1.1、 深耕锦纶行业二十年，打造产业链一体化布局
锦纶产业链一体化龙头，聚焦高档功能性面料及绿色多功能锦纶丝。自成立之日起， 公司即从事锦纶织造业务，在二十年的发展中，公司业务不断向上下游产业链延伸， 已形成了锦纶纺丝、织造、染色及后整理一体的完整产业链，公司致力于成为全球绿 色多功能锦纶丝及高档功能性面料领航者。据 2021 年公司公告，公司锦纶纺丝产能 规模为 18.5 万吨/年，化纤坯布织造产能 5.6 亿米/年，染色产能 1.6 亿米/年，后整理 产能 6,000 万米/年。随公司扩产项目的有序开展，公司产业链各环节产能还将进一 步扩展，且差异化锦纶 6、锦纶 66 及再生锦纶等高附加值产品占比有望提升。
公司不断加强内部协同效应，形成产业链一体化优势。凭借产业链一体化布局，公 司实现中间品内部供给：生产锦纶长丝的主要原材料锦纶切片从国内外大型供应商 处采购；生产锦纶坯布的主要原材料锦纶长丝部分内部供应，部分对外采购；生产锦 纶成品面料的主要原材料锦纶坯布大部分由内部供应，少量对外采购。公司还设立 联合采购中心，负责集中谈判。
公司深耕下游终端市场，客户均为行业龙头企业。近年来公司不断深耕下游终端市 场，与迪卡侬、安踏、乔丹、美国维克罗、探路者、C&A、海澜之家等品牌建立了稳 定的合作关系。其中第一大客户迪卡侬与公司建立了战略合作伙伴关系，双方合作 开发新品，保障了迪卡侬对市场的需求快速反应与品牌推广。公司前五名客户销售 情况较为稳定，近年来前五大客户销售额占公司年度总销售额的比例基本维持在 15%以上。
1.2、 产品结构不断改善，疫后复苏有望迎来业绩提升
外部影响因素逐渐减弱，公司业绩显著提升。公司 2019 年至 2020 年受不同因素的 影响，业绩连续两年出现下滑：2019 年因全球贸易风险上升和国内市场结构性调整 压力，公司营收和归母净利润同比下降 9.5%和 43.2%；2020 年因疫情和上游原材料 大幅涨价影响，公司营收和归母净利润分别为 25.0/1.2 亿元，同比分别下降 7.0%和 38.9%。2021 上半年在国内疫情防控形势总体平稳，国内外市场复苏向好支撑下，下 游内需市场和出口形势明显回暖，纺织行业全面复苏。受益于行业景气度提升和公 司近年来的产业布局，2021 年公司业绩显著提升，营收和归母净利润分别为 42.6/4.6 亿元，同比增长 70.2%和 287.3%。
分业务来看，公司当前主要业务为锦纶长丝、锦纶坯布、锦纶成品面料和涤纶成品 面料。2021 年收入前四的业务为锦纶长丝、锦纶坯布、锦纶成品面料和涤纶成品面 料，收入分别为 17.97/11.13/6.31/4.43 亿元，占营收的比例分别为 42.2%、26.2%、 14.8%、10.4%，合计占 93.6%。营收分地区来看，公司营收主要来自中国大陆，2021 年收入 35.3 亿元，占比 83.4%。从锦纶长丝环节的细分产品结构看，公司除了生产 常规 FDY 锦纶长丝外，还从事 ATY、DTY 以及锦纶可再生纱、锦纶 66、锦纶色纱等高附加值差异化产品的生产销售，毛利率水平较高。
锦纶长丝毛利率稳步上行，公司整体毛利率和净利率触底回升。2021 年锦纶成品面 料、涤纶成品面料、锦纶坯布和涤纶坯布毛利率分别为 28.88%、19.22%、31.61%、 9.27%，其中，涤纶成品面料和锦纶坯布毛利率同比上升了 4.26pct、9.61pct，而锦纶 成品面料和涤纶坯布毛利率则同比下滑了 0.46pct、6.07pct。得益于产品结构升级， 锦纶长丝毛利率实现了稳步提升，由 2014 年的 7.19%提升至 2021 年的 24.25%。随 着 PA66、可再生锦纶、色纱等差异化产品的投产，公司产品结构得到进一步优化， 整体毛利率和净利率水平显著提升。2021H1 整体毛利率和净利率分别为 28.16%、 14.20%，相比 2020 年分别提升了 6.37pct、9.40pct。
1.3、 三费率持续改善，研发构筑产品核心竞争力
公司强化精细化管理，费用率持续改善。2012 年以来公司销售费用率一直保持在 1.7% 左右，近两年有所下降，2022 年前三季度下降至 1.00%。管理费用率和财务费用率 持续改善，2022 年前三季度两项费用率为 5.55%、1.16%，比 2020 年下降了 0.09pct、 1.00pct。 公司持续加大研发投入，打造产品核心竞争力。公司研发费用从 2013 年的 0.4 亿元 增加至 2021 年的 2.2 亿元，GAGR 为 23.9%，研发费用率由 2013 年的 2.11%提升至 2022 年前三季度的 5.82%。2022 年前三季度研发费用已经投入 1.75 亿元，预计 2022 年研发投入将创新高。公司不断加大研发投入的同时，重视人才的培养和“产学研”结 合。公司研发团队不断壮大，研发人员由 2017 年的 375 人增加至 2021 年的 530 人。 公司重视“产学研”结合，目前已与东华大学、长三角（嘉兴）纳米科技产业发展研究 院等专业院校、研究所开展合作，组成优势互补、产学研相结合的攻关队伍。
2.1、 锦纶面料优势突出，下游应用领域广泛
2.1.1、 锦纶面料优势突出，有望在化纤材料中占比稳步提升
锦纶是世界上出现的第一种合成纤维，2021 年在我国合成纤维年产量中排名第二。 不同于棉、麻、丝、毛四大天然纤维，化学纤维是指用天然或者合成的高分子化合物 为原料，经过化学或者物理的方法加工而成纤维的总称。根据高分子化合物的不同 可以将化学纤维分成合成纤维和人造纤维两类，合成纤维是由以石油为主要原料的 合成高分子化合物制成的，而人造纤维是利用含有纤维素或蛋白质等天然高分子物 质的材料（如木材、蔗渣、芦苇、大豆、乳酪等）经过化学和物理方法加工制成的。 合成纤维主要包括涤纶、锦纶、腈纶、维纶、丙纶、氯纶、氨纶等。2021 年，我国 年产量前三的合成纤维分别为涤纶、锦纶和氨纶。
锦纶化学名称为聚酰胺纤维（PA），俗称尼龙（Nylon）。锦纶按照不同标准有多种分 类，按照分子结构可以分为锦纶 6、锦纶 66、锦纶 11、锦纶 610 等，其中锦纶 6（又 称尼龙 6 或 PA6）和锦纶 66（又称尼龙 66 或 PA66）的应用最广泛，据公司招股说 明书，我国锦纶 6 和锦纶 66 产量约占锦纶总产量的 98%；按照纤维长短可以分为锦 纶长丝和锦纶短纤，据公司招股说明书，我国锦纶长丝产量约占锦纶总产量的 95%； 按照用途可以分为民用锦纶和产业用锦纶。
锦纶在强度、耐寒、耐磨、吸湿等方面具有突出优势，因而在高端功能性面料领域 越来越受到欢迎。锦纶面料强度高，在一般情况下比羊毛高 3-4 倍，比棉花高 1-2 倍， 比粘胶纤维高 3 倍左右；锦纶的耐磨性是棉花的 10 倍、羊毛的 20 倍、粘胶纤维的 50 倍；锦纶 66 具有良好的耐低温性能，在零下 40℃以下时，其回弹性变化也不大。 锦纶的高强度、耐磨和耐寒性使得锦纶面料相比其他化纤面料具有经久耐穿、质量 稳固的优势，成为户外、运动、防寒、休闲等服饰领域的最佳选择。
随着锦纶面料受欢迎程度的不断提升，锦纶年产量近年来呈现稳步的增长趋势。根 据华经产业研究院数据，我国锦纶年产量由 2013 年的 211.3 万吨增长至 2021 年的 415.0 万吨，年复合增速为 8.8%；同时锦纶产量在合成纤维中的占比也呈上升趋势， 由 2015 年的 6.4%上升至 2021 年的 6.7%。近年来，我国纺织行业综合景气度及生产 情况稳中向好，锦纶产量稳步增长，2021 年锦纶产量 415 万吨，同比增长 8%。随着 锦纶应用领域的不断扩大，预计我国锦纶行业空间将不断成长。
2.1.2、 下游户外用品市场空间广阔，支撑锦纶市场高景气
全球户外用品电商市场规模大，为锦纶需求提供潜在支撑。根据观研天下数据，2021 年全球户外用品电商市场规模达 687 亿美元，预计 2022、2023、2024 年全球户外用 品电商市场规模有望分别达到 752、828 和 912 亿美元，2025 年全球户外用品电商市 场规模或将突破 1000 亿美元，达到 1008 亿美元，2021-2025 年复合增长率有望达 10.1%。全球户外用品市场空间的快速增长将进一步提升功能性成品面料的需求，锦 纶长丝、锦纶坯布、锦纶成品面料市场有望持续向好。 国内户外用品市场发展快速，未来市场空间潜力大。我国户外运动市场起步较晚， 但是发展迅速，根据 Wind 数据，我国户外用品零售总额由 2007 年的 23.8 亿元增长 至 2019 年的 250.2 亿元，年复合增速为 21.7%。2016 年以来，受消费转型影响，户 外用品零售总额增速放缓至个位数，但是与欧美等发达国家和地区相比，我国户外 运动的普及率和参与人次都还较低，因此，长期来看我国户外用品市场规模还具有 较大的市场空间。
冬奥会叠加全民健身计划，将进一步促进户外运动市场的发展。2022 北京冬奥会的 举办，使得户外滑雪运动关注度进一步提升。根据华经产业研究院数据，疫情前，我 国滑雪场家数/滑雪人数由 2014 年的 460 家/1195 万人增加到了 2018 年的 742 家 /2060 万人，GAGR 分别为 12.7%、14.6%。2019、2020 年由于疫情的影响滑雪人次 下降比较明显，但是这并不改变长期滑雪参与人次的增长趋势。另外，国务院 2021 年 8 月 3 日发布的《全民健身计划（2021—2025 年）》文件指出将加强冰雪、山地户 外、航空、水上、马拉松、自行车、汽车摩托车等户外运动项目的推广。
2.2、 上游原料实现国产，产业链中下游充分受益
锦纶 6 和锦纶 66 在性质上的差别决定了它们主要应用领域的不同。锦纶 6 具有较高 的抗张强度、良好的抗冲击性能、优异的耐磨性能、耐化学性能和较低的摩擦系数， 主要用于民用服饰领域。锦纶 6 消费比例最高的为民用丝，约 50%用于民用锦纶长 丝的生产，而工程塑料和工业丝分别消费 23%、19%。与锦纶 6 对比，锦纶 66 综合 性能更好，尤其是硬度、刚性、耐热性和蠕变性能更佳，因而更多的用于工程塑料、 工业用丝、户外高端服饰用品等领域。据观研天下数据，2021 年锦纶 66 的消费中工 程塑料占 49%、工业用丝占 34%、民用丝占 13%。
2.2.1、 己内酰胺未来产能充足，PA6 产线仍具备降价空间
国内量产技术突破促使己内酰胺产量和产能快速增长。己内酰胺是生产锦纶 6 纤维 的关键中间原料，过去很长一段时间己内酰胺大量依靠进口，限制了国内锦纶行业 的发展。随着国内己内酰胺量产技术突破，国产己内酰胺的产能和产量大幅提升。据 隆众资讯数据，己内酰胺产能和产量由 2018 年的 364、303 万吨快速增长到 2021 年 的 539、396 万吨，己内酰胺产量大幅提升使得其消费缺口逐步缩小，进而己内酰胺 的进口量由 2012 年 17.4 万吨下降至 2021 年的 10.6 万吨。
随着己内酰胺产量快速增加，PA6 切片产量与消费量随之增加。根据百川盈孚数据， 锦纶 6 切片产量和消费量分别由 2018 年的 272.9/292.2 万吨增长至 2022 年的 425.6/395.4 万吨，GAGR 分别为 11.8%、7.9%。与此同时，PA6 切片进口量不断下 降，由 2015 年高点的 44.9 万吨下降至 2021 年的 25.3 万吨。
己内酰胺国内产量增长带来的是其本身和下游产业链产品价格迅速下降。据 Wind 数 据，己内酰胺价格由 2013 年初约 17500 元/吨下降至 2023 年初约 12500 元/吨。随着 原料价格下降，锦纶 6 切片价格从 2013 年初约 19800 元/吨下降至 2023 年初约 13100 元/吨，下游锦纶长丝也出现明显降价。
国内己内酰胺未来产能充足，价格具备进一步下降空间。根据隆众资讯统计，目前 国内多家厂商均公布了己内酰胺扩产计划，预计 2023 年我国己内酰胺产能将再次集 中释放，新增产能有望达 114 万吨，产能增速有望达 20%，2023-2027 年我国己内酰 胺产能复合增速有望超过 8%。随着这些新增产能的逐步投产，己内酰胺的价格预计 还有进一步下降的空间，从而带动锦纶 6 切片价格下降。
2.2.2、 锦纶 66 摆脱原料供应枷锁，价格有望进入下行期
锦纶 66 与锦纶 6 相比性能更为优异，在民用领域以高附加值产品为主。锦纶 66 以 己二胺和己二酸为原料，通过缩聚、纺丝制备而成，具有高强、高耐磨、高耐寒、高 燃点等优点，较锦纶 6 在物理性能和纺织性能上均更为优异。锦纶 66 目前主要包括 民用丝、工业丝和其他用丝，分别应用于服装、产业用和家纺等领域，耐用性较好。 其中，民用丝以细旦、超细旦、抗静电、阻燃、抑菌等高附加值产品为主，用于制作 军用服装、防护服等性能要求高的终端产品；工业丝以高强度、高模量、高韧性和低 收缩的特点为主，大多用于制作轮胎帘子布、降落伞、绳索、渔网等终端产品；其他 用丝以地毯丝为主，具有高膨松性、色彩鲜艳、保形性好的特点，是高品质地毯的主 要原料之一。
受制于原料限制，我国 PA66 进口依赖度一直较大。尽管我国 PA66 产能一直呈上升 趋势，但仍无法满足我国 PA66 的消费量。据华经产业研究院数据，2020 年我国锦纶 66 切片产量为 38.7 万吨，消费量为 55.3 万吨，产需缺口为 16.6 万吨，较大的 产需缺口致使 PA66 进口量一直居高不下，2013 年以来，我国 PA66 的进口量一直在 25 万吨以上，进口依赖度维持高位，由此造成锦纶 66 价格高昂。
锦纶 66 高昂的价格限制了在民用领域的应用。目前锦纶 66 切片价格在 2.9 万元/吨 左右，锦纶 6 切片价格约为 2.2 万元/吨，二者差价为 0.7 万元。从历史差价来看，近 年来有不断扩大的趋势。锦纶 66 切片高昂的价格使得其产品在服饰领域并没有竞争 优势，目前主要应用于工程塑料和工业丝领域，仅少量用于民用丝领域。
己二腈过去全部依赖于进口，锦纶 66 产业的发展因此受到严重阻碍。己二腈是生产 锦纶 66 的关键原材料，主要用于生产锦纶 66 的中间体己二胺，其生产技术、投资 门槛非常高，长期以来被英威达、奥升德、巴斯夫等国际寡头垄断。2020 年之前我 国己二腈全部为进口，但随着华峰集团 5 万吨己二腈项目的投产运行，并在 2020 年 生产了约 3 万吨己二腈，国产己二腈正式登上历史舞台。2022 年，中国化学天辰公 司研发成功丁二烯氰化法己二腈生产技术并完成了 2000 吨规模的全流程中试，更是 打破了丁二烯法“卡脖子”的局面，进一步加速了我国己二腈制备的国产替代进程。
己二腈未来国内产能充足，锦纶 66 有望在价格下降后快速提升渗透率。在突破己二 腈生产技术壁垒后，国内多家企业纷纷开始布局己二腈项目，同时外资企业也逐渐 增加在华投资，除英威达在上海投资建设 40万吨丁二烯直接氢氰化法己二腈项目外， 奥升德在江苏连云港的 20 万吨丙烯腈电解法己二腈项目也已正式开工。据中国化工 信息周刊，中国己二腈合计 410.23 万吨在建及拟建产能，以丁二烯法和己二酸法为 主要工艺，我们预计未来中国己二腈进口依存度将逐渐下降。借鉴己内酰胺国产化 后的历史经验，一旦这些己二腈项目投产，己二腈价格或将出现大幅下跌，从而大幅 降低锦纶 66 的成本，进而加速其在民用领域的渗透。
2.3、 环保理念不断推进，再生锦纶市场未来可期
可持续发展理念不断推进，欧盟推出纺织品废料循环回收利用计划。2020 年，欧洲 服装和纺织工业联合会(EURATEX)推出了纺织品废料循环回收利用计划“ReHubs”。 ReHubs 计划之一是在比利时、芬兰、德国、意大利和西班牙分别建立一个纺织品废 料回收和处理中心，用以专门收集、分类和处理纺织废料。EURATEX 对此寄予厚望， 希望在 4 年以内，纺织品废料回收和处理中心能够回收处欧盟区域内 4200 万至 5500 万吨的纺织品废料。“ReHubs”计划之二是着重于纺织品废料的循环利用，希望在欧 洲建立一个新的二手纺织品原料市场。目前欧洲回收的纺织品废料中大量被焚烧填 埋，如果能够将这些纺织品进行再次循环使用，将减少焚烧和填埋，有助于“碳中和” 目标早日达成。
知名服饰品牌推出再生材料使用计划，推动再生锦纶行业发展。近年来，时尚行业 越发注重可持续发展理念，许多品牌推出了新的环保创新项目，例如 Prada 计划 2021 年底前将所有 Prada 锦纶替换为再生锦纶。随着众多知名品牌宣布使用可再生原材 料制造产品，有望推动再生锦纶市场发展。
3.1、 锦纶产业链各环节有序扩产，高端化布局增强产品竞争优势
下游消费升级拉动锦纶高端需求增长，公司通过募投项目实现锦纶产业链各环节扩 产。随着国内消费需求不断升级，下游运动服饰、瑜伽、羽绒服等消费市场保持高景 气度，公司锦纶产品产能特别是高档差异化产品产能无法满足市场需求。从公司上 市前各环节产能利用率来看，锦纶长丝、坯布、染色及后整理产能利用率均维持高 位，持续处于满负荷运转状态。为满足消费升级下市场对中高端锦纶产品的需求，公 司自 2017 年上市以来，通过 IPO、可转债以及银行贷款等多种方式开展锦纶产业链 各环节差异化高端产品扩产。2017 年，公司通过 IPO 募投建设“8000 万米染色”产 能及“3450 万米后整理”产能，2018 年，公司通过可转债募投建设“7600 万米锦纶 坯布”产能，扩充在锦纶产业链后端产能。2021 年，公司再次启动可转债募投项目， 以建成年产“12 万吨锦纶长丝”产能，加强锦纶产业链各环节产能匹配。
新增 12 万吨锦纶纤维项目进入产能释放期，锦纶长丝将成为公司未来业绩重要增长 点。公司智能化年产 12 万吨高性能环保锦纶纤维项目已于 2021 年开始投产，根据 项目计划，预计投产后第一年生产负荷达设计能力的 70%，第二年达 90%，第三年 达到 100%。根据公司公告的测算，项目达产后正常年销量预计为 8.23 万吨，年销售 收入预计为 22.40 亿元，项目运营期年平均可实现营收 21.51 亿元、税后利润 1.88 亿 元。
新增产能聚焦高附加值的差别化、功能性锦纶长丝。新增产能所生产的产品主要包 括 FDY 差别化锦纶纤维（PA6、PA66）、FDY 免染彩色纱、FDY 再生锦纶丝、ATY 差别化锦纶纤维、DTY 差别化锦纶纤维（PA6、PA66）等。这些产品相比现有产品 具有高吸湿排汗、抗菌、抗紫外线、环保等特点，是目前行业需求重点，未来市场空 间大。同时公司着重锦纶 66 丝产能建设，2019 年子公司嘉华特种锦纶从三联虹普采 购了 6286 万元锦纶 66 切片纺丝设备和技术，该设备和技术提供了高品质锦纶 66 纤 维一体化工程解决方案。公司锦纶 66 丝实现量产后将打破国内锦纶 66 民用丝主要 靠进口的局面，率先抢占国内锦纶 66 民用丝市场。随着高附加值的差别化、功能性 锦纶长丝投产，公司毛利率将进一步提升。
2021 年公司发布五年扩产规划，公司差异化产品竞争优势将进一步增强。2021 年 10 月，公司发布扩产计划公告，与江苏省淮安市洪泽区人民政府签署了“绿色多功能锦 纶新材料一体化项目”，计划于 5 年内分四期实施扩产项目，预计总投资额不低于 120 亿元。其中，化纤项目有：年产 10 万吨再生差别化锦纶丝项目、年产 12 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目、年产 20 万吨 PA6 差别化聚合和锦纶丝项目；织造及染整项目 有：年产 6 亿米锦纶坯布项目、年产 2 亿米染色后整理项目。该项目全面达产后，公司将新增再生差别化锦纶丝年产能 10 万吨、PA66 差别化锦纶丝年产能 12 万吨、 PA6 差别化聚合+锦纶丝年产 20万吨，公司锦纶丝年总产能规模将达到约 60.5万吨， 将进一步扩大公司差异化产品竞争优势和整体市场份额，维持公司领先的市场地位。
3.2、 融合先进工艺构筑技术壁垒，布局再生锦纶抢占先发优势
公司通过融合国外先进工艺构筑自身技术壁垒，各环节技术优势显著领先。（1）在 纺丝方面，公司根据锦纶丝自身的生产特性，引进德国、瑞士、日本、中国台湾等地 的先进设备，合理选择工艺路线。公司产品主推细旦品种，在国内较早推出受到市场 欢迎的 20D/24F 经纬丝；近几年，公司加大对超细旦复丝的研发力度，为行业内较 少的能生产单根纤维纤度细（DPF）小于 0.4 的厂家，在市场上较早推出了 15D/12F、 10D/6F、锦纶 66 全消光 FDY20D/24F 等规格的超细旦复丝产品。（2）在织造方面， 公司在整、浆、并、织造、烘干及产品品质检测等各个环节均引进日本、欧洲等地先 进设备，较早开发出了细旦高密锦纶织造技术，所生产的锦纶坯布在平整度、均匀 性、质量稳定性等各方面均优于同行，满足了客户尤其是高端客户的要求。（3）在染 色及后整理方面，公司引进日本、欧洲等地先进设备，使公司的面料在色牢度、吸湿 快干、耐洗防水、高透湿、高耐水压等方面均能达到较高要求，实现了产品的高牢度、 高耐磨及抗菌、抗紫外、防蚊虫等多功能的特性。
循环再利用技术为化纤行业可持续发展关键，化学回收法较物理法优势突出。随着 环境保护及资源循环利用在世界范围倍受瞩目，国际锦纶行业再生环保诉求应运而 生。锦纶循环再利用有物理和化学两种方法。因聚酰胺的特征官能团反应活性高，采 用物理法回收时发生热降解情况非常严重，采用物理法对废料的纯净度要求也很高。 近年来全球兴起的化学回收技术可以在塑料垃圾的分子层面进行裂解和重组，在处 理废旧化纤纺织品领域有很大的优势，因此锦纶的循环再利用往往采用化学法。
公司与三联虹普两次签约再生锦纶项目，采用最新技术将率先填补国内空白。化学 回收对能源、技术的要求比较高，我国目前还没有采用成套自有技术的万吨级化学 回收法再生锦纶的工程案例。2021 年 8 月，公司子公司嘉华特种锦纶与三联虹普及 其控股子公司 Ploymetrix 签署了化学法循环再生锦纶材料项目合同。项目采用业界 首创的针对锦纶面料万吨级以上化学法再生锦纶系统解决方案，将锦纶生产过程中 的废丝、废料块、边角料等经过化学法解聚得到己内酰胺单体，利用己内酰胺重新聚 合得到高品质纺丝级切片，后经熔融纺丝制备各种规格再生锦纶纤维，真正意义上 实现锦纶纤维重复使用的闭环循环。2022 年 1 月，公司与三联虹普延续循环再生锦 纶材料项目合作，共同促进公司淮安扩产第一期项目开展，首次打通再生锦纶至纤 维循环应用一体化。
3.3、 产业链一体化布局，协同效应下利润率有望进一步提升
上下游一体化产业布局，助力公司降本提效。经过多年发展，公司形成了集锦纶纺 丝、织造、染色及后整理于一体的完整产业链。一体化产业链通过节省运输成本，减 少包装费用，根据订单需求合理投料、提升前端产业链产品价值等实现了降本提效。 同时，完整产业链能够对服装企业“交期短、多品种、小批量、多批次”的需求特点做 出快速反应，确保满足客户需求，还能够使公司在各个环节实施品质控制，从而确保 全产业链产品品质。
公司一体化产业结构优势明显，盈利能力显著高于可比公司。公司是锦纶全产业链 公司，可比上市公司中仅华鼎股份和美达股份从事产业链锦纶纺丝业务。从产业结 构来看，公司业务覆盖锦纶全产业链，锦纶产品收入占比在 75%以上；华鼎股份所 处产业链环节为锦纶纺丝，锦纶产品全部为锦纶 6 长丝，2021 年度该产品占比约为 30%；美达股份所处产业链环节为锦纶切片、锦纶纺丝和少量纺织印染布，2021 年 度各产品营收占比分别为 45.9%、48.5%、5.0%。公司锦纶长丝及坯布优先供应内部 锦纶坯布及成品面料生产，与仅生产锦纶产业链中个别环节的业务模式相比，公司 成本优势突出，整体盈利状况优势明显。从锦纶产品毛利率情况来看，2021 年公司 锦纶产品毛利率达 26.4%，显著高于华鼎股份的 13.4%及美达股份的 9.2%。
公司锦纶产业链将延伸至上游聚合环节，协同效应下毛利率有望进一步提升。锦纶 长丝主要原材料为石化产业中的锦纶切片，公司历年锦纶长丝直接材料成本占比接 近 70%，因此公司盈利水平受上游锦纶切片价格影响较大。根据公司“淮安台华绿 色多功能锦纶新材料一体化项目”，公司将在四期项目中战略性布局子项目“20 万吨 PA6 差别化聚合产能”。项目达产后，公司现有产业链将进一步拓宽，形成“锦纶聚合 +纺丝+织造+染整”的一体化完整产业链，有助于公司提升抵抗上游原材料价格波动 的能力，形成更加完善的产业战略布局。从利润端来看，有助于充分发挥产业协同效 益，公司利润率有望进一步提升。
收入端： 随着公司“绿色多功能锦纶新材料一体化项目”开展，公司锦纶丝年总产能规模有望 逐步达到约 60.5 万吨/年，将进一步扩大公司差异化产品竞争优势和整体市场份额， 维持公司领先的市场地位。未来将进入产业链前中后端产能集中释放期。同时，考虑 到锦纶原材料降价、终端户外用品需求旺盛以及疫情缓解下行业快速复苏等利好因 素，公司收入有望快速增长。分业务来看，我们预计公司锦纶长丝业务 2022-2024 年 将分别实现营收 19.80/30.00/44.00 亿元，分别同增 10.2%/51.5%/46.7%；预计公司坯 布 业 务 2022-2024 年 将 分 别 实 现 营 收 9.53/10.48/11.00 亿 元 ， 分 别 同 增 - 20.0%/10.0%/5.0% ；预计公司成品面料业务 2022-2024 年 将 分 别 实 现 营 收 9.75/10.73/11.26 亿 元 ， 分 别 同 增 -9.2%/10.0%/5.0% 。 综 上 ， 我 们 预 计 公 司 2022/2023/2024 年收入分别为 41.0、53.1、68.2 亿元，分别同比增长-3.6%、29.6%、 28.3%。
盈利端： 公司近年来不断扩充高附加值产品产能，未来随着产品结构升级，高附加值的差别 化、功能性锦纶产品销量的不断提升，我们预计公司整体毛利率将提升明显，预计公 司 2022/2023/2024 年毛利率分别为 23.1%、25.3%、27.1%，同期净利率分别为 9.2%、 10.2%、11.6%。
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