种业：生物育种产业化元年，种业驶入发展“快车道”
截至2023年1月，农业农村部已颁布13张玉米和4张大豆转基因生物安全证书（生产应用）。我们认为，生物育种产业化 将带来种业规模大幅扩容和格局显著优化，行业洗牌和高质量发展相辅相成。 我们预测，在转基因品种审定证书落地后，2023年全国预期转基因玉米渗透率为2%左右；2023年转基因玉米制种面积有 望增至10-20万亩，对应2024年推广面积0.8-1.2亿亩，渗透率快速增长至15%左右。
生猪：预计2023全年猪价前低后高
春节前积压大猪在节后陆续出栏，目前仍有部分未出清，供需错配短期内或持续。2022年12月以来，猪价持续回落致生猪 养殖再次陷入亏损，去产能再次开启。考虑二育等扰动因素，预计2023全年猪价前低后高波动上行。
禽产业链：祖代鸡引种受限，景气回暖可期
目前海外主要祖代种鸡产地美国（田纳西州、密西西比州 商业养殖场爆发禽流感已暂停引种，阿拉巴马州引种存不 确定性）、新西兰（2021年检测出鸡病问题）、欧洲 （多国爆发禽流感，已暂停引种）引种均受限。 23Q1父母代种鸡供给下行，23H2开始鸡肉供需缺口或逐 步扩大。
动保：业绩拐点已至，关注非瘟疫苗研发进展
随着畜禽养殖景气回升，动保产品需求有望恢复，2023年有望量利齐升。 目前行业非瘟亚单位、载体、mRNA、活疫苗等多路径稳步推进，后续部分路径或有提交临床材料申报等进展，预计将持 续催化板块行情，未来行业有望迎重磅单品。 长期来看，下游规模化进程持续以及宠物板块产品布局预计仍将推动市场扩容，新版GMP的实施使得行业落后产能加速出 清，预计2023年行业龙头成长确定性进一步加强。
酒类：春节动销提振信心，期待稳健增长
白酒：终端需求旺盛，关注名酒价格表现。2023年春节消费市场整体呈现较高景气度，白酒动销表现优秀。考虑到 2-3 月商务宴请持续修复以及去年低基数,我们预计2023Q1白酒动销有望实现一定增长。短期板块估值修复至合理水平，我们 认为节后和Q2将主要关注名酒大单品价格表现，在估值合理、行业基本面长期稳健、短期景气向上的基础上，任何边际 抬升均有望推动板块表现。
啤酒：1月高基数下表现平稳，高端化势头良好。在春节较好的返乡及消费情绪下，我们预计青啤、华润、重啤等龙头销 量增长同比去年1月持平上下。考虑到2022年春节备货基数较高，我们认为1月啤酒表现平稳。展望2023年，啤酒行业仍 处于高端化的兑现阶段，行业中高端销量望保持双位数增长。考虑到市场情绪、原材料成本和基数等因素，我们判断啤酒 行业景气度前高后低，2023H1有望跑赢板块指数、2023H2需观察成本波动情况。疫情方面，边际放松下龙头公司有望推 动更多线下营销投放、加强对消费者高端化的教育，场景恢复对销量提振效果有限。
1. 造纸&个护：成本下行，静待利润弹性释放
造纸：把握浆价下行的投资机会
木浆供给改善，平稳下行阶段已逐步开启。22H1扰动纸浆供给的多重因素缓解后，22Q3欧洲能源危机导致的供给缺口， 叠加Arauco的156万吨新浆线多次延迟投产，接力助推22H2浆价高位震荡。根据PPPC数据，2021年欧洲商品浆产能合 计1836万吨，占全球商品浆的25%，能源危机造成的开工率下行，导致欧洲商品浆输出减少，自7月以来欧洲纸浆出口大 幅下滑，对全球供需格局产生一定冲击。Arauco156万吨项目已于今年1月正式落地生产，UPM210万吨新浆线预计今年3 月底投放。新产能投放叠加欧美经济衰退预期持续，浆价下行已逐步得到兑现。截至2023/2/16阔叶浆/针叶浆内盘报价 5960元/7161元/吨，较年初-7.5%/-2.9%，外盘报价734美元/942美元/吨，较年初-5.2%/+1.0%。
短期浆纸系公司成本压力犹存，23Q2起盈利水平有望环比改善。2022年受海运费降低、供应端扰动减弱和新增产能落地 预期渐强催化，浆厂外盘报价（以到岸价为主）出现一定松动，但鉴于进口木浆从下单到使用的时滞，22Q4生产所用木 浆以Q3议定价格为主，成本环比继续提升。与此同时，考虑人民币贬值因素，22Q4以来订单美元报价虽有下行，但人民 币计价来看仍有小幅提升，对造纸公司影响预计将延续至23Q1。2023年部分报价已出现明显回落（Arauco银星下调针对 2023年1月针叶浆报价至920美元/吨vs2022年最高报价1010美元/吨）。我们判断本轮浆价会以平稳下行趋势为主，类似 2019年浆价走势，但底部会高于2019年，预计回落至历史中枢下方20%~30%区间能企稳，而浆纸系造纸公司将受益于浆 价下行趋势，有望兑现盈利的改善。
生活用纸：品牌纸企收入表现突出，静待利润弹性释放
高浆价环境下，部分品牌生活用纸优势凸显，收入增速靓丽。中小企业采购现货浆或采购生活用纸原纸，截至2023/2/17， 生活用纸原纸出厂价为7900元/吨，较年初上涨0.4%，2022Q2以来，木浆-原纸端提价较为顺利，但原纸-品牌端提价阻力 仍存，我们测算中小企业出厂吨价距头部品牌价差已缩减至1000元以内。相较中小企业，头部生活用纸企业采购海外木 浆、自产原纸，终端价格相对稳定，享受品牌溢价，高浆价环境下品牌生活用纸企业优势凸显，2022Q4维达国际的大陆 生活用纸业务收入自然增长6.6%（2022Q3，维达国际的大陆生活用纸业务收入自然增长14%，中顺洁柔受渠道结构调整 和提价影响收入同比-14%；2022Q2中顺洁柔/维达国际的大陆生活用纸业务收入增速约为16%/14%，2022Q1约为10%/0%；2022H1恒安国际生活用纸收入同比增长24%）。
预计2022Q4-2023Q1生活用纸盈利仍有压力，后续有望逐步释放利润弹性。考虑到各纸企木浆备库3个月左右，由于 22Q3-22Q4浆价仍在高位，预计生活用纸企业22Q4-23Q1盈利仍将承压。目前浆价已处于历史高位，伴随供应端扰动减 弱和新增产能落地（2023年1月末智利Arauco 156万吨阔叶浆、2023年3月末乌拉圭UPM 210万吨阔叶浆），我们预计浆 价将呈现缓慢下行态势，生活用纸消费属性强，伴随浆价回落有望逐步释放利润弹性。
个护：把握卫生巾区域龙头全国扩张成长机遇
卫生巾品类刚需高频、成熟稳定，消费升级特征显著，强品牌、轻资产、高ROE，是个护品类投资最佳赛道，竞争格局 稳中有变，把握区域品牌龙头通过新兴渠道弯道超车实现全国扩张的机遇。
2. 包装：盈利弹性持续释放，把握龙头Alpha
预计2023年盈利修复逻辑有望持续，把握龙头Alpha和盈利弹性释放
预计2023年盈利修复逻辑有望持续。原材料价格回落为影响板块盈利能力恢复的核心变量，伴随海外浆厂新增产能落地， 浆价步入下行通道，包装企业成本压力边际改善，毛利率和净利率有望企稳回升。
3. 新型烟草：底部确立，守望拐点
国内：税收政策落地，政策底部清晰。2022年伴随政策密集发布， “总量管理+市场准入许可+市场化定价”为特点的监 管体系形成，口味烟监管禁令及消费税两大不确定因素落地后，国内市场政策底部清晰，税收政策促使行业与国家利益同 向而行，利好雾化渗透率提升。我们判断消费税负对代工企业影响可控，预计毛利率影响幅度控制在0-5pcts。展望23年 年，因口味烟减少及新国标产品铺货正向作用有限，预计为国内收入底部年，但严监管下销售逐步向好可期。重点关注中 烟制定的2023年销量目标及提价后新国标口味的需求端反馈，长期来看行业在监管体系下预计实现稳定有序增长。
海外：格局优化，预期底渐行渐近。VUSE、LOGIC和NJOY的PMTA相继过审及JUUL被否促使海外市场格局得到空前优 化。自JUUL的PMTA被否后，VUSE市场份额持续提升，根据蓝洞1月13日转引的尼尔森数据，最新一期的Vuse市占率提 升至41.1%，Juul市占率下降至26.7%，2022年全年Vuse/Juul市占率分别为35.7%/30.1%。考虑到VUSE、LOGIC和 NJOY均为思摩尔大客户，且已过审的核心单品均为思摩尔ODM（VUSE核心单品Alto仍在审核），长期来看，市场格局 改善对思摩尔海外业务形成较大利好。口味方面，薄荷醇口味产品仍在审查，LOGIC、VUSE几款薄荷醇口味电子烟 PMTA审查被拒事件提示了口味监管趋严的政策风险，预计2023年为政策出清最后一年。考虑到薄荷类口味在美国市场占 比高达50%，若薄荷类口味烟被禁料短期内对需求产生较大冲击，海外业绩拐点料推迟至2024年兑现。
4. 轻工消费：底部特征明显，静待需求改善
文具&办公用品：基本面有望持续改善。
晨光股份22Q3传统业务（不含晨光科技）收入增速3.4%，环比Q2的-9.8%改善兑现，考虑到当前渠道库存较低，若疫情 得到有效控制、终端动销恢复，低基数助力叠加五年规划改革效益（如新渠道模式打造、新品类拓展和产品开发流程优化 等）逐步释放，我们预计传统业务改善势头将延续，并有望释放一定的收入增长弹性。
此外，2022年以来传统业务净利率承压明显（预计同比下滑3-4pcts），主要受精品文创占比下滑、费用率上升影响，我 们预计2022年全年传统业务净利率下滑幅度会在3pcts左右，净利率绝对值预计回到2017年水平，底部特征凸显，未来向 上修复有望带来利润增长弹性。新业务方面，科力普延续良好表现、九木触底反弹态势清晰，此外，晨光科技优化成效开 始释放（22Q3收入增速达33.5%）。综上而言，我们认为晨光股份基本面向上趋势较为明确，且2023年逐季稳健改善概 率较大，建议配置。
5. 家居：震荡仍是主旋律，密切关注需求变化
复苏幅度预判节点：开门红活动+315大促情况
经历一轮快速估值修复行情后，市场对家居板块改善预期明显抬升，但实际情况在于基本面修复仍有波动性，且从开门红 活动反馈来看，边际改善仍是主基调，需求快速提升拐点仍需等待。接下来重点关注315大促进展：1）客流恢复状态；2） 前端门店蓄客情况；3）促销套餐设置和价格政策。
震荡仍是主旋律，密切关注需求变化
预计优质公司增长状态前低后高。2022年压制家居行业的因素包括地产交付趋弱、散点疫情扰动和高基数，从而导致基 本面呈现逐季放缓的局面。展望2023年，除地产因素持续释放压力外，疫情扰动、高基数均有望得到缓解。与此同时， 优质公司凭借模式创新和渠道卡位，尤其是赋能经销商增强主动营销能力，克服地产周期下行冲击保持稳健增长仍是大概 率事件，因此基本面磨底后缓慢复苏料将兑现。
关注渠道盈利下滑后的反噬作用。经过2022年收入增速下行考验后，经销商同店增长承压明显，盈利处于收缩通道。经 验表明，当行业需求持续低迷，家居收入增速经历完第一波探底过程，渠道盈利趋弱有很大概率会带来总部利润率的再一 轮承压，该冲击或于23Q3体现最为明显，公司需要通过费用优化、效率提升或依靠原料价格下行形成对冲。
外销2023年有望迎来拐点。短期看家居出口下行过程尚未结束，出货收入增速仍在探底阶段，但考虑到海外客户去库存 逐步接近尾声，预计海外订单将在明年春节后出现修复。虽然海外高通胀环境对消费需求制约作用仍在，但对中国家居出 口企业来讲，有两个边际改善因素不容忽视：1）运费降低后的订单回流；2）低基数下叠加海外新业务布局效益释放。 因此我们判断2023年家居出口增速触底回升概率较大。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
