公司定位于光器件整体解决方案提供商，厚积薄发，在该领域积淀近 20 年。 公司成立于 2005 年，于 2011 年更名为苏州天孚光通信股份有限公司，主要生 产氧化锆陶瓷套管产品。 2015 年，公司于深圳创业板上市，募集资金用于建设“高速光器件”项目。 2020 年以来，公司陆续收购日本 TFF 株式会社和北极光电（深圳）有限公司， 丰富公司在光学透镜模具、光学镀膜等方面的技术积累。 公司积极布局新领域，利用现有技术平台，扩展光器件产品在激光雷达和医疗 检测领域的应用，持续助力公司业绩增长。
公司拥有 13 条产品线，8 大解决方案。13 条产品线主要分为无源器件产品线和有 源器件产品线。 无源器件产品线：公司以氧化锆陶瓷产品起家，并向下游拓展至光纤适配器和 光收发组件，形成公司早期三大主要产品。随后公司通过研发、并购等方式横 向发展，扩展了隔离器、模具注塑、光纤透镜等产品线。并通过不断整合技术 与产品，发展成为平台型产品提供商。 有源器件产品线：2015 年上市后，公司开始发展有源器件产品线，并建立了 OSAOEM/ODM 以及 BOX/TO 封装两条产品线。2021 年公司为抓住时代风向， 延伸产业链，进一步扩充高速光引擎产业链，其主要瞄准 400G、800G 高速率 通信市场，未来可应用在包括激光雷达，医疗检测等下游非通信领域。
1.1、公司股权架构稳定、子公司分工明确
公司股权架构集中，邹支农、欧洋夫妇为公司的实际控制人。公司积极推进全球产业布局，形成立体化分工协作的全球销售技术支持网络。 公司以苏州为总部和研发中心，日本、深圳和江西作为研发分支和量产基地， 保障了产品规模化量产交付的质量与时效，公司已启动建立东南亚生产基地。 公司贯彻本地化服务策略，在中国香港、深圳、武汉等地和日本、美国等国家 相继设立分、子公司，形成立体化分工协作的全球销售技术支持网络。
1.2、公司管理层行业经验丰富、股权激励落实利益共享机制
公司核心管理团队深耕行业，具备丰富的行业经验。公司高管对于行业发展趋势 有着深刻的理解，推动公司在技术研发领域获得突破。公司推行股权激励计划，落实公司与核心骨干员工的长期利益共享机制。 2018 年公司首次实行股票期权与限制性股票激励计划，授予激励对象权益总计 344 万份。激励对象 144 人，包括公司董事、高级管理人员、核心管理人员及核 心骨干人员。2021 年公司实行第二次限制性股票激励计划，拟授予激励对象限制性股票数量 202.1 万股。激励对象 247 人，包括公司董事、高级管理人员、核心骨干人员。
1.3、公司持续增加研发投入、定增募集加快产品落地
公司始终坚持“以研发为龙头”的发展理念，采取自主研发模式，通过持续增加研 发投入，努力提升公司在光器件领域的核心竞争力。 公司的研发费用逐年保持增长，近年来研发费用率在保持在 10%左右。2022 年 Q3 公司研发费用达到 0.96 亿元，研发费用占比为 10.81%。 公司拥有各学科、各专业研发团队。截止到 2021 年底，公司研发人员规模为 399 人，占比从 2014 年的 6.85%增长至 2021 年的 14.47%。 公司重视研发成果，专利数量不断增加。
公司发布定增计划，强化研发成果。公司于 2017 年和 2020 年发布定增进行募资， 投资项目分别为高速光器件项目和面向 5G 及数据中心的高速光引擎建设项目。 高速光器件项目：主要用于建立高速光器件产品的生产能力，为下游光模块客 户提供配套组件，并对现有生产技术水平进行升级。项目达产后将新增高速光 器件的生产能力，巩固公司在光通信细分市场的优势地位。面向 5G 及数据中心的高速光引擎建设项目：主要围绕硅光芯片集成高速光引擎、 激光芯片集成高速光引擎、高速光引擎用零组件的研发。高速光引擎是高速光 收发模块的核心器件，广泛应用于电信通信和数据中心，该项目将使公司实现 从分立式元器件向混合集成光器件平台的转型升级，持续扩大市场规模。
1.4、公司采用“直销+大客户”模式聚焦光无源产品线
公司实行大客户策略，采取直销的销售模式。 公司的销售模式为直销模式，市场部统一负责对外销售。公司的产品主要面向 品质要求高、大批量生产的中高端应用客户。 公司采用大客户模式，公司前五大客户的收入占比较高。公司目前积累了包括烽火通信、华工正源、中兴通讯等国内知名光通信企业， 也包括泰科电子、AFOP等国际一流客户，客户粘性较高。
公司聚焦核心业务无源产品线，并不断拓展海外市场。 无源产品作为公司起家的产品，是公司的核心业务。2022 年上半年无源产品营 收达到4.9亿元，同比增长10.31%，占比高达 84.79%。公司近年来不断通过内 部研究、并购等方式丰富有源产品线，未来随着公司光引擎业务收入兑现，光 有源器件营收占比将提升。得益于公司的全球产业布局，公司近年来海外营收的占比持续提升。海外占比 从 2016 年的 25.41%增长到了 2022 年 H1 的 54.63%。
1.5、公司光器件销量高速增长盈利能力表现良好
公司历年光通信元器件产量、销量均保持高速增长。 2022 年 H1，公司光通信元器件产量达到历史新高，同比增长 30.11%；销量同 样为历史新高，达到 18928 万个，同比增长 10.7%。 公司实施“以销定产”的生产模式，近年来公司在产量、销量两端始终维持着 稳定的增长，2015-2021 年，年复合增长率分别为 13.3%和 10.37%。
公司营业收入和归母净利润保持高速增长，盈利能力表现良好。 公司的营业收入呈现高速增长态势，从 2012 年的 1.44 亿元增长到 2022 年的 12.06 亿元，CAGR 达到 23.64%。2022 年公司营收达到 12.06 亿元，同比增长 16.82%。2020 年得益于全球 5G 通信网络基础设施建设加速和数据中心持续投 资扩容，公司营收同比增长 67.03%。 公司归母净利润同样呈现出高增长的态势，从 2012 年的 0.55 亿元增长到了 2022 年的 3.99 亿元，CAGR 为 21.86%。2022 年公司归母净利润达到 3.99 亿 元，同比增长 30.23%。
1.6、公司成本控制良好、利润率保持较高水平
公司成本控制良好，各项费用比例控制在一定范围之内。 公司历年毛利率和净利率均处于较高水平，2022 年 Q3 毛利率为 49.9%，净利 率为 31.33%。毛利率呈现稳中略降的趋势，主要是由于有源器件占比逐步提升。 2022 年 Q3 公司的销售费用率、管理费用率分别为 1.54%和 5.4%，2021 年费 用率上升主要受到 2020 年收购天孚精密和北极光电带来的并表影响。 2022 年 Q3 财务费用率为-2.69%，同比减少，主要是由于美元汇率影响带来汇 兑收益的增加，以及利息收入同比增加。
分产品来看：无源业务毛利率高于有源业务。公司无源器件起步较早，在研发技 术、人员、制程工艺、自动化等方面都积累了竞争优势，光无源器件毛利率保持 较高的水平。由于有源器件本身市场规模远大于无源器件，竞争更为激烈，公司 作为后进入者，这部分业务毛利率水平明显低于无源业务。 分地区来看，海外业务毛利率高于国内业务。国内光通信行业竞争激烈，相较之 下海外市场的毛利率更高。公司 2021 年海外市场毛利率下降，主要是由于公司 2020 年 8 月收购了北极光电，北极光电的海外销售占比较高且毛利率较低。
1.7、公司毛利率处于行业优秀水平经营效率较高
公司毛利率和净利率均长期处于行业前列。我们选取了行业里的其他公司：光迅 科技、光库科技、博创科技、太辰光来进行比较。流动比率及速动比率方面，公司处于行业上游水平。我们选取了行业里的其他公 司：光迅科技、光库科技、博创科技、太辰光来进行比较。 2022 年第三季度公司流动比率和速动比率分别为 6.63 和 6.02，较去年同期有所 下滑。此次下滑以及 2015-2020 年的下滑均与公司产品、业务结构的变化有关。 2021 年流动比率和速动比率激增主要是由于定增项目募集资金到账。存货周转方面，公司存货周转天数略低于行业平均水平。受疫情及“缺芯”影响，公司 2019-2021 年加大库存储备，库存周转天数上升。 公司 2022 年第三季度存货周转天数进一步下降。 应收账款方面，近年来呈现出稳中略降的趋势，体现出公司不断加强回款管理， 与行业公司相比，公司应收账款天数较低。
2.1、5G建设拉动光模块需求增长
5G 新基建如火如荼，三大运营商大力推进 5G 基站建设，数量稳步增加。 2020 年是 5G 大规模建设的元年，5G 基站数量持续增加，2022 年新建 5G 基站 数达到 88.7 万个。 运营商资本开支随着整个网络建设周期而逐步发生变化。预计 2023 年三大运营 商的资本开支整体保持平稳，更多的是资本开支结构的转变，从 5G 网络建设转 向数字经济。
5G 承载网络是为 5G 无线接入网和核心网提供网络连接的基础网络，相比 4G 网 络，5G 承载网基站配置的光模块数量明显提升。 4G基站采用两级架构，仅包括前传和回传，单架 4G基站建设需 2-4对光模块。5G 承载网可划分为前传、中传和回传，单架 5G 基站共需要 5 至 8 对光模块， 对光模块的建设需求远高于 4G 承载网的建设，与此同时 5G 网络需要更多基站 才能实现覆盖，所以 5G 承载网的建设需要更多的光模块。 全球电信侧（包含前传、中回传和核心波分市场，不包括 FTTx 光纤接入市场，） 光模块市场需求持续上升，市场规模从 2016 年的 15.22 亿美元增长到 2021 年 的 24.73 亿美元。
“宽带中国”推动光纤网络建设，5G 千兆光网升级推动光模块用量提升。 FTTx 光纤接入是全球光模块用量最多的场景之一，PON 技术传输容量大，相对 成本低，维护简单，是当前光纤接入中经济有效的方式。 目前 PON 技术向 10G PON 升级，当前主流的 EPON/GPON 技术采用 1.25G/2.5G 光芯片，并向 10G 光芯片过渡。 全球 FTTX 光模块市场规模快速增长，2021 年市场规模达到 5.23 亿美元。
2.2、数通行业发展拉动光模块需求
受益于云计算技术的发展，数据中心市场规模稳步提升。全球数据中心市场规模从 2017 年的 465.5 亿美元增长到 2021 年的 679.3 亿美 元，年复合增长率高达 9.9%。国内数据中心市场规模增速也从2017年的512.8亿元增长到了2021年的1500.2 亿元，年复合增长率高达 30.8%。我们认为随着整个云计算行业的持续发展，数据中心市场规模预计持续提升。受益于全球数据中心的大规模建设，数通光模块市场规模呈现出快速增长的趋势。 数据中心光模块市场从 2016 年的 31.55 亿美元增长到 2021 年的 43.77 亿美元， 年复合增长率高达 6.77%。
2.3、光通信产业链快速发展带动相关产业公司发展
光通信产业链可分为光芯片、光组件、光器件、光模块和光通信设备。 光器件的主要差别在光芯片上，其中高端光器件主要由国外供应商提供，国产 化率较低。 光器件领域整体竞争格局较分散。不同于下游光模块市场较高的集中度，上游 光器件领域的参与者众多，竞争激烈。 虽然参与厂商众多，但同时光器件拥有较多细分领域，整体竞争格局较为分散。 此外，不同光器件的生产制造需要不同的设备，技术研发也需重新布局，故多 数公司都重点聚焦于几个细分领域。
国内光模块厂商不断追赶，竞争力持续提升。 全球光模块供应商 TOP10 排名中，中国厂商的数量由 2010 年的 1 家升至 2021 年的 6 家：Innolignt（旭创科技）、华为（海思）、Hisense（海信宽带）、 Accelink（光迅科技）、HGG（华工正源）、Eoptolink 新易盛。 根据 Yole 统计显示，2020 年全球光模块市场中，国产厂家名列前茅。
光模块中光器件成本高昂，是决定光模块价格的核心因素。 在中端光模块中，光器件成本占比达 73%，电路芯片达 18%。 光器件中，以激光器为主的光发射组件成本占比达 48%，以探测器为主的接收 组件成本占比达 32%，合计占比接近 80%。 在流量持续增长的背景下，电新市场和数通市场对于光模块的需求将持续存在， 并在技术层面不断更新迭代，进而带动上游光器件市场需求保持稳定增长。
2.4、高速光引擎成为产业发展趋势
在数据中心领域，为了降低信号衰减、降低系统功耗和降低成本，光模块将实现 从可插拔到光电共封装技术（CPO）的过渡。 CPO 指的是交换 ASIC 芯片和硅光引擎在同一高速主板上协同封装，NPO 则是 将光模块和交换芯片分开装配在同一块 PCB 基板上，NPO 是 CPO 的过渡形态。 通过封装，缩短了交换芯片和光模块之间的距离，保证信号的高质量传输，此 外，集成使得元件更加集中，有利于引入冷板液冷。CPO 出货量预计将从 800G 和 1.6T 端口开始，预计将于 2024 至 2025 年开始大 规模商用，2026至 2027年开始规模上量，主要应用于超大型云服务商的数通短 距场景。CIR 预计到 2027 年，共封装光学的市场收入将达到 54 亿美元。
高速光引擎是集成度更高的光器件，价值量更高。 高速光引擎通过在光芯片封装基础上集成如精密微光学组件、精密机械组件、 隔离器、光波导器件等各类光器件，实现光信号传输与接收功能。 高速光引擎是光器件和光电芯片的进一步集成。随着光模块速率的提升，未来 对光引擎的要求越来越高。
2.5、公司布局高速光引擎技术
公司高瞻远瞩，提前卡位布局高速光引擎技术，保持技术领先优势。光引擎应用 场景丰富，包括 400G、800G 等传统高速光模块、CPO 交换机以及更多光互连领 域。价值量相较于公司之前所做的简单无源器件和有源器件相比明显提升。 2021 年，公司募集资金建设的面向 5G 及数据中心的高速光引擎建设项目进展 顺利，产品从小批量转入批量生产，公司从分立式元器件向混合集成光器件平 台转型升级，一站式解决客户高速率器件需求，形成差异化竞争壁垒。 我们认为，高速光引擎建设项目一方面有助于公司提升核心研发技术能力，丰 富公司战略性核心研发能力，降低产品成本。另一方面，可以丰富公司核心产 品的战略布局，满足 5G 和数据中心建设对高速光引擎产品的市场需求，逐步向 高技术门槛，高附加值产品垂直延伸，为下游光模块客户提供整体解决方案。
3.1、激光雷达市场呈现高速增长
激光雷达是“机器之眼”，被广泛应用于无人驾驶领域和机器人领域。激光雷达是 一个通过发射激光并接受发射激光同时对其进行信号处理，从而获得周边物体距 离等信息的主动测量装置。 激光雷达的结构可以分为发射模块、接收模块、扫描模块（部分激光雷达有） 以及控制及处理模块。包括激光器、激光驱动、发射及接收光学镜头、探测器 （APD 等）、模拟前端（TIA 等）、DSP（数字信号处理器）、主控芯片等。
发射模块由激光器、激光驱动和发射光学系统组成。激光器发出光线，光束控 制器调整激光光束的方向及线数，最后由光学系统发出激光束。 接收模块由接受光学系统、探测器和模拟前端组成。经由接收光学系统接收， 探测器接收目标物体反射回来的激光束，并产生信号。 控制及处理模块将接收模块产生的信号进行放大、模数转换处理，并经由信息 处理模块计算分析，得到目标物体距离等信息。激光雷达市场欣欣向荣，呈现出高速增长的态势。受益于整个自动驾驶行业的快 速发展，激光雷达的装车量和渗透率不断提升，激光雷达市场快速发展。根据 Yole 的相关数据，全球激光雷达市场 2021 年的规模为 20.02 亿美元，同比增长 13.36%。
全球激光雷达行业展现出群雄争霸的格局，国内厂商势头强劲。国外厂商进入行 业较早，具有先发优势；国内厂商起步较晚，但正不断缩小与国外厂商的差距。 国外主要激光雷达厂商包括 Trimble、Hexagon AB、Velodyne、Luminar、 Valeo 等。 国内主要激光雷达厂商包括禾赛科技、速腾聚创、镭神智能、一径科技、大疆 览沃等。 根据 Yole 的数据显示，Trimble 和 Hexagon AB 的份额分列第一和第二位。激光雷达“上车潮”促进激光雷达在汽车领域的应用。2021 年以来，越来越多的 车厂将激光雷达应用到汽车自动驾驶领域，来自中国的造车新势力，小鹏、蔚来、 长城、理想等也开始在自家车型中搭载激光雷达。
3.2、机械式激光雷达占比较高技术路线持续迭代
机械式激光雷达占比较高，固态 FMCW 或将成为最终主流解决方案。根据 Yole 的 数据显示，目前机械式激光雷达占比约为 66%，长期来看激光雷达技术路线迭代 将持续高速推进。 机械式激光雷达：是过去十多年时间的主流技术路线。其体积较大，此外由于 机械结构较为复杂，因此成本较高且难以下降。因此被普遍认为无法满足车规级别的要求。但目前仍占据最高的市场份额。半固态式激光雷达：是当前的主流技术路线。相比机械式扫描视野更小，但同 时由于可转动的装置减少带来体积小，成本较低的优势。目前主流的半固态技 术路线分为转镜和 MEMS 两种。固态式激光雷达：被普遍认为是未来的主流技术路线。其基本不存在可移动部 件，其具有分辨率高、体积小等优势。但目前技术还不成熟，此外如何控制成 本将成未来需要解决的问题。
目前波长为 905nm 的激光雷达占据市场较高的份额。根据 Yole 报告，2021 年 905nm 的激光雷达占到 69%的市场份额。 905nm 是目前的主流，与消费电子共用产业链，有一定的发展基础，但 905nm 更接近可见光，视网膜对其更敏感，对人眼有一定的危害。 1550nm 是光通信领域应用最广的光源之一，对人眼危害小、易满足车规级要求， 但由于其易被水吸收，因此对于环境的适应性是需要继续解决的技术问题，成 本更高也是其一大短板。
3.3、光模块与激光雷达在技术上存在相似性
光模块和激光雷达在技术及结构上存在一定程度的相似性，因此对于光器件厂商 来说，具备快速转化，扩展激光雷达新方向的能力。对于光模块的内部各类器件拆解来看，同样需要透镜、棱镜、滤光片等光学元 件，以及其他各类光纤器件。因此在光学系统部分，布局光模块光学的光器件 厂商可以实现应用的横向延伸。 此外对于发射光源为 1550nm的激光雷达，由于其光源本身是个光纤激光器，部 分光模块所需的光纤器件也可以实现复用。 以当前主流的半固态激光雷达为例，其结构可分为发射模块、接收模块、扫描 模块和信号处理模块四大部分，激光雷达收发模块包括激光器、探测器以及光 学器件等。 而光模块进行光电转化传输同样需要具备光发射组件（TOSA）和光接收 （ROSA）组件，主要由激光器、探测器以及光学器件等组成。
3.4、公司利用自身积累布局激光雷达产业链
公司具备丰富的无源器件产品能力和高端有源封装能力。公司能为激光雷达厂商 定制提供符合各项性能要求的光器件产品，并具备快速规模上量的交付能力。 目前主要可提供产品有光纤透镜阵列产品线、透镜&棱镜、激光雷达滤光片、荧 光滤光片、有源模组以及相关光学元件，其中，滤光片主要用于激光雷达接收 端，有源模组用于激光雷达收发模组中。
激光雷达厂商因为技术路线各异，涉及对光器件需求的产品形态和技术指标也 不尽相同，公司目前已为部分激光雷达厂商提供小批量产品交付，并组织专人 专项跟进，有望享受激光雷达市场高速增长红利。 公司收购北极光电后，依托其核心镀膜技术以及光学元件优势，可以快速切入 激光雷达市场。此外，公司在医疗检测领域的产品商业化进程也在持续推进，在光通信领域外 的市场实现多个 0 到 1 的突破，夯实产品基础，为未来的发展持续开疆拓土。
光无源器件业务：公司在无源器件领域积累了很强的技术优势，综合考虑下游电 信市场和数通市场的需求，以及公司无源器件在激光雷达市场的快速增长，营收和毛利率仍将保持平稳，我们预计 2022-2024 年公司该项业务营收同比增长 9%、 10%、10%，毛利率为 53%、53%、53%。 光有源器件业务：公司积极拓展有源器件业务，公司高速光引擎产能逐步释放， 实现批量生产，结合产品价值量的提升，该项营收仍将保持快速增长，毛利率稳 中有升。
我们预计 2022-2024年公司该项业务营收同比增长 100%、80%、70%， 毛利率为 27.5%、29%、30%。 其他业务：预计未来发展平稳，营收平稳增长。我们预计 2022-2024 年公司该项 业务营收同比增长 20%、20%、20%，毛利率分别为 60%、60%、60%。预计公司 2022-2024 年实现归母净利润 3.99/4.48/5.08 亿元，对应 EPS 为 1.02/1.14/1.29 元/股。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
