1.美国通胀已经见顶，但美国高薪资增速仍具韧性，会制约通胀回落速度。⒉.美联储快速加息压制需求，多项指标反映经济动能持续衰减，2023年全球经济走弱已成为市场共识。3.2023年美联储关注焦点会从通胀逐步切换至经济，计价美联储政策逐步转鸽有望成为2023年的资本市场重要主线。4.日本央行放宽十年期国债收益率波动范围引发市场担忧，我们认为日央行大幅转向收紧尚不足以作为2023年的基本假设。
5.俄乌和谈曙光初现，但双方分歧的调和与和谈的达成可能需要双方付出更大的战争成本或外部力量的强力介入干预才能实现。6.我国外部形势严峻，安全问题日益突出，中美关系博弈是长期性的，缓和或只是阶段性的。7.全球经济走弱预期下，2023年我国出口面临严峻的形势，预计美元计价全年出口同比下滑6%左右，月度增速可能持续为负。8.疫情防控放开解除了疫情与经济的强关联性，2023年我国经济进一步复苏的趋势较为明确，但短期内大量居民感染将继续对经济产生阶段性的抑制，同时需要警惕疫情是否会对我国劳动力市场造成长期影响。
9.防控放开后的报复性消费不具有持续性，主要影响的是消费节奏持续三年的疫情对居民就业和收入的影响短期内无法弥补，这决定了2023年消费复苏的力度不会很强。预计2023年消费增速回升至8%左右。10.房地产政策调控已划清了上下边界，“三支箭”令房企融资环境明显改善，销售端尚未见明显起色，但后续环比改善概率较高，预测2023年房地产开发投资增速有望回升至5%左右，对GDP增速的拖累效应明显降低。11.财政政策将继续在基建投资和税费补贴等方面发力，赤字率目标有望升至3%，节奏上维持前置发力。12.住户贷款是2022年宽信用的主要拖累因素，2023年随着疫情防控放开和房地产利好政策持续积累，预计居民部门信贷有望改善并带动宽信用进程向前迈进。
13.2023年国内货币政策的外部约束降低，内部约束权重提升，货币政策需在稳增长和防风险之间保持动态平衡。政策应重点放在推动宽货币向宽信用的转化，央行或将降准以提供货币支持，一季度降准可期。央行进一步降息需要考虑对人民币汇率的影响，相对于降准，央行在降息上或将更为谨慎。14.预计2023年经济总体修复，全年GDP有望达到4.5%-5%之间。节奏上看，2022年Q2和Q4的低基数，对应2023年Q2和Q3形成同比高点，全年GDP震荡上行。15.预计2023年我国CPI同比会在2.5%左右，PPI同比在0左右，总体上看通胀压力有望维持温和。
国际油价在2022年一季度快速上行，二季度高位震荡，下半年开始趋势性回落。基于2022年上半年的高基数，2023年上半年国际油价同比有望加速下行，推动通胀走低。与国际原油价格走势相近，联合国粮食和农业组织(FAO)发布的全球粮食价格指数2022年一季度冲高，二季度高位，下半年明显回落。基于2022年上半年的高基数影响，2023年上半年国际粮食价格同比也有望进一步下行，进入通缩区间从而推动全球通胀压力得到进一步缓解。
美国劳动力市场依然偏紧，高薪资增速会制约通胀回落速度
美国失业率已经降至疫情前的较低水平，但劳动参与率仍低于疫情前，职位空缺数已经见顶回落，但仍处1000万的高位水平，各项数据总体上反映目前美国劳动力市场供给并未从疫情冲击中完全恢复，劳动力市场供需仍处于偏紧状态，导致平均时薪同比仍处于5%左右的较高水平。薪资增长是推动通胀的重要因素，高薪资增速使得美国通胀仍具有韧性，降低通胀回落的速度。预计2023年随着美国经济进一步走弱，用工需求回落会缓解劳动力市场供需紧张的状况，从而带动薪资增速走低。
2023年全球经济增速下滑已成为普遍共识
主要国际机构对2022年和2023年的经济增速预测显示，2023年经济增速大概率较2022年出现下滑。2023年1月1日，国际货币基金组织(IMF)总裁格奥尔基耶娃表示，对于大部分全球经济体来说，2023年将是艰难的一年，这是因为美国、欧洲等全球经济增长“主要引擎”的经济活动在“同时放缓”，同时新冠疫情的肆虐也将拖累全球经济增长，预计全球三分之一地区的经济在2023年将遭受衰退的打击。她警告称,2023年将是比过去12个月更“艰难”的一年。
美联储关注焦点会从通胀逐步切换至经济
随着通胀数据的见顶回落，美国国债收益率隐含的远期通胀预期已经趋于稳定，并逐步靠近2%的水平，这降低了美联储继续激进加息的必要性。美联储12月加息50BP，加息幅度放缓，意味着美联储鹰派顶点已过，虽然美联储表示加息持续时间和终点利率水平可能高于预期，但目前市场对后续加息空间的预期并不高。2023年随着通胀从高位持续回落，同时经济下行风险进一步暴露，美联储的政策关注焦点会从通胀逐步切换至经济。从截至1月3日的市场预期来看，5%或将成为本轮加息的终点，四季度有望开启降息，计价美联储政策逐步转鸽有望成为2023年的资本市场重要主线。
2023年美联储票委鸽派力量增强
决定美联储利率水平的联邦公开市场委员会(FOMC)2023年将迎来四位票委的更换，从更换人选的政策倾向来看，2023年FOMC票委中的鸽派力量会有所增强。鹰鸽阵营的此消彼长有助于令美联储加息的终点利率水平更低且更早地步入降息周期。>但从美联储12月的点阵图来看，所有委员对2023年利率水平的预期分歧并不算大，绝大多数官员都认为美联储的目标利率到2023年年底将超过5%。因此，人选变动只是次要因素，决定货币政策走向的关键还是美国经济、就业与通胀数据的变化。
日央行陷入政策纠结中，2023年大幅收紧的概率不大
目前日本经济动能持续走弱，叠加2023年全球经济总体下行概率较大日本经济将继续承压，这对央行收紧货币政策形成重要制约。但同时，日元的贬值、国内债市流动性的丧失以及收益率曲线的扭曲又使得央行有必要对宽松的货币政策作出一定的修正。12月26日，日本央行行长黑田东彦强调，该行对债券收益率控制计划的最新调整并非退出货币宽松政策,而是要使其可持续且平稳地运行。同时，黑田东彦承诺将维持宽松的货币政策，以支持日本经济。日央行大幅转向收紧可以作为2023年的潜在风险给予关注，但作为2023年外部环境的基本假设的依据尚不充分。
俄乌冲突仍存不确定性
美国作为目前世界唯一超级大国，在俄乌冲突中扮演重要角色，美国政府对冲突的态度影响着冲突的走向。美国中期选举结果显示，共和党重新掌控了众议院，而民主党依然锁定参议院的控制权。共和党通过掌控众议院，可对拜登政府形成有效牵制。近期美国国内对于援乌问题的态度出现了转变，不论共和党还是民主党，都对美国不断加大对乌克兰的援助表达了担忧甚至反对。
美国众议院共和党领袖凯文·麦卡锡曾在10月公开表示，如果共和党赢得众议院的多数席位，他预计美国对乌克兰的额外援助将很难在众议院获得通过。11月4日，共和党众议员马乔里·泰勒·格林对选民发表讲话时表示,“如果共和党赢得美国大选,乌克兰将不会得到一分钱”。同时，民主党内部也开始传递出希望改变美国在俄乌冲突中的策略，寻求促成停火的信号。在中期选举之后，美国国家政策可能更多转向“美国优先”，对乌支持的减弱可能成为影响俄乌战局的重要因素。
北约向亚太渗透，显著增大我国周边地缘局势的复杂性
北约除了利用不断东扩威胁俄罗斯生存空间外，也出现了向亚太渗透的趋势，增加我国周边地缘风险。6月29日，北约峰会在西班牙首都马德里举行。本次峰会上，北约在新出台的战略概念文件中首次提及中国，并强调中国对北约造成了系统性挑战。同时，日本、韩国、澳大利亚、新西兰四个亚太国家领导人首次受邀赴会。外界分析普遍认为，本次北约峰会针对中国的意图明显。以日韩为首，亚洲有些国家已经参与到北约的活动中，例如:韩国和日本分别于2022年5月和11月正式加入北约网络防御中心;2022年5月，日本与英国签署名为《互惠准入协定》的新防务协议等。以美国为首的北约希望亚太国家和北约建立更密切的联系，目的之一就是为了应对中国。未来如果北约亚太化和亚太北约化趋势进一步演进，将显著增大我国周边地缘局势的复杂性。
上合组织国际影响力不断提升，或加剧与西方的博弈
2022年9月16日，上合组织成员国元首理事会第二十二次会议在乌兹别克斯坦撒马尔罕国际会议中心举行。本次会议上，上合组织迎来新一轮扩员进程，上合组织吸纳伊朗成为第9个成员国，同时启动接收白俄罗斯为成员国的程序，签署了给予埃及、沙特、卡塔尔上合组织对话伙伴地位的备忘录，批准了给予巴林、马尔代夫、阿联酋、科威特、缅甸对话伙伴地位的决议。上合组织成员国中包含两个联合国常任理事国，扩员意味着上合组织的国际地位、影响力和话语权进一步提升，有更大能力引领全球和区域治理的方向。例如，在能源方面，新加入成员国的伊朗是重要的产油国，伊朗政府宣称其全国油气资源储量位于世界第一，再加上沙特、卡塔尔等重要产油国加入对话伙伴，这使得上合组织在全球能源安全等领域将具有更大的话语权。
上合组织GDP的全球占比已经超过欧盟和美国
伊朗加入后，上合组织9个成员国2021年人口总量达到33.3亿,占全球总人口的42.49%，2021年经济总量达到24.3万亿美元，占全球GDP的25.26%。近年来，上合组织的全球经济占比快速提升（按最新的9个成员国统计)，成为全球经济重要的增长极，而欧盟和美国的全球经济占比呈现衰落之势，已被上合组织赶超。
上合组织作为新兴经济体代表，主张捍卫以联合国为核心的多边主义，反对单边主义，反对霸权霸凌和强权政治，其诉求与美国为首的西方发达国家存在明显差异，上合组织的发展壮大对美国的国际霸权地位构成了挑战。同时，上合组织成员之间在军事上也有加强合作的空间。在9月份上合组织的峰会上，代表普京政府出席会议的俄罗斯防长绍伊古提议，各成员国应该通过共同改进军队训练方式、举行联合军演、构建信息共享机制等手段，共同提升上合组织的军事潜力。一旦上合组织未来在军事合作方面形成突破，或有助于稳固我国及周边区域的军事安全，但可能引发上合组织与美国为首的北约之间形成针锋相对的格局，强化与西方之间的军事博弈。
西方频频宣扬中国与俄罗斯威胁论，不断在中国台湾地区问题上挑衅中国
在6月底召开的北约峰会上，北约对中国构成的“全球挑战”发出警告。美国国防部10月27日正式发布《2022年美国国防战略(NDS)》。该报告指出，虽然俄罗斯发动了在乌克兰的战争，但是中国仍然是美国最大的安全挑战。报告警告，中国正在试图“破坏”美国在印太地区的联盟关系，并利用其不断加强的军力来“胁迫”和“威胁”近邻。种种信号显示，西方通过频频宣扬中国与俄罗斯威胁论，加剧博弈。俄罗斯在俄乌冲突爆发后受到的西方国家的各种制裁很有可能是中国的前车之鉴，如果中国与西方的矛盾升级，需要谨防未来西方国家可能会像对待俄罗斯一样地对待中国。
出口:全球经济走弱预期下，23年我国出口面临严峻的形势
在新冠疫情的持续影响、俄乌冲突的延续以及全球加息的影响下，2023年全球经济走弱目前已成为市场共识。世界银行在10月将2023年全球经济增长从此前预测的3%下调到了1.9%，同月，IMF将2023年全球经济增速预期下调为2.7%，较7月预测值低0.2PCTS。全球经济走弱的预期在2022年以来持续下行的OECD综合领先指数中亦有体现。历史数据看，我国出口的增速与全球经济周期具有较强相关性，而2021年年末以来OECD综合领先指数的下行与我国出口增速的下行几乎同步，更进一步体现出全球经济走弱对我国出口的压制作用。从更加高频且与全球贸易相关性更强的BDI指数走势看，2022年5月以来全球贸易即处在持续放缓的趋势中。2023年，在全球经济走弱和贸易放缓之下，我国出口面临的形势较为严峻。
2023年外贸对经济的拉动作用将明显减弱，需更多依靠内需发力
除全球经济的走弱对外需的抑制外，2023年出口还面临着更多的不利因素:1，2023年全球持续加息叠加经济走弱之下，通胀大概率趋缓，2022年全年对出口值有支撑作用的价格因素将在2023年减弱甚至由支撑变为压制。2，疫情防控放开之后，2023年一季度我国工业生产可能因劳动力短缺承受一定压力，进而影响出口。总体上，预计我国2023年出口下滑幅度将明显高于1.4%。
金融危机期间，我国2009年出口同比下滑了16%。未来的全球经济走弱幅度应不及2009年，因此预计2023年出口下滑不会超过16%。如假设2023年各月出口环比与季节性(2010-2019年各月环比均值)一致，则2023年，以美元计的出口将较2022年下滑1.4%。综合考虑2023年出口下滑的下限和上限，预计我国2023年出口整体或下滑6%左右，月度增速可能持续为负。考虑到我国2023年经济较2022年复苏的趋势下，内需修复将带动进口增速较2022年上行，结合下滑的出口，预计2023年我国贸易顺差将显著收窄，外贸对经济增长的支撑作用将明显减弱。
日本疫情感染扩散下经济修复波折
从日本经验来看，日本于2022年3月21日全面解除疫情管控，放开后单周确诊病例数自6月末才开始加速增长，约5个月后于8月6日达第一波单周确诊高峰。受疫情感染扩散影响，放开后的日本经济修复存在波折。出行方面，3月放开后，4月日本公路客运指数同比、国内航空客运指数同比均出现短暂抬升。但随着感染加剧,6月日本公路客运指数同比即回落，10月同比已下滑至明显低于全面放开前水平;7月日本国内航空客运指数同比也转为下行。日本单周确诊病例数虽在10月15日降至低位，但出行情况并未好转。消费方面，全面放开后日本商业零售额同比增速由3月的0.66%提升至10月的4.31%，整体呈上行趋势，但波折也很明显，如6月日本商业零售额同比增速由5月的3.70%放慢至1.54。
2020年以来，消费增速中枢下移，各月疫情波动是消费波动的核心原因
2020年疫情爆发以来，我国消费增速中枢持续下移:疫情前的2019年，各月社零同比在+7.2%到+9.8%之;2020年疫情冲击下，各月社零同比落到-20.5%到+5.0%区间;2021年由于2020年的低基数，社零同比较高，但以两年复合增速论，全年各月社零同比在+1.5%到6.3%之间,与疫情前差距较大;2022年1月到11月，社零同比在-11.1%到+6.7%之间，显示继2020年后，全年消费再次受到疫情的较大冲击。
我们以当月社零环比与当月社零季节性环比的差值(2011-2019年当月社零环比均值）表征2020年以来各月社零环比偏离季节性的情况，与各月全国新冠确诊病例环比相对照，可以发现，2020年以来，新增确诊病例环比的变化与社零环比偏离季节性情况呈现明显负相关。当新增确诊病例环比明显增加时，社零即环比超季节性走弱，当新增确诊病例较上月减少时，社零环比即出现超季节性上行(主要系前月低基数)。此外亦可发现，全年各月新增确诊病例变化较平稳的2021年，也是疫情以来社零环比对季节性的偏离相对较小的一年。总体来看，疫情的波动是2020年以来各月消费波动的主要原因。
关于房地产，中央经济工作会议提出:“有效防范化解重大经济金融风险。要确保房地产市场平稳发展，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，同时要坚决依法打击违法犯罪行为。要因城施策，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设。
要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,推动房地产业向新发展模式平稳过渡。“在2021年中央经济工作会议中，针对房地产的相关表述放在“结构政策要着力畅通国民经济循环”部分，而2022年将其放在了“有效防范化解重大经济金融风险”部分，体现了中央对房地产调控的重点是风险防控。“推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险”，这体现了政府对房企风险的救助和托底将主要集中在头部企业。未来房企结构分化或进一步加剧，房地产领域洗牌不可避免。
2023年房地产投资增速有望回升至5%
虽然“三支箭”令房企融资环境目前改善较明显，但房地产价值链的最终价值出口仍然是居民加杠杆购房。房地产投资回升通常需要先看到商品房销售的回升，而目前商品房销售增速尚未见明显起色。但在利好政策不断积累下，后续地产销售环比改善概率较高，结合2022年的低基数，2023年地产销售和投资同比增速有望较2022年提升，只是提升幅度仍存在着较大不确定性。
回归分析显示，房地产开发投资增速每增加1PCTS，对应房地产业GDP增速抬升0.28PCTS左右。因此，若2023年GDP增速目标设为4.5%，中性贡献下，房地产业GDP亦实现4.5%的增速，对应2023年房地产开发投资年增速要达到8.0%，如果GDP增速要达到5%，对应房地产投资增速要达到9.8%。预测2023年房地产开发投资增速有望回升至5%左右，对GDP增速的影响主要体现为拖累效应明显降低。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
