中 KN046 联合化疗一线治疗鳞状非小细胞 肺癌(NSCLC)的Ⅲ期临床研究中期分析成功达到预设 PFS 终点，目前在随访 OS 数 据；截至 2022 年 12 月底，一线治疗晚期胰腺癌Ⅲ期临床入组进度超 90%。
3.2.1、国内肺癌防治形势严峻，治疗肺癌有效性显著
据《早期肺癌诊断中国专家共识（2023 年版）》数据显示，2020 年我国新发肺癌 约 82 万例，死亡 71 万例，新发及死亡人数均居恶性肿瘤之首。面对吸烟、空气 污染、人口老龄化加剧等严峻形势，我国肺癌发病率和病死率呈上升趋势。 KN046 联合化疗一线治疗 NSCLC 有效性数据优异，1L 鳞状 NSCLC 预计 2023 年 Q3 报产。根据 KN046-202 数据显示，临床共入组 87 例未接受过系统治疗的 IV 期 NSCLC 患者，其中鳞癌 36 例，非鳞癌 51 例。其中鳞状 NSCLC 患者的 ORR、mPFS、 24-m OS 分别为 50.0%、5.7m、50.2%；非鳞状 NSCLC 的 ORR、mPFS、24-m OS 分别 达到 43.1%、5.8m、52.5%。且无论 PD-L1 表达水平，患者生存曲线类似；其中 PDL1≥1%的鳞状 NSCLC 患者 mPFS 达到了 10.8m。
KN046 单药治疗 PD-1 经治 NSCLC 的 OS 获益明显。在 KN046-CHN-001 和 KN046-201 两项临床试验中，采用 KN046 单药治疗的 ORR、DCR、mPFS、mOS 分别达到 8.3%、 50%、2.8m，>12m，而 PD-(L)1 单抗在 2L 肺癌的中位 OS 是 9-12m。目前，KN046+ 仑伐替尼用于治疗 PD-(L)1 经治 NSCLC 的联合用药方案处于剂量探索阶段，用药 安全性有待验证。
3.2.2、致力于满足未决临床需求，重视PD-(L)1响应不充分的癌种
由于肿瘤结构异质性及与基质细胞密度不同等原因，PD-(L)1 单抗±化疗对胰腺 癌、肝癌、三阴乳腺癌、食管鳞癌等癌种响应不充分。针对胰腺癌、肝细胞癌、食管鳞癌、三阴乳腺癌等对 PD-(L)1 响应不充分的癌种， KN046 展现了显著的疗效： 胰腺癌 胰腺癌是消化道常见恶性肿瘤之一，发现难、进展快、致死率高，临床缺少有效 的治疗手段，晚期胰腺癌确诊后五年生存率约 3%，是预后最差的恶性肿瘤之一。 据 KN046 联合白蛋白紫杉醇和吉西他滨一线治疗晚期胰腺导管腺癌的Ⅱ期临床数 据显示，在 31 例可评估的患者中，ORR 达到 45.2%，DCR 为 93.5%，6 个月的 PFS 率 62.3%。目前胰腺癌已进入Ⅲ期临床阶段，截至 2022 年 12 月底，患者入组超 90%。
肝细胞癌。据世界卫生组织（WHO）估算，2018 年全球肝癌新发病例约为 84.1 万例，中国发 病人数占全球病例的 46.7%；不同于西方国家和地区，我国肝癌患者多数存在乙 型肝炎病毒感染和由此引起的肝硬化背景，且大多数患者在诊断时已属中晚期， 5 年总体生存率不足 15%。根据《2022CSCO 肝癌诊疗指南》信迪利单抗+贝伐珠单 抗的联用疗法被列为 I 级专家推荐，在 Orient-32 试验中，信迪利单抗+贝伐珠单 抗的 ORR 和 DCR 分别为 20.5%、72%。免疫检查点抑制剂联合抗血管治疗为肝癌治 疗的另一热门方向，疗效略有提升，KEYNOTE-524 显示，帕博利珠单抗+仑伐替尼 用于肝细胞癌 1L 治疗的 ORR 为 36%。根据 2022ASCO 年会上展示的 KN046 联合仑 伐替尼一线治疗肝细胞癌的最新Ⅱ期临床研究数据，就 52 例可评估疗效的患者而 言，ORR 和 DCR 分别达到 51.9%、86.5%，将有可能进一步延长晚期肝癌患者的生 存时长，带来临床获益。
食管鳞癌 国内食管癌高发，根据 2019GBD 的数据显示，2019 年国内食管癌新发病例数高达 为 27.8 万例，死亡病例为 25.7 万例，分别占全球食管癌总新发病例和死亡病例 的 52.0%和 51.6%，发病的主要危险因子为饮食习惯。根据《食管癌诊疗指南（2022 年版）》，免疫检查点抑制剂联合化疗已经成为晚期食管癌一线治疗的标准。在 2021ASCO 上，公司以壁报形式公布了 PD-L1/CTLA-4 双特异性抗体 KN046 联合紫 杉醇/顺铂一线治疗不可切除局部晚期、复发或转移性食管鳞癌（ESCC）的Ⅱ期临 床研究数据（即 KN046-204），ORR 和 DCR 分别达到 58.3%、91.6%；非头对头比 较，疗效优于帕博利珠单抗+化疗、替雷利珠单抗+化疗。
三阴乳腺癌 2022 年 12 月，公司在 SABCS 上公布 KN046 联合白蛋白紫杉醇一线治疗三阴乳腺 癌（TNBC）的Ⅱ期临床试验研究结果:ORR 为 44%、DCR 为 96%；24m OS 为 60%。
KN035 是康宁杰瑞自主研发的 PD-L1 单域抗体 Fc 融合蛋白，是全球第一个且目 前唯一获批上市的皮下注射 PD-(L)1 抑制剂。KN035 与已上市 PD-(L)1 抑制剂相 比，存在差异化优势： 分子量小：KN035 是一种由 sdAb 和 Fc 段组成的单特异性抗体，KN035 的分 子量约为完整抗体分子量的一半，所以可溶性、肿瘤组织渗透性更强，稳定 性更佳，同时具有完整的抗原结合能力，这使得该药物可开发出适合皮下注 射的高浓度制剂注射形式。此外，KN035 的 Fc 段被修饰以防止抗体依赖的 细胞介导的细胞毒性和补体依赖的细胞毒性活性，从而减少不良事件。
皮下给药：迄今为止，所有获批的 PD-(L)1 抑制剂抗肿瘤药物均为静脉内给 药。大分子静脉制剂会导致高血浆药物浓度，长期频繁注射会增加输液相关 反应的风险，也可能导致血管通路受限而无法继续用药。相比而言皮下注射 具有更高的用药安全性、便利性、患者顺应性、低成本以及适用于静脉输液 受限的患者等优点。
在美国 PD-(L)1 单抗已被广泛应用于治疗微卫星高度不稳定性(MSI-H) /错配修复 功能缺陷（dMMR）实体瘤，帕博利珠单抗和纳武利尤单抗已分别展示出优异的 临床效果。 KN035 相比帕博利珠单抗和纳武利尤单抗有更高的应答率及 mPFS 获益,且无输 液反应。在针对先前治疗过的晚期 dMMR/MSI-H 实体瘤的Ⅱ临床研究中，在 25 届 CSCO 大会上更新的临床有效性数据为：总人群 ORR、mPFS、24 个月 OS 率分别高 达 47.6%、16.6m、66.5%。根据之前的亚组数据，对于 dMMR/MSI-H 结直肠癌， KN035 的 ORR 高达 43.1%，高于纳武利尤单抗的 32.4%。安全性方面，免疫性相 关性不良事件发生概率较低，且没有输注反应。
凭借优异的抗肿瘤活性及安全性，KN035 于 2021 年 11 月 25 日获批用于 MSI-H / dMMR 成人晚期实体瘤患者的治疗。此外，还被纳入 2022 版 CSCO 六大指南， 包括胃癌诊疗、结直肠癌诊疗及免疫检查点抑制剂临床应用等指南。 公司持续发力拓宽适应症范围。目前，KN035 的 1L 胆道癌、≥2L 软组织肉瘤处 于Ⅲ期临床；≥2L 非小细胞肺癌、≥2LTMB-H 晚期实体瘤、≥2L 子宫内膜癌处 于Ⅱ期临床。
5.1、临床进度全球领先，背靠国内老牌Big Pharma
KN026 是公司采用具有自主知识产权 CRIB 开发的 HER2 双特异性抗体，可同时结 合 HER2 的两个非重叠表位，导致双 HER2 信号阻断，有望超越曲妥珠单抗和帕妥 珠单抗联用的临床疗效，达到“1+1>2”的效果；同时，KN026 对 HER2 中低表达肿 瘤和曲妥珠单抗抗性细胞株也有抑制作用，基于以下药物特点： 保留 Fc 区域，实现 Fc 介导的相关效应功能 增强 HER2 受体的结合（特别是 HER2 中低表达），强化抑制能力，促使 HER2 受体聚集，增加抗体在肿瘤细胞表面的黏着量，提升内吞效果。
全球无同靶点双抗获批上市，首款国产 HER2 双抗进入注册性临床阶段。目前全球 无 HER2 双抗获批上市，共有 6 款抗体进入临床阶段。百济神州和康宁杰瑞的 HER2 双抗于 2022 年 10 月先后获批Ⅲ期注册性临床，百济神州的泽尼达妥单抗（连同 另一款 ADC ZW49）是在 2018 年 11 月 27 日以 4000 万美元首付款+至多 3.9 亿美 元临床开发及商业化里程碑付款从 Zymeworks 获得；天广实的 MBS301、四环医药 的 KM257、正大天晴的 TQB2930、Biocad 的 BCD-147 均处于临床 I 期阶段。康宁 杰瑞的 KN026 为首款进入注册性临床阶段的国产 HER2 双抗。
公司与石药集团就 KN026 在中国内地的产品开发与商业化达成合作。2021 年 8 月， 公司就 KN026 的中国权益与石药达成合作，涉及首付款 1.5 亿元，里程碑金额 8.5 亿元及双位数的销售佣金。石药在联合开发委员会下负责临床开发及注册申报， 并承担所有临床研发费用，涉及乳腺癌和胃癌两大适应症。
5.2、Ⅱ期临床数据优异，KN026+KN046去化疗方案值得期待
公司就 KN026 正在中国、美国开展多项不同阶段临床试验，适应症包括乳腺癌、 胃癌/胃食管结合部癌等。公司披露的Ⅱ期临床结果表明，KN026 具有良好的疗效和安全性，甚至在 HER2 中低表达肿瘤及后线治疗中仍然表现出显著的抗肿瘤活 性。目前，KN026 联合化疗、KN026 联合 KN046 无化疗治疗胃癌两项Ⅲ期注册临床 研究正在进行中。
KN026 联合多西他赛 1L 治疗 HER2 阳性复发/转移性乳腺癌。KN026-201 是一项 KN026 联合多西他赛一线治疗 HER2 阳性复发/转移性乳腺癌的 Ⅱ期临床研究，根据公司在 2022 SABCS 上展示的数据，在 55 例可进行疗效评估 的患者中，ORR 为 76.4%，DoR 为 24.0 个月，DCR 为 100%。中位无进展生存期的 随访时间为 16.6 个月，mPFS 为 25.4 个月，mPFS 尚未成熟。12、18、24 个月 OS 率分别为 93.0%、91.2%和 91.2%。安全性方面，与 KN026 相关的 SAE 发生率为 8.8% （5/57），未发生 KN026 药物相关不良事件导致的死亡。研究结果表明，KN026 耐 受性良好，KN026 联合多西他赛对晚期 HER2 阳性乳腺癌患者有效，延长患者无进 展生存期，初步显示总生存期获益。
KN026 联合多西他赛辅助治疗早期或局部晚期 HER2 阳性乳腺癌。KN026 联合化疗对早期或局部晚期 HER2 阳性乳腺癌患者疗效显著。KN026-208 是 一项 KN026 联合多西他赛辅助治疗早期或局部晚期 HER2 阳性乳腺癌的Ⅱ期临床 研究。根据公司在 2022 SABCS 年会上展示的数据，20 例患者完成手术和术后病 理评估，总体病理完全缓解率（tpCR）为 50.0%，乳腺病理完全缓解率（bpCR）为 55.0%，ORR 为 100%。安全性方面，严重不良事件（SAE）发生率仅为 6.7% (2/30)， 只有一例与 KN026 相关。研究结果表明 KN026 联合多西他赛新辅助治疗对早期或 局部晚期 HER2 阳性乳腺癌患者疗效显著，且耐受性良好。
KN026 单药后线治疗晚期 HER2 表达的高表达胃癌/胃食管结合部癌。 KN026 单药在 HER2 高表达胃癌/胃食管结合部癌患者（GC/GEJ）中疗效优异，在 HER2 低表达患者中疗效也与当前二线化疗具有可比性。HER2 在多种肿瘤中表达， 与肿瘤侵袭性及不良预后相关，晚期胃癌/胃食管结合部癌二线或后线治疗目前效 果仍然较差，存在巨大的未满足需求。公司在 2022ASCO 年会上展示了 KN026 单药 后线治疗晚期 HER2 表达的 GC/GEJ 的Ⅱ期临床研究的初步结果。25 例 HER2 高表 达（IHC3+ 或 IHC 2+ /ISH+）可评估患者中，ORR 为 56%，mDOR 为 9.7 个月（未 成熟），mPFS 为 8.3 个月，mOS 为 16.3 个月（未成熟）。14 例 HER2 低表达的患 者中， ORR 为 14%，mDOR 为 6.2 个月，mOS 为 9.6 个月。结果显示，KN026 单药 在既往接受过治疗的 HER2 高表达 GC/GEJ 患者中疗效优异，在 HER2 低表达患者 中，疗效也与当前二线化疗具有可比性，且安全性良好。
KN026 联合 KN046 治疗 HER2 阳性实体瘤。 KN026 联合 KN046 治疗 HER2 阳性实体瘤数据亮眼。KN026-203 是一项 KN026 联合 KN046 治疗 HER2 阳性实体瘤的无化疗方案Ⅱ期临床研究，已完成 102 例患者入 组，包括 HER2 阳性的胃癌/胃食管结合部癌、乳腺癌及其他 HER2 阳性实体瘤。根 据 2022AACR 披露的数据，20 例患者纳入有效性评估，ORR 为 55.0%，DCR 为 85.0%， 6 个月无进展生存率为 84.1%。其中 11 例结直肠癌患者可评估疗效，ORR 和 DCR 分别为 45.5%和 90.9%。显示出了 KN026 联合 KN046 在 HER2 阳性实体瘤的良好治 疗效果，有望在后续临床研究中进一步探索这一去化疗方案的巨大价值。
JSKN-003 是一种新型靶向 HER2 双表位的抗体偶联药物（ADC），由康宁杰瑞利 用特有的糖基定点偶联平台自主研发：其通过糖基定点偶联技术将拓扑异构酶 I 抑制剂连接至 KN026 抗体的 N 糖基化位点处，获得 DAR 值约为 4 的定点修饰抗 体偶联物。JSKN003 能够结合肿瘤细胞表面的 HER2，通过 HER2 介导的细胞内 吞释放有效载荷，发挥抗肿瘤作用。与基于马来醯亚胺－迈克尔反应的偶联物相 比，通过点击化学反应制备的偶联物具有更好的血清稳定性，有效地扩大了治疗 窗且安全性更优。
抗肿瘤活性初步验证，in-vitro 试验显示与 DS-8201 相似的疗效。HER2 靶向性 使 JSKN-003 具有加强的内吞诱导活性和旁观者杀伤效应，使其在 HER2 表达肿 瘤中具有较强的抗肿瘤活性。JSKN-003在HER2高表达和低表达细胞（CDX+PDX 模型）中均表现出良好的安全性特征以及与 DS-8201 相似的疗效。目前 JSKN-003 正在澳大利亚进行一项多中心、开放标签、剂量递增及首次人体 研究的 I 期临床试验，以评估在晚期或转移性实体恶性肿瘤患者中的安全性及耐 受性，并确定最大耐受剂量和/或Ⅱ期推荐剂量，且于 2022 年 9 月顺利完成首例 患者给药。同时于 2022 年 10 月 27 日，获中国药监局批准启动治疗晚期实体瘤的 Ia/Ib 期临床试验。
由于公司未盈利，我们采用风险调整 DCF 模型给公司管线进行估值。假设 WACC 为 10.4%、永续增长率为 4.0%，仅考虑已经进入临床的核心适应症。 核心资产销售预测 KN046（PD-L1/CTLA4）：我们预计 1L 肺鳞癌和 1L 胰腺癌分别于 2023 年 Q3、 Q4 报产，最早 2024 年获批；预计 2031 年 KN046 收入将达 59.6 亿元，其中胰腺 癌占 KN046 总收入的 32.4%。
KN026（HER2/HER2）：公司和石药达成交易，涉及 1.5 亿元人民币的首付款和 最高可达 8.5 亿元人民币的里程碑付款。目前，首付款目前已基本到账。我们预 计大部分里程碑收入于 KN026 报产后确认，因此假设 2025 年公司确认 60%的里 程碑，获得机率 60%；25-26 年分别获得 10%里程碑，获得机率 50%；预计最早 2025 年获批，峰值销售额 27.4 亿元，2031 年 KN026 收入为 7.7 亿元。 KN035（PD-L1）：KN035 于 2021 年年底获批，我们预计 2031E 收入为 15.9 亿 元； KN019（B7）：我们预计 2026 年获批，2031E 收入 5.2 亿元； JSKN003（HER2 ADC）：我们预计 2027 年获批，预计 2031E 收入为 3.1 亿元。
乐观与悲观情景分析
乐观情景：乐观情景下，我们假设 KN046 1L 肺鳞癌 OS 数据显示明确的临床 价值以支持报产，则成功率为 95%；因 PD-(L)1-based 疗法对胰腺癌响应不 充分，目前除 KN046 外，全球无同靶点双抗处于临床阶段。假设未来 5 年内 公司继续独家，则 KN046 1L 胰腺癌峰值销售额为 40.0 亿元；假设随着国内 经济增长，患者对免疫治疗便利性及安全性的要求不断变高，皮下制剂需求 提升，则 KN035 峰值销售额为 25.0 亿元；假设 KN026 临床进度及商业化进展 超预期，则我们认为公司能于未来 10 年内从 KN026 交易对手方中收回 100% 剩余款项；假设公司成本控制良好，则 2023E 毛利率为 93%。在乐观情景下， 我们得到 2031E 营业收入 121.6 亿元。
基准情景：基准情景下，我们假设 KN046 1L 肺鳞癌的上市成功率为 90%； KN046 1L 胰腺癌峰值销售额为 19.3 亿元；KN035 峰值销售额为 15.9 亿元； 公司能于未来 10 年内从 KN026 交易对手方中收回 80%剩余里程碑款项；2023E 毛利率为 89%。在基准情景下，我们得到 2031E 营业收入 91.4 亿元。 悲观情景：悲观情景下，我们假设 KN046 1L 肺鳞癌 OS 数据不足以支持报产， 则成功率为 40%；海内外同靶点药物竞争加剧，则 KN046 1L 胰腺癌峰值销售 额为 10.0 亿元；假设国内 PD-(L)1 抑制剂价格逐年走低，则 KN035 峰值销售 额为 8.0 亿元；假设 KN026 临床进度及商业化进展不及预期，则我们认为公 司能于未来 10 年内从 KN026 交易对手方中收回 50%剩余款项；假设公司成本 控制不良，则 2023E 毛利率为 80%。在悲观情景下，我们得到 2031E 营业收 入 71.1 亿元。
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